文章轉載于：侯鐵成談投資並購
作者：侯鐵成
我們之前講了太多的並購失敗案例，今天講一起相對成功的案例。
本文爲十大環保並購案例之四，首創收購新西蘭固廢企業BCG NZ。2014年9.5億購，2022年以19億（新西蘭元）價格賣出，投資收益達30億人民幣，堪稱中國環保史上少有的大幅盈利退出案例。作爲國企的首創爲何能夠斬獲如此巨額的投資收益呢？海外並購的規律經驗有哪些？本文將和大家一起探討。
歡迎大家多提寶貴意見。尋找底層規律，帶動行業發展。
1
首創並購新西蘭固廢項目，並成功退出
2022年，首創公告公司擬出售旗下新西蘭固廢項目，本次交易産生投資收益約30億人民幣。該項目爲公司2015年收購。
1、出售資産的目的
新西蘭固廢處理業務自收購以來已充分貢獻了其協同價值。長期來看，鑒于全球各地經濟及政治因素的不穩定發展，潛在投資者及金融機構對股權及債務融資持更審慎態度，繼續持有該筆投資難以使公司充分受益。
本次交易可改善公司現金流，獲得投資收益，優化資産負債結構，降低融資和資金成本，更加穩健可持續。
此外，國內環保市場空間廣闊，爲優化資源配置，聚焦國內環保市場，本次交易完成後，可將其相關資源重新集中于境內固廢領域業務，提升公司的核心競爭力。
已經貢獻了協同價值難以量化，但長期看確實持有的意義不大，境外資産的不穩定性，債務融資的風險都是核心問題。這個決策得當，表述精准。
2、本次交易符合公司高質量、可持續發展戰略
公司通過持續推進更快、更輕、更有效率的資産經營管理戰略，加大存量資産盤活力度、提升資産流動性。本次交易産生投資收益約7.66億新西蘭元，約合人民幣30.21億元。股權轉讓價款的收回對公司現金流將有所增益，公司資産負債率將有所下降，本次股權轉讓不會對公司經營産生重大不利影響。
這是我見到的中國環保企業海外收購並成功退出獲取收益最大的一個項目，高達30億的投資收益。當然這裏面有幾層結構，中間可能會有一些彙兌損益。海外項目收購要比國內項目多一個彙兌損益風險。另外，中國天楹在2021年也完成了一個海外項目的退出工作，但時間相對較短，收益不高。
本案交易也是分步收購，先由首創海外公司收購，收購後通過轉讓發行股份等方式將其注入上市公司，中間使用了債務結構。首創上市公司能以17.93億的投資，獲得30.21億的投資收益，主要是其投資時候使用了杠杆。
2014首創控股公司收購的價款大約9.5億新西蘭元，本次出售大約爲19億新西蘭元。整體資産價格上升，也是盈利的重要因素。按照8年的投資時間計算，考慮到交易費用，年化收益大約在8%左右，相當不錯。
本案項目升值原因，由于披露的內容相對較少，我們無法詳細分析，但大體也應該是企業業績正常增長，一買一賣投資判斷創造了價值。
2
其他幾筆海外收購
除了上述首創收購新西蘭公司，天楹收購西班牙公司，天翔收購德國公司之外，中國環保企業還有兩起較大的收購，一個是首創收購新加坡公司ECO，一個是北控集團收購德國公司EEW。
2015年，首創股份發布重大合同公告，宣布旗下全資子公司首創香港已在2015年6月12日與Bonland Pte Ltd簽訂了ECO股份買賣協議，擬用總額不超過11.29億人民幣的價格，收購ECO的所有股權。進一步提升首創股份在固廢處理處置領域的市場競爭力,打造海外固廢大平台。
ECO爲1995年12月成立于新加坡的環保公司，主營業務爲有毒工業廢料的收集、回收利用及處理、工業及商業垃圾的收集及回收利用和其他相關工業服務，以及汙泥處理。ECO在新加坡危廢處理整體市場份額中遙遙領先，業務包括危廢焚燒、汙水處理、溶劑回收、石油回收及固化處理。
本案爲直接收購，形成了6.38億商譽。我沒有查到該公司的詳細業績，但從海外上市的表現看，應該波動不大，相對穩定。首創依舊持有該項目，將來即使出售應該也不會虧損。
我原來公司曾經有考慮收購另一家新加坡公司，賣方的顧問恰恰是當年本案的顧問，我在新加坡盡調的時候，有跟他們聊了下這個案子。總體上看他們相對比較專業，但是本質上也是商人，撮合交易，並不會太多參與價值判斷。
國有企業海外收購項目也不少，此外北控集團2016年，以14.38億歐元的價格收購了德國固廢公司EEW，這應該是環保行業交易金額最大的一筆海外並購。根據披露信息，可能估價會高些（編者按：當時光大、首創、天楹等都參與了報價）。後來具體業績如何，我拿到的數據很有限，看不出來。這是一筆百億級別的交易，值得深挖。
3
海外投資並購的一點思考
中國企業收購國外企業，有些項目還可以，有些項目出了問題。出問題的有的是對未來的判斷出了問題，有的是對曆史盡調出的問題。我個人參與過一些海外並購，也看過一些案例，一點心得就是國外的産品確實很成熟，但是套路也很多。有一些國外的人很誠信，但大體上經驗老道，很難占到便宜。
國外講誠信，是因爲不講誠信就會受到懲罰，但講誠信就要求有較高的回報，這樣我們投資的項目可能收益率就沒那麽高。有許多行業天然有波動，有賺有賠，我們判斷不准，就容易吃虧。複盤的時候很難分析哪些是我們自己判斷問題，哪些是對手使詐問題。
我們有些成功退出的海外案例，但一樣有許多沒有浮出水面的，虧損的案例。
我們一定要有個認知，就是我們的投資並購專業水平跟國外比還有差距，要想跟人家玩，就得不斷地試錯。試錯要盡可能地小錯多犯，盡可能的利用別人的錯誤。千萬不要覺得中國很牛，國外很傻，我們收購他們很容易。
幹任何事其實一個最大的前提條件，就是你配不配。你什麽樣的基礎，就能幹出什麽樣的事。人固然會不斷突破自己，但總體上認知的波動不會太大，過去啥樣，未來會呈現出布朗運動。
一個人在一個大公司做了幾年的低級崗位，在戰略上就很難有什麽深刻的見識，因爲他的經曆視野把他局限住了。同理，只開過小公司的企業家，談比他大幾個量級的事，就會很吃力。一個100億市值的公司，收購一個10個億的項目可以，一個10個億的公司收購100億的公司就是不可以，收購10億的公司也不可以。一個中國北上廣深的大企業收購一個跨國公司可以，一個內陸省市的小公司，收購就是不行。
這些道理看起來有爭議，但把握住這個原則，就不會出大錯。用孫子兵法的觀點，就是不保證勝，但可以保證不敗。不敗就有機會，如果對手太強大，要麽把他熬死，要麽等他犯錯。小米遇到華爲，本身無解，但等待機會就有解了。
關于海外項目，我個人的經驗就是每個項目都可以學到很多東西，但能不能賺錢，心中很是沒底，因爲你面臨的對手水平還是很高的。收購海外項目，沒有虧損就是很不錯的選擇了。
收購國外的項目的目的，一個想引進技術，利用中國市場；一個想海外擴張，推廣中國技術。這個要靠自身實力的，中國是有比較強的地方，但許多行業還是很弱，環保行業的特征是我們自己不是很強，不具備輸出能力。國外的技術也沒有特別強，不具備很強的協同效應。國外的企業可能管理會好些，但管理的輸出又會面臨文化的沖突，真正的協同效應並不大。
本案中首創的項目獲取了較大的收益，大體上還是因爲投資了自己相對熟悉的行業，體量雖然有點大，但在自身股東的之下，還能撐的住。另外投資判斷上也沒出現太大的問題，最終有了圓滿的結局。
本案也不能稱作完美案例，因爲最終結局是個退出的概念，並沒有形成産業，也未能推動企業發展，很大程度上只是一筆買賣。兩個企業分別在南北兩個半球，管理上難以協同，技術上新西蘭的公司也很難有什麽特殊的優勢。從這個角度看，不過是一筆成功的投資買賣而已，年化收益率簡單計算達到8%，算是還可以了。但其風險也不小，畢竟海外收購，受到彙率，政治，管理等影響，好在項目本身升值的比較多。
成功總是相似的，我們很難從成功者身上學到什麽。本案成功可能是各種細節做得好些，投資機會好些，退出時間也選擇得不錯。
投資一個項目，先算好不會虧太多，有底線思維。然後有運營提升空間，協同空間，不求大，不求快，慢慢地做。然後要耐心等待機會，這樣的投資總體不會差。
希望中國環保企業海外收購産生協同的案例，真正成功的案例早日出現。
