章玉貴
國家在上海設立科創板並試點注冊制改革，是中國資本市場制度設計與創新的一大突破，也引起了國際同行的廣泛關注。不少海外人士認爲，科創板將是打造中國版納斯達克的重量級嘗試。
不久前，筆者應邀訪問了東京證券交易所，與交易所相關官員就在中國上海設立科創板並試點注冊制改革進行了探討，包括在日本上市的中國企業發展情況以及科創板的面世的機遇和挑戰等問題進行了深入討論。日方人士對此非常感興趣，看好這項改革的前景，特別是科創板的推出將對實體經濟和産業發展産生的重要推動作用。
筆者認爲，盡管日本的科創板發展與納斯達克相比有較大差距，但作爲亞洲最大的創業板市場，其相關發展經驗與遴選基准值得中國同行借鑒。
日本科創板（JASDAQ）作爲東京交易所集團（JPX）的重要板塊，其與面向大企業的市場（1st Section、2112家企業，數據時間爲2018年11月，下同）、面向中堅企業的市場（2nd Section、501家企業）、面向成長型企業的市場（Mothers、270家企業）等，共同構成了日本多層次的股票市場。其中科創板（JASDAQ）又分爲JASDAQ Standard（692家企業）和JASDAQ Growth（37家企業）。前者意在吸引具有一定規模和盈利能力的企業加入，後者更看重企業發展的潛力。
從市場定位來看，自2013年1月東京證券交易所與大阪證券交易所合並成立日本交易所集團以來，日本在資本市場發展方面日益重視投資者與發行方需求的多樣化，提供多個市場供投資者選擇，謀求主板市場與其他市場的協同發展。當然，作爲獨立于市場一部、二部、Mothers市場的三板市場，日本JASDAQ市場有著明確的轉板制度，允許不同市場間互相轉板。既承認JASDAQ市場與其他市場相同的獨立市場地位，也建立了明確的向高層次資本市場的轉板制度。
從日本國內IPO家數來看，近五年來，日本發展最快的是以Mothers市場（成長型企業市場）上市比例最高。2013年至2017年的上市家數分別爲29、44、61、54、49；整體而言，東證交易所Mothers市場比香港聯合交易所創業板和新加坡交易所凱利板的規模大且股票更具流動性。其次爲市場二部，分別爲12、20、17、13、19；在JASDAQ市場上市的企業爲12、11、11、14、18。東證交易所JASDAQ去年日均交易額6.54億美元。其中個人投資者交易額占比63%，外國投資者交易額占比28%，國內機構投資者占比只有6%。
基于上述情況，筆者著重介紹東證Mothers市場和JASDAQ市場在上市制度方面的相關准入條件。
按照東京證券交易所的規定，擬上市企業必須達到上市審查標准，其股票才能上市。所謂的“上市標准”包括兩個方面：“形式標准”和“實質標准”。東交所將會根據“實質標准”對滿足“形式標准”的企業進行審查。如上市股票發行方是外國企業，東交所在進行上市審查時，將對該國或地區的法律、規章制度等進行調查。
就Mothers市場的上市制度而言，確定企業是具有高度成長潛力的企業是前提條件，然後著重看股東人數（200人以上）、流通股（分爲一地上市和多地上市，流通股數爲2000交易單位以上、流通股市值不低于5億日元、流通股比例爲25%），上市時公開招股（進行500交易單位以上的公開招股）、市值（不低于10億日元）、經營持續年數（設置董事會並開展持續經營活動時間爲1年以上）、虛假陳述或非標准審計意見（最近2期無虛假陳述，且審計意見爲適當；最近1個財務年度的審計意見爲適當且無保留意見）、其他方面（包括在指定的托管機構進行托管、取消股票轉讓限制、存托合同等）等。
東交所在上市審查時，著重關注企業狀況、風險信息等披露的正確性、企業經營的健全性、企業的公司治理以及內部管理體制的有效性、公司發展計劃的合理性以及東交所認爲從保護公共利益和投資者的觀點出發的必要事項。包括股東權利、可能對公司業績産生影響的官司或糾紛以及外部幹預等。
而就JASDAQ市場的數值標准而言，無論是JASDAQ的 Standard市場還是Growth市場，對股東人數的要求都是200人以上，流通股市值要求均爲5億日元以上；關于公募的實施，則規定公募1000單位以上或上市股票的10%以上的公募和售出；在純資産額（聯合）方面，JASDAQ的 Standard市場要求爲2億日元以上，Growth市場則只需純資産（聯合）爲正（期末以前）。至于市場關心的利潤額，東交所規定，在JASDAQ Standard上市的企業需在最近1年實現1億日元的淨利潤，Growth市場則無相關規定。
整體而言，JASDAQ Standard市場關注企業的業務持續性、有無穩健的公司治理以及良好的內控制度、企業行爲的可靠性、信息披露的適當性以及對公衆利益的有效保護等；Growth市場則側重關注企業的發展潛力、不同發展階段穩健的企業治理以及內控制度的建立、企業行爲的可靠性、信息披露的適當性以及對公衆利益的有效保護等。盈利指標並非最重要的審核基准。
日本科創板的相關操作經驗，對于中國發展科創板市場的借鑒價值，筆者認爲最爲重要的是在實質性審核方面的嚴謹性尤其是對信息披露與內控制度的高標准。
上海科創板的培育與發展亟需解決的關鍵問題是：如何通過良好的制度設計與適配的准入門檻，爲一大批偉大企業的誕生和成長提供創新禀賦表達與資本市場有效結合進而發生化學反應的最佳交易平台。
本文源自證券時報
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