【值此特殊時期，如果您還能在家刷手機，應該感到幸運，而不是抱怨無聊】
受疫情影響，一季度經濟增速破六似乎已成共識，全年如何尚有爭論，但悲觀者衆。
這些判斷筆者不做評論，但基于GDP增速下行壓力，不少輿論認爲人民幣必將大幅貶值，這就有必要澄清一下了。
從直覺出發，我們很容易得出GDP增速下行會增大人民幣貶值壓力的結論，在大學教科書上一般也將經濟增速作爲影響彙率波動的重要因素之一。
不能說大家的直覺與書本知識錯誤，但現實的複雜性以及GDP本身構成的複雜性使得GDP與彙率波動之間其實並不存在穩定的相關性。如果一個彙率交易員主要根據對GDP走勢的判斷來調整倉位，絕對會虧損得一塌糊塗。
我們先看一下曆史數據，再做理論解釋。
2007年至2013年，中國GDP增速從14.2%一路下跌至7.8%，這個降幅夠大吧。可同期人民幣對美元累計升值了29%，在岸市場美元兌人民幣即期彙率從7.8附近跌落至6.0附近。即使我們剔除2007-2010年受次貸危機和歐債危機影響比較劇烈的年份，2011年至2013年，我國GDP增速從9.6%跌至7.8%的過程中，人民幣對美元累計仍升值了大約9%。
有些朋友可能會說，GDP下降的事實不重要，重要的是市場普遍預期GDP還會下降，這種預期會增強人們的避險情緒，所以會打壓彙率。
聽上去有道理，但實際情況是這樣嗎？
2007年之後，除了在2010年由于衆所周知的原因GDP增速出現過短暫的反彈，哪一年大家對GDP的增速反彈真的樂觀過？我們曾經有過保九、保八的討論，之所以出現這種討論不就是因爲預期很差嗎？但與此同時，人民幣的升值趨勢卻沒有改變。所以，對GDP增速下降的普遍預期也不必然導致彙率貶值。
其實不僅僅是人民幣，在全世界主要貨幣中，在經濟增長預期很差的情況下彙率出現升值的例子不勝枚舉。而且有時甚至是預期越差，彙率越升值。
例如，2008年次貸危機全面爆發，並在雷曼兄弟倒閉前後演變爲全球金融海嘯，當時對于美國經濟將陷入低谷是絕對的共識，事後也證明的確如此。2008和2009年美國GDP增速分別爲-0.1%和-2.5%。但同期美元彙率卻並未貶值，2009年3月美元指數最高攀升至89附近，較2017年末升值了大約17%。
相反的例子也很多。比如2017年美國GDP增速爲2.4%，遠遠高出2016年的1.6%，但2017年美元指數貶值了大約10%。
說完了數據證據，我們再來分析一下爲什麽GDP增速不是判斷彙率走勢的好指標。
一是GDP的構成比較複雜，其中大部分構成要素與彙率無直接關系。在構成GDP的消費、投資、政府購買和淨出口當中，只有淨出口和彙率波動關系密切。但淨出口在大國GDP中的占比一般較低，我國淨出口占GDP的比重多數年份在4%以下，有些年份不足1%，這就使得GDP的波動和彙率很難直接挂鈎。當然，不能說完全沒關系，但關系確實不是很緊密。
二是影響彙率的因素太複雜，GDP中與彙率關系密切的要素經常在彙率波動中難以發揮主導作用。彙率波動需要有實際的資金交易做支撐，而資金交易的背後未必有實體經濟需求，經常只是資金在兩個銀行賬戶之間的轉來轉去。例如，國際政經沖突、監管政策變化、瘟疫災荒乃至天氣變化都可能影響市場情緒，並導致外彙市場的投機行爲，這會對彙率波動形成巨大的影響。相比之下，淨出口對彙率波動的影響經常被擠壓到非常次要的位置，特別是在幾個月的短期。在國內銀行間市場，每天金融機構之間的交易規模高的時候能達到400億美元左右，而我國2018年全年的淨出口才1000億美元。所以，在有投機介入的情況下，GDP的波動與彙率的相關性就被進一步淡化了。
前文提到的幾個例子也是同樣道理。2008年金融海嘯全面爆發後，在市場極度恐慌中，沒人知道下一家倒閉的大銀行是誰，沒有人知道各國經濟會受到怎樣的打擊。在這種情況下，人們根本不考慮投資的收益性，共同選擇拿著最安全的美元現金、國債自保，從而導致大規模資金回流美國。此時美國的經濟增長前景根本沒幾個人考慮，大家只是盡可能保住自己的本金就行，此時美元當然會升值。
近期，在新冠肺炎疫情爆發的情況下，投機主導的離岸市場人民幣出現貶值很正常。背後的原因十分複雜：擔憂我國出口前景、擔憂節後資本外流壓力加大、擔憂進一步大規模放水等等都有可能，一些投資者可能僅僅是發現有人做空就跟風做空（這在市場投機中很常見）。無論具體原因如何，與GDP明年的增速是否進入5時代關系應該不大，至少筆者在過去十幾年的工作經驗中，還從未聽到哪個交易員告訴我GDP增長速度是他下單的主要理由。
總之，GDP增速下降與彙率貶值之間的確不能說沒有關系，但這種關系在理論上並沒有紮實的因果邏輯，在實踐中也缺乏充足的數據證明，我們頂多將GDP的悲觀前景看做彙率的一個偏利空的因素，當做貶值的重要甚至充分條件就謬之千裏了。
在這個本就令人憂心忡忡的時候，多一點理性思考，少一點杯弓蛇影吧。