市場拾遺
在本地與上海兩地上市的天津中新藥業（Tianjin Zhongxin Pharmaceutical）最近因大股東控制股權轉手，收購方必須向天津中新藥業其他股東提出全面收購獻議（中國及香港稱爲“要約”）。收購方以每股17.43元人民幣（約2.68美元）獻議收購上海上市的A股，但以每股0.894美元收購新加坡上市的S股。
S股的收購價比A股低了67%，同股不同價令持有S股的本地股民憤憤不平。
天津中新藥業原本是天津市政府的國有企業。1997年，它在本地股市上市，成爲首家在新加坡上市的中資國有企業，也是所謂的S股。2001年，它在上海A股市場上市。天津市政府通過旗下全資持有的天津市醫藥集團（簡稱天藥集團或TPH），控制天津中新藥業42.8%股權。
爲了響應中央政府的國有企業混合所有制改革，天津市政府將天藥集團的67%股權賣給上海上實集團牽頭的津滬深醫藥科技有限公司，並在上個月完成交易。這麽一來，天藥集團聯同天津中新藥業的控制權轉給了津滬深醫藥科技。因此，收購方津滬深醫藥科技觸及了鏈式收購（chain offer）的門檻，必須向天津中新藥業的股東提出全面收購獻議。
根據S股獨立財務顧問興業銀行的估算，天津中新醫藥的合理價值介于2.091美元至2.617美元之間。因此，A股的收購獻議價接近合理價值，但S股則有很大的折扣。
同時，天津中新醫藥發給股東的收購文件中指出，公司只有一個等級（one class）的股票，那就是普通股，而所有的A股與S股在各方面享有同等的待遇（rank pari passu in all aspects）。換句話說，A股與S股是同股同權。
A股與S股的股東確實享有同等的股息額以及投票權，但在收購價方面，A股與S股則處于不同的等級。A股與S股收購價的巨大差距，使S股的股民感到困惑，紛紛在討論股市的社交媒體上吐槽。
證券業理事會：就收購而言
A股S股屬不同等級股票
不過，新加坡證券業理事會與新加坡交易所在回答本欄提問時表示，天津中新醫藥的A股與S股分別在上海與新加坡股市上市及交易，而A股與S股不能相互轉到對方的股市注冊（non-fungible），因此從收購的角度而言，A股與S股是屬于兩個不同等級（separate classes）的股票。
它們進一步表示，《新加坡收購與合並守則》第18條指出，對于不同等級的股票，收購方必須根據之前的交易價按比例提出收購價。其計算的方式是以收購獻議宣布前六個月的A股與S股的交易量加權平均價格（VWAP，股票成交的總價值除以股票成交總量），得出兩者的差價比率。然後，以這個比率乘以A股的收購價，得出S股的收購價。不過，收購價不得低于收購獻議宣布前20個交易日的VWAP。
根據收購守則的基本原則，收購方必須對同個等級的股東一視同仁。因此，A股與S股若如收購文件所說的是屬于同一等級的股票，並“在各方面享有同等的待遇”，那麽收購價理應是同股同價。但如果它們是屬于不同等級的股票，那麽它們的收購價便應該根據收購守則18條來制訂。
收購守則第18條
應用于兩地上市股票設先例
吉布森律師事務所合夥人李德龍在回答本欄的提問時表示，收購守則第18條一般上是約束同一個股市中不同等級的股票，而用于兩地上市的同一只股票收購則較爲罕見。這可能是最近多年來的首例。
他指出，天津中新醫藥的A股與S股不能相互轉到對方的股市注冊，而且兩地的股價有很大的差距。從收購的角度而言，它們是屬于不同的等級，因此證券業理事會援引守則18條是正確的。
盡管如此，天津中新藥業的A股與S股股價的差距之大，仍然讓S股投資者憧憬A股與S股最終能在兩地轉換注冊，從而縮小價差。由于S股的股價遠比A股低，因此股票若能自由轉冊，投資者將能從中套利（arbitrage）。
然而，中國尚未撤除資本管制，因此S股轉到上海注冊的可能性非常低。這意味著A股與S股之間沒有套利的機會。其次，天津中新醫藥的業務全在中國，較爲中國股民所熟悉，而上海股市的估值也比新加坡高。這兩個因素拉大了A股與S股的價差。
這次的收購，引發了S股股民對同股不同價以及同股不同權的議論。此外，收購守則第18條應用于兩地上市的股票上，也爲本地股市設下先例。有意從兩地上市的股票尋找套利機會的投資者，應先了解這些股票是否能相互轉換到對方的股市注冊。
相對于A股，天津中新醫藥S股的股價偏低。不過，S股投資者��該有心理准備，面對S股與A股價差持續擴大的風險。此外，S股股價持續遠低過A股，也可能招惹天津中新藥業或大股東以低價將S股除牌的風險。