（報告出品方/作者：浙商證券）

1.公司：超硬材料最純粹標的，行業新秀後來居上

力量鑽石主營培育鑽石、金剛石單晶和金剛石微粉，處于超硬材料産業鏈上遊供應環 節，2021 年各産品收入占比分別爲 40%/28%/31%。

1）培育鑽石：培育鑽石在晶體完整性、透明度、折射率、色散等方面可與天然鑽媲美， 作爲鑽石領域新興選擇可制作鑽戒、項鏈等飾品。公司主要通過高溫高壓法制備培育鑽石 毛坯，當前培育鑽石行業處于爆發初期，毛利率 81%，18-21 年收入占比從 6%提升至 40%。

2）金剛石單晶：具有超硬、耐磨、抗腐蝕等優良性能，是各種加工工具的核心耗材， 可制作磨、削、切、割等各類金剛石工具，根據顆粒形貌和應用領域可進一步細分爲磨削 級單晶、鋸切級單晶和大單晶，毛利率 58%，18-21 年收入占比從 31%下降至 28%。

3）金剛石微粉：主要用于制造磨削工具，可細分爲研磨用微粉、線鋸用微粉和其他工 具用微粉。公司生産金剛石微粉的原材料主要系品級相對較低的金剛石單晶，來源于自産 和外源采購，毛利率 50%，18-21 年收入占比從 60%下降至 31%。

1.1.發展曆程：産能技術逐年突破，十年沉澱厚積薄發

三大核心攀升階段，三大産品類別推進。

1）初創階段（2010-2012 年）：資源受限，外購石墨芯。2010 年成立之初受資源限制， 作爲生産工藝重要起點的石墨芯柱主要通過外購獲得，截至 2012 年末六面頂壓機裝機量 僅爲 58 台，産能有限。

2）創新發展階段（2013-2016 年）：技術突破，自制石墨芯並擴産。2013 年在前期生 産經驗積累的基礎上，通過引進人才、研發配方技術，逐步實現自主生産石墨芯柱，成功 向産業鏈上遊邁進；客戶需求及産能不斷提升，截至 2016 年末，公司六面頂壓機裝機量 已達到 160 台；設立實驗室和技術研究中心，合成技術取得優化和突破，産品質量提高。

3）鞏固提升階段（2017 年至今）：擴産能提效率，厚積薄發。2017 年 12 月，公司收 購新源及金剛石微粉相關業務，産品覆蓋金剛石單晶、金剛石微粉和培育鑽石；六面頂壓機裝機數量從 2020 年 6 月末 277 台增加至 2021 年 6 月末 483 台，金剛石單晶産品質量和 合成效率大幅提高，培育鑽石技術獲得優化和突破，公司逐步呈現穩固提升態勢。

1.2.股權結構：股權結構集中穩定，實控人母子持 56%

股權結構相對集中，子公司不斷開拓銷售渠道。公司實際控制人爲邵增明先生，2010 年公司成立時，邵增明以貨幣出資 2000 萬元，占注冊資本的 66.67%，截至發行前直接持 有公司 53.11%股份。公司其他股東中，持股 22.09%的李愛真女士是邵增明先生的母親，此 外無其他直接持有公司 6%以上股份的股東。發行前，邵增明先生還通過商丘彙力間接持 股 1.94%，共計持股 55.05%；發行後本人直接持有 39.83%股份，與李愛真合計直接持有 56.39%的股份。

重要事件：2017 年前力量鑽石主營金剛石單晶、培育鑽石，2017 年 12 月收購新源公 司金剛石微粉業務，完成三大業務板塊布局。新源公司成立于 2002 年，2017 年 4 月股權結構爲：父親邵大勇 83%、兒子邵增明 17%。邵大勇于 2017 年 4 月去世，其 83%股權變 更爲：妻子李愛真 41.5%、兒子邵增明 26.5%、女兒邵慧麗 15%。因此此次收購屬于同一 控制下業務重組。

1.3.財務分析：鑽石行情催化業績，量價齊升推升盈利

培育鑽石帶動業績增速逐年遞增，18-21 年收入複合增速 35%，歸母淨利潤複合增速 49%。2019-2021 年公司營業收入分別爲 2.2/2.4/5.0 億元，同比增長 9%/11%/104%；歸母 淨利潤分別爲 0.6/0.7/2.4 億元，同比增長-12%/16%/228%。2021 年公司進入快速發展階段， 主要系培育鑽石下遊需求爆發導致銷售量激升，2021 年公司培育鑽石收入達 2.0 億元，同 比增長 428%，業務占比由 2019 年的 16%提升至 40%。

供不應求+技術叠代，量價齊升推升盈利能力提高，21 年毛利率 64%，淨利率 48%。 2019-2021 年公司毛利率分別爲 44%/ 43%/ 64%，淨利率 29%/ 30/ 48%，，近三年盈利能力 逐年提升且21Q4單季度淨利率達到曆史最高點 51%。主要系培育鑽石市場需求爆發伊始， 供不應求疊加技術升級，培育鑽石業務喜迎量價齊升。 1）2020-21Q1 公司培育鑽石銷售均價由 272 元/克拉上漲至 657 元/克拉，漲幅 141%。 2）價格更高的大顆粒培育鑽石銷售占比上升，2018-2020 年 3 克拉以上培育鑽石銷售 占比由 0%提升至 28%。

2B 業務模式下，期間費用率整體穩健約 10%左右水平，研發費用率呈小幅上升趨勢。 2019-2021 年公司淨利潤率分別爲 28.5%/29.8%/48.1%，主要系公司盈利能力提升的同時期 間費用整體保持穩健，其中銷售費用率/管理費用率/財務費用率分別保持在約 1.5%/3%/0.5% 水平。2019-2021 年公司研發費用率小幅提升，由 4.2%升至 5.3%。

2.行業：培育鑽石爆發伊始，工業金剛石産銷兩旺

人造金剛石在力學、熱學、光學、聲學、電學和化學等方面性能優異，終端應用領域 十分廣泛，主要包括工業領域應用和時尚消費領域應用兩大類。

工業領域應用包括材料加工和高科技領域兩個方向，以人造金剛石爲主。其一是利用 人造金剛石超硬、耐磨、抗腐蝕的力學特性，可制作磨、削、切、割等各類金剛石工具， 應用于金屬及合金材料、高硬脆材料（硅、藍寶石、磁性材料等）、軟韌材料（橡膠、樹脂 等）及其他難加工材料的加工；其二是利用人造金剛石在光、電、聲、磁、熱等方面的特 殊性能，作爲重要的功能性材料，應用于電子電器、裝備制造、航空航天、國防軍工、醫 療檢測和治療等高科技領域。

全球工業用金剛石中 90%以上爲人造金剛石。天然金剛石礦屬于非可再生資源且具有礦藏儲量稀少、開采成本高昂以及開采過程對生態環境破壞程度較高等特點，無法被大範 圍應用于工業領域。因此，全球工業用金剛石主要是人造金剛石。

消費品領域以天然鑽石爲主，但培育鑽石有替代趨勢。培育鑽石和天然鑽石都是由碳 元素形成的晶體，具有相同的化學、物理特性，培育鑽石在晶體結構的完整性、透明度、 折射率、色散等方面可以與天然鑽石相媲美。隨著培育鑽石合成技術的不斷提高，培育鑽 石在産品質量、生産成本以及品級、尺寸、顔色、定制化等可控性方面的優勢越來越突出， 發展潛力巨大。培育鑽石與天然鑽石除生長環境不同外，化學成分以及顔色、淨度等物理 性質完全相同，但培育鑽石飾品的銷售價格約爲同等級天然鑽石飾品銷售價格的 30%至 50%。

全球人造金剛石行業主要有高溫高壓法（HTHP）和化學氣相沉積法（CVD）兩大類 生産方法。1）高溫高壓法（HTHP）:以石墨粉、金屬觸媒粉爲主要原料，過液壓裝置保持 恒定的超高溫、高壓條件來模擬天然金剛石結晶條件和生長環境合成出金剛石晶體。2）化 學氣相沉積法（CVD）：含碳氣體和氧氣混合物在高溫和低于標准大氣壓的壓力下被激發分 解，形成活性金剛石碳原子，並通過控制沉積生長條件促使活性金剛石碳原子在基體上沉 積交互生長成金剛石單晶。

目前，國內人造金剛石産品生産主要采用高溫高壓法（HTHP）。近年來，合成壓機大 型化、粉末觸媒技術及高溫高壓合成工藝進一步奠定了我國在高溫高壓法下合成金剛石單 晶的領先優勢，行業內主要金剛石單晶生産商如中南鑽石、黃河旋風、豫金剛石、力量鑽 石等均采用高溫高壓法。 兩種生産方法采用不同的合成原理和合成技術，生産出的産品類型和産品特點也各不 相同，主要産業應用也側重在不同的終端領域。我國目前主要采用高溫高壓法（HTHP）， 在未來相當長的時間內，HTHP 和 CVD 將保持共同發展的態勢，這是人造金剛石行業的基 本特色。

2.1.培育鑽石：高增長低滲透，輕奢珠寶未來王者

2.1.1.産業鏈：上遊看中國，中遊看印度，下遊看歐美

培育鑽石産業鏈呈現微笑曲線形態，上遊天然及培育鑽石生産毛利率約 60%，中遊加 工依賴大量人力毛利率約 10%-20%，下遊零售品牌溢價加成毛利率約 60%。上遊環節主 要包括培育鑽石原料供給、設備供應及合成等，産能主要分布在中國；中遊從事切割、打 磨、抛光等加工及毛坯貿易等需要大量勞動力投入，主要集中在印度；下遊多家歐美珠寶 商從事培育鑽石成品鑽零售，涉足品牌主要爲天然鑽石開采商一體化布局、傳統鑽石珠寶 商豐富産品矩陣、新興培育鑽石品牌商、培育鑽石生産商一體化布局等。

上遊看中國河南：培育鑽石毛坯産能 600-700 萬克拉，其中 40%-50%的培育鑽石毛坯 來自中國使用高壓高溫技術生産。根據貝恩咨詢，2020 年全球培育鑽石毛坯總産能約 700 萬克拉，各地分布如下：中國産能約 300 萬克拉，市占率 40%，中國培育鑽石産能聚焦河 南；印度産能約 150 萬克拉，市占率 20%；美國産能約 100 萬克拉，市占率 15%；新加坡産能約 100 萬克拉，市占率 15%；歐洲及中東産能約 50 萬克拉，市占率 7%；俄羅斯産能 約 20 萬克拉，市占率 3%。

中遊看印度: 低毛利加工行業，中遊加工産量是上遊天然鑽石開采量的“晴雨表”，“鑽 石加工帝國”印度占全球鑽石加工份額的 90%+。鑽石中遊加工環節包括毛坯設計、劃線、 鋸石、打邊、抛光等，屬勞動密集型行業，較難實現自動化生産，且技術同質化較高，因 此屬于勞動密集型行業。印度鑽石加工起源于 20 世紀 50 年代，憑借豐富廉價勞動力+先 發優勢，逐漸成爲全球最核心的鑽石加工國和成品鑽出口國，其中印度蘇拉特市（Surat） 被譽爲“世界鑽石加工廠” 。根據印度寶石與珠寶出口促進委員會（GJPEC）的報告，印 度占據全球約九成的鑽石加工市場份額。2020 年，受疫情影響印度加工成品鑽石份額大幅 下滑，但仍占據全球 95%市場份額。

下遊看歐美：資深品牌開辟新航向，巨頭“帶隊入坑”培育鑽石市場，美國培育鑽石 零售額占全球約 80%。世界鑽石巨頭 De Beers 巅峰時期曾壟斷全球 70%-80%天然鑽石礦， 堅定擁護天然鑽石。此外， De Beers 還聯合阿爾羅薩(ALROSA)、盧卡拉（Lucara）等其 他 6 家世界級鑽開采石公司聯合成立生産商協會（DPA），致力于天然鑽石的傳播與推廣。 盡管如此，De Beers 仍被培育鑽石的廣闊空間所吸引，于 2018 年 5 月推出培育鑽石品牌Lightbox。隨後知名品牌施華洛世奇、潘多拉等衆多著名珠寶品牌商利用其品牌知名度、時 尚的設計理念和健全的銷售渠道將培育鑽石飾品推向消費市場。目前全球培育鑽石零售終 端主要集中在美國，美國共擁有 25 家培育鑽石品牌，其次是中國和歐洲，分別擁有 19 家、 9 家培育鑽石品牌。

2.1.2.真鑽石：高效高品質，性質與天然鑽石基本相同

培育鑽石産品在晶體結構完整性、透明度、折射率、色散等方面可與天然鑽石相媲美， 是真鑽石。培育鑽石在顔色、粒度、淨度等方面與天然鑽石別無二致，區別在于形成方式 和産能影響的稀有程度，天然鑽石形成于數億年前，而培育鑽石在實驗室中只花費數天或 數周時間。

幾個關鍵時間節點：1）起步——1955 年，美國通用電氣公司（GE 公司）公開宣布采 用靜壓熔媒法(簡稱 GE 法)成功的合成了鑽石；2）突破——1970 年，美國通用電氣用 GE 法合成克拉級(大于 5 mm) 的寶石級鑽石；3）規範——2016 年，國際合成鑽石協會(簡稱 IGDA)成立，總部設立在美國；4）承認：美國聯邦貿易委員會(簡稱 FTC)在最新出台的珠 寶業准則中拓寬了“鑽石”一詞的所指：除了從鑽礦中挖掘出的天然鑽石，也將人工合成 鑽石包括在內。5）品牌化+降價：2018 年，提出“鑽石恒久遠、一顆永流傳”的 De Beers 推出培育鑽石品牌 Lightbox，其對培育鑽石的定價爲 800 美元/克拉，顔色普遍爲 J-G，淨 度普遍爲 VS2，切工爲 VG，該價格僅爲同等級天然鑽石的幾分之一。（報告來源：未來智庫）

2.1.3 空間大：滲透率僅 6%，數倍增長空間大有可爲

培育鑽石市場滲透率低，成長空間大：2017-2019 年全球培育鑽石産量複合增速超 120%，達到 700 萬克拉，産量滲透率提升至 6%。 産量：培育鑽石産能滲透率僅 6%，預計産能增速維持 15%-20%。根據貝恩咨詢，2017-2019 年全球培育鑽石産量約爲 144/600/700 萬克拉，占鑽石總産量的比例分別爲 2%/4%/6%。根據《2018 年全球鑽石行業報告》預測，全球培育鑽石産量年均增長率將保 持在 15%-20%，2030 年培育鑽石産量規模將達到 1000 萬克拉至 1700 萬克拉。

産值：培育鑽石産值滲透率僅不足 3%。根據貝恩咨詢，2017-2019 年全球鑽石年産值 約爲 150/130/90-95 億美元。考慮到培育鑽石産能滲透率約 6%，同等級單價僅爲天然鑽石 的 1-4 折，因此培育鑽石占全球鑽石總産值滲透的比例約爲 2%。 零售額：自 2015 年以來保持穩健態勢。2019 年全球鑽石珠寶銷售額 790 億美元，同 比+3.95%；2013 年至 2019 年複合增速 1.35%；2009-2019 年複合增長約 3%。

行業驅動因素之供給端：天然鑽石産能受限，且可能導致資源+社會負擔，培育鑽石營 銷制勝。

驅動因素 1：天然鑽石連續減産。2017-2020 年，天然鑽石産量由 1.52 億克拉下降至 1.11 億克拉。根據 De Beers 官網，Argyle（2020 年）、Diavik（2025 年）、Komsomolskaya （2021 年）等大型天然鑽石礦山因達到使用壽命而關閉；根據貝恩咨詢數據，樂觀估計天 然鑽石未來 10 年産量複合增速爲 1%到 2%；保守估計天然鑽石未來 10 年産量複合下滑 1% 到 2%。鑽石消費需求旺盛疊加天然鑽減産，激發培育鑽石潛力。

驅動因素 2：降低環境成本+社會成本。環保問題：天然開采往往是對自然環境和地質 的破壞，根據 Frost & Sullivan ，鑽石開采的碳排放量爲每克拉 57000 克並且毀壞多達 1750 噸無法修複、且長期不能耕種的土壤，而培育鑽石每克拉僅釋放 0.028 克，對土壤 0 破壞。

行業驅動因素之需求端：消費者需求旺盛，低齡化消費偏好+非婚場合新寵。

驅動因素 3：鑽石教育影響千禧一代+Z 世代，消費主體低齡化。根據 De Beers《鑽石 行業洞察報告》，千禧一代（80 後、90 後）和 Z 世代（95 後）占全球總人口 29%，但貢獻 了全球 2/3 的鑽石銷量，國內鑽石消費市場中該比例可以提高到 80%。隨著人均可支配收 入的提高、鑽石價值認知和購買偏好形成，千禧一代+Z 世代逐步成長爲鑽石消費主力，他 們對鑽石飾品的日常化需求、悅己需求等更能代表鑽石珠寶消費的趨勢，催生珠寶首飾市 場蓬勃發展。

驅動因素 4：高度滲透婚戀場合後，開始擺脫“一顆永留存”的刻板印象，開啓日常 場合消費的新征程。1951 年，De Beers 提出“A diamond is forever” 廣告語，將鑽石與婚戀 市場綁定，通過刻意營銷賦予鑽石重要意義以提升附加值。De Beers 報告顯示，當前鑽石 消費動機構成爲：28%結婚+30%求婚+27%慰藉自己+16%普通禮物，即 58%用于婚戀場所， 超過 40%用于日常消費場合。因此非婚場景消費帶動鑽石消費頻率提升，開啓鑽石新賽道。

行業驅動因素之交易環節：買賣共贏，經銷商追求高毛利，消費者追求審美多元。

驅動因素 5：培育鑽石批發價爲天然鑽的 20%、零售價爲天然鑽 35%，意味著培育鑽 石下遊零售商的利潤更豐厚。根據貝恩咨詢，2017-2020 年培育鑽石相比天然鑽石的價格 比例處于下降趨勢。以 1ct、顔色 G、淨值 VS 級別鑽石爲例，2017 年培育鑽石批發價相當 于天然鑽的 55%、零售價格相當于 65%；2020 年培育鑽石批發價相當于天然鑽的 20%、零 售價格相當于 35%，價格差異提升培育鑽石經銷商毛利率。

驅動因素 6：審美多元化背景下，珠寶消費看鑽石，鑽石消費看培育鑽石。根據貝恩 咨詢，2016-2020 年培育鑽石批發價與天然鑽石零售價比例由 80%降至 35%，未來或仍有 下降空間。根據 De Beers 官網，中國是全球第二大鑽石珠寶市場，珠寶首飾主要包括黃金、 鑽石、寶石、鉑金等。據統計，2016 年我國黃金類、鑽石類産品銷售收入占珠寶首飾的比 例分別爲 58%、15%，同期全球珠寶市場比例分別爲 42%、47%。中國鑽石消費占比較低， 審美多元化和消費低齡化有望帶動鑽石比例提升。

此外，中國鑽石消費占全球 14%，作爲消費強國仍有較大提升潛力。根據貝恩咨詢， 2018 年，美國以 48%的市占率成爲全球第一大鑽石消費國，而中國僅占 14%。作爲擁有巨 大市場基礎的消費強國，中國鑽石市場增速明顯高于國際市場。根據 Euromonitor 數據， 2019 年中國鑽石市場銷售額同比+5.26%至 1289 億元，同期全球鑽石市場增速爲 3.95%。 2014-2019 年中國鑽石市場銷售額複合增速達 3.53%，2018-2019 年均維持 4%以上增速水 平。

趨勢：消費實力提升+消費理念變革，國內培育鑽市場大有可爲。中國鑽石消費占全球 14%，作爲消費強國仍有較大提升潛力。根據貝恩咨詢，2018 年，美國以 48%的市占率成 爲全球第一大鑽石消費國，而中國僅占 14%。作爲擁有巨大市場基礎的消費強國，中國鑽 石市場增速明顯高于國際市場。根據 Euromonitor 數據，2019 年中國鑽石市場銷售額同比 +5.26%至 1289 億元，同期全球鑽石市場增速爲 3.95%。2014-2019 年中國鑽石市場銷售額 複合增速達 3.53%，2018-2019 年均維持 4%以上增速水平。

2.1.4 低價格：天然鑽 1-4 折，補充疫後天然鑽石缺口

全球鑽石珠寶零售額觸底反彈，據貝恩預測 2021 年同比增長 29%，且 2022 年上半年增長延續高速。若疫情防控有力， 2022 年底在中美領跑下，全球其他地區消費也將恢複 到疫情前水平，2022 年市場同比增速有望達 5-7%，23 年後長期維持 2-4%的穩健增速；即 使全球疫情控制不及預期，2022 年底-2023 年初市場需求輕微回調後，2024 年將恢複疫情 前趨勢水平和增長率，鑒于鑽石行業的財務狀況良好，庫存水平也基本是過去十年來最低 和最健康的狀態，增長水平不應低于社會全部門增長率。

培育鑽石具備低價格高品質特點，將彌補部分天然鑽上漲所抑制的需求，其定價機制 錨定天然鑽石價格。

天然鑽石批發定價：Rapaport 參考價格*6-8 折（一般品質）

鑽石報價表(RapaportDiamondReport)是在 1978 年由紐約商人 MartinRapaport 先生收集 鑽石零售價格，根據美國寶石學院 GIA 的等級，用表格的形式排列出來的，又稱爲“Rapaport 鑽石價格表”，這使得鑽石市場價格公開化、透明化。RapaportDiamondReport 是提供給鑽 石珠寶商、鑽石批發商與鑽石切割廠用于買賣交易鑽石的市場行情的價格參考，讓買方或 賣方能夠更具效能且更有保障，今天全球的鑽石批發市場也都參照此報價表來計算鑽石價 格。該鑽石報價表每周五發布更新。

根據供求情況，不同品質和大小的鑽石，會給予折扣或者要求溢價。1）切割越精良的 價格越高；2）一般來說規律爲成色越好、淨度越好、克拉越大的鑽石，折扣會低，甚至需 要支付溢價，而一般成色、淨度和克拉數的鑽石，則通常能夠給予一定折扣，多在 6-8 折 左右；3）數量較大的批發折扣越高；4）鑽石短期供給越少，折扣給的越少，比如 2021 年 至今，天然鑽石價格上漲一方面由于參考定價提升，另一方面批發商給的折扣減少。

培育鑽石批發定價：Rapaport 參考價格*1-4 折

培育鑽石定價錨定天然鑽石，一般品質情況下約爲 Rapaport 參考價格的 1-4 折，類似 天然鑽石根據供求情況，不同品質和大小的鑽石，會給予折扣或者要求溢價。 數據方面，根據鑽石分析師戈蘭《培育鑽石價格異常》報告的數據顯示，21 年 9 月零 售商的天然鑽石平均成本約爲 5475 美元/克拉，而培育鑽石成本約爲 1349 美元/克拉，約 爲天然鑽石的 1/4。

貝恩預測經打磨的培育鑽、裸鑽平均零售和批發價格分別從 2020 年天然鑽的 35%和 20%下降至 30%和 14%。2019 年後國際龍頭鑽石商 De Beers 入局培育鑽石市場。2016 年 前後，我國采用溫差晶種法生産的無色小顆粒培育鑽石開始嘗試小批量生産和銷售。2018 年培育鑽石的市場需求開始明顯增加，全球最大鑽石生産商 De Beers 公司、著名珠寶商施 華洛世奇等知名企業開始建立自有品牌並推出培育鑽石飾品，極大提升了培育鑽石的市場 認可度。 根據 De Beers 培育鑽石品牌 Lightbox Jewelry 報價表：0.25ct 的鑽石 200 美元， 0.50ct 的鑽石 400 美元，0.75ct 的 600 美元，1.00ct 的 800 美元。

2.2.工業金剛石：高新技術，經濟和國防領域不可或缺

2.2.1.複盤：中國供應全球 90%金剛石單晶，50 年蛻變超越領先世界

快速崛起，領銜世界超硬材料市場。人造金剛石作爲重要超硬材料之一，對其他高新 技術産業發展起到極大的支撐作用。中國人造金剛石行業經過 50 多年的發展，已形成相 對完整的産業體系，人造金剛石行業經曆從無到有、由弱變強的過程，並且逐步發展成爲 引領全球的民族産業。從 2000 年開始，中國一直是全球金剛石單晶生産和消費大國，截至 目前，我國金剛石單晶産量占世界總産量的 90%以上；金剛石單晶的生産技術和産品品質 已達到世界先進水平，我國人造金剛石行業爲國家乃至全球諸多高新技術的創新發展提供 了強力支撐。

2.2.2.應用：金剛石單晶&微粉應用緊密結合國家發展

我國金剛石單晶産量占全球總産量的 90%以上，金剛石單晶出口數量整體保持增長態 勢。2001 年至 2019 年，我國金剛石單晶産量由 16 億克拉增加至 142 億克拉，增長約 8 倍； 自 2000 年開始，我國成爲全球最大人造金剛石生産國，截至目前我國金剛石單晶産量占全 球總産量的 90%以上；2019 年我國金剛石單晶出口數量達到 31.8 億克拉，較 2001 年增 長約 20 倍，主要出口印度、美國、愛爾蘭等地區。

人造金剛石的傳統應用領域需求豐富，涉及領域廣，前景良好。主要體現在金剛石單 晶和金剛石微粉的供需，廣泛應用于建材石材、裝備制造、汽車制造、家用電器、清潔能 源、勘探采掘、消費電子、半導體等領域。 應用之一：金剛石單晶和金剛石微粉産品具有超硬、耐磨、抗腐蝕等優良性能，用于 加工工具。作爲高效、高精、半永久性、環保型先進無機非金屬材料，是生産用于高硬脆、 難加工材料的鋸、切、磨、鑽等加工工具的核心耗材。 應用之二：化學性能優勢凸顯，用于新興科技領域。金剛石單晶和金剛石微粉産品具 備高靈敏、高透光、高功率、高熱傳導率和高電子遷移等熱、光、電、聲和化學性能優勢， 努力探索其作爲功能性材料在新興領域産業化應用的可能性。

以光伏設備行業爲例，硅片市場需求旺盛，單晶爐所需工業金剛石用量同步上漲：根 據中國光伏行業協會統計，2020 年中國硅片産量爲 161.3GW，同比增長 19.7%；預計 2021 年全國硅片産量將達到 181GW。硅片行業集中度高，前十大硅片生産企業均位居中國大陸， 即中國硅片市場在一定程度可代表全球市場。硅片生産離不開長晶設備，硅片的擴産將帶 動長晶爐的需求增長。 “行業增長+占比提升+大尺寸叠代”三重邏輯推動單晶爐需求增長。光伏裝機需求帶 動硅片需求迅速增長；單晶硅片高速發展，逐漸成爲主流；大尺寸硅片“降本提效”顯著， 市場占比不斷提升，與小尺寸長晶設備不兼容。三方面的因素共同推動單晶爐需求提升。

3.亮點：三大産品業務協同，技術革新産能擴張

3.1．協同：産業上下遊銜接緊密，柔性産線迎合需求

公司精准聚焦金剛石産品，細分爲培育鑽、單晶和微粉三類。公司産品遍布金剛石産 業鏈上下遊，有望形成協同效應。金剛石單晶及金剛石微粉主要應用于處理超硬材料制品 和工具的制作，終端應用領域覆蓋多層領域，包括建材、加工、清潔能源、電子、半導體 等多個行業。培育鑽石作爲消費市場的新星，主要用于鑽石飾品及其它時尚消費品的制作。

采購端：原材料供應充足，以産定購，小單快反，具備價格壓力傳導能力。 1）直接材料占比高，受大宗金屬價格影響。主要原材料爲金剛石單晶、金屬觸媒粉、 石墨粉、頂錘等，受鎳、銅、鐵等大宗金屬市場價格影響。直接材料占營業成本比例較高， 2018-2021 年爲 58%、47%、48%和 46%。 2）以産定購、小單快反。鑒于原材料市場供應充足，優質供應商生産穩定性強、供貨 量充足；公司主要采用“以産定購、小單快反”模式（在保障重要原材料安全庫存的前提 下持續小批量向供應商公開采購）。 3）具備議價優勢和價格傳導能力。公司能通過産品定價傳導原材料價格上漲壓力，此外公司不斷擴大産能，自産金剛石單晶用于生産金剛石微粉，以緩解采購端風險。上遊産 業對公司業績影響較小且與公司建立了穩定合作關系，公司已具備較高議價能力。

生産端：“預測銷售、訂單驅動、適度備貨”生産模式，根據市場需求和生産計劃適時 調整産能在金剛石單晶和培育鑽石産品間的配置，柔性産線，協同效應顯著。 1）頂壓機可通用：公司新設計安裝的新型六面頂壓機均爲雙級配置，通過使用不同原 材料配方、設定不同的合成工藝參數可在生産金剛石單晶和培育鑽石之間切換，柔性強， 産能配置效率高，能快速適應市場需求變動。 22）産業鏈上下遊打通：單晶産線品級較低的金剛石單晶滿足了微粉産線的部分原料 需求，降低采購成本。此外，金剛石微粉生産中，在産出主要型號産品的同時也會伴隨産 出其他型號的聯産品，原料利用率高。 3）組織架構協同：培育鑽石事業部、金剛石單晶事業部、金剛石微粉事業部高度協同。

銷售端：公司業務結構依據細分市場景氣度變化而迅速切換。2018-2021 公司三大業 務營收占比如下： 1） 單晶收入占比：30%/39%/41%/28%，呈穩步增長態勢。 2） 微粉收入占比：60%/41%/41%/31%，2017-2018 年高峰後回落。主要系 2017-2018 年光伏行業滲透率快速提升，裝機容量大幅增長帶動微粉需求；2019 年隨著國家 出台“光伏 531 新政”，以及金剛石線切割工藝進一步在光伏硅片切割領域滲透， 金剛石微粉市場供求關系恢複平衡，公司線鋸用微粉量、價均有回落。

3） 培育鑽石收入占比：6%/16%/15%/40%，2021 年快速爆發。2018 年以來，在以美 國聯邦貿易委員會（FTC）爲培育鑽石正名和戴比爾斯進軍培育鑽石飾品市場爲首 的系列事件推動下，培育鑽石在行業組織建立、技術規範制定、合成和鑒定技術 提升、生産成本和零售價格降低、産能規模和市場份額提高等方面取得快速發展，快速崛起。2021 年培育鑽石收入同比增長 428%。

3.2．産能：新型鍛造大腔體壓機，擴産積極未來可期

2018-2020 年，公司培育鑽石 3 年産能翻倍以上增長。培育鑽石産能分別爲 6.4/12.9/14.1 萬克拉，金剛石單晶産能基本穩定在 6 億克拉，金剛石微粉産能約 4.3-5 億克拉。 單六面頂壓機生産效率：單柱合成時間延長，單柱單次理論産量隨之逐年上升，設備 年産量整體呈增加趨勢。

六面頂壓機數量：六面頂壓機機數量從 2012 年的 58 台增至 2021 年 6 月末 483 台。 2020 年末，六面頂壓機裝機量已達 345 台，約爲 2012 年的 6 倍，其中φ800 型號共計 128 台，占六面頂壓機總數的 37%。2021H1，公司六面頂壓機裝機量達 483 台。 此外募投計劃顯示，公司擬新建金剛石單晶和培育鑽石生産基地，具體包括新建人造 金剛石生産廠房，購置智能化和自動化六面頂金剛石合成壓機及相應配套的生産、檢測、 輔助設備，擴充生産團隊等，其中預計購置 320 台六面頂壓機。作爲 2010 年入局新秀，力 量鑽石在六面頂壓機數量，特別是用于培育鑽石的六面頂壓機數量上，加速追趕中兵紅箭、 黃河旋風等傳統龍頭。

六面頂壓機型號：積極引進新型鍛造大腔體六面頂壓機。1）大腔體高效率：同等條件 下，φ650/φ700/φ800 型號六面頂壓機單次平均産量爲 200ct/ 280-320ct/ 320-360ct 左右；φ800 型號有望通過技術研發跻身 400-500ct 産量水平。截至 2020 年末公司已裝機投産 φ800、 φ750 和 φ700（活塞直徑及腔體較大）六面頂壓機共計 315 台，占公司已投産六面頂壓機 總數的 91%；而人造金剛石行業主要企業用于生産高品級單晶的六面頂壓機中 φ650（活塞 直徑及腔體較小）及以下型號的占比爲約 81%。

2）鍛造設備機械強度更佳。新型鍛造金剛石六面頂壓機在機械強度、加工精度、使用 壓力、 使用壽命、生産效率等方面均具備明顯優勢。 公司通過引進新型鍛造大腔體合成設備並自主研發與大腔體合成設備匹配的一系列合 成工藝和技術，有助于降低生産成本、提高生産效率及産品良品率，較同類公司保證自身 生産技術的先進性。目前處于實驗室研發階段的 φ800 型號新型鍛造六面頂壓機合成高品 級金剛石單晶單次産量可達 400-500ct 左右，批量化投産後將進一步提升生産效率。（報告來源：未來智庫）

3.3．技術：技術叠代良品率提升，産品質量標准領先

公司主要采用高溫高壓法法（HTHP），且持續開展人造金剛石原材料配方技術、新型 密封傳壓介質制造技術、大腔體系列合成技術、高品級培育鑽石合成技術、金剛石微粉制 備技術等核心技術的研發。

1）注重技術工藝開發和産品創新，研發費用率小幅提升。2019-2021 年研發費用率分 別爲 4.2%/4.1%/5.3%，保持穩定且略高于國內行業均值。截至 2021 年，已獲得授權專利 46 項，其中發明專利 8 項。

2）技術突破，實現無色、黃色兩大系列培育鑽石的優質合成。聚焦高品級大顆粒培育 鑽石研發，在高性能複合結構設計、材料優選級處理、合成工藝控制、晶型控制技術、柔 性高效提純技術、培育鑽石指標評價與分析等方面取得突破，可實現無色、黃色兩大系列 培育鑽石的優質合成，該技術具有完全自主知識産權、多項專利技術。

3）産品優勢：公司已經批量化生産 2-10 克拉大顆粒高品級培育鑽石，處于實驗室技 術研究階段的大顆粒培育鑽石可達到 25 克拉。公司作爲行業內成長迅速的新生力量，在新 增裝機速度、合成技術工藝、合成設備大型化和技術改造、市場開拓以及産品質量等方面 均具備獨特之處或比較優勢。

3.4．價格：定價機制錨定天然鑽，短期呈現漲價趨勢

2018-2021 年培育鑽石毛利率分別爲 48%/61%/67%/81%，毛利率逐年提升；判斷未 來長期供需差明顯，價格有進一步上漲催化的趨勢。消費者對鑽石市場認知水平不斷提升， 培育鑽知名度有所攀升。且“0 碳排放”、“獨立自主”、“克拉自由”等培育鑽零售商主推的 品牌理念，與 Z 世代消費者對鑽石飾品“高性價比”、“個性化”需求不謀而合。同類競品 天然鑽石方面，天然鑽石價格長期供需缺口大，價格不斷走高。Frost&Sullivan 數據測算， 2050 年天然鑽石毛坯供需差將持續增加至 2.78 億克拉。培育鑽石市場有望進一步打開。

定價機制錨定天然鑽石，疫情等背景下天然鑽石産能受限致價格提升，培育鑽石跟漲： 天然毛坯鑽石産量 21 年預計同比增長 5%，仍未恢複疫情前水平，供需差額將推動毛坯鑽 石價格強勁增長。2021 預計毛坯價格同比增長 21%，裸鑽價格同比增長 9%。 貝恩數據顯示 2018-2021E 的天然鑽石毛胚産量爲 1.47/1.39/1.11/1.16 億克拉，2022 年 天然鑽石毛胚産量將達到 1.2 億克拉以上，但未來五年內都不太可能達到疫情前 1.5 億的 峰值水平。制約因素是新冠和變異毒株可能會破壞生産和物流；勘探投資和新項目有限。 預計在未來 5 年內産量增長可能會保持在每年 1%-2%，相對需求的強力複蘇，毛坯鑽石價 格將獲得充足的增長動力。

趨勢上 2021 年高、低質量的裸鑽價格差距不斷擴大，尤是小克拉裸鑽，反映了市場需 求升級對于鑽石顔色、淨度的需求不斷提升。高質量(D-H,FL-VS2)裸鑽價格持續攀升，2021 年 1 克拉和 0.3 克拉 12 個月平均價格 YOY 均+9%，而低質量(I-L,SI-I3)裸鑽跌幅顯著，1 克拉價格 YOY-8%，0.3 克拉 YOY-17%。

工業金剛石需求隨下遊市場同步上漲，“跷跷板”效應擠壓産能，産品有望量價齊升： 工業金剛石因其優異的聲、光、電、磁、熱等特殊性能，作爲鋸切、磨削必備産品廣泛應 用于硅片制造設備，下遊旺盛需求促進工業金剛石訂單同步上漲；且工業金剛石-培育鑽石 産能分配存在“跷跷板效應”（市場對培育鑽石需求量大，公司現有産能更多向培育鑽石傾 斜，擠壓工業金剛石産量，工業金剛石供不應求價格可能進一步上漲），我們認爲工業金剛 石平均盈利能力有望向培育鑽石看齊。

4.定增：擬定增不超過 40 億元

2022 年 3 月 26 日晚，公司發布公告，擬向特定對象發行募集資金總額不超過 40 億 （含本數），扣除發行費用後的募集資金淨額擬用于投資商丘力量鑽石科技中心及培育鑽 石智能工廠建設項目、力量二期金剛石和培育鑽石智能化工廠建設項目及補充流動資金。

1）商丘力量鑽石科技中心及培育鑽石智能工廠建設項目（産能建設）：擬新建培育鑽 石生産基地，具體包括新建人造金剛石生産廠房，購置智能化和自動化六面頂金剛石合成 壓機及相應配套的生産、檢測、輔助設備，擴充生産團隊等。本項目建成後，公司將進一 步完善産品結構，提高培育鑽石的市場占有率，保持市場競爭優勢。

2）商丘力量鑽石科技中心及培育鑽石智能工廠建設項目（研發中心）：擬建立一個集 研發、實驗和測試于一體的研發中心，在增強原有核心産品研發能力的基礎上，爲公司未 來不斷豐富産品結構和核心競爭力提升提供技術支撐。

3）力量二期金剛石和培育鑽石智能化工廠建設項目：擬新建金剛石單晶和培育鑽石生 産基地，具體包括新建人造金剛石生産廠房，購置智能化和自動化六面頂金剛石合成壓機 及相應配套的生産、檢測、輔助設備，擴充生産團隊等。本項目建成後，將有利于公司深 化主營業務發展，提升銷售規模和盈利水平，提升主導産品的市場占有率，增強公司的綜 合競爭力。

5.投資分析

關鍵假設及盈利預測

拆分産能構成對公司培育鑽石、金剛石單晶、金剛石微粉業務及進行預測：

培育鑽石及金剛石單晶

1） 産能計算方式： 培育鑽石/金剛石單晶年産能=單台六面頂壓機産能*平均六面頂壓機數量 =(年工時/單柱合成時間*單柱産量)*平均六面頂壓機數量

① 年工時：全年 360 天（已剔除設備常規維護和檢修時間）、24 小時工作日（合成 車間三班兩倒 24 小時工作）

② 單柱合成時間：不同型號培育鑽石單柱合成時間一般爲 3-18 天，不同型號金剛石 單晶單柱合成時間一般爲 20-50 分鍾，報告期內公司各類産品單柱合成時間呈增 加趨勢。預計 22-24 年培育鑽石單柱合成時間爲 10.5/11.5/13.0 天，金剛石單晶單 柱合成時間爲 56/57/57 分鍾。

③ 單柱産量：不同型號培育鑽石單柱産量一般在 14ct/柱至 40ct/柱，隨培育鑽石合成 技術進步和合成時間延長而提升；不同型號金剛石單晶單柱産量一般在 120ct/柱 至 380ct/柱。預計 22-24 年培育鑽石單柱産量爲 45/50/56ct/柱，金剛石單晶單柱 産量時間爲 350/370/380ct/柱。

④ 平均六面頂壓機數量：2018-2021H1 公司六面頂壓機數量分別爲 210/261/345/483 台，隨下遊市場需求爆發，公司需大量擴産。預計 22-24 年培育鑽石業務年平均 六面頂壓機數量將達 530/800/1060 台，金剛石單晶業務年平均六面頂壓機數量將 達 250/300/350 台。

據上述假設，我們預測公司 22-24 年培育鑽石産能將達 81.8/ 125.2/ 164.4 萬克拉，金 剛石單晶産能將達 8.1/10.1/12.1 億克拉。

2） 收入預測： 培育鑽石/金剛石單晶收入=年産能*産能利用率*産銷率*銷售均價 ① 産能利用率：預計公司 22-24 年培育鑽石産能利用率分別爲 97%/99%/99%/99%， 金剛石單晶産能利用率保持 97%。 ② 産銷率：預計公司 22-24 年培育鑽石産銷率保持 98%，金剛石單晶産銷率分別爲 82%/85%/87%/87%。 ③ 銷售均價：預計公司 22-24 年培育鑽石銷售均價分別爲 735/770/810 元，金剛石單 晶銷售均價保持在 0.25 元。

金剛石微粉

1） 産能計算方式：金剛石微粉産能=年工時/單次破碎時間*單次投料數量*（1-損耗率）

① 年工時：全年 312 天（已剔除每周單休時間）、8 小時工作日（微粉工廠全天 8 小 時工作制）。

② 單次破碎時間：不同型號金剛石微粉單次破碎時間一般爲 7h/次至 18h/次，預計 22- 24 年金剛石微粉單次破碎時間分別爲 10.3/9.8/9.5 小時。

③ 單次投料數量：每台破碎機單次投料的滿産數量約爲 60 萬克拉，預計 22-24 年單 次投料數量保持不變 。

④ 損耗率：金剛石單晶生産成金剛石微粉的過程中一般損耗率約爲 5%，預計 22-24 年損耗率保持不變。

2） 收入預測： 金剛石微粉收入=年産能*産能利用率*産銷率*銷售均價 ① 産能利用率：預計公司 22-24 年金剛石微粉産能利用率分別爲 80%/83.5%/84%/85% ② 産銷率：預計公司 22-24 年金剛石微粉産銷率保持在 90% ③ 銷售均價：預計 22-24 年金剛石微粉的銷售均價保持在 0.4 元。

綜上，我們預計 2022-2024 年公司分別實現營業收入 9.3/13.3/17.4 億元，同比增長 86%/44%/31%；歸母淨利潤 5.0/7.6/10.3 億元，同比增長 110%/51%/35%；毛利率爲 71.9%/74.8%/76.7%。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關信息，請參閱報告原文。）

精選報告來源：【未來智庫】。未來智庫 – 官方網站