1月6日，今日頭條基金頻道《對話老司基》欄目專訪富國基金量化投資部ETF投資總監王樂樂，詳解科技行業股票投資之道。@富國基金王樂樂 #對話王樂樂#
嘉賓簡介：王樂樂，博士，具有9年證券基金行業從業經驗；曾任上海證券研究員，華泰聯合證券研究員，華泰證券研究員、創新規劃團隊負責人；現任富國基金量化投資部ETF投資總監。
問：歡迎富國基金量化投資部ETF投資總監王樂樂老師再次做客今日頭條基金頻道《對話老司基》欄目，剛剛過去的2019年對于公募基金的股票型基金來說是一個“大年”，請樂樂老師稍做一個2019年的簡單回顧？
王樂樂：2019年公募基金股票型基金的平均收益率爲44.16%，僅次于2015年，而純債基金業績較去年略有下降。這一個股票型基金的“大年”意味著什麽呢？
我們要先思考，2019年的股票市場上漲是靠什麽來驅動的呢？大家知道股票就分爲估值和盈利兩個維度，而2019年靠的是估值，因爲上一年大家對A股市場的預計普遍悲觀，到了2019年的各方面政策與市場情緒稍微好了一點，市場便開始有所反轉。而各企業本身的盈利情況並沒有出現大的改善，所以今年這樣的市場主要靠估值的修複，業績漲幅也有限。
所以我想說說風險，接下來大家到2020年，可以把預期稍微放得低一點。2020年要尋找好的方向，一定要從“景氣度在上升的行業”裏去尋找。
問：2020年伊始，請樂樂老師簡單談談2020年的市場展望，和你預計的經濟的一個基本走向如何？
王樂樂：我先用一個表格給大家看一下，中國的經濟是有周期的。供給側改革會影響節奏，但是大趨勢不會有大的變化。前期企業的盈利增速情況已經充分的回落，目前已經進入了相對的擴張周期，這意味著2020年經濟有一個複蘇。所以2020年經濟不會特別差，尤其上半年，我們可能會有一個還不錯的窗口期。
這樣一個窗口期，我們認爲會迎來一個弱複蘇。爲什麽說是弱複蘇？過去四輪經濟周期，均是利率先下行、再信用釋放（社融見底回升+增速爲正）、最後才看到A股盈利見底回升。本輪2018年Q3利率下行，2019年Q1信貸派生，只是曆史上3輪利率高點回落到盈利回升期間幅度分別爲269、128、196個BP，而本輪僅僅32個BP。
2019年四季度已經提前下達2020年新增地方債額度，意味著2020的財政會計年度從2019Q4開始，提前發力。從這個角度判斷，本輪盈利複蘇也僅僅是弱複蘇，幅度有限。
這就使得2020年的宏觀經濟會呈現稍微穩健的狀態，上半年相對來說比較平穩，整個外圍也逐漸在趨于平穩，比如說摩根大通全球制造業PMI也在逐步回升。整個大環境來說，2020年和2019年比起來，更加友善一些。
問：2019年的電子板塊表現不錯，原因是什麽？
王樂樂：回望2019，電子指數表現優異，大幅跑嬴滬深300指數。但是2019年的電子板塊是兩個階段，第一個階段從1月份到7月份，基本上表現和大盤一樣，第二個階段是從8月份之後開始跑贏大盤和滬深300。這時對應的是5G牌照發放、以及5G相關建設的開展，帶動電子産業鏈的提升才。可以說，電子板塊真正獲得資金關注、跑贏滬深300指數是從8月份開始。可以說，電子板塊的表現顯示出了投資者對5G、高性能運算、新型智能終端等驅動下的電子行業未來發展的信心。
問：過去的一年，科技板塊大熱，“科技景氣度上升”可以成爲我們的信仰嗎？5G真能給我們帶來什麽實質性的變革嗎？還有哪些行業的表現可以說明這一點？
王樂樂：5G帶來的一個大的變化，一定是手機産業鏈的更替，從而帶來手機更新換代潮。爲什麽從2015年開始，科技板塊的很多行業可以“熊”四年？因爲我們的手機沒有更新換代的需求，整個4G的時代，手機更新換代的訴求需求降低。就好像平日裏有人會說，蘋果手機好幾代都沒有變化，除了攝像頭多了一個之外，甚至看不到實質性的提升，所以大家沒有更新換代的訴求需求。但是5G不一樣，5G時代來臨之後，幾乎所有的4G手機都需要更新換代。
這張圖是手機從2G到3G到4G，中國智能手機的出貨占比，比如第4G牌照發放之後，手機迅速從3G切換到4G。對于現在意味著什麽？5G起來以後，紅色部分和之前黃色的部分一樣要降下去，這也將迎來所有人的手機可以更新換代的時代。
4G時代更多的是海外主導，但是在5G領域，國産的手機品牌，開始顯示強勢的地位。IDC的最新智能機銷售數據顯示，2019Q3全球智能手機出貨3.58億台，同比增長0.8%，全球智能手機市場出現回暖迹象；2019Q3中國智能手機出貨9890萬台，華爲、vivo、OPPO、小米分別占據第一到第四位，國産手機品牌在國內市場仍舊顯示出強勢地位。
我們再看整個半導體産業鏈，隨著5G産業鏈的落地，全球半導體産業的景氣度也在回升。回顧半導體行業過去二十年發展曆史，可以觀察到在此前2001年、2009年和2016年行業均發生過衰退，一般衰退期持續4-5個季度，用于消化庫存和調整産能。數據上看，全球半導體領先廠商台積電今年第三季度實現營收94億美金，同比增長10.72%；同時公司預測第四季度將實現營收102-103億美金，達到季度曆史最高值，對應同比增長8.5%-9.6%。台積電營收重回快速增長，表明高端需求重返景氣。
再落腳到A股裏面，以上的5G和半導體都映射了科技板塊。中國的科技行業，未來是經濟轉型的的一個必然方向，但是哪家公司能走出來，沒有人知道。就好像當年的諾基亞一樣，當初處在機皇位置，很多人想不到諾基亞會消亡。但是整個手機産業鏈的更新換代是毋庸置疑的。諾基亞的消亡，帶來了蘋果的誕生。蘋果未來會不會消亡？也許會帶來華爲的誕生？這些都是有可能的。
問：有不少科技股現在表現確實高估，那整個科技板塊現在到底貴不貴呢？
王樂樂：科技板塊現在貴不貴呢？個別股票的確有些高估。我們通過數據來看，從2010年到現在，科技50指數整體估值爲35.9倍，仍處于曆史均值之下。整個科技板塊去年的估值創了曆史新低，那麽今年以來只是有所修複，但是修複還遠遠沒有回到一個平均值水平，所以整個科技板塊當前的估值還屬于偏低的位置。投資者依然是可以分享到，整個科技行業快速增長帶來的機會。
問：2019年以來我們看到科技板塊表現的確實是很好的。把時間維度拉長來看，大家其實都很關心科技板塊後面還有後勁嗎？從長遠來看，科技板塊的投資價值怎麽樣？
王樂樂：科技板塊基本上是我們中國未來的經濟轉型的重要方向，後勁較大，我個人是非常看好的。放眼全球來看，整個科技板塊近30年發展迅速，我們可以看看海外資本市場給我們哪些啓示。美國資本市場裏面，聚集了大量科技股。
比如納斯達克100指數，從2003年到至今是漲幅約爲650%，而標普500指數漲幅是223%，兩者的收益率差了400%。這差距背後的核心在于，美國的高科技公司在最近20年的過程迅速發展。通常來說，這個表現是由估值和盈利兩方面造成的。
然而從估值來看，納斯達克100指數的估值其實是一個下殺的過程，從2003年的44倍到現在的24倍，而標普500的指數的估值從20倍變爲19倍。所以，納斯達克板塊的高速增長，更多的來自于盈利增長，從而帶來股價的快速上漲。
這也反映了整個科技行業的發展特點——高增長性。站在當前的位置來說，中國科技行業未來的發展空間很大，但發展過程中會出現一個類似“突變”的特性。
以通信行業爲例，比如2000年是bp機時代，之後更替爲手機時代，像諾基亞、摩托羅拉、愛立信的一些公司走出來，當時大批的bp機公司就此沒落了。
但是一旦進入智能手機的時代的時候，很多公司又迅速衰落了。
但隨著我們說4G到5G的更新換代的時候，我們國內的華爲公司也是在逆勢的走在前列。那麽整個從這個行業發展梳理來看的話，會發現不同階段科技行業的趨勢一直往前走，但是不同階段的公司，其實發展呈現完全不一樣的格局。
總結來說，就是“不變的行業趨勢，變化的風口公司”。
從2003年到現在，諾基亞公司的股票價格跌了約50%，而蘋果公司漲幅在700%以上，中間存在的巨大差異就是整個行業發展裏面分享紅利的機會。
回到國內來看，今年頒發的5G牌照，對整個5G産業鏈的一個帶動的提升除了5G以外，我們國家從過去的中國制造概念，到現在的中國智能制造升級，也能反映出科技是我們國家整個産業鏈升級上的一個驅動力。
我們還可以看一個非常有意思的數據，叫“中國的信息産業占GDP比例”。我國現在的信息産業占整個GDP比例大概是3.6%，遠低于海外的一些國家，意味著中國在未來整個科技行業占GDP的比例的提升空間很大，這中間又存在很多機會。
可以說，中國科技創新已經進入“扛鼎時代”，科技創新已經在我國GDP中做出了較大的貢獻。
問：怎麽樣去分享整個科技行業帶來的機會呢？作爲普通投資者，要如何把握科技板塊的投資機會？
王樂樂：從各個角度來說，科技都是一個潛力無窮的板塊。科技行業因爲有突發式增長的這樣一個行業特點，企業也意味著這個行業裏面其實是“九死一生”。
對投資來講，科技行業的發展趨勢非常明朗且確定的，難點在于哪些公司能“脫穎而出”，這個帶有非常大的不確定性，恰恰使得投資者對個股把握的難度非常大。
對于普通投資者來講的話，選擇科技龍頭公司是一個比較好的辦法，通過布局龍頭從而分享到整個行業的風口，是一個比較穩健的、可以分享到整個科技板塊增長帶來的機會的辦法。
對于美國其實也一樣，科技公司幾千家，但真正能走得出來的龍頭公司其實並不是很多。比如說美國市值1000億美金以上的公司只有20家左右，它的市值的總和卻可以和後面所有小公司市值加在一起相匹。
爲什麽會呈現這樣的特點？除了剛才講的科技行業有“爆發式”特點之外，背後還依靠大量的研發投入。科技龍頭企業本身就需要一些大量資金投入，如果一個公司在研發力度、研發人員配置上比較弱的話，在整個科技板塊裏面的機會也是相對比較弱的。所以科技龍頭，或者說專注科研的龍頭公司，未來的機會會更大一些。
具體到哪一家公司走出來，對于投資者來說可能比較難判斷。但是這樣一個板塊，可以讓大家安心的分享到行業的增長的一個大的紅利型機會，可見投資我們科技板塊，還是要把握住核心龍頭的公司。
問：你們編制的科技50指數依據是什麽？
王樂樂：總的來說，科技50指數在編制時，從高新技術領域著重以研發人員占比和研發支出占比爲指標，量化篩選具有創新投入較大、創新能力增長潛力較大的公司，再結合基本面質量因子和激勵機制因子對股票進行綜合評分，選出得分最高的50只股票組成。
在編制指數的時候我們思考的維度是這樣的：
1、什麽是科技企業？
一個科技公司的認定，要按照我們國家的一個標准去鑒別——高新企業認定管理辦法。因爲我們國家會給這樣的企業較多的一些政策扶持，加大研發力度。所以從定義角度，它必須滿足是高新企業的標准，並不是說隨便任何一個公司都是可以放進去的。
2、如何選擇高新企業？
那麽怎麽樣去選擇這樣高新企業？
我們過去很多的一些科技指數，都是按照市值選股編制的，也就是市值越大的公司權重越大。實際上就如剛才我們分享的，真正在我們全球能走出來的科技公司更多的靠的是研發投入，甚至有些公司可能在研發投入前幾年都是虧損的，但是由于科技投入力度比較大，未來企業依舊可以快速增長。所以我們關注的第二個要素，就是科技公司裏面的科技研發投入情況（研發投入占銷售的比例），這是一個核心要點，也是科技公司和傳統公司最大的區別。除了錢還有人，把研發人員數量和研發人員占比情況，也會作爲一個重要的選股指標。
3、企業自我驅動的力量？
科技行業公司要有相應的股權激勵，這樣可以會激發大家的一個工作的熱情。我們往往會看到很多科技公司員工加班到淩晨，即使下班後很晚還有大量人在工作，其實更多的是要沖這份熱情、沖著一些激勵機制，使得大家一起在科技行業“發光發熱”。
4、企業基本面情況？
那麽剩下的工作就是優中選優了，去挑選基本面更好的一些公司。
以上構成了這個指數選股的三大標准：科研投入（持續的科技創新能力）、股權激勵（合理的機制）以及良好的基本面。此外我們還需要一個風險防範機制，在成分股裏面我們設立了商譽、應收賬款周轉率、流動比例、質押比例、淨資産收益率五大標准。
所以科技50指數裏面，不但要求它的創新投入力度夠，而且還要求它的風險因素上面沒有明顯的風險點。這是科技50指數編制的選股、排除風險的雙重邏輯。
問：科技50指數的的估值和一般的科技板塊比怎麽樣？業績表現又是如何？
王樂樂：從2013年到現在整個科技50指數的漲幅是將近300%，其實非常的可觀，和其他的指數作爲類比則更加清晰——
比如說從2013年以來，滬深30指數上漲是50%左右的漲幅，而科技50指數上漲280%左右，這是一個非常大的差異，這也是使用“科技投入”這一標准篩選的結果。
此外，從2013年以來我們A股市場經曆的一波波瀾壯闊的牛熊，但這個過程可以看出科技50的抗風險能力是比較強的。
問：你們公司的量化團隊在做Smart Beta這類産品上有什麽經驗和優勢？
王樂樂：作爲老十家的基金管理人，在多年的深耕之下，量化投資已經成爲富國基金一張靓麗的投資名片，自2009年富國量化投資團隊建立以來，團隊成員已壯大至近20人，其中8人擁有10年以上相關經驗。我們一直秉承一個理念，就是按照基本面進行投資，即基本面量化。通俗來說，就是把投資者對資本市場的一個理解，通過量化指標來實現。就像我剛才講的科技50指數，其實只是我們對科技行業的理解、對科技投資的理解通過一些量化指標來刻畫。我們得最早做的産品是指數增強基金，然後發現在中國資本市場裏面其實可以取得非常好的一個alpha回報率。那麽這樣一個獲取超額收益的方法，我們就直接演化在後來的一些ETF上面。我們在做ETF的時候，會精選指數，優化指數。比如像科技50，我們按照科技的選股再加風險排除的方法，它所表現的曆史回報率優于創業板，也會優于一般的規模加權的科技指數。
基金有風險，投資需謹慎。以上爲嘉賓訪談問答實錄，僅代表被訪者個人看法，不代表今日頭條觀點。