獲取報告請登陸未來智庫www.vzkoo.com。

1、 從機器人大國向強國轉變，未來 5 年將進入中速增長期

1.1、 中國工業機器人銷量全球第一，2018 年全球占比 33%

中國是全球機器人銷量第一大國，2018 年全球占比 33%。從 2002 年開始我國 機器人銷量高速增長，在全球的占比呈趨勢性上升，2018 年中國工業機器人銷售 量、銷售額、保有量均位居全球第一。2018 年中國機器人銷量達 14 萬台，全球占 比約爲 33%；保有量 57.5 萬台，全球占比 23%。本體市場銷售額 260 億元左右，集 成市場規模 1100 億元左右，全球第一。

1.2、 中國工業機器人未來 5-10 年進入中速增長期

過去 20 年中國工業機器人行業高速成長。2002-2018 年機器人銷量複合增速達 到36%，2002-2010年期間複合增速達到52%，2010-2018年10年銷量複合增速33%， 2013-2018 年 5 年銷量複合增速 31%，預計未來 5 年將進入中速增長的成長期。預 計銷量複合增速 15%，收入複合增速 10%（“ 2.2 密度提升”章節有詳細測算） 。

2000-2009 爲初創期。初期下遊中國汽車産業、3C 電子行業自動化程度相對較 低，工業機器人年銷量不大，10 年期年均銷量不到 5000 台，但高速增長，2002-2010 年 8 年期間，銷量複合增速達到 52%。

2010-2018 年，高增長並未結束，年均增速達 33%。期間下遊汽車、3C 電子 行業繼續高增長，與此同時自動化程度大幅提升，機器人需求繼續大增，銷量複合 增速約 37%。2017 年銷量達 13.8 萬台，是 2009 年的 25 倍，年均銷量 5.6 萬台， 爲上一階段年均銷量的 10 倍。行業井噴的同時，政策錦上添花，國家和地方産業 扶持政策密集出台。隨著機器人使用成本的降低，用戶機器人應用滲透率大幅提升。

預計未來 5 年進入穩定增長期，預計複合增速達到 15%。隨著下遊行業需求增 速放緩，疊加政策退出，2018-2019 年行業進入調整期，根據我們的預測模型測算 未來 5 年行業銷量增速達 15%。從國際經驗看，國際機器人最強大國家爲日本，在 經曆了 1967-1980 的産業初創期、1980-1990 高速期後，進入長達 22 年（ 1990-2012） 的穩定增長期。

1.3、 中國第三個擁有完整産業鏈，正向機器人強國邁進

2000 年前後外資巨頭相繼進入中國，市場主要由外資占領，主要應用于汽車 行業。國內公司以代理和系統集爲主，內資公司沈陽新松暫露頭角，進入本體市場。 在 2010-2017 年，雖然四大家族爲帶表的外資仍然占盡優勢。但是在産業政策的大 力支持下，借助行業的高速發展，本土機器人行業得到跨越式發展。國內系統集成 商發快速獲的競爭優勢，並且開始由産業鏈下遊向中上遊拓展，直接和外資巨頭展 開競爭。在 2018-2019 年的調整期，市場競爭加速淘汰落後産能，國産品牌競爭力 繼續提升，國産化率得到持續提升。

中國是全球第三個具備機器人完整産業鏈的國家。中國、日本、韓、美、德五 國合計占全球 73%的需求，同時也是主要的工業機器人制造大國。中國具備核心零部件、本體、系統集成的完整産業鏈。中國和日、韓國都是具備完整産業鏈的國家。 美國和德國缺乏減速器零部件供應商。

中長期看，中國機器人産業具備國際競爭優勢。從工程師紅利到人工智能技術 優勢，中國有望比肩發達國家，引領機器人産業發展。機器人技術及應用發展可分 爲三個階段四大層次。第一層次的發展對應人口紅利優勢，第二層次和第三層次的 發展對應工程師紅利優勢，第三層次的發展對應人工智能技術優勢。中國基于人口 紅利優勢和工程師紅利優勢，機器人産業的發展快速度過第一到第三層次，中國目 前和日本、韓國等領先國家一樣，處于第三層次機器智能向第四層次人工智能過渡 階段。中國基于持續的工程師紅利和世界前列的人工智能技術優勢，有望比肩發達 國家，引領未來機器人産業的發展。

2、 行業中速增長邏輯：下遊成長、密度提升、進口替代

2.1、 下遊成長：2020 年看好 3C 需求複蘇+長尾市場滲透率提升

2018-2019 年汽車、3C 下遊需求下滑，食品醫療、物流等長尾需求高增長且有 望持續。 2018-2019 年電子、汽車整車及零部件行業市場需求下滑；半導體、家電、 汽車電子增速不及預期；锂電、光伏、食品醫療、物流、金屬加工等行業保持較高 速增長。市場下行背景下，工業機器人下遊應用行業逐漸由汽車向一般工業如金屬 加工、食品醫療、日化、光伏、通訊等行業進行滲透，細分行業帶來新的增量市場。

2019 年下半年，锂電、光伏投資穩定，3C 回暖 5G 加速，新能源汽車項目加速 落地，幾項疊加機器人需求複蘇。疫情前預計 2020 年，3C 需求增加（5G 換機潮+ 蘋果投資大年），汽車行業大概率複蘇，機器人場可能迎來兩位數增長；隨著疫情 進入平穩階段，下遊行業需求將階段性釋放，加之政府有望推進相關經濟刺激措施 落地，機器人市場將逐漸好轉，全年增長率下調到 5%-10%左右。

汽車：經曆 2019 年産能和庫存調整，2020 年汽車消費刺激政策預期，有望正 增長；但疫情影響複工推遲，主機廠和零部件廠産能不足；上半年緩慢回複，下半 年有所增長。全年預計-4%。

3C：勞動密集型，複工難度大，規模化投資預計在二三季度集中釋放。一季度 全年占比不高，需求被遞延至旺季。5G 換機和蘋果、華爲新機帶動，全年增長個 位數上看 2 位數。

醫療用品：勞動密集型，對衛生和安全要求高，一直是穩定增長得市場。疫情 短期刺激口罩機等需求，中長期加速機器換人，預計全年高速增長。

食品飲料：市場空間大但附加值低，目前滲透化率低，高附加值細分領域及龍 頭企業（如白酒的茅台五糧液）開始進入自動化階段，因此低基數下增速持續較高。

物流：疫情刺激物流自動化率提升，機器人需求持續高增長。

光伏：一季度是傳統淡季，疫情影響被消化。補貼取消前強裝和自動化剛需， 預計受影響不大。

5G 大年+蘋果大年，2020 年看好 3C 自動化需求複蘇，超 10%增長

3C 行業成本端驅動行業自動化率提升。品牌商負責設計、零部件外包、組裝 代工。組裝段位于産業鏈最末端，人數多，自動化改造需求空間大。國內自動化供 應商主要集中在這一領域。3C 産品生命周期短，技術更新快，産品以多批次、小 批量爲主，自動化生産線的柔性不如傳統流水線，一旦産品更新換代，自動化生産 線需要重新規劃。例如富士康已使用 5 萬台機器人，年産 1 萬台，提出目標 2020 年自動化率 30%。

當前的兩個機遇：1、4G 轉 5G，新工藝大量出現尚未定型，需要集成商深度 參與；2、以立訊、領益、伯恩、比亞迪、歌爾爲代表的陸系代工廠有望從台系手 裏搶得份額，需盡快提高自動化率。

2.2、 密度提升：密度有翻倍空間，行業中期具備良好成長性

機器人性價比不斷提升、投資回收期縮短，推動機器人使用密度的提升。工業 機器人使用密度是每萬名制造業工人使用工業機器人的數量。一方面，隨著機器人 技術趨于于成熟，易用性增強，效率提高，機器人價格降低，機器人投資回收期縮 短；另一方面，勞動力成本上升。兩個因素共同推動中國工業機器人使用密度持續 提升。

釋義：機器人密度=制造業工人/機器人保有量

我們預計 2024 年中國工業機器人密度達到 138，非汽車行業達到 105，汽車行 業達到 1154。

2018 年中國機器人密度僅爲 63，未來 5 年預計將超過 2018 年歐洲的水平，達 到 138,約 118%的增長空間。2010 到 2018 年，我國機器人密度提升了 7 倍，年均 增速達到 37%。預計未來複合增速下降到 15%，預計 4 年後機器人密度將達到 138。 2018 年中國工業機器人密度約爲 63（我們調整測算），低于全球平均 99，遠低于 歐洲 114，大幅低于新加坡 831、韓國 774、德國 338，日本 327。

目前中國汽車行業機器人密度爲 750，未來 5 年將到 1154，54%的上升空間。 2018 年中國汽車行業機器人密度 750 台/萬人。2010 到 2018 年汽車行業機器人密 度複合增速 28%，2013-2018 年汽車行業機器人密度複合增速下降到 22%。假設 2018-2024 年機器人密度提升的複合增速爲 9%（考慮到汽車行業自動化程度已經很 高了），機器人密度將達到 2024 年的 1154；達到 2017 年日本和法國的水平，還有 約 54%的上升空間。

非汽車行業機器人密度目前約爲 42，預計 2024 達 105，約 150%的上升空間。 2018 年我國非汽車行業機器人密度爲 42 台/萬人。2013-2018 年 5 年中國非汽車行 業機器人密度從 7 增長到 42，累計增長了 6 倍，年複合增速 44%，假設 2018-2024 年非汽車行業機器人密度增幅下降到 20%，5 年累計增速將達到 2.5 倍，機器人密 度將達 105。韓國、日本、台灣 3C 電子産業發達，自動化程度高，因而機器日使 用密度高。中國除汽車、3C 電子外還有很多其它制造産業，長尾行業密度提升慢 于 3C 電子、汽車行業，中國中期機器人密度將遠低于目前日、德的水平，但預計 將達到接近澳大利亞和美國的水平，未來 5 年有望達到約 105。

預計 2024 年中國工業機器人保有量 124 萬台，機器人密度達到 138，預計 2019-2024 年本體銷量複合增速 15%，本體與系統集成收入複合增速將達 10%。年 均本體市場 311 億元，系統集成市場 1245 億元。

2.3、 進口替代：中長期強邏輯，産業鏈各環節梯次推進

在下遊需求和産業政策帶動下，國産機器人不斷追趕超越。十年外資巨頭占據 絕對優勢地位，國産機器人主要是給外資做代理或者系統集成，處于價值鏈的最低 環節。十年後的現在，中國已經成爲全球第一大市場，全球機器人産業鏈加速向大 陸轉移。外資品牌地位動搖，二線品牌彼此整合或者被整合；四大家族中德國 KUKA 已經被中國企業美的收購。國産機器人已經從産業鏈各個環節跟外資直接競爭。

機器人各産業鏈將梯次獲得競爭優勢。根據 IFR 和 MIR 數據，上遊三大核心零 部件及中遊本體的國産份額均超過 20%，系統集成汽車領域國産份額達到 70%、3C 領域達到 50%，長尾行業達到 90%。2018 年國産份額從 2017 年的 22%增長到 27%。

2.3.1、 關鍵零部件：均取得突破，打破外資品牌壟斷局面

核心零部件是機器人産業鏈進口替代的關鍵環節。工業機器人的三大核心零部 件分別是控制器、伺服系統、減速器，占到制造成本接近 70%，是制約中國機器人 産業發展的主要瓶頸。

純控制器企業難以突圍，結合本體是方向。控制系統是機器人的大腦，包括硬 件和軟件兩部分，硬件部分國産品牌已經掌握，基本可滿足需求；軟件部分，國産 品牌在穩定性、響應速度、易用性等還有差距。成熟機器人廠商一般自行開發控制 器，以保證穩定性和維護技術體系，控制器市場份額基本跟機器人本體一致。國際 品牌包括 KEBA、倍福、貝加萊這樣提供控制器底層平台的強勢廠商，國産企業僅 僅從事控制器難以突圍。

控制器未來趨勢是標准化和開放性。現有的機器人控制器封閉構造，有開放性 差、軟件獨立性差、容錯性差、擴展性差、缺乏網絡功能等缺點，已不能適應智能 化和柔性化要求。開發模塊化、標准化機器人控制器，各個層次對用戶開放是機器 人控制器的一個發展方向，未來可能會出現提供控制器模塊的平台型企業。

伺服系統四大陣營競爭激烈，國産向上突圍難度大。日系品牌憑借良好的産品 性能與極具競爭力的價格壟斷了中小型 OEM（設備制造業）市場，以 松下、安川、 三菱爲代表；西門子、施耐德、博世等歐美品牌占據高端，下遊以大型機械爲主； 台灣品牌産品價格和技術水平定位于外資品牌和國産品牌之間，以台達及東元爲代 表；國産企業以彙川技術、埃斯頓爲代表，産品功率範圍多在 22KW 以內，技術 路線上與日系産品接近，整體競爭力不斷提高。

日台份額下降，歐美份額穩定，國産份額上升，2018 年國産占比 25%。2018 年，歐美系市場份額從 18.7%提高到 19%，日台份額從 59%略降到 56%，國産廠商 份額從 22.3%增長到 25%。其中份額占比最高日台系廠商業績普遍下滑，和其優勢 電子、機床等行業景氣度下滑有關；歐美系廠商份額略有增長，最具代表的是西門 子和施耐德；以彙川、埃斯頓爲代表的國産伺服依然增長迅速，但主要集中在低端。

綁定機器人本體的運控一體化是未來趨勢。用戶選擇的排序分別是可靠穩定性、 價格、服務。服務和性價比是國産品牌的優勢。這需要對運動控制領域長期深入的 研究，大量資金投入和長時間的市場驗證，對技術、資金、人才要求都較高，國內 代筆性企業彙川技術、埃斯頓。控制器和伺服系統關聯緊密，運動控制一體化是未來應用趨勢，但需結合本體使用，本體企業在達到一定體量後，都會傾向于自主生 産運動控制，單純做運動控制很難生存。

減速器：看好長期前景，有望打破日本壟斷

一：供應鏈向國內轉移，中國具備要素優勢。中國已經是全球第一大機器人市 場。國産機器人本體發展迅速，外資巨頭深耕中國市場，加速本土化，全球新的産 能規劃大部分都在中國，帶來機器人供應鏈轉的本地優勢。

二：國際巨頭發展瓶頸。減速器進入壁壘高，技術要求高、資産投入大、長時 間的研發驗證，全球能夠批量提供減速器的只有日本納博特斯克、住友、捷克 SPINEA、日本哈默納科等幾家企業，這幾家企業面臨各自的困境，給了中國企業 趕超的機遇期；

三：國産減速器突破量産。作爲機器人最核心、成本占比最大、技術含量最高 的零部件，減速器是純機械部件，主要難度在于高精度數控機床等設備的投入和熱 處理、精密加工等工藝。經多年投入和工藝積累，國産公司已具備量産能力，長期 來看，除日本外，中國將成爲主要的降速器供應商。

需求：本體廠商紛紛規劃擴産，疫情短期影響需求但長期無憂

機器人巨頭選擇在中國擴大本體産能以輻射亞太市場，四大家族紛紛規劃在華 新增産能。四大家族紛紛宣布在華新增産能（發那科未在中國生産本體），國內龍 頭也紛紛擴大産能，搶占市場份。埃斯頓、衆爲興、歡顔、彙川技術、埃夫特等， 一方面不斷在擴産能，另一方面産能利用率不斷在爬坡，疫情對需求短期影響但長 期無憂。

供給：長來看外資供給緊張，國産 RV 減速器接受度不斷提高

日本納博特斯克、日本住友重機、斯洛伐克 Spinea 是全球 RV 減速器三強。

納博特斯克：産能擴張謹慎。納博特斯克是 RV 減速器全球霸主，全球市場份 額 60%以上。目前有日本的津工廠和中國常州工廠兩大生産基地，2018 年減速器 産量在 84 萬台左右。未來産能計劃，納博將以津工廠擴産爲主（目前産能 60 萬台 /年），以常州工廠擴産爲輔（目前一期産能 20 萬台，在建二期産能 20 萬台）。但 我們認爲未來 5 年納博減速器産能不會大幅擴張，一是減速機生産本身的複雜性， 簡單的設備投資並不能增加産能；二是經曆過泡沫時代，日企對固定資産投資非常 謹慎小心，不會輕易擴産。

住友重機：減速器業務不受重視。日本住友重機爲住友集團旗下機械公司，業 務涉及船舶、電力設備、工程機械、機械零部件等，減速器僅是公司一個部分（住 友重機械減速機），且減速器收入遠遠低于其他板塊業務收入，沒有明確看到非常 積極的信號。

Spinea：減速器業務可能被戰略放棄。Spinea 的減速機爲自主核心技術，自成 一派。由于其技術特點，産品結構較爲複雜，無法適應機器人小型化一體化的趨勢， 在市場上並非主流，在日本納博的重壓下難言頹勢。且其高精度減速器進入我國市 場比較晚，市場開拓不樂觀。根據産業調研，減速器業務有可能被尋求出售。

看長期，國産 RV 減速器有望打破日本壟斷

國産 RV 減速器已突破“工藝+設備”的核心難題。我們認爲國産 RV 減速器 主要難在工藝和設備，推廣難主要難在設備的高額攤銷導致初期沒有性價比優勢， 而這兩個問題當前均已經得到突破。

1）國産 RV 減速器産品突破量産工藝。RV 減速器的研發並不需要從 0 開始的 理論研究突破（納博特斯克、哈默納克的減速器專利均已經公開），而是沿著巨頭 腳步，在工藝層面的積累和采購先進機床加工設備，這兩點都是可以用時間較快彌 補差距。中大力德、雙環傳動等國産企業大批采購先進機床設備和檢測設備，經過 5-8 年以上的摸索積累，已經取得重大突破，于 2018 年初步量産。

2）國産 RV 減速器已小批放量。2018 年國産 RV 減速器突破信任壁壘，已小 批次放量。其中南通振康的 RV 減速器已批量供貨埃夫特、歡顔等本體企業，中大 力德2018年和伯朗特簽訂8萬台訂單，雙環傳動2018年和埃夫特簽訂1萬台訂單。

本體擴産進程取決于市場回暖程度，長期看好國産 RV 減速器進口替代。外資 巨頭及內資本體廠商規劃産能飽滿，但實際投産進程取決于機器人市場需求回暖程 度。目前國産 RV 減速器已突破量産，隨著市場需求回暖，國産 RV 減速器進一步打磨工藝，未來看好國産 RV 減速器打破日本壟斷。

2.3.2、 中遊本體：國産份額持續上升，沖擊外資市場地位

機器人本體的硬件技術已經趨于成熟，主要在結構的優化和使用體驗的提升； 外資巨頭的優勢逐漸向軟件轉移，給了國産本體追趕的窗口期。掌握自主運控技術、 提升附加值是國産品牌突破的關鍵。多關節、SCARA、直角坐標是應用最多的機器 人本體。三種應用最廣泛的工業機器人本體爲多關節（6 軸爲主）、直角坐標和 SCARA。 根據CRIA， 2018年中國工業機器人市場：多關節占比66%、直角坐標15%、SCARA14%， 三類合計占比 95%。

外資仍壟斷高端市場，但硬件技術進步放緩，國産企業追趕良機。發那科、ABB、 安川、庫卡是全球機器人四大家族，市場份額合計占比超過 40%。國內工業機器人 高端市場基本爲四大家族壟斷，國産份額 27%主要是中低端市場滲透率提升。另外 機器人本體硬件技術趨于成熟，難有顛覆創新，主要在軟件和智能技術應用上。外 資“停滯不前”給中國企業追趕良機。結合巨頭發展經驗和産業現狀，掌握運動控 制核心技術，提升本體附加值的頭部企業優勢會越來越大。

低端産能出清，集中度上升，掌握運控技術的龍頭優勢明顯。産業低端産能出 清，無核心技術的組裝型本體企業大批淘汰，市場集中度提升是機器人産業平穩發 展階段的主旋律。根據 MIR 數據統計，2018 年中國工業機器人市場集中度進一步 提升。以四大家族爲首的 TOP10 廠商占據 63.5%的市場份額，國內廠商衆爲興（新 時達收購，SCARA 爲主）、埃斯頓（多關節爲主）表現亮眼。

2.3.3、 下遊系統集成：國産占據主要市場份額

系統集成領域國內企業占據主導。根據 MIR DATABANK 統計的 3995 家集成 商樣本數據，本土民營集成商占比 95%以上。1644 家覆蓋汽車行業，占比 41.2%； 550 家覆蓋食品飲料行業，占比 13.8%；514 家覆蓋家電行業，占比 12.9%；301 家 覆蓋醫療行業，占比 7.5%；494 家覆蓋消費類電子行業，占比 12.4%（有些廠商會 涉及覆蓋多個行業）；在汽車、3C 電子、食品飲料、醫療新能源等頭部行業，幾乎 已經覆蓋了所有的工藝環節，在其他中長尾行業，工藝環節覆蓋也在快速拓展。

本土集成商壟斷低端工藝、領先中端工藝、滲透高端工藝。在搬運碼垛等低端 工藝應用領域，本土集成商占據絕對主導；在裝配、揀選、焊接等中端工藝應用領 域，本土集成商占據優勢，在噴塗、視覺監測 AOI 等高端工藝應用領域，本土集成 商也在不斷滲透。

本土集成商壟斷長尾，領先 3C，突破汽車

汽車行業系統集成：外資主導，國産從焊裝開始突破。整車制造四大工藝：沖 壓、焊裝、塗裝、總裝，總體上外資集成商占據主導，但國內集成商基于本土化服 務優勢，從焊裝環節突破，正逐步進行替代，出現了一批規模較大的本土集成商。

3C 電子：國內集成商與外資同台競爭。3C 電子機器人需求非常多樣化，以技 術難度相對較低的小型機器人爲主，注重成本和服務，外資難以直接轉移在汽車行 業大型機器人應用的絕對優勢。國內集成商基于本土優勢、價格優勢和外資品牌同 台競爭，目前市場份額不輸外資品牌，出現了一批規模較大的本土集成商。

其他長尾市場：本土集成商占據主導。食品飲料、醫療、物流等長尾行業市場 機器人需求同樣多樣化，定制化程度高，價值量相較于汽車較低，外資品牌難以全 面顧及，這些領域本土集成占據主導優勢，但目前還沒有較多規模企業出現。

資源整合、行業理解和資金規模是系統集成三大核心競爭力。資源整合和行業 理解都需要長時間積澱，跨行業快速擴張較爲困難，除了汽車和 3C 外，難以有其 他行業通過複制快速實現規模化。因此成功的系統集成商往往聚焦少數甚至一個行 業，做深做強，與下遊巨頭建立緊密商務關系，成爲細分龍頭。另外，系統集成集 成商還面臨資金壁壘，因爲項目周期一般較長，需要墊付大量資金，多個項目並行 對企業資金鏈壓力巨大。

行業洗牌期，細分龍頭強者恒強。本土集成商數量衆多、競爭激烈，2018-2019 年汽車、3C 景氣度有所下滑，系統集成商增速也紛紛下滑，進入行業洗牌期。基 于資源整合能力、行業理解積累和資金規模三大核心競爭力，我們認爲長尾集成商 將不斷淘汰出局，企業數量大幅降低，細分行業龍頭將強者恒強，享受新一輪自動 化景氣周期。

3、 需求周期與趨勢：數據持續改善，行業拐點或將來臨

3.1、 主要下遊爲汽車、3C，終端增速/資本開支是領先/同步指標

工業機器人主要下遊爲汽車、3C。2018 年按下遊應用劃分，汽車占比 35.3%， 其中汽車整車 13.2%，汽車零部件 17.1%，汽車電子 5%，3C 電子占比約爲 23.3%（不 含家電）。

工業機器人上遊是原材料、能源，下遊是制造業各細分行業。工業機器人技術 含量高、附加值極高，其産業發展受上遊原材料價格波動小，受下遊固定資産投資波動大。機器人需求的波動，通過終端産品景氣度-下遊行業資本開支-機器人需求 的傳導産生波動。汽車、手機等産品銷售通過影響資本開支影響工業機器人市場需 求。從經驗數據看，汽車銷量增速領先機器人銷量增速 1 年，上年汽車銷量增速和 當年機器人銷量增速很好的相關性；3C 行業通常在 3-5 月份投資設備，6-8 月份組 織生産，9-11 月份銷售，領先機器人需求半年左右，一般是從下半年手機銷量看第 二年上半年機器人需求。

我們建立産業數據跟蹤該體系：包括上遊中國交流伺服增速、中遊（中國、日 本）工業機器人、和機床産量、産值、訂單指標、下遊制造業（汽車、3C）産能利 用率和固定資産投資增速、終端産品銷量增速以及宏觀總量 PMI。領先指標包括中 國交流伺服增速、日本工業機器人訂單額增速、制造業（汽車、3C 電子、機械加 工）産能利用率、終端産品（汽車、新能源車、手機）銷量增速。

中短期，工業機器人産業數據出現改善迹象，行業拐點可能即將來臨，但疫情 的影響將推遲行業複蘇進程。2018 年下半年以來，機器人自動化進入下行周期。 産業鏈上下遊的數據以及一線産業調研發現，機器人自動化行業正持續發生系統性 邊際改善，顯示行業拐點或將來臨。疫情影響將在短期影響制造業複工和投資，延 遲行業拐點的到來。

3.2、 上遊：交流伺服增速連續 2 季度回正到 10.4%

交流伺服是下遊各制造業的核心零部件。2019Q3-Q4 華爲系 3C 加工設備和半 導體等下遊行業需求開始回暖，預期2019Q4-2020Q1蘋果系3C設備需求也將回暖，2019Q4 中國交流伺服市場同比增長 10.4%，連續 2 個季度增速回正。

其中半導體、工業機器人、3C 電子、動力電池需求增速大幅回暖。電子及半 導體行業需求增長率 28%、工業機器人行業需求增長率爲 18%、3C 行業需求增長 率爲 17.5%、動力電池行業需求增長率爲 14.6%。

3.3、 中遊：2019 年 12 月工業機器人産量連續 3 個月回正到 15.3%

中國工業機器人産量增速連續3個月回正， 2019年12月增速大幅提高到15.3%。 2019 年 10 月，中國工業機器人同比增長 1.7%，2019 年單月同比首次回正。2019 年 12 月同比增長 15.3%，持 3 個月增速爲正且大幅提高。2019 年全年累計産量 186943，同比下滑-6.1%。

2019Q3-Q4日本工業機器人訂單額回暖。日本工業機器人銷量占比全球50%， 中國是其最大市場。日本出口到中國工業機器人，從訂單到交付大致需 3-6 個月， 因此日本工業機器人訂單數據是中國機器人市場 1-2 季度的領先指標。2019Q4 日 本工業機器人訂單額降速收窄至-0.3%，産值降速-10%，略有放大。

2019Q3-Q4 日本對中國工業機器人出口額降速呈收窄態勢。 2019Q4 日本對 亞洲（含中國）、中國、北美、歐洲工業機器人出口額增速分別爲-1.93%、 -11.63%、 -25.80%、-37.23%（Q3 同比爲-4.04%、-2.18%、-16.43%、-34.99%）。 2019Q3 日本 對中國工業機器人出口降速的大幅收窄 20Pct，連續 2 個季度收窄，2019Q4 出口降 速略有放大，但仍遠低于 Q1-Q2 的超 25%下滑。

2019 年 12 月中國金屬成形機床産量同比回正，進口機床增速下滑。2019 年 12 月，中國金屬成形機床産量增速回正到 4.8%（11 月增速爲 0%）， 金屬切削機床 産量下滑 14.3%（11 月下滑 13.2%）。另外，2019 年 12 月中國進口金屬加工機床下 滑 30.8%，降速有所放大。機床和機器人是自動化的配套設備，12 月機床産量改善， 反映 3C 等制造業的投資複蘇預期。

3.4、 下遊： 3C 固定資産投資持續高增長，是最景氣下遊

制造業整體環境呈改善趨勢。2020 年 1 月 PMI、PMI 生産、PMI 新訂單分別 爲 50.0、51.3、51.4，整體制造業環境有所改善。

汽車、3C 等主要下遊産能利用率企穩回升。2019Q4，制造業、汽車制造業、 3C 電子制造業、電氣機械制造業産能利用率分別爲 78%、78.5%、82.6%、79%， 均出現企穩回升，3C 電子制造業尤爲突出，産能利用率連續 3 個季度回暖。

3C 電子固定資産投資額持續高增速，2019 年 1-12 月累計增長 16.8%。2019 年 1-12 月制造業固定資産投資額累計同比 3.1%，增速穩中略升。其中汽車制造業 固定資産投資額 1-12 月累計同比下滑 1.5%；電子制造業固定資産投資額 1-12 月累 計同比 16.8 %，2019 年以來累計增速持續提高；電氣機械制造業固定資産投資額 1-12 月累計同比下滑 7.5%。

汽車産銷：2019 年 12 月汽車銷量降速收窄，産量降速回正。2019 年 12 月中 國汽車銷量265.8萬（同比下滑0.12%），1-12月累計銷量2576.9萬（同比下滑8.2%） 。 12月産量268.3萬（同比增長 8.09%），1-12月累計産量2572.1萬（同比下滑7.5%）。

2020 年 1 月新能源車産銷降速均放大。受疫情影響，新能源車 2020 年 1 月銷 量 4.4 萬（同比下滑 54%）， 1 月産量 4 萬（同比下滑 55.9%），下滑較大。

手機産銷：2019 年 12 月智能手機産量同比回正 0.3%，銷量下滑 13.7%。2019年 12 月中國智能手機出貨量 2893 萬，同比下滑 13.7%；1-12 月累計出貨量 37200 萬，同比下滑 4.7%。12 月智能手機産量 11855 萬，同比增長 0.3%；1-12 月累計産 量 122719 萬，同比下滑 8.1%，降速放大。

4、 看好具備核心技術/集成優勢的國産龍頭

4.1、 投資建議：看好市場份額不斷提升的本體龍頭、3C 自動化龍頭

2020 年市場複蘇，最看好系統集成環節。1、市場規模大。2、毛利率高。系 統集成毛利率 30-40%，甚至更高。3、國際競爭力強。本土系統集成商占領大部分 低端市場；領先中端市場；逐步滲透高端市場。4、財務數據顯示系統集成商業績 表現最好，尤其是在汽車電子、3C 領域。

看好掌握運控核心技術的本體龍頭、汽車和 3C 下遊的集成龍頭。推薦子行業 排序：系統集成、本體、核心零部件。推薦掌握運控技術的本體龍頭埃斯頓。受益 標的：3C 電子自動化快克股份、科瑞技術、拓斯達，汽車電子自動化克來機電， AGV 龍頭和半導體自動化機器人，石化自動化博實股份。

4.2、 估值：對比外資巨頭估值變化，機器人板塊估值在合理區間

2017 年以來機器人板塊估值下調近 50%，當前機器人板塊估值 PE（TTM）48X，其中零部件、本體、系統集成環節 PE（TTM）分別爲 58X、65X、48X。

不同商業模式特征，對應估值高低不同。機器人企業商業模式核心特征包括業 務切入方式、技術來源、市場空間、成長驅動力、行業地位、研發投入、議價能力 等，匹配企業實際情況調整估值。

對標海外機器人巨頭 5 階段，國內機器人當前估值處于合理區間

1992-1998，初期估值泡沫，類似 A 股機器人板塊 15-18 年估值變化

1999-2002，成長預期推動，市盈率處于合理高位（30-50X）

2003-2008，集中度提高、預期兌現，市盈率下降（10-20X）

2009-2012，經濟危機，收入大幅下降，市盈率反而提高（20-30X）

2013-2018，收入穩增，市盈率再次回暖（20-40X）

中國機器人産業仍處于成長階段，不應靜態對比外資估值。目前中國機器人板 塊市盈率應對應機器人巨頭 1999-2002 階段估值 30-50PE，處于合理估值區間。

4.3、 埃斯頓：掌握核心運控技術，期待成爲中國“發那科”

核心邏輯：有望複制發那科成長路，並購整合、內生增長不斷提升市場份額

（1）公司掌握機器人核心運控技術。1993 年研究金屬成形機床數控系統，然 後進入電液伺服系統和交流伺服系統，目前在國內金屬成形機床數控系統、電液伺 服系統市場位于領導地位。在運控技術及伺服技術積累基礎上進入工業機器人領域。

（2）市占率提升：行業集中度不斷提升，埃斯頓作爲龍頭市場份額有望持續 提升。2018 年埃斯頓本體出貨量達 3700 台，市占率 2.5%，在國産市占率從 2017 年的 7.5%增長到 10%。

（3）並購整合驅動增長。收購頂級焊接機器人 CLOOS 開辟中高端焊接機器 人工作站等新業務，並購驅動增長。近兩年打造三大研發中心，持續 10%收入占比 的研發投入，且圍繞核心技術進行多項收購，包括意大利 Euclid Labs SRL（機器視 覺）、英國 TRIO（運動控制技術全球領先）、美國 BARRETT（微型伺服驅動器/協作 機器人/康複機器人），進一步增強技術實力，確立國內機器人龍頭地位。埃斯頓收 購整合 CLOOS 仍具有一定不確定性，CLOOS 的盈利能力及發展趨勢還需要跟蹤 和觀察，存在一定中國區業務整合、拓展不達預期的風險。

4.4、 克來機電：汽車電子自動化龍頭，同享國內外新能源擴産紅利

核心邏輯：享受全球新能源擴産紅利，訂單持續性強，業績確定高增長

（1）公司是汽車電子自動化龍頭，新能源電機電控自動化業務收入占比 40%， 深度綁定博世、聯合電子、大衆，同享國內外新能源擴産紅利。

（2）自動化業務：綁定 Tier1 博世系巨頭、綁定大衆 MEB 平台，持續享受新 能源車資本開支紅利，訂單持續性強，預計 2019-2021 年複合增速超 40%；

（3）零部件業務：收購高壓燃油分配器領導者上海衆源（綁定大衆系），國六 産品量升價漲（價格提高 2 倍），預計 2019-2021 年複合增速 40%。

4.5、 快克股份：5G 種子選手，電子裝聯自動化領導者

核心邏輯：3C 下遊景氣，5G 種子選手增長可期

（1）2020-2021 年是 5G 大年+3C 大年。公司産品用于 PCB 電子裝聯多個核 心工藝環節。全球電子産業向大陸轉移、下遊技術需求升級、制造業人力成本上升， 驅動電子裝聯行業持續成長。核心下遊（3C 及汽車電子）長期向好，預計 2020 年 對應電子裝聯市場規模分別爲 137 億元和 122 億元，合計達 259 億元。

（2）團隊、技術、資金優勢，爲業務拓展提供基礎。 公司薪酬遠高于當地平 均水平，疊加股權激勵，團隊穩定凝聚；堅持自主研發，定位中高端，不斷向上突 破，帶來高性價比、優質服務的核心優勢，在金字塔的産業格局中位于中上層，是 國內錫焊機器人龍頭；基于核心技術和優良內控，持續高盈利水平（毛利率 55%、 淨利率 35%） 且資金十分充沛。

（3）業務拓展提供增量空間。一方面，公司預計繼續拓展電子裝聯核心工藝 設備（微組裝的芯片貼放）；另一方面基于核心工藝設備拓展自動化産線業務。帶 來更多增量市場空間。

（4）外延並購可期。公司基于核心業務，持續考察並購項目。

4.6、 科瑞技術：技術優勢明顯，從 3C 到不斷擴張的自動化龍頭

核心邏輯：深耕頂級客戶，2020 年蘋果系、新能源需求向好

（1）公司是 3C 自動化龍頭企業，規模僅次于博衆精工。持續自主研發核心 技術，拓展 3C、新能源、電子煙、物流、汽車、醫療、食品飲料等多個下遊領域。

（2）3C 檢測設備：深度綁定蘋果系，2018-2019 年由于蘋果新機改制較小， 攝像頭檢測設備需求下滑， 2020 年蘋果新機攝像頭改制預計較大，帶來高需求彈 性。另外谷歌需求持續穩增，可穿戴設備是亮點。

（3）電池裝配設備：爲新能源科技客戶開發新品化成機、繞膠機、疊片機新 品，收入爆發增長，未來持續性強。甯德時代 2020 年之後投資預期旺盛（新接寶 馬大單），預計 2020 年有較大需求彈性。

（4）電子煙組裝設備：深度綁定 JUUL 客戶，行業龍頭。2020 年存在一定政 策不確定風險。

4.7、 拓斯達：掌握 3C 自動化流量入口，“標准化+大客戶”快速成長

核心邏輯：掌握 3C 自動化流量入口， “標准化+大客戶”快速擴張

（1）掌握自動化流量入口：公司深度綁定伯恩光學、立訊精密等大客戶，爲 客戶提供全套解決方案，從客戶需求出發到産品服務，粘性極高。

（2）標准化快速擴張：公司産品戰略爲“非標中的標准化”，對業務要求高可 複制性、高市場持續性，從而達到持續的高增長。

（3）成長邏輯：注塑機自動化穩健增長；機器人集成應用中，伯恩和立訊貢 獻近 40%收入，2020 年 5G 大年，持續高增長；基于客戶需求深度理解，開發的 3C 潔淨室等智能能源管理系統業務持續高增長。

……

（報告來源：新時代證券）

獲取報告請登陸未來智庫www.vzkoo.com。

立即登錄請點擊：「鏈接」