核心觀點
從全球來看，資本市場對黑天鵝事件較爲敏感。新型冠狀病毒疫情將對我國資本市場帶來一定的負面影響，隨著疫情的擴散和爆發，資本市場將經曆一段時間的下跌，並出現一定程度的超跌。但隨著疫情得到控制並出現拐點，超跌的估值將逐步得到修複。
曆史經驗：疫情防控階段與資本市場表現基本吻合
本次疫情與2003年的非典疫情具有一定的相似性，均爲冠狀病毒感染。非典疫情是解放以後我國發生的較爲嚴重的流行性疫情，全球共計8096人被感染。非典疫情于2003年4月15日開始爆發式增長，5月中旬出現拐點。
圖1 非典感染人數
從資本市場表現來看，上證綜指和深證綜指均于2003年4月15日，即感染人數爆發式增長的時間點開始下跌，最低點出現在5月13日。隨著非典新增病例出現拐點，上證綜指和深證綜指均出現反彈，並逐漸收複超跌估值。其表現與疫情防控階段基本吻合。
圖2 非典疫情期間的上證綜指
圖3 非典疫情期間的深證綜指
國際經驗：黑天鵝事件導致的超跌後續將得到修複
從國際經驗來看，黑天鵝事件發生後，資本市場也將做出劇烈反映，其超跌將在事件過後逐步得到修複。例如2001年，美國發生911事件，納斯達克指數在短期內從1700點下降到1400點，但事件過後的即出現反彈，逐漸收複超跌並在一個月後超過事件發生前的水平。
圖4 美國911事件前後的納斯達克指數
行爲經濟學的視角：黑天鵝效應放大了資本市場反應
從資本市場的反應來看，其漲跌表現與疫情感染新增人數基本保持一致。從經濟學視角來看，疫情確實會對國民經濟造成一定的負面影響，從這個角度來看，資本市場這種與疫情發展態勢強相關的現象在一定程度上反映了對經濟前景的預期。
然而，我們也應當注意到，面對黑天鵝事件，國內和國際資本市場的下跌反應除了對經濟前景的預期，還有一部分超跌的成分。從行爲經濟學的角度來看，這是由于黑天鵝效應放大了資本市場的反應。黑天鵝效應是指在發現澳大利亞之前，歐洲人認爲所有天鵝都是白色的，但歐洲人這個信念卻隨著第一只黑天鵝的出現而崩潰。黑天鵝的存在代表不可預測的重大稀有事件，意料之外卻又改變一切。黑天鵝效應即指人們總是對一些事物視而不見，並習慣于以有限生活經驗來解釋這些意料之外的重大沖擊。當不可預估的疫情出現時，人們往往會産生恐慌情緒，並對此做出過度反應，這種情緒反映在經濟層面就是産生對經濟前景的過度悲觀預期，而反映在資本市場上即會産生資本市場的超跌。這就是疫情的黑天鵝效應放大了資本市場的反應。
黑天鵝效應的背後實際上是投資者的過度反應加劇了市場的跌幅。一般情況下，市場價格總是圍繞其價值波動，偶爾會出現價格和價值趨于相等的情況。這是由于人總是有限理性的，一方面投資者難以完全准確的判斷資産價值，另一方面資本市場放大了人性的弱點，例如羊群效應、信息瀑布、有限信息、情緒等導致了資本市場對黑天鵝事件的過度反應。在發生黑天鵝事件，市場出現悲觀預期時，市場情緒低迷，投資者對利空消息過于敏感，對利好消息反應遲鈍，對宏觀基本面選擇性忽視，不斷有投資者賣空止損，造成惡性循環。這種有限理性就是黑天鵝效應導致市場出現超跌的內在機制。
然而超跌在疫情出現好轉時將會逐漸得到收複。當疫情出現好轉時，人們對經濟前景的預期又會逐漸樂觀起來，反映在資本市場上就會出現先前出現的超跌逐漸得到修複。這種社會經濟領域受到黑天鵝事件的沖擊導致資本市場出現超跌後逐步修複的現象，從自然物理的角度來看，則類似與一個脈沖出現過沖後回落平穩的過程。
對新型冠狀病毒疫情期間資本市場的預期：先抑後揚逐漸平穩
本次疫情雖然會對一季度的經濟數據造成一定的影響，但沒用改變我國經濟穩健發展的環境和態勢。
基于曆史經驗和行爲經濟學的視角，我們預期本次新型冠狀病毒疫情期間資本市場的表現將會與疫情的發展態勢基本保持吻合，並呈現先抑後揚的態勢。在疫情得到控制，並出現拐點後，黑天鵝效應導致的超跌將逐步得到修複，從而更加真實的反映對經濟前景的預期。
對于疫情，投資者大可不必恐慌，應當合理看待疫情對資本市場的影響。
作者|
李峰（上海交通大學中國金融研究院副院長、上海高金金融研究院聯席院長）、
胡浩（上海交通大學中國金融研究院研究員）