（報告出品方：中信證券）
公司概況：國內領先的精密連接器制造商，汽車連接器開啓第二階段成長
曆史沿革：深耕高頻高速連接器及周邊，從消費電子拓展至智能汽車
公司是國內領先的微型射頻連接器廠商，十余年來深耕高頻高速連接器及周邊，從消 費電子拓展至智能汽車。公司成立于 2006 年，長期從事高頻高速連接器及周邊業務，近 年來由消費電子拓往智能汽車，打開第二成長曲線。我們認爲，公司的發展曆程主要分爲 以下三個階段：
——2006-2012 年：起步初期，深耕消費電子連接器業務。2006 年 11 月，公司前身 電連有限由林德英、任俊江在深圳出資設立；公司 RF 測試連接器量産，進入中興、TCL 供應鏈；2009 年，公司精密 RF 同軸連接器量産並成功取得專利；公司先後導入聯想、華 爲、OPPO、vivo 供應鏈，RF 同軸連接器演進到第 IV 代（嵌合高度 1.2mm）。
——2013-2016 年：受益智能手機起量而快速成長，橫向布局汽車連接器業務。2013- 2014 年，公司開始研發通用同軸連接器，進入汽車連接器領域，先後進入小米、三星手 機供應鏈；2015-2016 年，公司微型射頻測試連接器和微型射頻同軸連接器叠代至第 V/VI 代，嵌合高度降至 0.7/0.8mm，布局車載智能物聯高清影像的各類防水産品。這一階段公 司業績直接受益下遊智能手機客戶的需求而快速起量，營收由 2013 年的 4.69 億元增長至 2016 年的 13.92 億元，CAGR 達 43.73%。
——2017 年至今：汽車連接器業務逐步成熟，積極並購實現外延式發展。2017 年， 公司于深交所創業板上市，此後通過並購持續拓寬業務布局，實現外延式發展；2018 年， 公司收購並控股恒赫鼎富 60%股份，正式切入 FPC 業務，同年應用于汽車影像系統的 HSD 密封連接器研發項目完成樣品試制；2019 年，公司汽車低損高頻線纜連接器小批量交付 客戶，開始布局千兆以太網的各類高速智能連接器産品開發；2020 年汽車連接器向吉利、 長城、比亞迪、長安等國內主流自主品牌汽車廠商大規模出貨，車載業務營收貢獻首次破 億元，多通道車載千兆以太網連接器及線束項目進入中試階段；2021 年，公司汽車用板 對板連接器進入小試階段，同年收購深圳愛默斯 51%股權，加碼 POGO PIN 連接器業務 能力；2022 年，公司公告擬收購 FTDI 控股權，延伸 USB 橋接芯片設計能力。2021 年， 公司實現營業收入約 32.46 億元，同比+25.2%；歸母淨利潤約 3.72 億元，同比+38.27%， 其中汽車連接器業務收入 3.12 億元（同比+236.21%），營收占比爲 9.62%。
主營業務：2021 年手機/汽車/其他領域占比約 6:1:3，汽車領域高成長
主營産品：圍繞微型電連接器及互連系統廣泛布局，我們估算 2021 年手機/汽車/其他 領域營收占比分別約 6:1:3，預計 2025 年有望達 1:1:1。連接器是連接兩個有源設備以傳 輸電流或信號的裝置，按照傳輸介質不同可分爲電連接器、微波射頻連接器（高頻電連接 器的一種，主要用于微波傳輸電路的連接）、光連接器等。公司自成立以來始終圍繞高頻、 高速、高質量的信號傳輸技術布局微波射頻連接器相關業務，主要産品包含汽車連接器、 工控連接器、消費電子連接器（含射頻同軸連接器及線纜、BTB 連接器、軟板等）及電磁 兼容件等周邊産品。其中消費電子連接器業務是公司營收和利潤之基石，十余年來支持公 司持續經營發展。得益于在消費電子連接器業務上的技術工藝積累和制造經驗，近年來公 司將業務板塊橫向拓展至工藝流程相似的汽車連接器及工控連接器産品（均包含沖壓、注 塑及組裝等環節），實現了較強的交付能力及成本控制能力。2021 年，公司實現營業收入 32.5億元，綜合毛利率爲32.05%，我們估算其中手機、汽車、其他領域營收占比約爲6:1:3。 預計未來汽車、工控、可穿戴設備等板塊成長迅速，其中汽車板塊 2022-2025 年均營收增 速有望超過+40%。我們預計 2025 年公司手機、汽車、其他領域營收占比可達 1:1:1，汽 車板塊占比大幅提升。
——汽車電子板塊：2021 年營收占比 9.62%，毛利率 38.94%，布局高頻高速類連接 器産品，爲公司未來最大增量看點。公司産品覆蓋全部四類汽車高頻高速連接器（FAKRA、 Mini-FAKRA、HSD、以太網），並可提供應用于細分領域的 HD Camera、激光雷達、車 載 USB 系列産品。客戶方面，公司率先導入國內自主品牌車企（長城、長安、吉利、比 亞迪、奇瑞等），並以此爲基礎持續導入國産新勢力品牌理想、哪吒、零跑等、華爲系極 狐、問界等，未來有望導入合資和外資車企。2021 年，公司汽車連接器業務收入 3.12 億 元，同比增長 236%。在汽車智能化趨勢下，公司將積極把握汽車高頻高速連接器國産替 代窗口期，加速導入國産品牌客戶，鞏固行業龍頭地位，板塊營收有望高速增長，成爲公 司未來最大增量看點。
——其他業務板塊：2021 年營收約 10.5 億元，毛利率約 23%，後續看點在于軟板業 務拓展汽車及可穿戴設備等領域，BTB 連接器隨毫米波方案滲透放量並拓展應用領域。1） 軟板：公司産品包括 PI、LCP、MPI 多種基材 FPC，2021 年實現營收 3.86 億元，已導入 谷歌可穿戴産品及京東方等大客戶，預計後續公司軟板業務有望拓展至新能源汽車及可穿 戴設備領域。2）BTB 連接器：我們估算 2021 年營收約 4500 萬元。公司射頻 BTB 産品 與芯片廠商深度綁定，未來有望導入筆電、路由器、可穿戴設備等更多領域，提升營收規 模並改善盈利水平。3）工控及物聯網領域：産品主要包括服務器用 Omni EdgeASM 高速 線纜組件、物聯網終端用超低頻天線及其他工業類連接器等，服務器用 Sliver 系列高速線 纜組件已進入中試階段（截至 2021 年末），我們估算 2021 年營收約 3 億元。4）天線及 代工：公司可提供主天線、分集天線、GPS 天線、Wi-Fi/BT 天線等各種內置及外置天線， 我們估算 2021 年營收約 2.5 億元。我們預計公司有望持續受益于高速數據傳輸、工業物 聯網等技術應用的持續發展，以及在工業及物聯網端産品線的逐步拓展。
客戶資源：消費電子端覆蓋安卓所有頭部品牌，汽車端快速突破自主品牌與新勢力車 廠。消費電子板塊，公司覆蓋安卓端智能手機所有頭部品牌，成爲小米、華爲、榮耀、OPPO、 步步高、三星、中興等全球知名智能手機企業的核心供應商，並已進入聞泰通訊、華勤通 訊、龍旗科技等國內知名智能手機設計公司的供應鏈，此外公司軟板業務已導入谷歌可穿 戴産品及京東方等大客戶；汽車板塊，公司整車客戶近 30 家，率先于國內前十的自主品 牌車企取得突破，持續導入新勢力和華爲系品牌。目前公司傳統車企客戶包括長城、長安、 吉利、比亞迪、奇瑞等，並已通過廣汽、上汽、一汽等品牌認證；新勢力品牌客戶包括理 想、哪吒、零跑、威馬等，以及華爲系客戶包括極狐、問界等。未來公司客戶將持續拓展， 有望陸續導入合資車企和外資車企。
成長邏輯：中短期看汽車連接器的高速成長，長期對標安費諾橫向拓展
展望未來，我們認爲公司的消費電子板塊需求穩定，是穩定盈利的基本盤；中短期受 益于汽車智能化趨勢下的高頻高速連接器國産化需求，預計公司的車載高頻高速連接器將 打開第二成長曲線；中長期看，連接器行業國産替代空間巨大，公司業務持續多元化發展， 有望中長期成長爲“中國的安費諾”。
1、中短期邏輯：車載高頻高速連接器打開公司第二成長曲線
行業現狀：汽車智能化下，消費電子大廠紛紛跨行入局，把握寶貴先行者發展窗口期。 當前汽車行業正在經曆重大變革，智能汽車有望成爲繼 PC、手機後的新一代互聯網入口。 隨著汽車的定位從交通工具向移動智能終端轉變，汽車産業鏈的價值分配體系也將重構。 由于智能汽車的新增部件與消費電子供應鏈具備較強重疊性，許多消費電子公司開始布局汽車領域，如長盈精密、立訊精密、東山精密等。消費電子行業已經經過充分競爭，目前 市場上的龍頭公司在生産工藝、制造水平、質量及成本管控等方面具備深厚的經驗積累， 有助于其快速切入汽車領域，電連技術即爲此類公司。此外，汽車領域對産品質量要求更 高，需要經過嚴格的認證，客戶粘性較強，一旦進入後被替換的可能相對較低，先進入的 公司往往享有較強的先發優勢。
聚焦公司：積極把握汽車高頻高速連接器國産替代窗口期，打開公司第二成長曲線。 在新能源汽車高景氣度以及智能化趨勢加速的背景下，高頻高速連接器需求確定性極高； 目前國內自主品牌車廠面臨國外一線連接器廠商訂單量激增、産能不足以滿足大量的定制 化需求的現狀，給國內連接器廠商帶來了寶貴的發展窗口期。高頻高速連接器更注重結構 設計、整車廠定制化需求高（要求廠商具備 know-how 能力），因此在國産替代窗口期， 整車廠往往會傾向于將具有一定設計和生産經驗的廠商納入供應鏈。公司在汽車領域布局 較早，相較國內友商先發優勢明顯，技術積累深厚。我們認爲，中短期內，隨加速客戶拓 展、産能陸續釋放以及生産自動化水平持續提高，公司將積極把握行業發展機遇，有望在 窗口期迅速擴大營收、提高市場占有率，打開第二成長曲線。我們預計 2022 年公司車載 業務營收占比可達 15%+，2024 年有望提升至 30%+，2021-2024 年營收 CAGR 超 70%。 其他板塊方面，工控連接器有望受益于高速數據傳輸、工業物聯網等技術應用的持續發展 以及産品線開拓穩步增長；考慮到以智能手機爲代表的消費電子産品換機周期延長，我們 預計公司射頻連接器及線纜連接器、電磁兼容件等傳統主業有望平穩發展，BTB 連接器未 來看點在于 5G 毫米波滲透與筆電、路由器等非手機消費電子領域端的應用拓展，軟板則 有望持續受益于與 LCP 天線産品協同以及可穿戴、新能源汽車等非手機領域客戶的拓展。
2、長期邏輯：國産替代空間巨大，多元化發展成爲“中國的安費諾”
長期行業邏輯：連接器行業市場大、增速穩，國産替代趨勢明朗。連接器行業增速穩、 空間大。據 Research and Markets，2021 年全球連接器行業市場空間達 641.9 億美元， 預計 2026 年有望增長至 858.4 億美元，5 年 CAGR 達 6%。整體而言，國內連接器市場 的供需在一定程度上存在錯配。需求端，國內目前已成爲全球連接器最大區域市場，2019 年占全球 31.4%的市場份額。供給端，目前連接器行業第一梯隊玩家以泰科電子(TE Connectivity)、安費諾(Amphenol)、莫仕(Molex)等爲代表的大型跨國連接器廠商爲主，廣泛布局工業、服務器、汽車等市場；第二梯隊主要是以日本壓著端子(JST)、廣濑電機(Hirose) 等爲代表的日本企業和以鴻海精密爲代表的台資企業爲主，在電腦及外設領域占據一定優 勢；第三梯隊以立訊精密、得潤電子、電連技術爲代表，其連接器産品在智能手機、平板 電腦、家用電器等細分下遊領域占據一定競爭優勢，但整體份額較低，且優勢領域集中于 3C 領域相對單一。隨著我國新能源汽車領域的快速發展以及本土造車新勢力崛起，少數 龍頭廠商（如中航光電、瑞可達、電連技術等）積極布局汽車連接器，已在汽車高壓/高頻 高速連接器領域形成一定的競爭力，可與海外龍頭同台競爭。展望未來，我們看好國産廠 商以新能源汽車、工控物聯網等非傳統應用領域爲契機，持續替代海外龍頭廠商份額。
長期公司邏輯：複刻海外龍頭發展路徑，業務持續多元化、均衡化發展，看好公司成 長爲“中國的安費諾”。安費諾成立于 1932 年，是全球最大的連接器制造商之一。回顧安 費諾近年發展，我們發現通過並購推動業務多元化發展是其快速成長的核心動力之一。據 芯三板微信公衆號，安費諾近十幾年收購了 9 家汽車領域的公司、11 家通信領域的公司、 10 家工業領域的公司以及 4 家航天航空領域的公司（截至 2021 年底，不完全統計）。在 積極的收購推動下，安費諾的業務結構亦呈多元化發展：2005 年，安費諾下遊主要分布 在通訊、工業及汽車、商用航天及軍事三大行業，營收占比分別爲 51%/25%/24%；截至 2021 年，安費諾主要業務已拓展至寬帶通信、信息技術及數據通信、移動網絡、移動設 備等多領域，更加均衡的業務結構幫助安費諾獲得持續穩定的成長動力。目前，安費諾相較于連接器龍頭泰科電子的營業收入比值已由2005年的14.11%提升至2020年的57.62%， 與行業 TOP 1 的差距持續縮小。我們認爲，公司近年來的戰略布局與安費諾有相似之處： （1）內生發展促進業務多元化：公司此前主要聚焦消費電子中的智能手機領域，自 2014 年以來布局汽車連接器市場，近年來亦積極布局工控、物聯網等多領域産品。截至 2021 年，車載、工控板塊營收占比均近 10%，看好後續公司在車載、工控、通信等板塊的持續 布局。（2）外延並購快速補齊細分領域能力：2018 年以來，公司加速橫向拓展，相繼收 購恒赫鼎富 60%股權（2018 年 10 月，拓展 FPC 軟硬板及相關表面組裝技術）、參股南京 銳瑪（2019 年 4 月，加碼毫米波與太赫茲領域）、收購深圳愛默斯 51%股權（2021 年 10 月，強化 PogoPin 連接器生産能力）、擬收購 FTDI（2022 年 6 月，加碼 USB 橋接芯片， 加速布局海外業務）。中長期維度下，公司內生增長+外延拓展雙管齊下，業務結構預計將 持續朝多元化、均衡化發展，後續有望打造平台型精密連接器制造商，成爲“中國的安費 諾”。
股權結構：陳育宣夫婦穩定控股 30%+，股權激勵凝聚人心
董事長夫婦合計控股 30.62%，董事長陳育宣先生行業經驗豐富，有助于戰略制定遠 矚高瞻。截至 2022 年一季報，董事長陳育宣先生持有公司 20.41%股份，其妻子林德英女 士持有公司 10.21%股份，二者爲一致行動人，合計持有公司股份達 30.6%。陳育宣先生 在電子元器件行業從業近 40 年，目前任深圳市連接器行業協會副會長，具有豐富的研發、 生産和銷售經驗，有助公司在戰略布局上把握正確航向。此外，公司創業合夥人兼前任董 事任俊江先生持股 7.10%；戰略投資人朱義龍先生持股5.00%；陳育宣外甥朱旭持股 1.44%； 林德英外甥潘曉輝持股 1.28%。子公司方面，恒赫鼎富爲公司最大子公司，主要經營軟板、 軟硬結合板和 LCP 産品，同時具備卷對卷的制程産能及較高的 SMT 制程能力，協助電連 技術開發 BTB 類連接器産品，2021 年實現營業收入 4.73 億元，實現淨利潤 1776 萬元。
近年來公司積極采取激勵措施，凝聚團隊戰鬥力。2020 年公司推出第一期員工持股 計劃，該計劃實際持股規模爲 580 萬股，占總股本 1.38%，參與對象包括公司（含控股子 公司）的董事（不含獨立董事）、監事、高級管理人員及核心員工，總人數共計不超過 176 人，購買回購股票的價格爲 19.49 元/股，第一個鎖定期已于 2021 年 12 月 24 日屆滿。2022 年公司推出限制性股票激勵計劃，限制性股票數量 504.5 萬股（首次授予的限制性股票數 量爲 441.6 萬股，預留授予的限制性股票數量爲 62.9 萬股），占總股本 1.2%，第一類限 制性股票授予價格爲 18.65 元/股，第二類爲 26.25 元/股，鎖定期 12 個月，激勵對象總計 227 人，包括在公司（含子公司）任職的董事、高級管理人員及核心骨幹。行權條件方面， 第一類和第二類限制性股票在第 1/2/3 個解除限售期的業績考核目標均分別爲：以 2021 年營業收入爲基數，2022 年營業收入增長率不低于 10%；以 2022 年營業收入爲基數， 2023 年營業收入增長率不低于 20%；以 2023 年營業收入爲基數，2024 年營業收入增長 率不低于 20%。我們認爲，公司股權激勵覆蓋人數較廣，有望將員工利益與公司利益有機 結合，調動員工積極性，凝聚團隊戰鬥力。
財務分析：過去十年跟隨智能手機成長，汽車打開第二成長空間
收入端：消費電子、智能汽車先後發力，公司 2021 年營收 32.46 億元（同比+25.2%）， 2013-2021 年營收 CAGR 爲 27.36%。我們認爲公司 2013 年以來（公司最早公開財務數 據可追溯至 2013 年）的營收成長可分爲三個階段：（1）2013-2016 年，全球智能手機出貨量 CAGR 爲 13.0%（IDC 口徑，下同），受益于全球智能手機需求提升與射頻連接器國 産化趨勢，公司連接器和電磁兼容件業務持續放量，帶動營收穩定增長。據公司公告，公 司微型射頻連接器、線纜連接器組件、電磁兼容件産品的銷量分別由 2014 年的 11.30/1.86 /15.73 億件提升至 2016 年的 20.07/4.48/62.56 億件，CAGR 分別爲 33.27%/55.20%/ 99.43%；公司營收則由2013年的4.69億元增長至2016年的13.92億元，CAGR達43.73%。 （2）2017-2018 年，全球智能手機增長勢頭減弱，出貨量分別同比-0.27%/-4.16%，受此 影響，公司 2017、2018 年分別實現營收 14.23、13.41 億元，同比+2.21%/-5.75%，增長 放緩。（3）2019 至今，公司汽車端高頻連接器持續放量，且向國內頭部汽車品牌提供産 品出貨量持續攀升，推動營收由 2019 年的 21.61 億元增長至 2021 年的 32.46 億元，CAGR 達 22.6%；其中 2019 年營收增長但利潤下降主要系子公司恒赫鼎富並表，新産品導入， 前期研發投入一次性費用較高，期間費用增幅同比較大所致。整體來看，公司近年來受益 于消費電子、智能汽車先後發力，2021 年實現營收 32.46 億元（同比+25.2%），2013-2021 年營收 CAGR 爲 27.36%。
毛利率：受行業競爭影響近年來整體下行，2020 年迎來拐點，往後看毛利率更高的 汽車連接器放量有望帶動整體毛利率上行。近年來，由于射頻連接器及線纜業務行業競爭加劇、軟板業務開拓（2019 年軟板業務虧損，拖累公司業績）以及毛利率較低的電磁兼 容件/其他主營業務營收占比提升等原因，公司綜合毛利率由 2013 年的 55.20%降至 2019 年的 26.90%，整體呈下行趨勢。2020 年以來，公司軟板業務毛利率改善、電磁兼容件業 務毛利率築底回升，疊加毛利率較高的汽車連接器業務放量，毛利率由 2019 年的 26.90% 反彈至 2021 年的 32.05%，其中射頻連接器及線纜、電磁兼容件、軟板、汽車連接器、其 他主營業務毛利率分別爲 38.24%/33.28%/17.52%/38.94%/20.12%。展望未來，在消費電 子業務利潤率觸底的同時，我們認爲汽車智能化趨勢下，毛利率更高的汽車連接器放量是 大勢所趨，伴隨公司汽車連接器産品規模化出貨以及自動化生産水平提升，其營收占比有 望持續攀升，帶動綜合毛利率進一步提高。
費用端：各項期間費用率保持穩定，研發費用率超 8%，高于行業平均水平。公司期 間費用率近年來整體穩定，2018-2021 年分別爲 19.60%/17.85%/19.10%/19.15%。具體 來看，2018-2021 年期間，公司銷售費用率分別爲 3.94%、3.81%、3.64%、3.77%，管 控良好；管理費用率分別爲 7.65%、5.7%、5.36%、6.67%，2021 年同比上升系管理員 工工資支出增加及員工持股計劃成本分攤導致；財務費用率分別爲-1.91%、-1.12%、 -0.48%、-0.06%；研發費用率分別爲 9.92%、9.45%、10.58%、8.78%，高于行業平均 水平。截至 2021 年底，公司擁有研發人員 815 人（同比+7.24%），占總人數的 14.09%。 公司擁有較強的研發能力和制造能力，在天線設計及仿真、連接器設計及仿真、模具能力、 自動化能力等核心技術領域積累多年。公司專門設立自動化設備開發團隊，在沖壓及注塑 流程上對標國際領先的連接器企業對現有設備及自動機進行升級，提升智能制造水平。截 至 2021 年底，公司已量産的研發成果包括多通道車載千兆以太網連接器及線束，實現了 在汽車以太網領域的産品布局；汽車專用高精密産品的全自動組裝技術，提高了汽車連接 器産品的組裝、檢測、包裝效率；一種擴展型多通道 BTB 連接器的研發使産品結構穩固， 組裝方便，良品率和可靠性提高等等。經過多年積累，公司能夠爲客戶提供高效、高質、 高精度、高良率的微型電連接器及互連系統相關産品，符合下遊客戶的多樣化需求和精密 性需求。展望未來，預計公司將進一步增強研發投入，加強技術創新，提升研發實力，促 進公司長期穩健發展。
汽車連接器：國內高頻高速龍頭，超百億國産替代空間，中短期最大成長增量
核心觀點：在汽車智能化趨勢加速的背景下，高頻高速連接器的單車使用量大幅提升， 我們測算搭載 L2/L3/L4 及以上 ADAS 系統車型高頻高速連接器的單車價值量分別達 600/1200/2000 元，預測 2025 年中國市場規模將超 200 億元，5 年 CAGR 達 20%。在國 內需求大增、國際一線連接器大廠産能有限的背景下，內資高頻高速汽車連接器廠商有望 迎來寶貴的國産替代窗口期。公司自 2014 年開始布局車載連接器，是國內汽車高頻高速 絕對龍頭，具備先發優勢，目前産品已覆蓋全部四類（FAKRA、Mini-FAKRA、HSD、以 太網）。客戶方面，公司初期主攻國內前十的自主品牌車廠且均已取得突破，把握國産替 代先機，2021 年汽車板塊營收達 3.1 億元，我們預計 2022 年營收爲 6.1 億元，其中傳統 車企長安、長城、吉利三家營收占比約八成，且已突破比亞迪、奇瑞等客戶，目前正持續 導入新勢力理想、哪吒、零跑、威馬等以及華爲系極狐、問界等車廠；我們預計 2023 年 板塊營收將達 11.19 億元，其中比亞迪有望受益 DiLink 5.0 平台上車放量成爲公司客戶最 大增量（估算 2023 年營收貢獻近 3 億元，成第一大客戶），此外，公司與方案商華爲在以 太網連接器方面緊密合作拓展整車客戶，並將供貨亞馬遜與 Rivian 合作的電動送貨車， 2023 年有望貢獻近億元營收。我們認爲，公司正把握寶貴的國産替代窗口，汽車端的未 來成長將持續受益于“場景優化（智能化升級，攝像頭、激光雷達、中控屏、多合一等使 用升級）”+“客戶拓展（自主品牌開始，到新勢力車廠，到合資等其他車廠）”+“産能釋 放及産品結構改善（從目前以 FAKRA 爲主，到 MiniFAKRA 及以太網占比爲主）”。我們估 算 2021 年公司在中國高頻高速連接器市占率近 3%，預計 2022 年超 5%，長期看至 30%； 我們預測 2022-2024 年板塊營收分別 6.11/11.19/15.82 億元，營收占比將逐漸升至 30%， 期間毛利率超 40%，淨利率超 25%。
行業趨勢：智能化升級爲汽車高頻高速連接器市場帶來巨大增量
汽車連接器是連接汽車內電子系統的信號樞紐，可分爲低壓/高壓/高頻高速連接器， 其中高壓主要受益于電動化趨勢，高頻高速主要受益于智能化趨勢。高壓傳輸類似于汽車 運行的“動脈血管”，是電動汽車行駛的關鍵；高頻高速傳輸則類似于汽車運行的“神經 網絡”，是汽車智能化的關鍵；連接器則起到連接“血管”、“神經”與各“器官組織（車 內各電子系統模塊）”的作用。分別來看：（1）低壓連接器：用于低壓電流傳輸，工作電 壓一般低于 20V。（2）高壓連接器：用于高壓電流傳輸，受益電動化趨勢，新能源汽車銷 量大增帶動高壓連接器需求。産品根據應用場景不同可提供 60-380V 甚至更高的電壓等 級傳輸，以及 10-300A 甚至更高的電流等級傳輸。新能源汽車中電驅系統各模塊間電壓電 流的穩定傳輸對行車安全至關重要，因此高壓連接器對機械性能（機械壽命、機械防呆、 連接器的插拔力等）和環境性能（耐溫、耐濕、耐鹽霧、振動、沖擊等）要求極高，認證 更爲嚴格。（3）高頻高速連接器：用于數據傳輸，受益智能化趨勢，單車使用量大幅增加。 在結構設計上，高頻高速連接器在結構設計上更重視集成化、小型化，節約板端空間，並 且設計精度要求高（塑膠模具精度達±0.005mm）；在性能上，更爲看重信號傳輸頻率、 速率和穩定性（抗電磁幹擾能力）。當前受益于汽車電動化和智能化趨勢，高壓連接器和 高頻高速連接器市場需求尤爲旺盛，成爲汽車連接器市場規模增長的主力産品。展望後續， 在 ADAS、人機交互系統、域控架構等不斷普及和叠代升級的背景下，車內“神經網絡” 將更加密集和重要，高頻高速連接器需求將更爲旺盛。
汽車高頻高速連接器與通訊端射頻連接器技術同源，是電連目前主要布局領域。汽車 高頻高速連接器與通訊、消費電子用射頻連接器具備一定的技術同源性。射頻連接器組件 具有微型化、結構複雜、高精度的技術特征，在參數上對回波損耗、插入損耗、接觸阻抗 等電氣特性有嚴格的要求以滿足傳輸性能；汽車高頻高速連接器在此基礎上還要求抗震動、 抗沖擊，具備出色的機械性能和環境適應性。根據連接的電纜種類可以將高頻高速連接器 分爲兩類：（1）同軸連接器：包括 FAKRA 和 Mini-FAKRA，連接同軸電纜，主要傳輸高 頻信號（模擬信號）。同軸線通常由內導體層、絕緣層、屏蔽層和護套層組成，通常用于 互聯網連接、電視信號分配和無線電傳輸。FAKRA 是汽車行業通用標准的射頻連接器， 被廣泛用作汽車高頻應用的標准接口，最高支持傳輸頻率可達 6GHz，一般用于連接單線 單芯結構的同軸電纜；Mini-FAKRA 是 FAKRA 的升級版，擁有集成度高、體積小的特點， 最高傳輸頻率達 20GHz。從應用來看，同軸連接器主要用做音視頻信號和無線信號的傳輸 接口，廣泛應用于車載攝像頭、GPS、汽車天線等場景。（2）差分連接器：包括 HSD （High-Speed Data）和以太網連接器，連接雙絞線電纜，主要傳輸數字信號。雙絞線主 要傳輸低壓差分信號（LVDS，Low Voltage Differential Signaling），有利于消除信號傳輸 過程中的外部電磁幹擾（EMI）。HSD 連接器最高支持 2GHz 的傳輸頻率和 6Gbps 傳輸速 率，主要用于車載顯示。以太網連接器最高支持 10Gbps 以上的數據傳輸速率，可以滿足 未來規格更高的 ADAS 傳感器數據傳輸場景，目前主要用于高速網關、域控制器間數據傳 輸和激光雷達上。由于同軸電纜和雙絞線電纜的電氣性能不同，兩種電纜的主要傳輸信號 性質和應用場景存在差異，因此我們認爲同軸連接器和差分連接器不存在明顯的替代關系， 未來將長期共存。
此外，域控制器的廣泛應用提升了主芯片/方案廠商的話語權，未來看芯片廠商主導、 連接器廠商協同，強化合作引領汽車高速連接行業發展。隨汽車電動化智能化高速發展， 傳統上基于電子控制單元（ECU）的分布式結構複雜度已接近上限。爲解決分布式架構低 效問題，域集中式架構應運而生，並得到廣泛認可和應用。域控制器主芯片的算力和集成 度直接決定了電子電氣架構的形態，從而決定了智能汽車的性能表現，是域控制器的核心。 在數據傳輸量大增和主芯片算力快速提升的背景下，域控制器間穩定、快速的數據傳輸成 爲研發重點。在消費電子領域，連接器廠商往往與芯片大廠合作關系密切，能夠更具針對 性地開發適用于各芯片的連接器産品，從而更好滿足移動終端各模塊間對高速數據傳輸的 需求。在域控制器逐漸普及的趨勢下，汽車領域有望複制消費電子領域的發展路徑，在主 芯片廠商（方案商）的主導下，汽車連接器廠商將配合研發，實現連接器産品的快速叠代， 最大程度發揮主芯片的性能，滿足在域集中式架構下高速傳輸數據的需求。我們認爲，未 來與芯片廠商合作密切的汽車高頻高速連接器廠商將更具競爭力。
市場空間：2025 年中國汽車高頻高速連接器市場規模有望超 230 億元
2021 年中國/全球汽車連接器市場規模分別爲 170/43 億美元，中國市場占比達 25.2%。 根據鼎通科技招股書和 Connector Supplier 援引的 Bishop & Associates 數據，2021 年全 球汽車連接器市場規模爲 170.21 億美元，占全球連接器市場的 21.9%，2011-2021 年 CAGR 達 5%；中國汽車連接器市場規模爲 42.84 億美元（折合約 290 億元），2011-2021 年 CAGR 達 10.8%，遠高于全球市場平均增速。我們認爲，受益于汽車電動化和智能化 趨勢，高壓連接器和高頻高速連接器市場需求尤爲旺盛，將帶動汽車連接器市場規模持續 增長；中國新能源汽車加速滲透，占全球銷售份額有望持續提升，預計中國汽車連接器市 場規模增速仍將高于全球市場。
價值量測算：隨汽車智能化趨勢加速，汽車高頻高速連接器將實現量價雙升，我們測 算搭載 L2/L3/L4 及以上級別 ADAS 車型高頻高速連接器使用量分別爲 30+/50+/70+個， 價值量分別達 600/1200/2000 元。高頻高速連接器主要應用場景可以分成三個部分，分別 爲：ADAS 自動駕駛、網聯系統（T-BOX）和智能顯示。我們測算，目前 L2/L2+級別車型主要使用 FAKRA、Mini-FAKRA 和 HSD 連接器，連接器 ASP 約爲 20 元，預計整車使用 連接器數量超 30 個，價值量約 600 元；L3 級別車型開始配備激光雷達，同時整車數據傳 輸量成倍增長，因此開始應用以太網連接器，預計整車使用連接器數量超 50 個，連接器 ASP 略有提升，整車價值量約 1200 元；L4/L5 級別 ADAS 配置以及整車對數據傳輸速率 要求再次大幅提升，以太網連接器逐漸替代 HSD 連接器，使連接器單價提升至近 30 元， 整車價值量提升至 2000 元。
競爭格局：國際巨頭 CR3 近七成，國內廠商迎寶貴國産替代窗口期
全球汽車連接器市場呈現寡頭競爭格局，CR3 近七成。國際一線連接器和線束廠商如 泰科、安費諾、矢崎、莫仕、羅森伯格等在汽車連接器領域占有絕對優勢，主要系其發展 曆程較長，在過去幾十年裏主導行業標准、引領産品叠代升級；此外，國際大廠已完成全 球化業務和生産制造布局，具備大規模生産能力，長期以來行業集中度高，呈現寡頭競爭 局面。根據 Bishop & Associates 數據（轉引自華經産業研究院），2019 年全球汽車連接 器市場份額位居前列的廠商主要以美、日連接器巨頭和 Tier1 爲主，泰科（TE）、矢崎、 安波福分列前三位，市場份額分別爲 39.1%/15.3%/12.4%，CR3 達 66.8%，前十大廠商 合計占據 86.5%的份額。
在新能源車銷量大增、汽車智能化趨勢加速等因素影響下，國際一線大廠産能緊張， 國內廠商正積極把握國産替代窗口期，完成 know-how 積累，打破國際大廠的競爭壁壘。 從銷量來看，2021 年，中國/全球新能源汽車銷量分別爲 352/675 萬輛，中國銷量占比超 50%。以傳統車企比亞迪爲例，2022 年起比亞迪停止銷售傳統燃油車，上半年新能源汽 車銷量超 64 萬輛，同比+314%；以新勢力品牌問界爲例，公司新款車型 M7 開啓預定後 72 小時內銷量達 6 萬台，展現國內新能源汽車行業高景氣度。從智能化趨勢來看，傳統車 企和新勢力品牌車機系統（如比亞迪 DiLink 等）和 ADAS 系統（如小鵬 Xpilot 等）叠代 加速，平均 1-2 年進行一次幅度較大的版本更新，帶動搭載新系統車型的配置升級。在新 能源汽車高景氣度以及智能化趨勢加速的背景下，國外一線廠商訂單量激增，産能不足以 滿足大量的定制化需求導致訂單交期大幅延長，從而給國內廠商帶來了寶貴的發展窗口期。 從行業角度，汽車産業供應鏈穩定性較高，供應商往往不會輕易更換。因此國內連接器生 産商需在窗口期關閉前（國際大廠産能釋放，供需緊張關系緩解）積極把握機會，確保獲 得未來 3-5 年內穩定的供應商地位。近年來供應鏈窗口正逐步打開，我們看到以電連技術 爲代表的國內連接器公司正積極把握曆史性機遇，借此完成 know-how 積累，形成品牌和 規模效應，突破長久以來國際一線大廠的競爭壁壘，進而提升市占率。
聚焦公司：將持續受益于場景優化+客戶拓展+産能釋放及産品結構改善
業務發展：公司是國內汽車高頻高速連接器領軍企業，具備先發優勢。電連技術憑借 在消費電子射頻連接器領域多年的技術積累，2014 年起戰略布局汽車高頻高速連接器領 域，參與多項行業標准的制定，是國內較早切入該領域的連接器廠商。目前公司産品品類 齊全，可提供幾乎全部車載高頻高速連接解決方案。客戶方面，公司率先導入國內前十品 牌車企，以此爲基礎向國産新勢力品牌拓展，目前整車客戶近 30 家，未來有望繼續導入 合資和外資車企。2020 年公司汽車連接器營收超 0.9 億元，2021 年營收達 3.1 億元，同 比+236%。我們認爲，公司具備豐厚技術積累和先發優勢，未來隨客戶拓展和産能釋放， 在正確把握汽車高頻高速連接器國産替代窗口期的前提下，營收有望持續高速增長，市占 率有望快速提升。我們估算 2022 年公司在中國高頻高速連接器市占率將超 5%，長期有望 超 30%。
産能布局：采用以銷定産生産模式，目前以深圳總部生産基地爲主，戰略布局合肥基 地滿足長三角整車客戶需求。2017 年，公司上市募投項目“增資合肥電連用于連接器産 業基地建設項目”包括四個産品系列的生産線建設，其中之一爲“汽車用射頻連接器生産 線建設”。由于公司汽車連接器主要客戶以國內自主品牌車企爲主，地理位置上偏重于長 三角區域，該區域汽車零部件包括汽車電子的基礎較好，疊加整車廠商有對汽車零部件就 近供貨的需求，因此合肥是公司汽車電子業務開拓的重點。目前合肥工廠主要作爲連接器 組裝車間，公司主要汽車連接器産品仍在深圳生産基地進行生産。2021 年公司汽車連接 器銷量爲 1.49 億件，同比+181%，産銷比接近 1:1。公司目前在手訂單充沛，我們認爲在 以銷定産的模式下，公司汽車連接器産能將快速釋放，保證産品的按時交付。
客戶結構：初期主攻國內前十的自主品牌車廠且均已取得突破，其中比亞迪有望成爲 2023 年最大增量；目前正持續導入新勢力理想、哪吒、零跑等，華爲系極狐、問界等車 廠。公司憑借先發優勢和本土化優勢，率先把握國産替代窗口期，完成對國內前十自主品 牌車企的認證和導入，隨後導入部分新勢力品牌。目前，公司主要的客戶導入路徑可分爲 直接在整車廠認證（FAKRA 類産品爲主）和通過方案商導入合作（以太網産品爲主）：（1） 整車廠商導入：公司客戶基礎較好且拓展迅速，目前整車客戶近 30 家。公司已導入客戶 包括傳統車企長城、長安、吉利、比亞迪、奇瑞等，並已通過廣汽、上汽、一汽等品牌認 證；新勢力品牌客戶包括理想、極狐、問界、哪吒、零跑等廠商；未來有望陸續導入合資 車企和外資車企。（2）方案商導入：公司與方案商華爲在以太網連接器方面緊密合作，拓 展整車客戶，預計隨與華爲合作的整車廠逐漸增多、搭載華爲平台的車型逐漸放量，公司 有望持續受益；公司還將供貨亞馬遜與 Rivian 合作的電動送貨車，預計 2023 年起貢獻營 收。從營收結構來看， 2021 年公司汽車連接器營收 3.1 億元，主要由長城、長安、吉利 三家傳統車企貢獻，我們估算合計占比約八成。展望後續，公司將成爲比亞迪搭載 DiLink 5.0 系統車型的主供應商，我們預測 2023 年比亞迪將成爲公司汽車連接器業務第一大客戶， 營收貢獻有望近 3 億元，此外公司在華爲端和亞馬遜均有望實現近億元收入。我們認爲， 隨對新客戶車型産品供應規模逐漸增長，公司下遊客戶的營收結構將進一步優化；長期來 看，公司以國內自主品牌客戶爲基，未來有望陸續導入合資車企和外資車企，客戶群體將 進一步擴大。
技術優勢：公司在連接器設計領域擁有深厚技術積累，培養自動化設備開發團隊不斷 提高生産線自動化水平。（1）産品方面：2014 年，公司憑借在射頻領域設計、制造等方 面積累的經驗，戰略布局汽車高頻高速連接器，參與了多項行業標准開發和制定工作，主 要産品均已通過 IATF 16949 車規認證。公司仍持續推進汽車連接器領域的研發工作，包 括對多通道車載千兆以太網連接器及線束、高速傳輸車載 USB 連接器、車用板對板連接 器等産品的研發，預計未來將繼續加大對以太網（10Gbps）以及 Mini-FAKRA 組（8-15MP 高清攝像頭連接）産品的研發力度。（2）生産方面：公司注重生産自動化機器的自主研發， 未來生産線自動化水平有望快速提升。2021 年，公司汽車連接器材料成本/直接人工/制造 費用占營業成本比重分別爲 60.3%/25.4%/14.3%。其中直接人工成本占比較高，主要用于 組裝環節，相較于國外一線連接器廠商的全自動化生産線仍有一定差距。公司已培養了一 支專業的自動化設備開發團隊，該開發團隊已在大部分産品的生産上開發出全自動組裝設 備（包括 FAKRA 三代連接器自動組裝機、HSD 全自動組裝機等），並在沖壓及注塑流程 上對標國際領先的連接器企業對現有設備及自動機進行了升級，擁有了業內較強的自動化 設備開發實力。我們認爲，公司在汽車連接器業務發展前期，出貨量較小因此不具備規模 優勢，而連接器産品定制化需求較高，使用自動機設備建設全自動産線成本過高，生産效 益較低。未來隨訂單量持續增長，我們預計公司將大量使用自動機、沖床、注塑機等設備 提高自動化生産水平，直接人工成本有望逐漸降低，公司盈利能力將進一步增強。
盈收預測：我們預計公司 2022-2024 年汽車連接器業務營收分別爲 6.11/11.19/15.82 億元。汽車智能化趨勢不可逆，長期需求確定性極高；同時，高頻高速連接器更注重結構 設計（廠商的 know-how 能力），因此在國産替代窗口期，整車廠會傾向于將具有一定設 計和生産經驗的廠商納入供應鏈。公司憑借先發優勢和深厚的技術積累，已成爲國內領先 的汽車高頻高速連接器供應商，具備品類齊全的産品線和客戶基礎。我們認爲，公司將在 原有整車客戶中繼續提升份額，並加速拓展新客戶，把握行業國産替代窗口期；未來隨産 能逐漸釋放，公司汽車連接器産品銷量有望高速增長，形成規模效應和品牌效應後繼續鞏 固和擴大在國內市場的優勢。我們預測，2022-2024 年公司汽車連接器業務營收分別爲 6.11/11.19/15.82 億元，2021-2024 年營收 CAGR 近 72%。
USB 橋接芯片：擬戰略收購 FTDI，發揮産業協同作用擴大業務布局
核心觀點：公司公告擬通過發行股份及支付現金的方式收購 FTDI 上層出資人的有關 權益份額以及 Stoneyford 直接持有的 FTDI 19.8%股份。經交易各方協商，本次交易采用 差異化作價，擬以現金方式收購標的企業 GP 份額和境外股權（FTDI19.8%股份），擬以 股份或現金的方式收購標的企業的 LP 份額。交易完成後，公司將通過直接持股 19.8%、 間接持股 80.2%的方式控制 FTDI 100%股權。FTDI 是全球領先的 USB 橋接芯片設計廠商， 市場占有率居全球前列，可提供 USB 橋接芯片、線纜、模塊三大類産品，可廣泛應用于 工業控制、汽車電子、消費電子、通訊等多個領域，客戶覆蓋各行業一線廠商。2021 年， FTDI 實現營業收入 0.72 億美元，模擬淨利潤 0.43 億美元（實際淨利潤加回公司 2021 年 度發放一次性激勵獎金約 3000 萬美元），毛利率/淨利率（模擬）分別爲 77.7%/59.6%。 通過複盤安費諾的發展曆程，我們認爲，如果公司順利收購 FTDI，將受益于汽車電子化、 工業品互聯化以及消費電子智能化趨勢；此外，也將與其在産品、客戶、研發方面形成業 務協同，優化並拓展公司整體業務布局，增強核心競爭力，鞏固國內連接器頭部廠商的市 場地位，向國際一線連接器廠商進軍。我們預測，2022-2024 年 FTDI 營收分別爲 6.21/7.57 /9.09 億元，2021-2024 年營收 CAGR 達 23%。
布局邏輯：通過並購外延式成長，增強公司全球競爭力
從全球連接器市場曆史發展路徑來看，頭部廠商通過並購擴大業務範圍，前十大廠商 份額穩步提升。根據 Bishop & Associates 數據（轉引自 Connector Supplier），過去 40 年裏，頭部連接器廠商市場份額持續增長，CR10從1980年的38%提升至2020年的61%。 其中，通過並購細分領域中小廠商成爲連接器大廠拓展業務領域的主要方式之一。以安費 諾爲例，其通過並購多家連接器生産企業，將産品線拓展到軍工、航空航天、通信等領域。 根據芯三板微信公衆號不完全統計，安費諾近十幾年在汽車領域收購了 9 家汽車領域、11 家通信領域、10 家工業領域和 4 家航天航空領域的公司。安費諾重大並購包括：（1）2005 年，收購高密度電子連接器廠商泰瑞達，大幅提升自身在高速通信連接器市場的競爭力；（2）2013 年，收購通用電氣先進傳感器業務，將其傳感器和傳感器配件産品與安費諾核 心連接應用産品鏈相互補充；（3）2014 年，收購 Casco 汽車集團，增強在汽車領域的競 爭力；（4）2015 年，斥資近 13 億美元收購新加坡電子連接器龍頭 FCI 亞洲貿易公司，加 碼布局通信和工業領域；（5）2019 年，收購領先的國防線束供應商 Borisch，增強在軍用 航空航天市場的實力。安費諾通過多項並購大幅提升成長性和盈利能力，拓展業務範圍， 使其成爲全球連接器 Top10 廠商中增長最快的公司。2021 年，安費諾實現營業收入 109 億美元，2006-2021 年 CAGR 超 10%。
交易方案：公司擬通過發行股份及支付現金的方式收購 FTDI 100%股權
電連技術擬通過直接和間接持股方式控制 FTDI 100%股權。2022 年 6 月 27 日，公 司發布《電連技術股份有限公司發行股份及支付現金購買資産並募集配套資金暨關聯交易 預案》，交易的整體方案由發行股份及支付現金購買資産和募集配套資金兩部分組成：（1） 公司擬通過發行股份及支付現金的方式收購 FTDI 上層出資人的有關權益份額以及 Stoneyford 直接持有的 FTDI 19.8%股份。本次交易的標的資産爲建廣廣力、建廣廣連、 建廣廣全、建廣廣科、建廣廣鵬等 5 支基金中建廣資産作爲 GP（普通合夥人）擁有的全 部財産份額和相關權益，建廣廣力、建廣廣全、建廣廣科、建廣廣鵬等 4 支基金之 LP（有 限合夥人）的全部財産份額和相關權益以及 FTDI 19.8%股權。經交易各方協商，本次交 易采用差異化作價，擬以現金方式收購標的企業 GP 份額和境外股權，擬以股份或現金的 方式收購標的企業的 LP 份額。目前，交易標的資産的審計、評估工作尚未完成，預估值 尚未確定。（2）本次交易中，上市公司擬向實際控制人陳育宣或其控制的關聯人發行股份 募集配套資金。募集配套資金總額不超過擬發行股份購買資産交易價格的 100%，且發行 股份數量不超過本次發行前上市公司總股本的 30%。本次募集配套資金扣除中介機構費用 及相關稅費後，擬用于支付本次交易的現金對價、補充上市公司流動資金以及投入目標公 司在建項目建設等。
聚焦 FTDI：將受益于汽車電子化、工業品互聯化以及消費電子智能化趨勢
業務發展：深耕 USB 橋接芯片多年，在橋接芯片行業市場占有率排名前列。FTDI 成 立于 1992 年，專業從事于 USB 橋接技術相關産品的設計、研發和銷售，主要産品包括 USB 橋接芯片、模塊、線纜及相關配套的軟件。FTDI 芯片産品采用 Fabless 經營模式， 將晶圓制造、封裝測試等生産環節委托供應商進行。公司深耕 USB 橋接芯片行業多年， 與國際一線芯片設計廠商高通、英偉達等均有合作，在 USB 數據傳輸領域形成研發協同。 目前在橋接芯片領域市場占有率排名全球前列（USB 橋接芯片市場基本被國外廠商壟斷， 市場占有率排名前列公司爲 FTDI、Silicon Labs、Microchip、德州儀器、英飛淩），産品 銷往全球 50 多個國家。根據公司公告，2021 年，FTDI 實現營業收入 0.72 億美元，淨利 潤 0.13 億美元（公司 2020/ 2021 年度存在發放一次性激勵獎金的情形，發放金額規模預 估在 3000 萬美元左右，導致目標公司淨利潤相對較低），模擬淨利潤 0.43 億美元，毛利 率/淨利率（模擬）分別爲 77.7%/59.6%。
汽車領域布局：FTDI 持續拓展産品應用場景，車規級 USB 橋接芯片已通過認證，未 來有望快速導入整車客戶。在智能化趨勢的背景下，整車廠在爲汽車增加更多傳感器並支 持更多的外部連接，如無鑰匙進入、胎壓檢測、雷達傳感器、互聯網連接、手機/車機系統 同步等。車機接口數量的大幅增長將帶動橋接芯片的需求，例如：FTDI 公司産品 FT4232H 可用于橋接 3 個低功耗藍牙（BLE）收發器，可用于手機無鑰匙進入；FT230XQ 可用于 調試端口和汽車子系統的固件更新。FTDI 積極把握這一發展趨勢，于 2022 年 6 月推出了 車規級的 USB 橋接芯片 FT4232HA。FT4232HA 是一款 USB 2.0 高速（480Mb/s）轉四 通道 UART 或雙通道 MPSSE 的芯片，符合 ACE-Q100 溫度等級 2 的汽車標准。目前該 産品已通過車規認證，並已送樣下遊客戶認證，預計通過認證後有望迅速放量。公司汽車 /智能駕駛客戶包括海外 ADAS 方案商、北美頭部新勢力車企等。我們估算公司 FT4232HA 産品單車使用價值量在 10 美元左右。我們認爲，公司未來將以原有産品線爲基礎，繼續 推出更多支持不同接口協議的車規級橋接芯片，汽車業務營收有望持續高速成長。
其他零部件：圍繞泛射頻連接方案，橫縱拓展産品布局及應用領域
核心觀點：公司圍繞射頻信號傳輸、檢測以及電磁兼容領域廣泛布局微型電連接器及 互連系統相關産品。近年來，一方面公司以射頻同軸連接器爲基，橫向拓展 BTB 連接器、 軟板、天線等産品，充分利用協同效應，提供高性能的一體化連接産品及互連解決方案； 另一方面，除手機領域外，公司加大力度拓展可穿戴設備等非消費電子領域，尋求增量空 間。分産品來看，（1）BTB 連接器：公司是國內唯一量産射頻 BTB 連接器企業，與北美 芯片廠商達成深度合作，且普通 BTB 已供頭部安卓客戶，未來看點在于 5G 毫米波滲透與 非手機消費電子領域拓展；（2）軟板：依托子公司恒赫鼎富切入，目前已布局軟板、軟硬 結合板和 LCP 産品，未來看點在于與 LCP 天線産品協同以及可穿戴、汽車等非手機領域 客戶導入；（3）射頻連接器：公司布局多年，國內領先，産品核心參數比肩國際頭部廠商， 目前已完成安卓頭部廠商導入，未來有望跟隨下遊大客戶穩定發展；（4）電磁兼容件：公 司傳統業務與連接器主業協同，構成整體解決方案，預計後續營收及盈利水平保持穩定或 小幅增長。
BTB 連接器：前瞻布局，射頻 BTB 國內一枝獨秀，關注 5G 毫米波進展
行業趨勢：移動終端功能複雜化+輕薄化驅動單機 BTB 連接器量價齊升，非手機消費 電子領域增長潛力可觀。BTB 連接器主要用于 PCB/FPCB 連接，是目前所有連接器産品 類型中信號傳輸能力最強、應用最爲廣泛的連接器産品，具有降噪、高頻傳輸穩定、輕薄 及無需焊接等優點。根據具體應用分爲普通板對板（連接非射頻模塊，如攝像頭模組、無 線充電模塊等）和射頻板對板。
市場空間：應用場景廣泛，智能終端設備功能複雜化及 5G 毫米波驅動市場增長，全 球 BTB 連接器市場規模約 40-50 億美元，我們估算目前國産化率僅個位數，國産替代空 間巨大。BTB 連接器應用于高速高頻及多通道的場景，除手機以外，廣泛應用于可穿戴設 備等其他 5G 消費電子産品。據 QY Research 預測，2022 年全球板對板連接器市場規模 約 41.29 億美元，預計 2028 年有望達 51.05 億美元，2022-2028 年 CAGR 爲 3.6%。我 們估算目前國産化率僅個位數，未來國産替代空間巨大。
競爭格局：歐美日系廠商主導，國內廠商稀少，電連技術爲本土射頻 BTB 連接器主 要供應商。BTB 連接器對高頻穩定傳輸、電磁兼容等精密制造能力有較高要求，隨 BTB 連接器朝多 Pin 數、窄 Pitch 和微型化發展，行業進入壁壘持續提升。1）全球來看：JAE、 莫仕、泰科、廣濑、松下、安費諾等起步較早的日美系企業在板對板連接器市場長期占據 絕對優勢，TOP2 廠商 TE Connectivity 和 Amphenol 合計擁有約 30%的市場份額（QY research 數據）。2）國內來看：近年來國産廠商憑借快速響應的服務能力和技術積累逐步 突破，乾德電子、亞奇科技、信維通信、長盈精密等公司均具備普通連接器的生産能力； 而電連技術爲目前國內唯一同時實現射頻 BTB 連接器和普通連接器批量交付的公司，未來 有望受益國産替代趨勢及與芯片廠商的合作進一步提升市場份額。
公司布局：公司前瞻布局 BTB 連接器，積極提升自動化水平，研發應用于汽車、智 能手機的多類型産品。公司 BTB 連接器主要包含普通 BTB、射頻 BTB、電池 BTB 三類産 品，其中以射頻 BTB 爲主。2021 年，在與控股子公司恒赫鼎富協作下，公司以射頻 BTB 爲核心的 LCP 連接線套件産品實現了小批量出貨。截至 2021 年，公司已設計出一種板對 板連接器用高速自動插針檢測包裝一體機的工藝方案，預計項目完成後可將 BTB 連接器生 産效率提升 50%以上；5G 手機快速充電用板對板電池連接器已進入中試階段，該連接器 可滿足 15A 電流充電，爲後續更高通電電流強度産品的開發儲備技術；公司汽車用板對板 連接器已進入小試階段，該産品將 RF 和 BTB 合爲一體，運用在汽車發動機裝置中，起到 信號直測的作用。
展望未來：射頻 BTB 累計出貨量已超 30KK，普通 BTB 已供頭部安卓客戶，未來看 5G 毫米波滲透，筆電、路由器、安卓端手機等領域拓展。1）射頻 BTB 連接器：公司最 早與華爲合作開發射頻 BTB 産品，累計出貨量超過 30KK；隨後與北美芯片大廠達成深度 合作，在模組産品上已取得較好突破，未來有望拓展更多非手機類的消費電子應用及客戶 群；此外，目前國內毫米波手機尚未落地，公司憑借與國內安卓手機廠商多年良好合作及 與頭部芯片廠商的綁定關系，預計未來幾年將會受益于 5G 毫米波加速滲透。2）普通 BTB 連接器：公司産品已供頭部安卓客戶，不斷積累設計開發及工藝經驗，提高産品的質量及 生産效率，未來有望提高在客戶端份額。
軟板：配合毫米波方案研發，協同 LCP 連接線，可穿戴起量促增長
手機端：5G 時代智能手機天線數量提升，LCP 天線有望成爲 5G 毫米波手機天線主 流方案。 ——5G 時代，Massive MIMO 技術應用帶來智能手機單機天線數量顯著增加。MIMO 多輸入多輸出技術是指在發射端（基站端）通過多個發射天線傳送信號，在接收端（手機 天線）使用多個接收天線接收信號的無線通信技術。1）發射端（基站）：2G 時代下傳統 天線基本爲 1T2R/2T2R，即天線內集成兩個獨立的收發單元以實現數據傳輸，4G 時代下 MIMO 技術漸漸普及，4T4R(FDD)/8T8R(TDD)成爲標配，而隨著 5G 時代到來，Massive MIMO 將大規模得到應用，64T64R 將實現基站端收發單元翻倍式增加，爲更加高速的傳 輸速率提供基礎。2）接收端（手機）：4G 時代手機采用 TRX（接收通路+發射通路）+DRX （分集接收）的 1T2R 模式，5G 頻段則實行 1T4R（NSA）/2T4R（SA）。由于 5G 相較 于 4G 頻段接收通路數量翻倍，使得對應射頻前端器件用量翻倍及天線用量增加。
——5G 時代對數據傳輸有高頻高速的需求，LCP 天線有望成爲 5G 毫米波手機天線 的主流方案。4G 時代的柔性天線制造材料采用 PI 膜，但由于 PI 在 2.4GHz 以上頻率損耗 偏大，不適用于更高頻率；MPI（改性 PI）在 10-15GHz 的超高頻甚至極高頻的信號處理 上的表現可以滿足 5G 時代的信號處理需求，且價格約爲 LCP-FPC 天線的 70%，但其在 毫米波頻段損耗與 LCP 有明顯差距；LCP 材料介質損耗與導體損耗更小，同時具備靈活 性、密封性，在 15GHz 以上頻率性能表現優越。我們認爲，受 LCP 材料短缺、技術難度 大、成本高等原因影響，Sub6GHz 階段 MPI 和 LCP 將會共存，其中中低頻采用 MPI， 高頻采用 LCP；在毫米波階段，LCP 天線有望憑借低介電常數、低介質損耗等優勢成爲 主流。目前中國以及歐洲多國在 5G 通信上主要發展 Sub-6G 頻段，僅美國、意大利、日 本、韓國、泰國、意大利、南非、烏拉圭等少數國家實現 5G 毫米波商用。我們認爲，超 大帶寬和超高速數據傳輸是大勢所趨，未來 5G 毫米波有望在更多國家實現大規模商用。 據 Digitimes 數據，2021 年全球支持 5G 毫米波的機型出貨 7080 萬部，占 5G 智能手機 的出貨比重爲 10.8%，Digitimes 預計 2025 年毫米波智能手機有望出貨達 1.52 億只，占 智能手機出貨比重提升至 13.4%，4 年出貨量 CAGR 達 21.8%。從應用端看，蘋果從 17年開始嘗試在 iPhone8 局部使用基于 LCP 軟板的天線模組。爲提高天線高頻高速性能且 節省設備空間占用， iPhoneX 中使用 2 根 LCP 天線，隨後推出的 iPhoneXS/XSMax/XR 則增加至 6 根 LCP 天線。從價值量上看，據立鼎産業研究院，iPhoneX 中使用的 LCP 天 線的單價達到 5 美金左右，傳統的 FPC 天線價格在 0.1-0.2 美金左右，LDS 天線（基板 爲塑膠、玻璃等）大約 0.3-0.4 美金。
未來展望：拓展更多可穿戴及汽車客戶，安卓手機廠商使用 5G 毫米波方案後，公司 有望成爲國內主供。LCP 材料的軟板連接線與天線加工工藝有較好的協同效應，公司將繼 續拓展軟硬結合板的應用領域及技術儲備。（1）非手機領域：有望進一步導入更多可穿戴 及新能源汽車客戶，實現錯位競爭。（2）手機領域：目前國內安卓手機廠商尚未批量應用 5G 毫米波方案，蘋果 LCP 天線主要由松下供貨。公司作爲合格供應商，待到安卓端 5G 毫米波方案大量落地應用後，有望成爲國內主要供應商，獲得新的增長動能。
射頻連接器及線纜：國內領先、客戶質優，隨大客戶穩定發展
射頻連接器是高頻電連接器的一種，主要用于微波傳輸電路的連接；5G 手機持續滲 透，帶動單機射頻連接器需求增加。射頻連接器可分爲射頻同軸連接器、射頻三同軸連接 器、雙芯對稱射頻連接器三類，公司的射頻連接産品主要爲射頻同軸連接器及同軸線纜組 件。5G 智能手機自 2019 年來快速滲透，據 Counterpoint Research（引自電子産業信息 網），2022 年 1 月，全球 5G 智能手機銷量占比 51%，單月出貨占比首次過半。據 Qorvo 半導體援引 Yole 的數據，預計隨 5G 基站覆蓋量進一步增加，疊加各家廠商 5G 手機價格 進一步下沉，2023 年全球 5G 手機出貨量占比有望超 50%，2024 年有望突破 8 億台，海 外市場有望爲 5G 手機貢獻主要增量。受通信技術升級影響，5G 終端搭載的射頻元器件大 幅增長。據集微咨詢，平均來看，4G 手機多搭載 5-8 個 PA+20-40 個濾波器+10 個開關+4-6 個 LNA，而 5G 則進一步提升至 7-12 個 PA+70 個濾波器+30 個開關+10-18 個 LNA。隨 5G 終端持續滲透及搭載的射頻元器件大幅增長，射頻連接器需求有望隨之增長。
競爭壁壘：射頻連接器生産存在認證、技術、資金等多重壁壘。（1）認證壁壘：射頻 連接器具有多品種、小批量的特點，作爲設備或模塊的接口，射頻連接器通常需要在整機 設計中跟隨其它器件的設計需求進行調整，多爲定制化要求。定制化生産模式保證了供應 商與客戶相對穩定的合作關系，客戶一般不會輕易更換供應商，新進入者要獲得客戶的信 任與認證需要很長的時間。（2）資金壁壘：由于高端連接器生産需要引進部分的先進機械 加工設備、檢測設備和儀器，需要一次性投入大量的資金，因此只有達到一定的規模才能 有效降低成本。（3）技術壁壘：射頻連接器屬于涉及多門學科的技術密集型行業，在設計、 工藝、檢測檢驗及表面處理等專業方面的要求較高，同時由于其電氣性能主要由機械結構 和加工精度來實現，涉及到機械設計、電磁場設計方面的跨專業知識，只有具備豐富技術 經驗積累的企業才能生産出符合技術標准的産品。
公司業務概覽：主打産品，綁定大客戶，盈利能力較好。整體來看，公司自成立以來 一直專注于微型電連接器相關産品的技術研究、設計、制造和銷售，射頻連接器及線纜連 接器類産品在手機終端市場份額較爲穩定，近年跟隨下遊大客戶出貨穩定發展，盈利能力 較好。2018-2021 年，公司射頻連接器及線纜連接器業務毛利率分別爲 46.03%/36.50% /35.99%/38.24%。長期以來，射頻連接器及線纜連接器板塊一直是公司主要收入來源，但 隨公司産品多元化持續推進，營收占比有下降趨勢。2018-2021 年板塊營收占比分別爲 46.49%/35.48%/37.21%/32.90%。2021 年公司射頻連接器及線纜連接器營收爲 10.68 億 元，同比+10.7%。
聚焦公司之技術水平：産品持續叠代升級，主要産品核心技術指標與海外龍頭持平。 （1）微型射頻連接測試器： 2006 年公司推出第一代産品，嵌合高度爲 1.75mm，目前已 經叠代到第六代，嵌合高度 0.7mm。（2）微型射頻同軸連接器及其他：2008 年公司推出 第一代射頻同軸連接器産品，嵌合高度達 2.50mm；2015 年推出第六代産品，嵌合高度達 0.8mm。2013-2015 年，公司相繼推出了通用同軸連接器、智能終端天線等産品，進一步 豐富産品線。2021 年，公司已開發出第七代 USSRF 連接器産品並實現量産。叠代至今， 公司射頻連接器産品在嵌合高度和最大電壓駐波比等關鍵技術指標上已與村田、廣濑電子、 第一精工等國際領先供應商持平。（3）射頻微同軸線纜組件：公司的高速線纜系列産品種 類齊全，可根據客戶需求進行産品定制開發。産品性價比高，同一界面兼容多種協會標准， 且自動化生産程度高，産能充足，交付穩定。
電磁兼容件：傳統業務新定位，協同連接器主業構成整體解決方案
電磁兼容件在移動終端中起到電氣連接、支撐固定或電磁屏蔽作用。手機端五金彈片 及屏蔽件市場規模約 35 億元，非手機端應用市場可期。電磁兼容件具有定制化屬性，産 品型號衆多，單品價值量較低，但單機使用量高。電連技術專注于適用于消費電子終端設 備的五金彈片及屏蔽件。隨著通信技術發展及電子設備性能升級，內部搭載的組件和模組 數量增加，信號傳播頻率提升，幹擾加劇，因此電磁屏蔽需求提升。根據我們調研，手機 中彈片連接器單價約 0.01-0.02 元，單機用量約 30 個；電磁屏蔽件産品單價不足 0.1 元， 單機用量約 20-30 個。以全球每年銷售 13 億部手機、單機彈片及屏蔽件的價值量約 2.7 元估算，手機端五金彈片及屏蔽件市場空間約 35 億元。此外，雖然手機市場增長趨緩， 但智能耳機、VRAR 等可穿戴設備仍處快速發展階段，此類設備對于體積要求更加嚴格， 具備電磁屏蔽及電氣連接的需求，預計將爲電磁兼容件帶來新的增長空間。
聚焦公司：電磁屏蔽及兼容件是公司傳統業務，與連接器主業協同，構成整體解決方 案。公司自 2006 年成立時即從事這項業務，生産多種形狀及尺寸的五金彈片和五金屏蔽 件，廣泛應用于智能手機、筆記本電腦、平板、智能家居等消費電子領域。近年來，公司 增加 BTB 和 FPC 等品類，圍繞主業進一步完善産品布局，電磁兼容件同樣爲公司一站式 互聯解決方案的一部分。
——客戶資源豐富，有大規模交付經驗，年出貨量超過百億件。公司入行較早，具備 一定先發優勢，制動機效率高，且能夠供應整套射頻連接器、天線、BTB、PCB 和電磁兼 容件。公司與小米、華爲、榮耀、OPPO、三星等手機企業已建立多年合作關系，並進入 聞泰、華勤、龍旗等 ODM 供應鏈，能夠獲得穩定的較大規模訂單。公司是安卓端電磁兼 容件産品的主要供應商之一，出貨量全球領先，2019-2021 年分別達 122/150/171 億件。 由于出貨規模較大，在提高設備及人員利用效率的同時，公司也有能力承接更多定制化的 小規模訂單，維護與客戶的合作關系。
——掌握核心工藝，具備精密生産能力，産品可靠性高。電磁兼容件産品體積小，單 機使用量較大，在終端設備組裝及維修過程中需經過數次插拔，對産品質量及加工精度要 求較高，對模具開發、沖壓和後處理均存在一定要求。公司制造鏈完備，具備超精密五金 模具設計加工制造能力，擁有小于 2μm 級別的精密加工能力，重要零件精度均在μm 級 別。2014 年以來，公司逐步提高自動化水平並改善工藝，優化自身盈利水平。
未來展望：目前公司正提高生産效率並積極調整市場策略，拓展非手機端市場，預計 後續營收及盈利水平保持穩定或小幅增長。由于市場競爭激烈，公司産品銷量持續增加， 但平均單價下降。2015-2017 年，毛利率相對較高的彈片占比提高，且公司圍繞部分核心 客戶開拓市場，單個客戶的訂單規模顯著提升，規模效應得到體現，業務整體毛利率有所 提升。2021 年公司調整相關市場策略，選擇性接受價格較爲有利、客戶重要性高的訂單。 我們預計後續公司將聚焦細分較好的市場機會，拓展消費電子非手機類産品的市場機會， 通過提升産品技術含量和改善客戶結構來提高盈利水平，預計後續公司電磁屏蔽及兼容件 業務營收維持穩定或跟隨行業小幅增長。
盈利預測
關鍵假設
汽車連接器業務：（1）市場方面，隨汽車智能化趨勢加速，中國汽車高頻高速連接器 市場規模有望持續高速增長，預計 2025 年將達 234 億元，2021-2025 年 CAGR 達 20%。 （2）公司方面，預計公司有望在下半年逐步對已通過驗證的車企如廣汽、上汽、一汽等 新發布車型進行量産供應，未來將加速客戶拓展；我們認爲，隨公司對新客戶車型産品供 應規模逐漸增長，公司下遊客戶的營收結構進一步優化。産品方面，預計未來隨 Mini-FAKRA 對 FAKRA、以太網連接器對 HSD 逐步替代，公司 FAKRA 産品銷售額占比 將逐漸下降，Mini-FAKRA、以太網連接器銷量快速提升，帶動公司連接器産品整體 ASP 上升。我們預測，2022/2023/2024 年公司汽車連接器業務營收增速分別爲+96%/+83% /+41%。毛利率方面，考慮到公司相較國內廠商具備規模優勢和客戶基礎，但相較國際廠 商在成本上仍處于相對劣勢，我們預測公司汽車連接器業務毛利率將保持在 40%以上，略 低于國際一線廠商。市場份額來看，我們估算 2022 年公司在中國高頻高速連接器市占率 將超 5%，長期有望超 30%，比肩國際一線廠商。
其他零部件：（1）BTB 連接器：公司與多家芯片大廠陸續達成合作，拓展筆電、路由 器等領域，後續毫米波導入有望加速成長，我們預測 2022-2024 年營收增速爲+10% /+100%/+40%；（2）軟板：與 LCP 天線産品協同，預計公司將拓展更多可穿戴及汽車客 戶，我們預測 2022-2024 年營收增速爲+40%/+20%/+20%；（3）射頻連接器及電磁兼容 件：公司與頭部安卓廠商穩定合作，考慮智能手機出貨承壓且競爭激烈，我們預測 2022-2024 年營收增速爲-5%/+7%/+5%。
收購 FTDI：我們預計，公司對 FTDI 的收購有望順利進行，最終收購方案與預案一致， 配套資金將順利募集，最終實際估值與預案中披露的預估值不存在較大差距。
費用端：公司期間費用率有望保持穩定，預計 2022/2023/2024 年分別爲 18.4%/17.6% /17.3%。三項費用方面，隨公司未來業務規模逐漸擴大，管理、銷售費用預計將持續增加， 財務費用維持較低水平，三項費用率保持不變。研發費用方面，預計公司將持續加大研發 投入，鞏固技術優勢，增強産品競爭力，預計 2022/2023/2024 年公司研發費用分別爲 3.33/3.90/4.61 億元，費用率分別爲 9.0%/8.5%/8.5%。
（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關信息，請參閱報告原文。）
精選報告來源：【未來智庫】。未來智庫 – 官方網站