1、2019年1季度中國外部經濟景氣程度繼續下行。2019年1季度中國外部經濟綜合CEEM-PMI51.8，較上個季度下降1.7個點。美國、歐元區和日本經濟景氣程度同步顯著下行，金磚國家和其他新興市場經濟體也多有不同程度的下行，全球經濟景氣度延續了2018年以來的持續下行走勢，目前進入探底階段。
2、大宗商品價格小幅反彈。2019年1季度 CEEM大宗商品價格進入2月份以後開始反彈，相距上季度高點仍有近10%的差距。油價基本呈單邊上漲局面，布倫特原油價格從上季度末52美元左右的低點反彈至68美元，反彈力量主要來自石油供給端的産能限制。
3、全球金融市場向好。在經曆了去年4季度的全球金融市場動蕩下行以後，2019年第1季度全球金融市場波動性下降，風險偏好提升。全球外彙穩定，美元橫盤小幅波動。全球貨幣市場穩定，流動性充裕，長期債券收益率下降。得益于貨幣政策方面的積極信號以及中美貿易談判進展，全球股票市場顯著回升。
4、未來1-2個季度全球經濟增長動力持續放緩，全球經濟景氣度進入探底過程。中國經濟探底回升以前，全球經濟景氣度難有出色表現。外部經濟進入探底階段，主要發達國家貨幣政策也隨之調整，再加上金融市場開放吸引的證券投資流入增加，人民幣貶值壓力消除。
5、中國需要在三個方面做好應對措施：保持內需穩定對沖外需下降；增加彙率彈性應對資本流動沖擊；理性應對中美貿易爭端，尋求對外開放政策新突破。
一、全球經濟景氣度繼續下行
2019年1季度中國外部經濟景氣程度繼續下行。2019年1季度中國外部經濟綜合CEEM-PMI[1]51.8，較上個季度下降1.7個點。美國、歐元區和日本經濟景氣程度同步明顯下行，全球經濟景氣度延續了2018年以來的持續下行走勢。
美國經濟景氣程度繼續高位下行。2019年1季度美國制造業PMI均值爲55.4，比2018年4季度的均值57顯著下降。1-3月制造業PMI分別爲56.6、54.2和55.3， 3月比2月略有反彈。PMI顯著高于榮枯線，說明企業管理層預期産出和訂單仍然處于擴張狀態，但是企業管理層預期的樂觀程度有所下降。
消費增長小幅回落，投資增長動力不足。2019年1季度密歇根大學消費者信心指數均值爲94.5，低于2018年4季度的98.1，金融市場的動蕩、經濟增長預期回落都影響了消費者信心。2019年1-2月美國實際零售額相比去年4季度出現小幅環比下降；汽車銷量的均值爲1660萬輛，低于去年下半年的均值，汽車銷量呈現震蕩中輕微下降的態勢。1-2月非國防資本品訂單金額均值爲689億美元，與去年4季度690億美元的月度均值大致持平，該指標對企業設備投資有先導作用。1-2月石油與天然氣活躍鑽井數量比去年4季度略有下降，該指標與采掘業相關的建築類密切相關。這兩個指標的走勢說明美國企業投資的增長動力不足。
政府預算紛爭持續不斷。2018年底-2019年初特朗普要求國會在政府撥款法案中給予美墨邊境牆50億美元的預算，但國會拒絕該提議，特朗普拒絕在撥款法案上簽字。這是兩黨移民政策分歧白熱化的表現，導致了美國曆史上時間最長的政府關門。後來特朗普做出屈服，不再要求撥款法案中包括修牆費用，9月底財年結束之前的政府撥款得以落實。但2019年2月15日特朗普又發表聲明指出南部邊境充斥毒品犯罪和非法移民，宣布國家緊急狀態，並且表示之前的相關預算嚴重不足，宣布動用81億美元的其他財政資金建設美墨邊境牆，主要來源是國防部禁毒資金和軍事設施建設資金。特朗普繞開國會，以緊急狀態爲由公然改變既定的財政資金用途，這不僅是財政政策問題，而且關系到美國的憲政體制，緊急狀態聲明在美國朝野引起軒然大波，但特朗普堅持其政策立場，部分資金已經開始投入到邊境牆建設當中。
美聯儲暫緩加息。3月20日美聯儲公開市場委員會（FOMC）調低了經濟增長預期，將聯邦基金利率保持在2.25%~2.5%的區間不變。聯儲主席鮑威爾在議息會後的新聞發布會上指出，當前美聯儲利率是中性的，既不會刺激也不會限制經濟增長；而根據FOMC發布的預測，2019年聯邦基金利率預測值爲2.4%，這意味著年內加息的概率大大降低。FOMC還宣布從5月開始放緩“縮表”節奏，到9月停止縮表。這意味著在經濟增速放緩的背景下，美聯儲的貨幣政策正常化進程會告一段落。
歐元區制造業景氣度跌破榮枯線。歐元區19國綜合采購經理人指數（PMI）連續第五個季度出現下滑，2019年1季度綜合PMI季度均值降至51.4，低于上季度均值的52.3。制造業PMI均值爲49.1，爲2013年3季度以來首次跌破榮枯線，3月制造業PMI更來到47.5的低位，創下2013年4月以來新低。歐元區制造業PMI下滑由德國主導，德國3月制造業PMI終值僅44.1，制造業訂單數量、雇傭人數均出現下降。意大利情況也不容樂觀，其PMI跌至近六年最低。
歐元區消費者信心平穩，投資信心稍有改善。歐元區消費者信心從2018年12月的-8.3低點逐步爬升，2019年3月消費者信心恢複至-7.2。歐元區1月零售銷售環比上漲1.3%，同比增長2.2%，高于前值0.3%。3月歐元區投資者信心出現了小幅改善。Sentix投資者信心指數從2月的-3.7回升至-2.2，這是歐元區投資者信心連續第二個月改善。改善的原因主要在于近期亞洲地區經濟發展狀況良好，投資者普遍希望，除日本以外的亞洲地區經濟活動的複蘇能爲歐元區提供動力。
歐央行開啓新一輪定向長期再融資操作。歐洲央行3月7日的最近一次貨幣政策會議上決定維持三大基准利率水平不變，將利率前瞻的措辭由上一次會議中“至少維持到2019年夏季”修改爲“至少維持到2019年年底”，暗示加息時點進一步延後；同時，該行宣布，將在今年9月開啓新一輪的定向長期再融資操作（TLTRO）。此次議息會議上，歐洲央行還下調了對歐元區未來三年經濟增速和通脹率的預期。
英國脫歐延期。英國議會下議院3月25日通過修正案，允許議會發起不具備法律約束力的指示性投票，尋找特蕾莎·梅政府方案外的替代方案，這也使得議會基本掌控脫歐進程。3月27日議會首輪指示性投票顯示，關稅同盟和二次公投目前是共識最高的替代性方案。3月29日，首相梅的脫歐協議被議會第三次否決，脫歐截止日將推遲至4月12日。4月1日，議會再度進行第二輪指示性投票，結果不出意外，4種脫歐方案無一獲得通過。目前來看，英國大概率需要在4月10日的歐盟緊急峰會上尋求再度延期。
日本經濟複蘇出現停滯現象。2019年第1季度日本制造業PMI較上季度大幅下跌3.1至49.5，時隔9個季度再次跌至榮枯線以下。服務業PMI爲52.0，較上季度微增0.1。物價低迷，CPI同比增長率明顯下滑。1-2月CPI同比增長率0.2%，較2018年第4季度的0.9%明顯回落，同期核心CPI同比增長率0.7%，較2018年第4季度的0.9%也有所回落。
日本消費仍然乏力，投資有改善。1-2月消費同比增長1.8%，較2018年第4季度同比增長率2.1%略有回落。投資各領域中，房地産開發投資繼續回暖。1-2月新屋開工戶數同比增長2.7%，較2018年第4季度的0.6%明顯提升；新屋開工住宅建築面積同比增加5.0%，在2018年第4季度同比增長2.5%的基礎上進一步上升。機械設備相關投資或將較大下滑。1月機械訂單金額季調同比增長-9.7%，較2018年第4季度的1.6%大幅下降。機械訂單的減少與日本對中國機械設備出口下降有關，除春節因素影響外，中國需求下降是更重要的原因。1-2月工程機械出貨金額同比增長6.9%，較2018年第4季度的13.0%也有顯著下降。
日本銀行繼續保持寬松貨幣政策。日本銀行在2019年3月15日召開的貨幣政策會議決定維持超寬松貨幣政策不變，短期利率爲負0.1%，長期利率控制在0%左右，繼續以每年約80萬億日元的速度購買日本國債。日本央行認爲當前世界經濟出現減速征兆，日本經濟受到海外經濟減速的影響，出口和國內生産均有所走弱，把對出口形勢的評估從“保持增長”下調至“出現疲軟的動向”，對生産的評估從“保持增長”下調至“出現疲軟的動向，但仍保持溫和增長態勢”。日本銀行認爲，必須繼續當前政策、關注經濟發展，同時留心政策的副作用，如果經濟、物價趨勢發生變化，就應該提前采取政策行動，如果下行風險坐實，則必須予以政策回應啓動准備。
金磚國家經濟基本持平。印度、俄羅斯和巴西制造業1季度制造業PMI維持在榮枯線以上，與上個季度變化不大；南非制造業PMI跌至46.8，較上個季度下跌3個百分點。石油減産以及全球貿易增長放緩造成俄羅斯出口下降，美國對俄羅斯的經濟制裁仍是俄羅斯經濟的重大風險。巴西經濟複蘇仍較爲緩慢，近期發生的米納斯吉拉斯州礦難以及農業産量預期下調等也對經濟複蘇造成壓力。印度和南非都將在2019年舉行大選，大選之前政治上的不穩定性在短期內影響經濟複蘇進程。高油價以及影子銀行體系的違約風險爲印度經濟帶來風險，而財政空間不足和電力短缺問題則是南非經濟面臨的挑戰。
東盟經濟和韓國經濟總體景氣度下行。東盟2019年第1季度制造業PMI平均爲49.9，跌至榮枯線之下，較上季度下降0.3個百分點。東盟六國中，除泰國以外的其他經濟體PMI均較上季度下降。去年第4季度景氣程度較高的新加坡、菲律賓和越南制造業PMI在今年第1季度出現較大下跌，分別下降0.9、1.9和3.0個百分點至50.6、51.9和51.7，印尼和泰國第1季度PMI比榮枯線略高，馬來西亞的PMI爲47.6。韓國第1季度PMI爲48.1，較上季度進一步下降1.7個百分點。對于東南亞主要外向經濟體而言，全球經濟景氣下行、消費電子産品周期性下行以及貿易摩擦因素導致各國景氣程度有所降低。域內前沿國家新加坡和韓國經濟繼續放緩，提示2019年全球經濟下行風險可能加劇。受油價走低的影響，東盟國家和韓國的通貨膨脹水平較低。因爲美聯儲推遲加息，東盟國家和韓國貨幣在第1季度總體表現良好，多數貨幣對美元較上季度均有所升值。
大宗商品價格小幅反彈。2019年1季度 CEEM大宗商品價格[2]環比下跌-3.46%，從走勢上看則逐步反彈，但均值相較于上季度仍有所回落，相距上季度高點仍有近10%的差距。石油價格整個季度呈上行走勢，但季度均值環比仍然下降8.67%。2019年1季度國際油價基本呈單邊上漲局面，布倫特原油價格從上季度末52美元左右的低點反彈至68美元。反彈幅度接近30%。供給端變化推動油價上漲。減産落實力度較強，OPEC産量明顯下降，且委內瑞拉和伊朗的地緣政治問題導致兩國原油出口下滑，供給端走弱確定性大增。與此同時，市場已經逐漸計入美國石油産量上漲和淨進口下滑的影響。鐵礦價格延續2018年12月走勢，穩步上漲。1月25日巴西淡水河谷潰壩事故造成鐵礦石價格盤面大幅上漲。2月至3月，受淡水河谷事故處理博弈加劇影響，鐵礦石價格出現震蕩。從整體産業鏈庫存變化來看，得益于鐵礦自身供應的收縮，以及限産政策放松所帶來的下遊消費品增加，鐵礦石庫存總體較去年同期降低，鐵礦港口庫存由最高1.6 億噸的高位回落到當前的1.4 億噸水平，高庫存壓力減輕。重點企業鋼材庫存1月份大幅下降，2月份逐漸回漲。銅價受中美貿易緩和影響大幅上升。鋼材、煤炭均有所下跌。農産品方面全球大豆價格穩中略降，國內大豆價格顯著下跌，玉米和小麥全線下跌。
二、全球金融市場負面風險減少，風險偏好修複
全球金融市場波動性回落。2019年第1季度全球金融市場負面風險減少，市場波動性下降。VIX指數從季初25的相對高位，明顯回落至季末13左右的低波動水平。這反映1季度以來總體風險預期出現不斷向下調整的趨勢。反映大型機構信用風險的TED利差進入1季度以來也出現明顯回落，從39個基點下降至超過20基點以內。全球金融市場風險偏好有所上升。
全球外彙市場總體穩定。美元指數水平窄幅波動，波動幅度在2.5個點以內。歐元略有下行，日元對美元在月初升值後繼而回落。新興經濟體貨幣總體表現穩定，受風險偏好上升導致資金流入影響，一些新興貨幣出現溫和的回升，但相對脆弱的阿根廷和巴西貨幣對美元彙率再度大幅下跌，整體速率相比去年明顯緩和。
全球股市普遍反彈，收複上季度絕大部分或者半數以上的失地。去年4季度發達經濟體股市集體重挫，帶動多數新興經濟體大幅下跌。2019年1季度以來美歐爲代表的主要經濟體央行紛紛釋放了溫和的前瞻指引，中美貿易談判釋放了積極的信號，使得市場預期向好發展，風險總體得以控制，發達經濟體和新興經濟體股市普遍反彈。
全球貨幣市場流動性寬松。主要央行中，今年以來美聯儲宣布暫停加息和縮表，美元Libor利率相應維持在2.5%以內，波幅僅2.69個基點，美元流動性充足。由于核心通脹未達預期，歐央行議息會議決定維持三大基准利率水平不變，並將加息的前瞻指引從2019年夏推遲到年底，並開啓了新一輪定向長期再融資操作。歐元Libor繼續有所下行。日本央行在3月會議上決定維持超寬松貨幣政策不變，繼續維持日本國債的購買規模，因此日元Libor變化也極其有限。新興經濟體中，僅印度銀行間市場流動性在季末出現緊張，不過印度央行已經采取迅速行動爲市場提供流動性，將利率4月初降爲正常水平。
全球長期國債收益率繼續走低或保持低位。在主要發達經濟體央行轉向更加寬松的政策立場，全球金融條件放松，雖然使得風險偏好有所上升，資金回流風險資産，但發達經濟體長期國債收益率繼上季度顯著回落後仍繼續下行，顯示市場流動性供應上升是發達經濟體市場變化的主導性因素。2019年1季度內，發達經濟體中美國、歐元區和日本10年期國債收益率分別下降40、34.4和11.5個基點。新興經濟體長期國債收益率在上季度緊跟發達經濟體走勢，本季度雖然總體處在相對低位，但季內出現不同程度的反彈，顯示市場資金向風險資産的回流是新興市場變化的主導因素。
中國的跨境資本流動總量規模增速穩定，並呈現小幅順差。2019年1-2月，銀行代客涉外收入爲5805億美元，同比上升6.88%，銀行代客涉外支出爲5240億美元，同比下降0.13%。跨境資本流向從上一季度的小幅逆差轉爲小幅順差：銀行代客涉外收付款順差爲565億美元。從跨境資本流動的結構來看，銀行代客涉外收付款順差的主要原因在于經常項目由逆轉順，以及資本和金融項目順差擴大。其中，經常賬戶的變動主要由貨物貿易的增長驅動，資本和金融項目的變動主要由證券投資的增長所導致。
三、展望與對策
全球經濟增長繼續放緩。全球經濟景氣度自2018年1季度開始高位下行，未來1-2個季度有望持續保持下行態勢。支撐本輪經濟反彈的主要力量並非技術進步、人口紅利、制度改革或者其他長期可持續的因素，而是中國的工業品價格上漲帶動的全球工業品價格回暖，以及主要經濟體較低的利率環境。隨著中國經濟的持續放緩和美聯儲貨幣政策收緊，勢必會對未來的投資和消費開支帶來不利影響，並影響到全球經濟增長。中國經濟見底回升以後，全球經濟景氣度以及全球貿易才有望再次反彈。
中國出口增速將回落，貿易順差放大。進出口貿易、全球工業品價格和全球經濟景氣程度高度相關。隨著全球經濟進入下行期，全球貿易增速隨之回落，中國出口增速也將回落，受影響更明顯的是投資品和耐用品出口。中國經濟仍在探底過程中，相較出口增速回落，中國進口增速回落可能更加明顯，貿易順差有望放大。
跨境資本流動壓力減緩，人民幣貶值壓力消除。2018年中國經濟下行探底且貨幣政策謀求寬松，而外部經濟仍在高位且美聯儲持續加息不同，這種背景下人民幣貶值壓力在所難免。進入2019年以後，外部經濟進入探底階段，主要發達國家貨幣政策也隨之調整，再加上金融市場開放吸引的證券投資流入增加，人民幣貶值壓力消除。
對應外部經濟環境變化的三個重點舉措。對沖外部經濟走緩需要做好擴大內需准備，保持宏觀經濟和金融市場的基本穩定。保持總需求穩定的關鍵標志是將GDP通脹因子保持在2-3%的區間。將價格水平保持在這個區間是對合理的工業品價格和利潤、投資、商業信心、就業等一系列關鍵經濟指標的支撐，也有利于把杠杆率維持在相對穩定水平。不僅如此，上述宏觀經濟指標穩定對于減少資本外流壓力也是最有力的保障。
保持宏觀經濟穩定需要多方面的手段，重點工作一是維持基礎設施建設在合理增速。二是優化信貸環境，降低企業融資成本。資産新規和地方隱形債務治理會帶來信用收縮，需要在堵住後門的同時盡快打開前門，這樣才不會被迫再次打開後門。打開前門的重點一是盡快推出REITs爲代表的權益類資産工具，二是地方政府基礎設施建設的多元化融資體制建設。三是防範局部的市場違約引發更大範圍的市場恐慌情緒，重點關注地方融資平台的債務市場。
保持定力，利用彙率價格彈性自發平抑短期資本流動。利用市場化的彙率價格波動自發平抑短期資本流動是發達國家普遍采用的做法。中國過去一直擔心市場化的彙率波幅過大，采用持續幹預外彙市場的方式平抑彙率價格波動，爲此付出的代價是彙率貶值/升值預期遲遲不能消散，資本單邊流動進一步加劇，外彙儲備大量消散/積聚，基礎貨幣供應受到嚴重沖擊並威脅到國內宏觀經濟和資産價格穩定。教訓已經非常深刻，不能再爲了並不一定會出現的彙率劇烈波動而犧牲掉國內宏觀經濟。新的一輪資本流動沖擊面前，留足彙率彈性，就是給國內整體宏觀經濟穩定留下了更充裕的空間。
尋求對外開放政策新突破。中美貿易爭端對實體經濟的影響還沒有充分顯現出來，真正的威脅並非中美貿易爭端中雙邊的關稅稅率上升，這對貿易和GDP的影響都有限。真正的威脅是中美雙邊貿易爭端激化雙邊進一步的情緒化政策出台，雙邊政策被迫陷入惡性循環，這對貿易、投資以及長遠的經濟發展和社會穩定造成嚴重破壞。中國需要堅定對外開放政策，化壓力爲動力，尋求對外開放政策新突破。
[1] China External Environment Monitor，根據主要對外貿易夥伴分布確定各國權重的PMI加權，簡稱CEEM-PMI。
[2] CEEM大宗商品價格指數（月度）綜合計算前五大進口商品月平均價格，並根據中國進口量分配權重。5種商品價格爲OPEC一攬子石油價格、普氏鐵礦石綜合價格指數、澳大利亞動力煤FOB價格、鋼材亞太地區遠東市場綜合到岸價以及美洲綜合大豆價格。指數以2012年平均價格爲基准。
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