（報告出品方/作者：中國銀河證券，張一緯）

一、銀行業：基本面穩中向好，分化與轉型進入關鍵期

（一）基本面向好趨勢不變，同業分化加劇

在減值計提壓力緩解和非息收入高增的帶動下，銀行營收和淨利均實現持續快速增長，基 本面延續向好趨勢。依據上市銀行三季報數據披露，2021 年 1-9 月，41 家上市銀行累計營業收 入和歸母淨利潤分別爲 4.37 萬億元和 1.47 萬億元，同比分別增長 7.71%和 13.58%。其中，利 息淨收入和非息收入分別爲 3.15 萬億元和 1.22 萬億元，同比分別增長 4.44%和 17.2%。公司營 收與淨利增速較 2021H1 持續回升，主要受到去年同期投資收益低基數以及減值損失沖回的影 響。2021 年 1-9 月，41 家上市銀行累計減值損失 1.19 萬億元，同比減少 3.83%。整體而言，不 良風險的逐步出清，疊加撥備計提相對充分，後期信用成本有望保持較低水平、撥備反哺利潤 空間較大，銀行全年利潤增速有望維持在較高水平，基本面向好趨勢不變。

盡管上市銀行整體基本面表現良好，不同上市銀行之間的業績表現出現分化。綜合對比三 季報數據，除了持續受益于撥備計提減少外，部分上市銀行營收逆勢高增，增速行業領先，驅 動淨利潤表現優于同業。具體來看，2021 年 1-9 月，歸母淨利潤實現兩位數增長的上市銀行達 32 家，增速超過 20%的有 14 家，這 14 家銀行中營收增速超過兩位數的有 8 家，包括甯波銀行、成都銀行、江蘇銀行、南京銀行、杭州銀行、招商銀行、張家港行和郵儲銀行。相比之下， 部分上市銀行的營收與淨利依舊維持個位數增長甚至是負增長。

依據盈利來源拆解，我們發現上述 14 家上市銀行利潤高增、與其他銀行業績表現拉開差 距大致受四方面因素的影響：（1）利息淨收入改善，驅動營收增長，廈門銀行、青島銀行、 江蘇銀行、滬農商行與成都銀行受益明顯；（2）其他非息收入高增，代表性銀行包括張家港 行、交通銀行和甯波銀行；（3）部分銀行的中收貢獻較大，包括廈門銀行、興業銀行、青島 銀行和招商銀行；（4）少數銀行的減值損失回沖，大幅反哺利潤，例如廈門銀行、滬農商行 和興業銀行。整體來看，多數銀行業績增長主要來自營收端驅動，中長期而言基本面韌性更強， 尤其是區位優勢明顯以及在輕資本中間業務領域如財富管理、投資銀行等布局較多的銀行，業 績增長具備較好的可持續性。

（二）中間業務的重要性與日俱增，財富管理轉型成爲共識

受經濟增速和信貸投放減弱、貸款利率下行以及資本監管強化等因素的影響，銀行傳統信 貸業務盈利空間收窄，資本壓力上升，過去以規模驅動增長的模式難以爲繼，亟需通過發展財 富管理和投資銀行等中間業務拓寬收入來源，改善盈利能力，同時節約資本層面的消耗。目前 上市銀行的中間業務收入占比處于較低水平，但多家銀行的財富管理轉型加速，部分銀行已經 憑借該項業務爲零售金融帶來了較高的利潤率水平。2021 年前三季度，41 家上市銀行的中間 業務收入占比爲 15.07%，處于較低水平，有較大的提升空間。部分中收貢獻度靠前的上市銀 行均對財富管理領域重點布局，轉型成效顯著，收入、增速均實現領跑，顯著增厚零售業務利 潤率水平。

（三）金融科技應用程度加深，加速渠道、經營和風控變革

除了財富管理外，銀行在金融科技領域的投入力度也在持續加大，數字化轉型已成爲銀行 突破獲客短板、深耕存量價值、提升服務效率和強化風險管控的重要手段。依據艾瑞咨詢發布 的《2020 中國金融科技行業發展研究報告》，2019 年銀行業金融科技資金投入爲 230.8 億元， 預計 2023 年能達到 457.9 億元，複合增速達 18.68%；單個銀行來看，已經披露相關數據的上 市銀行年報信息顯示，2020 年，金融科技投入超過 100 億元的銀行有 5 家即工農中建和招商 銀行；其中，招商銀行的金融科技占營業收入比重超過 4%，位列行業第一，以光大銀行、中信 銀行、華夏銀行和平安銀行爲代表的股份制銀行金融科技投入占均超過 3%，處于領先水平。 此外，按照零壹財經發布的《金融科技子公司大全》統計，截至 2021 年 4 月，商業銀行已成 立金融科技子公司 12 家，籌備中金融科技子公司 2 家，短期大多以服務母公司銀行業務爲主， 中長期向外輸出技術和方案爲同業賦能，將 B 端服務作爲主營業務收入來源，實現技術變現。

金融科技對銀行的賦能體現在三個方面：一是適應客戶消費習慣變遷，立足互聯網企業思 維開展線上業務，借助流量+場景等形式獲客，提供相應的産品和服務，尤其適用于疫情影響 下的非接觸式金融場景。二是運用大數據等技術構建算法和模型，依托用戶生命周期、行爲偏 好、資産負債以及外部征信、財稅等海量數據進行全面畫像和智能營銷，精准定位客戶需求， 提供個性化、定制化的解決方案，從而深度發掘存量客戶價值，優化經營效率與客戶體驗。三 是借助智能風控應對欺詐、反洗錢及違約等多類風險，構建長尾客戶信用體系，對中小微企業 和低收入消費金融客戶實現差異化定價和有效的風險管控，降低信用成本。

二、招商銀行：零售金融龍頭地位穩固，大財富管理體系定位確立

（一）零售金融同業領先，多次戰略轉型加固護城河

招商銀行是優質的股份行，業務結構多元，經營機制靈活，零售金融優勢明顯，盈利能力 和資産質量優異均位于同業領先水平。公司成立于 1987 年，截至目前已實現 A+H 兩地上市， 經營範圍以中國市場爲主，分銷網絡主要分布于中國大陸主要中心城市，以及香港、紐約、倫 敦、新加坡、盧森堡、悉尼等國際金融中心，持有商業銀行、金融租賃、基金管理、人壽保險、 境外投行等多項牌照，業務類型主要涵蓋各類批發及零售銀行産品和服務以及自營和代客進 行資金業務，産品與服務多元、創新能力突出。截至 2021 年三季度末，公司的總資産和營業 收入分別爲 8.92 萬億元和 2514.1 億元，年化 ROAA 和 ROAE 達 1.46%和 18.11%，不良率與 撥備覆蓋率分別爲 0.93%和 443.14%，無論是業務體量、盈利能力還是資産質量均位居行業前 列，同時在零售金融、輕型銀行、金融科技、財富管理等領域市場競爭力顯著，後續成長空間 可期。

招商銀行在零售金融領域護城河的形成受益于前瞻性的戰略引領和持久的戰略定力。縱 觀發展曆程，招商銀行的成立自帶靈活的經營機制和創新求變的精神，業務變革過程中對零售 金融主體地位的堅守貫徹始終，在客群、渠道、産品和品牌等方面形成了內生能力體系，逐步 脫離了同質化競爭的局面，爲開展集約化經營、深化輕型銀行轉型和打造大財富管理體系夯實 基礎。具體來看：1987 年，招商銀行成立于中國改革開放的最前沿–深圳蛇口， 是境內首家 完全由企業法人持股的股份制商業銀行，繼承“蛇口”創新基因，實行“行長負責制”和“六 能機制”，提升了公司的市場化程度，成爲後續一系列轉型創新的核心前提條件；1995 年和 1999 年，公司相繼推出了“一卡通”和“一網通”服務，率先布局銀行卡業務和網絡服務，實現零 售客戶的積累和對網點渠道限制的突破；2002 年，公司于上交所挂牌上市，同時發行了第一 張信用卡並創立金葵花理財，開始對客戶進行分層；2004-2005 年公司在馬蔚華行長的領導下 進行了“一次轉型”，正式提出要加快發展零售業務，並于 2006 年實現 H 股上市；2010 年， “二次轉型”開啓，致力于改變過去依靠規模增長、資本投入的外延粗放式經營模式，實現內 涵集約化經營，旨在降低資本消耗、提高貸款風險定價、控制財務成本、增加價值客戶、確保 風險可控；2013-2014 年，田惠宇接替馬蔚華擔任行長，爲應對經濟增速放緩，利率市場化以 及金融脫媒的影響，對“二次轉型”進行深化，推行“一體兩翼”戰略，以零售金融爲主體， 公司金融和同業金融爲兩翼，打造“輕型銀行”；2017 年，公司明確金融科技銀行定位，並于 2020 年提出構建大財富管理體系，輕型銀行轉型進入下半場，重在實現“質量、效益、規模”動 態均衡發展。

（二）治理結構良好，經營發展兼顧穩定性和創新求變精神

招行銀行治理結構較優，有利于公司在數次轉型中保持戰略定力並實現經營管理層面的 靈活性，對于公司零售金融優勢的形成以及業務模式的不斷創新起到至關重要的作用。通過對 股權結構的穿透，公司的第一大股東爲香港中央結算公司，但實際控制人爲招商局集團，直接 +間接持股比例近 3 成，股權結構長期穩定。招商局集團除了爲公司經營發展提供必要的資本 支持外，對公司經營管理幹預較少，僅就超出權限的重大決策事項通過股東大會進行表決，同 時通過組建全資子公司金融集團，對金融板塊實施統一管理，有效建立起金融與實業之間的風 險防火牆，從機制上防止大股東越位。此外，公司確立了“董事會領導下的行長負責制”，董 事會重點抓好戰略引領、風險管控和激勵約束工作，同時就日常經營管理對行長充分授權，行 長充分發揮敬業擔當精神，對事業和股東負責，合規不越權，與董事會形成良性互動。

（三）盈利質量優異，輕型銀行轉型成效顯著

1.經營業績和各項業務指標表現突出，資本內生增長動力強勁

公司的業績增速亮眼，抗周期屬性強勁，盈利質量優異。2021 年前三季度，公司實現營 業收入和歸母淨利潤 2514.1 億元和 936.15 億元，同比增長 13.54%和 22.21%，2015-2020 年 5 年 CAGR 爲 7.59%和 11.03%；總資産和總負債 8.92 萬億元和 8.12 萬億元，同比增長 10.63% 和 9.89%，2015-2020年5年CAGR爲 8.84%和 8.34%；ROAA和 ROAE分別爲 1.46%和 18.11%， 同比上升 0.14 和 1.11 個百分點，在 41 家上市銀行中均排名第 1。

公司的各項業務指標表現優于同業，經營韌性較強，對公司業績和盈利水平形成持續支撐。 具體來看，（1）息差處于較高水平，活期存款占比領先，負債端成本優勢顯著。2021 年前三季 度，公司的淨息差爲 2.48%，2021H1 的計息負債成本率爲 1.58%，兩項指標在 41 家上市銀行 均處于較優水平；6 月末活期存款占比達 66.4%，爲行業最高。（2）收入結構日益多元化，中 間業務貢獻度提升。2021 年前三季度，公司的中間業務手續費及傭金淨收入占營業收入比重 爲 30.12%，較 2020 年提升 2.76 個百分點。（3）資産質量優異，撥備計提充分，反哺利潤空間 較大，業績下行風險整體可控。截至 2021 年 9 月末，招商銀行的不良率和關注類貸款占比分 別爲 0.93%和 0.82%，撥備覆蓋率爲 443.14%，均位居行業前列。

得益于穩健優異的盈利能力，公司的資本內生動力強勁，能夠有效應對資本監管強化的影 響，爲信貸業務平穩增長打開空間。截至 2021 年 9 月末，公司的核心一級資本充足爲 12.31%， 核心一級資本（實收股本+資本公積+盈余公積+未分配利潤+一般風險准備+少數股東可計入部 分）中未分配利潤的貢獻度達 64.24%，且呈現持續上升態勢。針對系統重要性銀行附加資本 要求的影響，招商銀行的核心一級資本充足率遠高于第 3 組 8.25%的要求（最低核心一級資本 充足率+儲備資本+逆周期資本+附加資本），資本壓力整體較小，後續信貸投放仍有較大的增 長空間。

2.輕型銀行轉型成效顯著，杠杆經營依賴度減弱、資金使用效率持續優化

公司的輕型銀行轉型成效顯著，體現在對杠杆經營依賴程度減弱和資金使用效率持續優 化。依據杜邦分析，我們將公司 ROAE 拆解爲 ROAA 和權益乘數。公司的權益乘數處于近 5 年來的較低水平，但 ROAA 不斷改善，前三季度年化收益率達 1.44%，爲近 5 年來最高，說 明公司顯著受益于管理水平的提升和輕型銀行轉型的深化，逐步減少對杠杆經營和規模驅動 的業務模式的依賴，資金使用效率優化帶動盈利能力增強。2021 年前三季度，公司的稅前 RORAC 爲 28.1%，較 2020 年大幅回升。

3.零售金融盈利能力強勁，財富管理、信用卡、零售貸款等各項業務均保持同業領先

受益于一體兩翼戰略的支持，公司的零售金融業務已在客群、渠道、産品和品牌等多領域 形成內生能力體系，收入和利潤保持快速增長，盈利能力強勁。2021H1，公司零售業務累計實現營業收入和稅後利潤 902.13 億元和 405.85 億元，同比增長 14.51%和 19.87%，2015-2020 年 CAGR 爲 11.08%和 11.73%，高速增長態勢延續；零售板塊對整體營收和利潤的貢獻分別達到 53.46%和 53.17%，利潤率高達 44.98%。

基于兩大 APP 平台的數字化獲客與經營發力，進一步拓展零售客群和 AUM 增長空間， 鞏固零售業務基礎。客群增長方面，截至 2021 年 9 月末，招商銀行的零售客戶數量和 AUM 分別爲 1.69 億戶和 10.37 萬億元，較年初分別增長 6.96%和 16.02%，2015-2020 年 5 年 CAGR 爲 18.74%和 13.49%；2020 年，基于招商銀行 APP 和掌上生活 APP 的借記卡和信用卡數字化 獲客占比分別爲 19.98%和 62.82%。與此同時，公司還通過聚焦重點客群 MGM、深化公司融 合等方式強化獲客，促進零售客戶高質量增長。經營方面，公司不斷叠代優化數字化經營體系， 以 App 視角全新上線“用戶成長體系”，引入各類滿足客戶實際需求的金融與泛金融權益，打 通産品和渠道，讓客戶在“網點+App+場景生態”中享受更多公司提供的綜合化服務。2021H1， 招商銀行 App 和掌上生活 App 的 MAU 爲 1.05 億戶，19 個場景的 MAU 超過千萬；66 家分行開 通了城市專區，1734 個網點建立了線上店。截至 2021 年 6 月末，招商銀行 App 理財投資客戶 數 1563.92 萬戶，同比增長 29.17%，占全行理財投資客戶數的 94.84%；上半年理財投資銷售金額 6.12 萬億元，同比增長 26.85%，占全行理財投資銷售金額的 84.19%。

得益于完善的客戶分層體系和綜合化服務，公司的零售金融中高端客戶 aum 貢獻穩步增 加。從客戶分層來看，公司已經形成了大衆客戶—金葵花—鑽石客群—私人銀行多層次客戶體 系，並通過鏈式輸送和外部拓展等多種形式提升中高端客戶比重。截至 2021 年 9 月末，公司 金葵花及以上客戶數量和 aum 分別爲 354.79 萬戶和 8.53 萬億元，較年初分別增長 14.38%和 16.11%，2015-2020 年 5 年 CAGR 分別爲 13.49%和 14.52%，金葵花及以上客戶 aum 占零售客 戶 aum 比重高達 82.21%，戶均 aum 爲 240.39 萬元；私人銀行客戶數量和 aum 分別爲 11.71 萬 戶和 3.27 萬億元，較年初分別增長 17.14%和 17.69%，2015-2020 年 5 年 CAGR 分別爲 15.31% 和 17.25%，私人銀行客戶 aum 占零售客戶 aum 比重爲 31.48%，戶均 aum 爲 2788.45 萬元。

客戶數量和 AUM 的積累與精耕細作爲公司的零售金融業務帶來了靓麗的業績表現。從業 務結構上看，零售利息和非息收入均實現持續增長，零售貸款利息收入依舊是主要來源，財富 管理和支付清算等非息收入比重也在不斷提升，收入結構愈發多元化、輕型化。2021H1，公司 的零售業務利息淨收入爲 567.74 億元，同比增長 9.64%，2015-2020 年 5 年 CAGR 爲 10.51%， 占零售金融營收比重爲 63.62%；非息收入 324.72 億元，同比增長 25.78%，2015-2020 年 5 年 CAGR 爲 14.42%，占零售金融營收比重爲 36.38%。

以代銷業務爲核心的財富管理業績持續釋放。2021H1，公司財富管理手續費及傭金收入 188.93 億元，同比增長 32.60%，遠超 2015-2020 年 5 年 CAGR（8.63%），對零售金融手續費 及傭金收入的貢獻達 60.01%；代理服務手續費及傭金收入 151.73 億元，同比增長 40.36%， 2015-2020 年 5 年 CAGR 爲 6.44%，占公司整體手續費及傭金收入比重爲 27.09%。

信用卡貸款與交易規模同業領先，不良風險逐步釋放。2021H1，公司的信用卡業務利息淨 收入和非息收入分別爲 284.25 億元和 132.37 億元，同比增長 0.17%和 5.09%，2015-2020 年 5 年 CAGR 分別爲 16.08%和 22.22%，收入增速有所放緩，預計與居民消費偏弱有關，需求有待 進一步釋放；信用卡貸款余額和交易余額分別爲 7466.06 億元和 4.34 萬億元，業務體量同業領 先。近年來，信用卡業務向“平穩、低波動”的經營模式轉型，資産質量保持優異，共債風險 減弱，不良率降至行業較低水平。截至 2021 年 6 月末，公司信用卡不良率爲 1.58%，處于曆史和同業偏低水平。

4.批發金融“兩翼”支撐零售端優勢鞏固， 特色鮮明

公司的批發金融特色化明顯，兩翼持續發力。2021H1，公司批發金融業務營業收入和稅前 利潤分別爲 698.96 億元和 319.79 億元，同比增長 11.06%和 21.74%，2015-2020 年 5 年 CAGR 爲 3.32%和 7.81%，利潤率達 45.75%，已經持續超越零售金融業務條線；其中，利息淨收入 429.62 億元，同比增長 10.48%，占批發金融營收比重 61.47%，仍是主要收入來源；非息收入 269.34 億元，同比增長 11.99%，占批發金融業務營收比重 38.22%，增速高于利息淨收入且貢 獻度逐年提升，發展潛力巨大。

批發金融“兩翼”能夠通過沉澱存款形式爲零售金融提供低成本負債支持，同時在獲客、 資産和産品等領域開展協同，進一步鞏固零售金融核心優勢。依據公司 2021 年半年報披露， 批發金融業務收入中通過內部資金轉移定價機制獲取的利息淨收入占比達 76.75%，分部負債 占集團負債比重超過 6 成；截至 2021 年 6 月末，公司的對公存款占公司整體存款比重 64.14%， 對公活期存款占對公存款比重 63.96%；平均存款成本率 1.57%。與此同時，公司采取公私融 合形式與零售金融開展高效協同，通過代發工資、商務卡和養老金等系列服務幫助零售金融條 線獲客。資産與産品層面，公司的理財業務規模穩步提升，協同投資銀行和托管業務，持續爲 零售財富管理業務提供優質的産品和基礎資産來源，實現大財富管理—資産管理—投資銀行 價值鏈的有效傳導。截至 2021 年 9 月末，招銀理財管理的理財産品余額 2.79 萬億元，較上年 末增長 13.88%，其中，新産品余額 2.41 萬億元，占理財産品余額的 86.38%，6 月末的托管余 額達 18.23 萬億元，投資品種覆蓋國內主要貨幣市場工具、債券、股票、股權、非標、大宗商 品及衍生品等，有利于滿足客戶多元化的資産配置需求，爲零售 AUM 增長發揮基石作用。

2. 非息業務：考慮到財富管理業務的快速發展，中間業務延續高增，持續增厚非息收入 空間。

公司在批發金融領域重點聚焦核心客戶開展投商行一體化服務，深耕存量，同時借助資金 鏈延伸至整個生態圈，多方位增厚收入空間。投商行一體化層面，公司聚焦戰略客戶，在傳統 信貸支持的基礎上，通過股權直投、理財資金出資、自營投資、票據融資、債券承銷等方式， 滿足公司客戶全方位、多層次的金融需求，實現客戶融資總量的快速增長。2021H1，公司戰略 客戶數量達 7111 戶，公司主要爲客戶融資總量 FPA 達 4.6 萬億元。其中，傳統融資和非傳統 融資余額分別爲 2.43 萬億元和 2.17 萬億元。與此同時，公司將供應鏈業務的“全國做一家”模 式升級爲“全國服務一家”模式，聚焦核心企業上下遊融資需求，提供涵蓋保理、信用證、票據 等多樣化的供應鏈金融服務，解決産業鏈上中小企業融資難、融資貴的問題。2020 年末公司 供應鏈服務 80 家核心企業，拓展 5120 家供應商，並爲其中 4000 家供應商提供了融資支持， 2020H1 核心客戶及其上下遊供應鏈客戶同比分別增長 98.22%和 150.36%。

（四）大財富管理體系+金融科技打開新的成長空間

1.大財富管理體系建設輪廓初顯，代銷與私人銀行業務優勢突出

大財富管理體系作爲公司的工作主線和戰略支點，成爲探索盈利模式變革、推動 AUM 和 財富管理手續費及傭金收入增長的核心路徑。依據招商銀行 2020 年年報，公司提出要將打造 大財富管理體系作爲工作主線。結合官網信息披露，大財富管理體系可以解讀爲以客戶爲中心， 深耕客戶資産負債表，借助開放思維和平台，整合公司內外部資源提供一站式金融服務，讓客 戶資金和資産在招行的平台上對接、流動、留存，形成資金供給、資金管理、資金融通相互作 用的生態圈，強化“飛輪效應”，更好地爲客戶創造價值。

立足零售金融領域長期優勢以及“一體兩翼”戰略的持續深化，公司在構建大財富管理體 系層面已具備深厚基礎，輪廓初顯。公司目前的在財富管理體系建設方面的成果主要體現在拓 展“大客群”、搭建“大平台”（即打造經營朋友圈）、構建“大生態”（即使各板塊良性循 環起來）等三個維度，旨在從賣方服務向買方服務轉型，做全市場的産品采購專家和資産配置專家。

從經營成果來看，招商銀行不僅在代銷領域優勢明顯，私人銀行業務的體量也保持龍頭地 位，促進了公司零售業務盈利水平提升和輕資本收入的增加，爲招商銀行拓寬業務發展空間、 降低業績周期性提供強有力的支撐。截至 2021 年 9 月末，公司的股票+混合公募基金保有規模 爲 7307 億元，行業排名第一，非貨幣市場公募基金保有規模 7810 億元，行業排名第二。此 外，依據中銀協發布的《中國私人銀行發展報告（2020）暨中國財富管理行業風險管理白皮書》， 2019 年招商銀行的私行客戶數、AUM 和人均 AUM 均位列市場第 1。

2.金融科技銀行定位助力輕型銀行戰略深化，投入加大、成效顯現

招商銀行于 2017 年明確金融科技銀行定位，作爲“輕型銀行”戰略的深化。公司旨在通 過對標金融科技企業，在理念和方法上作出根本性轉變，推動自身經營模式的轉型，讓金融科 技成爲戰略轉型下半場的“核動力”。依據 2017 年年報信息披露，公司的金融科技轉型涉及 金融科技基礎能力、零售金融、批發金融和客戶體驗四個方面，重點圍繞“提升客戶體驗”這條 主線，實現動能轉換，借助科技的力量尋求效率、成本、風險的最佳平衡，把輕管理、輕運營 做到極致，真正實現“輕型銀行”。

招商銀行的金融科技投入力度持續增強，成效逐步顯現，體現在數字化經營、獲客和 aum 增長、降本增效和優化客戶體驗等多個領域。具體來看：

（1）資金和人才投入持續加大，金融科技創新項目成果顯著，爲數字化轉型和金融科技 銀行打造保駕護航。資金層面，信息科技投入占營業收入處于較高水平。2021H1，招商銀行的 信息科技投入金額爲 50.55 億元，占營業收入比重 3.26%，依據公司章程全年投入占營業收入 比重會超過 3.5%；人才層面，重點引進銀行無法內生的、短期內無法培養的高端、稀缺或跨 界人才，同時建立金融科技人才內生培養體系，使業務人員具有數字化思維，能夠以數據驅動 産品創新與運營，2021H1 研發人員達 9279 人；技術創新層面，截至 2021 年 6 月末，全行累 計立項金融科技創新項目 2298 個，累計上線項目 1724 個，金融科技創新項目基金已成爲全行 新模式的孵化器、推進器，聚焦 C 端生態建設、B 端生態建設、數字化經營、數字化管理、科 技基礎設施、創新孵化等六大方向。

（2）線上化經營成效突出，尤其是在獲客和場景建設方面。截至 2021 年 6 月末，招商銀 行 App 和掌上生活 App 的用戶數分別爲 1.58 和 1.17 億戶，累計 MAU 達 1.05 億戶，2020 年全 年借記卡和信用卡數字化獲客占比 19.98%和 62.82%。此外，兩大 App 持續深耕金融場景與泛 金融場景，聚焦産品升級，強化用戶與場景連接。2021H1 招商銀行 App 和掌上生活 App 中 19 個場景的 MAU 超過千萬，2020 年上半年招商銀行 App 金融場景使用率和非金融場景使用率 分別達 85.11%和 58.52%，掌上生活 App 金融場景使用率和非金融場景使用率分別達 76.74%和 72.70%，高頻率泛金融生活場景的拓展帶來了更高的數字化獲客水平和用戶增長空間，也爲優 化客戶體驗、增強客戶黏性提供有效路徑。

（3）重視數字化管理和基礎設施打造，全方位支持核心業務開展。招商銀行已經在客戶 體驗領域打造“風鈴系統”並設置監測指標，同時強化客服智能化、中後台操作自動化和數字 化智能風控水平，促進數字化管理能力和效率全面提升。此外，公司在雲計算、人工智能、技 術中台和數據中台等層面構建面向未來的基礎設施能力。數字化管理和基礎設施能力強化有 利于公司的費用成本管控效率提升。2021H1，公司的成本收入比爲 27.95%，降至 30%以下。

三、估值溢價延續，未來仍有提升空間

盈利預測

關鍵假設如下：

1. 存貸款業務：受益政策加碼托底宏觀經濟、助力信貸穩增長的影響，疊加公司通過留 存利潤、永續債等形式補充資本，公司生息資産預計維持穩健增長；LPR 重定價效應弱于 2019-2020 年，疊加負債端結構和成本優化、招行活期存款占比較高、優勢顯著， 淨息差會有下行但幅度有限。

2. 非息業務：考慮到財富管理業務的快速發展，中間業務延續高增，持續增厚非息收入 空間。

3. 成本：中長期來看成本收入比會延續改善態勢，同時撥備處于較高水平，考慮到資管 新規過渡期結束以及招商銀行多配置低風險優質資産，信用成本預計維持較低水平， 減值計提力度偏弱。

依據上述假設，我們測算 2021-2023 年公司營收分別爲 3274.2、3705.12、4219.28 億元， 同比增長 12.72%、13.16%和 13.88%；歸母淨利潤分別爲 1183.86、1380.91、1623.31 億元，同 比增長 21.62%、16.64%、17.55%；ROAE 爲 16.79%、17.12%和 17.81%。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關信息，請參閱報告原文。）

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