每經記者：王硯丹 每經編輯：何劍嶺
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2020年新冠疫情之下，全球資本市場發生了深刻的變化，也注定影響著內地券商的“出海”之旅。
好消息是，從目前發布的上市券商2020年年報來看，已經發布年報的多數券商在2020年克服了疫情影響，海外業務穩中有進，在收入和營業利潤率兩大關鍵指標上取得了不錯成績。但由于海外市場波動巨大，諸如投融資單項業務風險、收購企業的商譽風險等也值得關注。
需要說明的是，與內地業務競爭趨于同質化不同，分析券商的海外業務要複雜得多，這其中既有地域的差異，也有業務領域差異的原因。根據《每日經濟新聞》記者統計，2020年內資券商海外業務呈現以下四大特點：
特點一：海通、中信、中金表現搶眼 大多數內資券商海外業務收入同比增長
根據東方財富Choice金融終端數據統計，目前共有14家上市券商在年報分地區披露經營數據時，明確披露了境外地區收入、成本和毛利率。其中10家營業收入同比增長，2家同比下降，2家虧損。營業利潤率也有10家同比增加，2家同比減少，2家爲負。
圖片來源：記者統計（數據來源：東方財富Choice）
按照收入絕對金額排序，海通證券“一騎絕塵”。2020年公司海外業務收入達到97.30億元，同比增長8.2%；同期的營業成本爲67.84億元，同比增長18.76%；營業利潤率同比減少6.20個百分點，爲30.28%。
海通證券國際業務主要通過收購的海通國際、海通銀行，以及設立的上海自貿區分公司運營。
從年報來看，海通國際在投行業務方面具有明顯優勢。2020年，海通國際投行在港資本市場完成了56個IPO項目，其中包括13個保薦項目。環球債券融資方面，海通國際總共完成了216個債券發行項目，包括2筆綠色債券；在亞洲除日本外G3高收益債排名中，按承銷數量名列全球金融機構第一；在海外資本市場共完成9單股權融資項目，其中印度保薦項目是印度資本市場史上發行規模最大的醫藥IPO。此外，海通國際的機構客戶業務實現突破，現金股票交易額突破5000億港元，同比增長約66%，業務收入在多個亞洲市場的排名皆創曆史新高。
海通銀行當前的業務發展重心在企業銀行、投資銀行以及資産管理三大領域，網點位于裏斯本、馬德裏、倫敦、華沙和聖保羅等全球各地。海通銀行在運營中加強業務拓展中的“中國元素”策略，深化中國與歐洲、中國與拉丁美洲間的跨境業務合作，爲國家的“一帶一路”倡議提供跨境的金融服務支持。
自貿區分公司則未在年報中做重點披露，僅表示2020 年，自貿區分公司密切關注自貿區及臨港新片區金融改革最新動態……探索各種跨境業務模式。
海外業務收入金額排名第二的爲中信證券。2020年中信證券實現海外營業收入64.46億元，同比增長29.18%；營業成本爲42.22億元，同比下降20.8%；營業利潤率達到34.5%，同比增加41.33個百分點。
中信證券認爲，公司在國際業務上最大的優勢在于是“‘一帶一路’地區布局最廣的中國投資銀行”：公司旗下的海外業務平台中信裏昂，分支機構遍及英、美、澳、東南亞等13個國家和地區，研究覆蓋超過1000家“一帶一路”區域上市公司，是在“一帶一路”區域擁有最多當地分支機構、研究覆蓋、銷售網絡和清算交收基礎設施的中資證券公司。2012年中信證券通過全資子公司中信證券國際完成對裏昂證券的收購，當時的對價爲12.52億美元。
中信證券未披露中信裏昂的經營數據，只披露了中信證券國際的數據：截至2020年末，中信證券國際總資産約合人民幣198億元，淨資産約合人民幣84.79億元；2020年，實現淨利潤約合人民幣8.19億元；在中國香港擁有4家分行，員工1808人，其中經紀人77人。
中金公司海外業務收入金額排名第三。2020年公司實現海外業務收入50.18億元，同比增長30.01%；營業成本爲24.20億元，同比增長27.35%；公司海外業務利潤率爲51.78%，同比增加 1.01 個百分點。
中金公司將其“突出的跨境業務能力”作爲核心競爭力之一：公司建立了覆蓋中國香港、紐約、倫敦、新加坡、舊金山、法蘭克福和東京七個金融中心在內的國際網絡，按照業務線條垂直統一管理，能夠充分調動境內外的研究、團隊、産品等資源，爲客戶提供一站式的跨境服務。公司境內外業務無縫銜接，團隊同時具備境內和境外業務經驗，公司絕大多數的投資銀行及研究團隊成員擁有國內及海外若幹地區的從業資格。
從上述海通、中信、中金對其海外業務的總結和描述來看，國際化布局較早所帶來的先發優勢是海外業務逆勢增長的最重要原因。三家公司海外業務收入占比也在行業中排名前列：海通證券海外業務收入占比達到25.46%；中金公司達到21.21%；中信證券海外收入占比也達到了11.85%。
特點二：財富管理經驗運用于海外業務 營業利潤率整體提升
以營業利潤率排名，中金公司以51.78%名列第一。招商證券、東方證券兩家券商雖然海外收入金額未超過10億元，但營業利潤率在上市券商中分列第二、第三位，且較上年同期有所上升。此外，將內地經紀業務轉型財富管理的經營運用于國際業務、搭建新的交易平台成爲中資券商出海“吸金”的重要模式。
2020年招商證券共實現海外業務收入9.99億元，同比增長26.16%；營業成本爲4.91億元，同比下降8.01%；營業利潤率達到50.83%。
招商證券的境外業務主要通過其在港全資子公司招證國際運營。年報顯示，招證國際目前實收資本爲41.04億港元，主要通過設立不同子公司分別經營證券及期貨合約經紀、代理人服務、上市保薦、財務顧問、企業融資、投資管理、資産管理、市場研究等業務，以及子公司所在地監管規則允許的其他業務。
招證國際的成功主要來源于在港股市場上的成功。年報中招商證券披露，在境外市場，招證國際通過推出新的在線開戶系統和有效的新股營銷策略，實現2020年新開戶數同比增長5倍，代理買賣證券淨收入同比增長69.23%。
此外，招證國際搶抓新股上市熱潮業務機會，制定具有市場競爭力的新股融資方案，2020年孖展日均規模72.76億港元，同比增長91.27%，孖展利息收入同比增長50.23%。
截至2020年年底，招證國際的淨資産爲63.11億港元。2020年其淨利潤爲5.06億港元，同比大增134.26%。
東方證券營業利潤率排名第三。2020年東方證券海外業務收入4.78億元，同比下降5.37%；營業成本爲2.46億元，同比下降9.9%。公司海外業務營業利潤率達到48.43%，同比增加2.59個百分點。
東方證券在年報中表示，公司通過全資子公司東方金控開展國際化業務，業務經營地位于中國香港。東方金控通過其全資子公司東證國際及各持牌公司經營由中國香港證監會按照《證券及期貨條例》規管的經紀業務、資産管理業務、投資銀行業務、保證金融資業務等。
與招證國際類似，東證國際也在港股市場取得了突破。經紀業務方面，東證國際全新上線東方環球財富APP，截至報告期末，客戶總量已突破23萬戶，同比增長760%，港交所排名提升26位。資産管理業務方面，東證國際管理規模再創新高。截至報告期末，公司資産管理總規模約爲146 億港元，居在港中資券商前三位，同比增長約51%。投行業務方面，東證國際投行業務參與完成萬國數據中概股回歸、泰格醫藥IPO等項目。
但是仍有兩家券商海外業務出現虧損，它們恰恰都是A+H兩地上市券商——中原證券和國聯證券。
中原證券通過子公司中州國際及其子公司開展境外業務。2020年，中原證券境外業務收入爲-0.30億元；營業支出爲0.67億元；營業虧損0.97億元。
但是中州國際的業績還相比2019年有所好轉。2019年中州國際營業收入爲-1.6億元。2020年好轉的原因在于公允價值變動收益增加。截至2020年末，中州國際證券經紀業務客戶數量7644戶，客戶證券市值17.04億港元，經紀業務證券累計交易額118.40億港元，在香港交易所632家會員中的交易量排名第158名。
國聯證券境外業務（中國香港地區）實現營業收入-0.034億元，營業成本爲0.085億元，營業虧損超過1100萬元。
從以上數據可以看出，各大券商的國際業務之間分化巨大。中信、中金、海通等龍頭券商由于“出海”時間早、投入大，目前業務範圍較大。2020年雖有新冠疫情影響，但在全球貨幣尤其是美聯儲“放水”背景下，仍然取得了不錯的經營業績。東方、招商等券商在本土實力雄厚，海外業務範圍主要在中國香港，但借助港股資本市場活躍也取得了突破（根據港交所數據，2020年，港股市場平均每日成交金額1295億港元，同比上漲約49%。新增上市公司154家，IPO募集資金總額約4002億港元，同比上升約27%。但恒生指數收報27231.13點，較上年末下跌約3%）。不過，國聯證券、中原證券兩家區域性券商雖然較早登陸港股市場，但在中國香港更爲激烈的金融戰場中並不占優，甚至出現虧損，拖累了集團經營業績。
特點三：投融資業務風險大 一旦“爆雷”損失巨大
此外，海外金融市場具有更高的不確定性，也使得內資券商海外業務經營數據常常出現較大的波動性，出現的較大虧損往往是紮紮實實用金錢買來的教訓。而且和內地近年來的股權質押式回購風險類似，海外市場上，投融資類業務也是可能出現風險的“重災區”。
中原證券在2020年年報中解釋了虧損的原因：因疫情影響，以服務內地客戶爲主的持牌公司業務受到影響，業務收入下降。此外，曆史風險項目公允價值調減及計提減值對經營結果産生階段性影響。
在“重大訴訟、仲裁事項”部分，中原證券又介紹了上述提及的“曆史風險項目公允價值調減及計提減值”項目。值得一提的是，雖然蒙受了損失，但作爲原告的中州國際已經撤訴。
披露顯示，由于柯文托、柯金治、施凱華及福建省優雅環保壁紙有限公司保證合同違約，中州國際提起訴訟，福建省泉州市中級人民法院（以下簡稱“泉州市中院”）于2019年10月21日受理，于2020年1月17日開庭審理。公司于2020年9月22日、2020年9月28日分別向泉州市中院提出變更訴訟請求申請和撤訴申請。2020年11月10日，泉州市中院裁定准予中州國際撤回起訴。該案已結案。
另外，由于柯文托、柯金珍保證合同違約，中州國際投資有限公司提起訴訟。同樣的，公司提出撤訴申請，並于2020年11月23日收到泉州市中院民事裁定書，裁定准予撤訴。該案已結案。
中原證券披露，截至2020年12月31日，上述兩項賬面投資本金共計3.4億港元，累計計提減值或調減公允價值變動2.21億港元。
接受記者咨詢的某法律人士指出，出現這種情況可能是公司已與被告和解，進行了債務減免。因爲從法律實務來看，質押式回購等交易券商勝訴卻遇到無財産可執行的情況也很多。對債權和債務人而言，庭外和解也是一個選項。
中原證券與柯氏家族的案件只是內地券商“出海”過程中可能遇到風險的冰山一角。有時候遭遇一個風險事件，可能會消耗公司幾年的精力來應對，還要蒙受巨額虧損。
光大證券就是個典型例子。由于公司未將境外地區收入、利潤單獨披露，因此上述表格統計並未納入光大證券。但公司披露了位于中國香港的子公司光大證券金融控股有限公司的數據。
根據年報，光大金控成立于2010年11月19日，注冊資本50.65億港元，爲光大證券全資子公司。業務性質爲投資控股和金融服務，以光大新鴻基爲主要經營管理平台。截至2020年12月31日，國際會計准則下，光大新鴻基總資産100.3億港元，淨資産32.5億港元，2020年淨利潤3.33億港元。
但光證金控旗下另一子公司光證國際出現了巨額虧損。截至2020年12月31日，國際會計准則下，光證國際總資産24.55億港元，淨資産4.55億港元，2020年虧損8.4億港元。
此外，光大證券另一家子公司光大資本雖不直接從事海外經營，但涉及的海外MPS項目“爆雷”，足足三年才“上岸”。
2016年，光大資本下屬公司光大浸輝投資管理（上海）有限公司擔任上海浸鑫投資咨詢合夥企業（有限合夥）的執行事務合夥人，聯合暴風集團下屬公司暴風(天津)投資管理有限公司等公司設立了浸鑫基金，規模共計52.03億元。浸鑫基金于同年5月以47億元的價格收購了英國體育版權巨頭MP & Silva Holdings S.A(以下簡稱“MPS公司”)65%股權。
MPS後因經營不善“爆雷”，未能按原計劃實現退出。浸鑫基金中兩家優先級合夥人之利益相關方招商銀行、華瑞銀行因《差額補足函》以其他合同糾紛爲由向光大資本提起訴訟。2018年，光大證券爲MPS項目計提了14億元預計負債；2019年計提了16.11億元預計負債；2020年繼續計提MPS項目預計負債15.50億元。雖然MPS項目預計負債基本計提完畢，但導致了子公司光大資本資不抵債。年報顯示，截至2020年12月31日，光大資本總資産29.80億元，淨資産-24.42億元，2020年虧損20.69億元。
特點四：商譽減值風險較爲隱蔽
金融市場上“一著不慎，滿盤皆輸”的例子比比皆是。值得一提的是，由于地緣優勢，內資券商“出海”往往借助中國香港作爲“橋頭堡”，或在港設置子公司、分公司，或收購在港成熟企業。但任何收購都有風險，從年報來看，即使是經驗豐富的大券商，都可能出現“看走眼”或買貴了的情況。只是商譽風險往往較爲隱蔽，且目前行業整體尚未出現巨額減值的迹象。
中信證券年報顯示，截至2020年12月31日，因收購子公司産生的商譽高達人民幣107.77億元，主要來自收購華夏基金（人民幣74.19億元）和子公司中信證券國際有限公司收購中信裏昂證券有限公司（人民幣18.74億元）。
2020年，中信證券經過測試後發現，中信證券海外投資有限公司並購CLSA Premium Limited （前稱爲：昆侖國際金融集團有限公司）産生的商譽的可收回金額，根據資産的公允價值減去處置費用後的淨額與使用現值兩者之間較高者確定，因小于賬面價值，本年已全額計提減值。
2020年度，中信證券合計計提商譽減值損失0.81億元，截至2020年12月31日，中信證券累計商譽減值准備爲人民幣9.49億元。
光大證券今年未計提新的商譽減值損失，但其財富管理業務群的商譽減值准備在2020年底余額爲6.40億元。
光大證券指出，公司于2007年收購了光大期貨的期貨經紀業務，連同光大期貨相關的資産、負債以及其權益。合並成本超過按100%獲得的光大期貨可辨認淨資産公允價值的差額，確認爲與期貨經紀業務資産組相關的商譽。公司2011年收購了光證國際于中國香港的投資銀行及經紀業務，連同光證國際相關的資産、負債以及其權益，合並成本超過按51%獲得的光證國際可辨認淨資産公允價值的差額確認爲與投資銀行及經紀業務資産組相關的商譽。公司2015年收購了新鴻基金融集團有限公司于中國香港的財富管理及經紀業務，連同新鴻基金融集團相關的資産、負債以及其權益，合並成本超過按70%獲得的新鴻基金融集團可辨認淨資産公允價值的差額確認爲與財富管理及經紀業務資産組相關的商譽。
2020年，隨著業務規劃的調整，光大證券決定調整分部報告列報口徑，變更後主要劃分爲財富管理、企業融資、機構客戶、投資交易、資産管理、股權投資六大業務集群和其他。公司已合理地將上述收購所産生的商譽重新分配至財富管理業務集群。截至2020年12月31日，光大證券合並財務報表中商譽的賬面價值爲9.55億元。
每日經濟新聞