高善文博士書面答複關于新冠疫情經濟影響及對策的媒體采訪
2020年3月31日
財新：新冠肺炎疫情的發展超出預期，疫情對全球經濟和中國經濟的影響有多大，影響如何逐步顯現，經濟複蘇的路徑將是怎樣？
高善文：最大的變數還是疫情會如何演化。從傳染病專家的評估來看，疫情很難一下子消失，病毒很可能在全球持續相當長的時間，直到出現疫苗或有效的藥物。如果疫情在全球此起彼伏，一直持續到明年，情況無疑會十分糟糕。
從疫情沖擊的短期峰值看，其影響無疑已超過了金融危機的水平，幸運的是金融危機是經濟的內傷，疫情沖擊是外傷，後者相對更容易修複。
看起來比較確定的是，中國1-2月份內需出現塌方，但3月份以來已經在逐步修複，目前經濟活動可能已經回到正常水平的九成左右，許多重要經濟指標可能在4月份實現正增長。
目前的問題是由于疫情在全球的蔓延，二季度外需很可能出現塌方，短期嚴重程度超過金融危機。
如果全球疫情管控較爲理想，再加上政策幹預的作用，下半年經濟增速會快速恢複，部分地補償前期的下降。但由于疫情揮之不去的威脅，就像我們在深圳等中國城市正在看到的那樣，盡管經濟已經基本恢複正常，但許多服務業仍然困難，經濟可能難以較快回到疫情前的活躍程度。
財新：您曾說過新冠疫情“總需求受到的沖擊與2008年金融危機差不多”，2008年中國出台了4萬億刺激計劃，但這次相比其他國家，中國目前已出台的對沖政策力度較小，政治局會議提出“抓緊研究提出積極應對的一攬子宏觀政策措施”“發行特別國債，增加地方政府專項債券規模”。您認爲一攬子宏觀政策措施應該包括哪些內容，采用何種方式在哪些領域發力？與上一輪相比有哪些異同，有哪些經驗教訓要吸取？
高善文：打個比方來說問題，也許不准確，但可能更形象，便于理解。疫情的沖擊就好比水庫大壩崩塌，大水瞬間淹沒了城市，需要緊急救援。盡管情況瞬息萬變，十分危急，但救援順序還是很清楚的：
首先是修補大壩，並加快排水。這是指公共衛生政策的救治和幹預；同時要及時給淹沒在水下的人提供氧氣面具和救生包。這是指給企業和居民直接提供現金補貼，確保其現金流不出現斷裂。
其次是將受困居民盡量救撈上救生艇，並擇機轉向高處。這是指盡快恢複並確保事關國計民生的經濟活動的正常開展，例如交通運輸、食品、電力、通訊等；同時在疫情管控較好的地區盡快恢複正常的經濟活動。
最後是災後重建。隨著洪水退卻，重建同步展開。這當然是指經濟活動由點到面的逐步恢複。
新冠疫情與金融危機的區別在于前者像洪水，後者像地震。洪水滔天當然可懼，但洪水很快會退卻，重建也相對比較容易。但地震導致大量建築的倒塌、人口的死亡以及機器的損壞，重建難度要大得多。
因此，政策幹預的重點和規模顯然不可比。
我個人認爲除了公共衛生領域的開支以外，目前政策的重點應該是救助，是設法補償和維持受影響的企業和中低收入居民的現金流。畢竟，出現疫情超出了它們的掌控範圍，也不是由于它們的過錯。如果它們由此關店閉廠，那將形成長期性的固定資本和人力資源的損傷。相對于通過基建帶動經濟的想法，我認爲救助性政策可以起到四兩撥千斤的作用，還可以穩定就業，成本更低，成效更顯著。
舉個例子。假設一個小企業的固定資本存量的經濟價值是1000萬元人民幣，疫情持續4個月，其損失的營收是300萬元。如果沒有救助政策，由于現金流的斷裂，這個小企業會倒閉關門，經濟的有效資本存量因此損失1000萬元。如果300萬元的財政資金（含銀行貸款等）用于救助這個小企業，那麽資本存量可以維持住。
如果300萬元的財政資金用于基建，那麽新增加的資本存量也是300萬元；但小企業的倒閉導致資本存量下降了1000萬元。合並來看，資本存量減少了700萬元。這還不考慮小企業市場約束更強，資源配置和資本運用更有效率，能夠吸納的就業更多等優勢。
因此，表面上政府補貼了小企業，沒有形成直接的基建需求和資本存量擴大，但通盤算賬，由于救助政策四兩撥千斤的作用，經濟的收益實際上更大。
此外，由于疫情是一次性短期沖擊，爲避免政策對市場的長期扭曲，幹預政策最好是可逆的，即疫情一旦消除，政策就立即退出。救助政策無疑滿足這樣的標准，而基建等政策很難短期逆轉，容易造成長期的扭曲。
當然，一種例外的情況是：無論有沒有疫情，這些基建活動都是要進行的，而且早進行比晚進行更有利。
疫情一旦退卻，重建活動會自發性地全面展開。從西班牙流感對美國經濟影響的曆史經驗看，疫後十年內，在流感期間經濟下降越大的州，隨後十年的平均經濟增速也越高，部分的原因是均值回複的強大力量。我完全相信，均值回複同樣適用于這次疫情。
如果說要吸取金融危機時的政策教訓，我認爲最重要的教訓是市場化改革的方向不能動搖，市場約束和市場紀律不能削弱。
財新：一般而言，傳染病疫情對經濟的沖擊是短期和一次性的，但市場上也有擔憂，疫情不僅是全球衰退的導火索，也把各國累積的一些長期結構性問題暴露出來了，短期、一次性沖擊可能會發展成中期持續性沖擊。您是否擔心這種情況的出現？如何盡量避免？
高善文：這的確是個問題。在出現疫情之前，美國經曆了曆史上最長時間的經濟擴張，股票估值處于高位，聯邦基金利率相對較低，高收益債市場問題不小；歐洲和日本始終經濟增長動力不足，政策空間狹窄，歐洲還面臨不同國家的政策協調問題等。這次疫情的沖擊進一步暴露了這些問題，或加大了其解決難度。從金融市場的反映看，市場對此存在不小的擔憂。
如果沒有新的重要的技術進步，那麽在加強全球宏觀政策協調的同時，可以通過推動新一輪更高水平的貿易自由化來爲經濟注入活力。遺憾的是，目前的政治氣氛並不有利。
財新：從資本市場看，美國經曆了暴跌，然後出現反彈，什麽原因造成這種劇烈波動？接下來金融市場走勢怎樣，出現新一輪金融危機的可能性有多大？
高善文：由于疫情導致的社交疏離，可選消費大幅降低，企業一般性的投資活動也快速收縮，總需求出現塌方式下降，這使得許多企業的現金收入來源幾乎枯竭（例如迪士尼樂園、萬豪酒店集團等），一些居民戶可能也有類似的壓力；但不少現金開支無法即時壓縮，這帶來了現金流斷裂的風險。爲了應對這一風險，企業和居民戶需要儲備大量現金，就像人們在恐慌時囤積食物、淡水和手紙等一樣。其方法是大量抛售其他類別的資産，並盡可能動用信用額度。這帶來了廣泛的資産價格下跌壓力。盡管風險平價策略、指數化投資、算法交易和杠杆的使用都與流動性枯竭存在一定關聯，但前述因素可能是更基本的原因。
盡管在理論上中央銀行可以無成本地、無限量地給經濟供應現金，但在現實中短期內這是很難做到的。原因是這需要通過商業銀行擴大信貸投放來實現，而商業銀行受制于資本充足率、流動性等監管規則的約束，以及底層高質量抵押品缺乏的困擾，短期內無法即時投放巨量信貸。
因此，由于疫情的影響，經濟在短期內對現金的需求出現井噴式上升，但現金供應無法及時充分響應，其缺口就轉化爲金融市場的廣泛抛售和價格下跌。
我們已經看到，近日美聯儲在國會的支持下快速采取了許多超常規的政策措施，手段之豐富甚至超過了金融危機時的範圍；再加上財政救助措施的強力幹預，囤積現金的恐慌性需求可能也在下降，在這種情況下，現金供求缺口快速收縮，金融市場大幅度反彈。
在信用市場上，特別是離岸的美元信用市場上，盡管情況有所改善，但壓力仍然比較大，部分的原因是沒有最後貸款人出面支持市場。這方面的情況如何發展，仍然需要繼續觀察。
我個人認爲美國金融市場最壞的時期已經過去，出現金融危機的概率並不大。接下來市場的焦點將轉向疫情的變化、公司基本面的好壞以及一些長期結構性問題的修複，但無論如何，由于流動性的短暫枯竭，前段時間的暴跌可能過度透支和定價了這些負面因素的影響。
財新：從中長期趨勢上看，疫情對全球經濟可能帶來哪些影響？會放緩全球化進程甚至出現逆全球化的情況嗎？此前兩年的中美貿易戰已經讓很多人擔心全球供應鏈可能要重新布局，疫情對此會有何影響？
高善文：從道理上看，傳染病疫情是全人類共同面臨的生存威脅，需要各國通力協作來應對，並以此來減低未來可能面臨的公共衛生風險。供應鏈的全球化提高了效率，促進了分工和技術的跨國傳播，有紮實的經濟邏輯的支撐。在全球經濟增長乏力的背景下，進一步推動貿易的自由化和經濟的一體化尤爲重要。面對疫情，全球需要強化對自由貿易、供應鏈安全和糧食保障等重大議題的共同承諾。
這些結果的取得或維持，需要有全球政治領導人的倡導和推動，否則，逆全球化就可能趁虛而入，並逐步自我強化。
要做到這些，無疑需要中美的緊密合作和共同領導。我們將拭目以待。
財新：您在書中提出宏觀研究既要有框架，也要能識別沖擊，只有當未來代表了對過去的重複時，預測才有可能准確。能否結合疫情談一下，分析目前的經濟形勢需要注意哪些問題？
高善文：新冠疫情在很大程度上是個一次性的沖擊。上次出現規模如此大的疫情應該是1918年前後的西班牙流感。因此，研究西班牙流感的曆史經驗，對于我們分析這次疫情，無疑具有一定的借鑒意義。
壞消息是：我們所知道的現代宏觀經濟理論，以及我們所熟悉的現在的美聯儲都出現在1930年代的大蕭條之後。自那以來，現代經濟還不曾經受過大規模的疫情沖擊和考驗，因此也缺乏這方面的經驗證據和案例研究。
在西班牙流感時期，人們生活在金本位制度下，又處在第一次世界大戰之期間，服務業規模相對較小，全球的通訊和交通，全球的經濟聯系遠沒有當前緊密。這大大削弱的西班牙流感的借鑒意義。例如，當時在疫情最嚴重的第二波時期，美國股市從高點回落的幅度只有10%左右，整個疫情期間英國股市則沒有明顯調整。
好消息是：持續接近一年半的西班牙流感疫情結束後，經濟自發地強勁恢複，並持續了較長時間。均值回複的力量之外，由于瘟疫減少了人口，但沒有減少資本存量，因此疫情提高了人均資本存量，從而也推高了人均收入的均衡水平。這一模式，可能仍然具有借鑒意義。
新書速遞
經濟運行的真相
高善文 著
內容簡介
21世紀頭十年，中國快速成長爲世界經濟增長的主要貢獻者；隨後十年，中國經濟增速放緩，結構轉型艱難推進。在紛繁複雜的形勢變化下，如何把握經濟運行的真相，讀懂表象背後的邏輯，便是本書的著眼點與立足點。
全書一共7章，開篇概述宏觀經濟研究方法總論，然後就近十年經濟發展的熱點與難點進行了深入討論，分別涉及宏觀經濟走勢、通貨膨脹、産能過剩、房地産與城市化、影子銀行、國際貿易摩擦等問題。同時，本書結合作者長期從事資本市場研究、精確預測宏觀經濟走勢的經驗，爲商業領域的普通讀者提供了一套獨特的經濟分析框架，以期穿透曆史真相，把脈經濟規律，洞悉未來中國經濟的走向。
作者簡介
高善文，安信證券首席經濟學家，中國金融四十人論壇學術委員，中國太平洋保險集團獨立董事，中國首席經濟學家論壇理事，北京大學北京金融校友會副會長。
高善文博士專注于追蹤、分析和預測中國宏觀經濟走勢，研判宏觀經濟政策走向，並以此爲基礎分析資本市場受到的影響。他在中國通貨膨脹形成機制、産能周期波動和資産價格變化等領域積累了非常豐富的經驗，並建立起獨立的邏輯分析體系。著有暢銷書《經濟運行的邏輯》，該書詳細介紹了他的經濟分析體系和思路。
高善文博士爲北京大學理學學士（1988—1992）、經濟學碩士（1992—1995）、中國人民銀行研究生部（現清華大學五道口金融學院）博士（1999—2005）。他曾先後在光大證券（2003—2007）和中國人民銀行辦公廳（1995—2002）工作，2007年加入安信證券。
推薦語
《經濟運行的真相》以科學方法論爲基礎，腳踏實地研究中國經濟問題，以廣闊的視野和生動流暢的文筆，向讀者簡明地講述了複雜的中國故事。
——金中夏 IMF中國執行董事
從講故事開始，把曆史案例和經濟周期緊密結合在一起，運用合理的邏輯進行推演和預測，讓未來成爲過去的重複，于是乎經濟運行的真相浮出水面。善文果然擅文！
——張曉慧 清華大學五道口金融學院院長
關于中國經濟的走勢與真相，不僅中國人關心，大多數別國的企業、投資者與政府也關心。21世紀以來，中國已是世界經濟增長率尤爲重要的貢獻者，一方面中國的增速放緩令許多國家擔心，另一方面中國經濟因爲在多維度上的結構轉型較快，而系統數據缺失又讓許多人看花了眼。要把經濟運行的真相講得明明白白真不容易。如果要在業界找經濟學家高手，很難找到比高博士更高之手、更善于文的人了。這本書中的文章不僅讓讀者很快看到一些重要經濟現象背後的邏輯，而且常常由于高博幽默的語言在會心一笑之中得到了思考的促進。如果你要了解業界高手如何理解經濟運行的真相、如果你要學習如何生動地去描述經濟運行中的問題與答案，這都是一本值得推薦的好書。
——魏尚進 哥倫比亞大學經濟學教授
目錄
前言/1
第一章 研究方法總論
光線是可以彎曲的——關于研究方法的隨感/003
我理解的市場研究/020
第二章把脈宏觀經濟
三十年未有之變局——中國潛在增速的趨勢/027
中國經濟轉型的國際比較/047
防範金融危機的三個重要問題——預警可行性、傳導機制與政策幹預/084
消費降級爲哪般/093
人民幣彙率何處去/106
第三章 物價的真相
中國可貿易部門的通貨膨脹/135
中國的食品通貨膨脹/141
劉易斯拐點與中國的食品通貨膨脹/151
通貨膨脹中樞擡升的再回顧/166
第四章 産能過剩的真相
關于産能過剩原因及表現的探究/177
去産能政策影響知多少/184
第五章 房地産的真相
反腐讓房地産市場加速回歸正常化/205
中國的城市化與房地産市場/211
第六章 影子銀行與宏觀杠杆問題的真相
交易費用與余額寶的興起/245
影子銀行體系的興起與變遷/254
關于影子銀行與宏觀杠杆問題的觀察/271
第七章 國際貿易摩擦的真相
國際貿易摩擦的由來和前景/301
國際貿易環境對金融市場的影響/315
尾聲
高中生活二三事/325
時光的刻痕/331
如何購買
