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俄羅斯主導了本輪油價暴跌
近期油價在短暫反彈後再次跌至30美元/桶之下，即使面對如此低迷的油價，主要産油國沙特和俄羅斯仍紛紛表示要繼續擴産搶奪市場份額，完全沒有任何退讓的迹象，油價向上拐點自然也就遙遙無期。應該說過去幾年原油市場脆弱的供需主要就是靠OPEC産油國減産來平衡，其中沙特減産力度最大，達到了100萬桶/天，占整個OPEC的50%以上。面對本輪疫情引發的需求下滑，沙特呼籲各産油國加大減産幅度來化解短期危局，並且還主動承擔了最大的減産責任。但令人意外的是俄羅斯居然拒絕跟進，此舉也直接將石油市場推向了囚徒困境的死局，倒逼沙特只能恢複産量、積極應戰，進而引發了後續油價暴跌。如果複盤本輪油價暴跌，可以說俄羅斯起了決定性作用。但問題在于作爲在經濟上高度依賴油價的俄羅斯爲什麽要采取這種近乎于兩敗俱傷的自殺式攻擊？其背後的邏輯何在？就我們分析，俄羅斯此舉雖看似不理性，其實背後是有著精確的計算和冷靜的決策。其真正的矛頭並非指向沙特，而是北美的頁岩油。即市場認爲不減産是“無理手”，對俄羅斯來說卻是“本手”，只是在維護自身的合理訴求而已，具體原因如下：
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俄羅斯爲何不減産？
與16年初原油市場因供給過剩而暴跌不同，當前市場主要矛盾是疫情引發的全球需求斷崖式下滑，其幅度之大顯然是單靠俄羅斯和沙特聯合減産所無法逆轉的。如果後續疫情得不到有效控制，即使再減産對油價的支撐作用也有限。更爲關鍵是上次減産，OPEC付出巨大産量代價的結果卻是美國頁岩油借機大幅增産。過去幾年美國累計增産幅度高達400萬桶/天，以至于其現在已經超越沙特成爲全球最大産油國。頁岩油産量快速增長也抵消了OPEC減産的效果，近幾年油價依然疲弱。可以說在目前供給格局下，任何沒有頁岩油參與的減産，其實際效果都非常有限。繼續單方面減産，最後只會被頁岩油漁翁得利，既不能提振油價，還會喪失現有的市場份額。因此對于俄羅斯來說，此時與其犧牲自身利益去和沙特一起挽救一個根本無法挽救的危局，還不如跳出短期得失，從更大的戰略高度來思考一個石油市場更爲根本的問題，即在供給過剩時到底誰應該減産？！
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頁岩油是否可堪一戰？
過去幾年頁岩油成本雖大幅降低，但完全成本仍有40-50美金/桶、現金成本也高于30美金/桶。而沙特和俄羅斯披露的現金成本（lifting cost）都只有幾美元，即使有宣傳美化的成分，但遠低于頁岩油還是大概率事件。而且相比利潤表，頁岩油企業更大的軟肋在于自由現金流和資産負債表的厚度。與傳統油田一旦建成，後續資本開支有限不同，頁岩油需要不斷資本投入才能維持現有産能。而且從曆史看其自由現金流也長期爲負，每年需要外部融資高達上百億美元，本質上是通過燒錢的方式和傳統油田競爭。只不過美國長期量化寬松給了頁岩油低成本股權和債券融資的外部條件，所以俄油即使對此不以爲然，在沒有沙特配合的情況下也很難戳破這個産業泡沫。可是疫情卻給了俄羅斯一個絕好的反擊機會，可以通過惹怒沙特來引爆産油國間的全面價格戰，進而實現倒逼頁岩油産能退出的目的。而這對依賴高負債經營的美國頁岩油産業來說無疑是一記沉重打擊。
