11月2日，萬國數據-SW(09698.HK)登陸港交所。國際配售中，出現了高瓴資本、新加坡主權財富基金淡馬錫旗下的STT GDC等知名投資機構的身影。據市場消息，萬國數據國際配售已獲超額認購。截至今日收盤，萬國數據的股價較上市價上漲2.62%，報收于83.00港元。
（上海現場）
（香港現場）
萬國數據是中國最大第三方IDC服務商。長期來看，公司的價格會向價值靠攏，萬國數據是否值得長期下注？
一、IDC行業的長邏輯
在深入探討萬國數據的長期價值之前，需要先認識國內 IDC 行業的長邏輯。
數字經濟時代的核心是數據量的擴張。近年，各行業數字化滲透加速，企業向雲端遷移，數據流量劇增。根據思科白皮書，全球數據圈流量規模近幾年一直保持高速增長，預計全球 IP 流量2016- 2021 年的複合增長率爲 24%。IDC是儲存、處理和運送數據的地方，在線數據流量增長驅動IDC 的需求規模大增。疊加新基建的影響，IDC 行業迎來內生動力和外部驅動力（産業政策）的共振。
圖：全球數據圈流量規模預測（單位：ZB，2019以後爲預測值）
資料來源：Cisco
參考美國經驗，2015 年-2018年，在雲計算發展的推動下，美國IDC市場規模維持 25%-35%的年平均複合增長率。我國雲計算發展落後美國4-5年，目前正處于飛速擴張期。根據中國信通院，國內數據中心市場規模2016-2018 年間複合增速爲 31.76%，顯著高于全球平均增速。
數據中心的主要建設者包括電信運營商和第三方中立IDC。國內 IDC 行業發展大致可以分爲三個階段：2008年以前，是運營商主導數據中心行業發展的階段。2009 年-2013 年，數據安全性得到高度重視，互聯網基于成本端以及穩定運營的角度考慮，産生定制化數據中心需求。第三方中立IDC出現，但此階段仍由運營商主導。
2014年後，第三方中立IDC迅速發展，扮演越來越重要的角色。目前第三方中立IDC已經和運營商平分市場。盡管運營商在存量市場中仍扮演著較重要的角色，但市占率在逐年下滑。對于運營商而言，數據中心並非其重點業務，因此數據中心的發展受到運營商整體策略的限制。對比運營商，第三方中立IDC展現出專業性更強、市場響應速度更快、可按需提供不同運營商的網絡接口等優點，能充分滿足服務高時效和客戶定制化需求。因此，第三方中立IDC逐漸替代運營商數據中心。
數據量爆發疊加替代效應，支撐IDC高景氣邏輯。IDC進入穩健向上的長期趨勢，市場規模有望在未來5年增長3倍，達到近六千億元的規模。賽道雪厚坡長，影響著IDC板塊的長期表現。
圖: 中國IDC市場規模預測
資料來源：科智咨詢，中金公司研究部
二、如何判斷IDC企業的價值所在？
萬國數據是中國規模最大的第三方中立數據中心運營商和服務商。2019年，萬國數據運營中的機櫃規模達9.03萬個，相當于同期排名第二到第五名競爭對手的規模總和。根據艾瑞咨詢，以2019年收入計算，萬國數據的市場份額達21.9%，行業排名第一。2017-2019年，公司收入複合年增長率高達59.71%，調整後EBITDA複合年增長率高達88.75%，成長性名列前茅。
擴張速度、資源儲備、資金實力，是IDC企業長期競爭力的根本。
以美國經驗來看，第一梯隊的企業都是在成長期快速擴張，形成強大的規模護城河。擴張能力可以說是保持長期競爭力的先決條件。2016年-2019年，萬國數據機櫃數量的年平均複合增長率高達54.68%，行業領先。根據中信建投測算，當數據中心的機櫃數目超過兩萬個，無論CAPEX還是OPEX都會大幅削弱，總成本將比3000個機櫃的規模降低26.98%。規模效應能大幅節省支出，提供企業盈利水平，並支持其下一步的規模擴張，形成強者愈強的正向循環。
靠近一線城市的數據中心商業價值更高。國內 IDC 行業偏遠區域産能過剩，核心城市供不應求。由于核心城市能耗指標是稀缺資源，誰能搶先占領核心城市資源，誰就形成牢固的資源壁壘。萬國數據在一線城市數據中心市場占絕對優勢。以機櫃數量計算，2019年萬國數據在北上廣深的市占率合計15.8%，比世紀互聯、寶信軟件、光環新網、數據港的市占率總和還高。
圖: 第三方 IDC 公司在北上廣深的市場份額（2019年）
資料來源： 工信部， 公司公告，中金公司研究部
IDC具有典型重資産屬性。IDC企業前期需要投入高額的建設成本（CAPEX），還要支付電費及寬帶費用在內的高額運營成本（OPEX）。融資難題成爲行業痛點，制約了IDC廠商擴張的速度。依靠較強的股東陣營及成熟的資本運作經驗，萬國數據擁有較強的資金實力。萬國數據的第一大股東STT GDC是新加坡主權財富基金淡馬錫旗下的知名投資機構。此外高瓴資本、中國平安、軟銀集團等明星機構皆爲萬國數據的股東。
從擴張速度、資源儲備、資金實力來看，萬國數據很有希望保證領軍地位。
根據美國IDC行業的經驗，中小玩家彎道超車的可能性極小，萬國數據可以說是IDC板塊確定性最強的標的之一。
結語
近期一系列公司密集在港股上市，尤其是巨無霸螞蟻集團的上市産生較大的“抽水效應”，新股首日普遍表現不佳。另外，進入第四季度，機構投資者基于對投資業績考核的考量，紛紛進行調倉兌現收益，引發IDC板塊整體表現不如預期。在當前背景下，萬國數據首日收漲2.62% ，體現出資本市場對公司的認可。
正如連續七屆奪得新財富第一的白金分析師武超則堅守的投資理念：TMT領域的投資，不是聚焦于最便宜的標的，而是要堅守未來擁有成長性最高的標的。位于好賽道，同時具備強競爭力，萬國數據上市之後的增長前景值得我們關注。