策略摘要
原油：總體而言，在俄烏沖突的大背景下，美國原油與成品油出口一定程度緩和了市場缺口，但在歐盟制裁兌現後，SPR不足以支撐美國原油出口增長，因此需要消耗商業庫存儲備。
核心觀點
市場分析
全球石油庫存維持低位，中美原油庫存出現分化：從顯性庫存中可以看出今年以來全球石油庫存去化力度大于季節性，但自今年6月份以來出現了反季節性累庫存。而從地區來看，主要是美國原油與成品油庫存反季節性增加，其他地區庫存則沒有太大異動。而從衛星庫存來看，全球原油庫存在6月份之後的去化較爲顯著，結合顯性庫存指標，可以看出這輪去庫主要體現在非美地區，尤其是中國原油庫存在近期的去化速度明顯加快，主要得益于民營煉廠開工率在三季度開始快速回升。
美國通過增加成品油出口成爲全球邊際供給者：今年以來美國成品油出口大幅增加，成品油淨出口量增加約90萬桶/日，出口增量來源是煉廠産量增加以及國內庫存消耗（去庫力度弱于2021年但遠高于5年曆史同期）因此，從原油與成品油總體平衡表情況來看，今年1至7月，美國相對于2021年供需基本面偏寬松，但相對于5年曆史同期仍舊是相對偏緊，美國通過大幅增加成品油出口量的方式實現了全球邊際供給者的角色，但如果沒有拜登政府100萬桶/日的抛儲，美國的供需基本面要比目前情況要緊張得多，具體將表現爲原油與成品油商儲更大的去化力度。
俄烏沖突改變全球石油貿易流向：在伊核談判難以達成的前提下，疊加當前限産聯盟增産困難，歐盟未來較爲容易實施俄油替代計劃的是：歐洲進一步擴大美國原油進口量，而中國印度加大俄油采購減少中東原油采購，日韓等國減少美國進口增加中東進口。但目前尚不能確定中印能否將150萬桶/日的俄油全部吸收，如果不能完全吸收將會在全球範圍內産生硬缺口，需要靠庫存來填補缺口。
策略
中性，宏觀因素導致市場波動加大，暫觀望，關注四季度布倫特與柴油正套機會
風險
下行風險：俄烏局勢緩和，伊朗核談出現重大進展
1 全球石油庫存維持低位，中美原油庫存出現分化
石油庫存是基本面研究中最爲關鍵的指標之一，通過庫存的絕對水平與變化趨勢可以判斷石油市場當前與未來的供需情況，尤其是高頻庫存數據，是分析石油基本面的重要一環。各大機構爲了提前獲取EIA周度庫存數據，多年以前就開始使用高科技手段如衛星遙感、紅外線、無人機拍攝等方式監測庫存數據，從而捕獲蘊含其中的交易機會。
當前的石油庫存分爲顯性庫存與隱性庫存，其中顯性庫存爲各大官方機構定期發布的庫存數據，如EIA每周四發布的周度庫存數據。顯性庫存通常免費發布，可獲取性強也相對權威，數據通常覆蓋某一個國家或地區。隱性庫存數據包括各大科技公司檢測的衛星原油庫存、浮倉庫存以及部分基于調研等非公開方式獲取的庫存數據。這部分庫存通常需要付費使用，數據通常覆蓋全球，相對顯性庫存有更爲精細的顆粒度。
在我們的顯性庫存指標中，包含了EIA公布的美國庫存、PAJ日本庫存、EI新加坡庫存、GI西北歐庫存、Platts富查伊拉庫存在內5個地區的原油成品油庫存，其中美國石油庫存的體量最大。此外，還可以用庫存儲存的品種劃分爲原油或成品油庫存。也可以按照儲存方式分爲陸上儲罐庫存與海上浮倉庫存。還可以按照儲存油品的性質分爲商業儲備庫存與戰略儲備庫存。
從顯性庫存中可以看出今年以來全球石油庫存去化力度大于季節性，但自今年6月份以來出現了反季節性累庫存。而從地區來看，主要是美國原油與成品油庫存反季節性增加，其他地區庫存則沒有出現異動。
而從衛星庫存來看，全球原油庫存在6月份之後的去化較爲顯著，結合顯性庫存指標，可以看出這輪去庫主要體現在非美地區，尤其是中國原油庫存在近期的去化速度明顯加快，主要得益于民營煉廠開工率在三季度開始快速回升。
2 美國通過增加成品油出口成爲全球邊際供給者
美國原油淨進口並未顯著下降，SPR更多轉化爲煉廠加工量
通過EIA周度數據可以看出，美國1至7月原油淨進口量僅增加了14萬桶/日，雖然原油出口增加但同時進口也增加了，從總量來看對非美地區的原油供應並沒有太大貢獻，美國政府自3月份以來抛售的約1.2億桶戰略儲備原油更多轉化爲煉廠原油加工量，而原油商業儲備自年初以來基本持穩，相較于過去5年1至7月少累庫約500萬桶，相當于今年以來美國增産的原油産量（同比增約80萬桶/日）與抛售的戰儲庫存用于填補了2021年同期的供需缺口（去年1至7月大幅去庫約4600萬桶）以及煉廠原油加工量（同比增約100萬桶），綜合下來雖然拜登抛儲使得美國原油市場上半年沒出現顯著的供需缺口，但也沒有對非美市場提供額外的原油出口增量，從原油角度，美國原油戰略儲備並沒有成爲全球市場的邊際供給提供者。
美國成品油出口大幅增加，把原油轉化至成品油輸出至國外
今年以來美國成品油出口大幅增加，成品油淨出口量增加約90萬桶/日，出口增量來源是煉廠産量增加以及國內庫存消耗（去庫力度弱于2021年但遠高于5年曆史同期）因此，從原油與成品油總體平衡表情況來看，今年1至7月，美國相對于2021年供需基本面偏寬松，但相對于5年曆史同期仍舊是相對偏緊，美國通過大幅增加成品油出口量的方式實現了全球邊際供給者的角色，但如果沒有拜登政府100萬桶/日的抛儲，美國的供需基本面要比目前情況要緊張得多，具體將表現爲原油與成品油商儲更大的去化力度。
美國三季度原油與成品油去庫力度有所放緩，成品油消費或出現問題
從庫存數據上看，今年6到7月兩月美國不管是原油與成品油去庫力度顯著放緩，甚至出現反季節性累庫，從EIA數據來看，原油累庫存主要是中西部煉廠以及西海岸煉廠開工率下滑導致。而成品油反季節性累庫可能與美國國內成品油消費疲軟有關，雖然當前市場對于美國汽油表觀消費數據是否出現誤差的爭議很大，但是因爲成品油淨出口並未發生顯著變化，因此由庫存倒推最可能的情況就是三季度開始美國國內成品油消費出現問題，導致其季節性消費力度不及預期。
3 俄烏沖突改變全球石油貿易流向
俄羅斯原油與成品油出口總量並未出現顯著下降，但貿易流向改變
從Kpler提供的船期數據來看，由于歐盟制裁中的石油禁運與保險禁令尚未生效，當前俄羅斯石油出口總量並未發生較大變化，其中原油與汽柴油出口基本持穩，只有VGO與燃料油等重質組分出口出現了20至30萬桶/日的下降，俄烏沖突目前主要影響的是俄羅斯石油的貿易流向發生改變，主要體現在如俄羅斯原油對歐日韓出口減少，對印度中國出口顯著增加；另外在燃料油方面，俄羅斯減少了對美國的VGO出口，增加了中東與亞洲國家的燃料油出口。
補庫存疊加替換俄羅斯原油進口，歐洲原油進口顯著增長
俄烏沖突以來，歐洲原油進口顯著增加，從沖突前1020萬桶/日增加至7月的1080萬桶/日，目前進口增加較多的地區來自西非、美國以及北海等地。就目前來看，歐洲當前仍有近180萬桶/日的俄羅斯原油進口量，按照歐盟淘汰90％俄羅斯原油的表態以及部分國家豁免，如果制裁完全兌現仍然需要淘汰約150萬桶/日。在伊核談判難以達成的前提下，疊加當前限産聯盟增産困難，我們認爲未來較爲容易實施俄油替代計劃的是：歐洲進一步擴大美國原油進口量，而中國印度加大俄油采購減少中東原油采購，日韓等國減少美國進口增加中東進口。但目前尚不能確定中印能否將150萬桶/日的俄油全部吸收，如果不能完全吸收將會在全球範圍內産生硬缺口，需要靠庫存來填補缺口。
本文源自華泰期貨研究院