市場憧憬中美兩國即將達成首階段貿易協議，並期望環球經濟觸底回升，帶動環球股市在過去數周快速揚升，美股更屢創新高，頓時牛氣沖天。然而，盡管環球商業信心可能已觸底止跌，但筆者相信首階段貿易協議將難以扭轉明年環球經濟增長放緩的趨勢，經濟周期持續下行的格局不變。
首先，中美首階段貿易談判結果將對2020年經濟和企業盈利增長預期帶來顯著影響，但兩國在撤銷關稅的問題上意見分歧。
中國商務部在11月7日的新聞發布會上表示，中美雙方已同意分階段取消加征關稅，但美方卻迅速否認同意這麽做。中國政府多次強調，如果雙方達成第一階段協議，應同步等比率取消已加征的關稅，這是達成協議的重要條件。根據媒體報道，中方要求美國立即撤銷今年5月以來對中國加征的關稅，並逐步撤銷5月以前加征的關稅。事實上，中國近期公布的經濟數據，顯示新增關稅削弱內地的制造業活動和商業信心，更帶來通縮的威脅。
中美雙方的貿易談判代表正努力爭取在12月15日前，敲定第一階段貿易協議，因爲美國對1560億美元中國貨品征收15%新關稅的措施，將于當天生效。
如果雙方未能在12月15日前簽訂貿易協議，下一輪關稅將影響智能手機、手提電腦、玩具和衣服等消費品，這將沖擊美國聖誕購物旺季的消費市道。最近美國2019年第三季度業績公布，三分之二上市公司表示，關稅對盈利率構成重大威脅，明年美國企業盈利前景面對的最大風險因素，正是利潤率下行壓力。
對明年盈利前景 市場過分樂觀
中美兩國若能同意分階段取消部分加征關稅，甚至最終撤銷所有加征關稅，將可改善明年的盈利展望，因此市場對第一階段貿易協議的關注焦點，是在撤銷關稅的幅度與時間表。
美國已公布第三季業績的公司當中，75%的標普500指數成份股的每股盈利讓市場欣喜，高于五年平均值的72%。主要原因是今年以來市場因關稅問題已大幅下調2019年度盈利預測，例如標普500指數2019年第四季盈利預測，在過去10周內由正4%跌至負0.7%。
但2020年的市場盈利估算看來還未完全反映關稅影響，市場目前對環球股市2020年預估每股盈利增長10.2%，和對亞洲股市預估每股盈利增長13.9%的預測，反映市場對經濟前景和盈利改善的預期仍過于樂觀。
按照我們較審慎的估算，考慮已實施關稅在未來一年的持續影響，我們預測環球股市明年預估每股盈利增長少于5%、亞洲股市預估每股盈利增長10%，意味除非中美同意在明年大幅削減關稅，否則市場在未來數月仍有下調盈利預測的可能。
值得注意的是，中美首階段貿易談判采取先易後難方式，談判範圍僅限于中國購買美國農産品、貨幣穩定、開放金融市場和版權保護的問題上，其中並不涉及強制技術轉讓和國有企業的工業補貼等中美貿易爭端的核心問題。
維持環球股票中性總體配置
由于明年企業盈利前景仍面對貿易不明朗因素，目前環球股市估值再進一步擴張的空間有限，以標普500指數爲例，12個月預估本益比已達17.4倍，高于16.6倍的五年平均值和14.9倍的10年平均值。
若中美貿易協議最後沒有帶來重大驚喜，而已開征的關稅又繼續維持的話，現時股市的承險意欲似乎超出企業基本因素，預料股市在年底前將在現水平反複起落。
有鑒于此，筆者維持防守策略，以多元資産配置平衡投資組合風險，在環球經濟避免陷入衰退的宏觀形勢下，繼續維持投資，但應對經濟增長低于長期趨勢，因此減少周期性股份的配置。
我們維持環球股票中性的總體配置，超配美股和維持中性配置亞洲股市的策略。應對貿易風險和經濟放緩挑戰，筆者偏好盈利可持續增長的優質股，以及能保持吸引股息率和盈利增長的高息股。在環球經濟增長疲弱和低息環境持續下，以優質股、高息股和防守性內需股爲投資重點，是提高組合抗跌能力的良策。筆者同時看好受惠科技創新、5G革命、亞洲中産階級崛起和可持續發展趨勢的結構性增長機會。
在環球央行同步寬松和債券收益率長期偏低的環境中，筆者維持“買入後持有”的固定收益投資策略，偏好三年至五年期的短期債劵，以捕捉新興市場和亞洲美元及本幣債券的息差機會爲重點。
在新興市場債市中，我們看好中國、印度尼西亞、巴西、墨西哥和俄羅斯的本幣債券，並青睐中國、印度尼西亞、韓國、巴西和海灣合作委員會的美元債券。
（作者是彙豐私人銀行董事總經理兼亞洲區首席市場策略師）