第一章 行業概況

1.1 IDC行業

互聯網數據中心（Internet Data Center）簡稱IDC，就是電信部門利用已有的互聯網通信線路、帶寬資源，建立標准化的電信專業級機房環境，爲企業、政府提供服務器托管、租用以及相關增值等方面的全方位服務。

圖 雲計算IDC行業産業示意圖

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IDC主機托管主要應用範圍是網站發布、虛擬主機和電子商務等。比如網站發布，單位通過托管主機，從電信部門分配到互聯網靜態IP地址後，即可發布自己的www站點，將自己的産品或服務通過互聯網廣泛宣傳；虛擬主機是單位通過托管主機，將自己主機的海量硬盤空間出租，爲其他客戶提供虛擬主機服務，使自己成爲ICP服務提供商；電子商務是指單位通過托管主機，建立自己的電子商務系統，通過這個商業平台來爲供應商、批發商、經銷商和最終用戶提供完善的服務。

IDC 業務簡介：主機、服務器、托管、虛擬主機、域名注冊、企業郵局、郵件系統、增值服務、主機托管、IDC、大型知識庫、會員管理、系統集成、虛擬主機、SQL數據庫、VPN虛擬專網、WEB 應用程序、電子支付、國際域名、國內域名、商業網站、網頁設計公司、WEB 服務,後台管理、 郵件服務器、網頁設計模板。

IDC是對入駐(Hosting)企業、商戶或網站服務器群托管的場所，是各種模式電子商務賴以安全運作的基礎設施，也是支持企業及其商業聯盟其分銷商、供應商、客戶等實施價值鏈管理的平台。

IDC有兩個非常重要的顯著特征：在網絡中的位置和總的網絡帶寬容量，它構成了網絡基礎資源的一部分，就像骨幹網、接入網一樣，它提供了一種高端的數據傳輸(Data Delivery)的服務，提供高速接入的服務。

1.1.1 事件驅動及重點關注

時值“十四五”開局的關鍵曆史時刻，數字經濟在“十四五”規劃中單獨成篇，作爲數字經濟底層支撐的數據中心也迎來發展的黃金時代。與此同時，伴隨著“碳達峰、碳中和”戰略目標的提出，作爲“高能耗”的數據中心行業如何在“促發展”的同時，實現“碳中和”，成爲産業上下遊企業共同關注的焦點話題之一。

在全國一體化大數據中心協同發展的大戰略指引下，京津冀、長三角、粵港澳大灣區、成渝，以及貴州、內蒙古、甘肅、甯夏等八個地區全國一體化算力網絡國家樞紐節點的建設也提上日程。全國各地區數據中心協同、均衡發展成爲必然趨勢。

圖 IDC綜合綜合新聞指數走勢圖

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2021上半年中國邊緣計算整體市場高速增長84.6%，預計到2025年中國市場將增長至74億美元，全球市場將增長至347億美元，全球邊緣計算服務器市場需求爆發式增長。浪潮邊緣計算服務器以49.4%蟬聯市場第一，份額進一步擴大。

數字化業務、IoT和人工智能場景對算力的要求呈現多元化趨勢，在物聯網與AI的推動下，算力需求不僅僅集中在雲端數據中心，也正在向邊緣數據中心和邊緣計算單元延伸，與此同時，多樣性的邊緣計算場景，也在進一步反哺雲計算的應用發展。

圖 中國IDC邊緣市場份額對比圖

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圖 IDC市場規模和市場轉點

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1.1.2 IDC綜合“全産業鏈”全景圖譜分析

數據中心産業鏈中，上遊爲基礎設施主要包括IT設備、非IT設備、軟件及建設工程；中遊爲數據中心運營服務商；下遊爲應用行業，主要包括互聯網行業、金融業、軟件業及制造業等。

圖 IDC行業競爭圖譜分析

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圖 IDC綜合産業推演

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依據此，我們可以對IDC綜合産業鏈進行進一步精簡和流程分析。通過進一步的全産業鏈分析，我們發現數據是IDC綜合産業鏈的核心。工業産品和生産經營活動全生命周期數據的采集、存儲、分析、共享、應用、服務增值等正呈現日新月異的勃勃生機，催生了一系列新産品、新模式、新業態，推動制造業加速向數字化、網絡化、智能化變革。

同樣也正是有了IDC綜合的全要素、全産業鏈接，數據從而能夠發揮出在內部優化和全行業全局優化之間的作用，從而更好地解決行業信息孤島問題：

▷ 數據孤島：數據共享和交換的數據困難。

▷ 系統孤島：需要集成系統之間相互孤立的數據問題。

▷ 業務孤島：企業內部網絡系統問題——産銷脫節的數據問題/財務問題。

▷ 管控孤島：智能控制設備與控制系統、管理系統之間脫節的現象。

圖 全産業鏈圖示

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1.1.3 IDC綜合“全産業鏈”上遊

主要生産數據中心機房內的各種設備、服務器等；按照設備類型劃分，發電機、電力設備、UPS電源、配電櫃、冷卻系統爲主要成本開支項。

(1) IDC配電系統：UPS電源

目前我國UPS市場仍主要由國外廠商主導，在數字流量和國産替代加快利好下，華爲、科華數據、科士達等國內領先UPS提供商仍有較大的增長空間和發展前景。

圖 UPS 電源指標趨勢

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圖 UPS市場應用

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表 智能軟件設備支持

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(2) IDC冷卻系統：數據中心降溫器

圖 數據冷卻中心系統

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IDC冷卻系統爲數據中心“降溫器”，是降低PUE的關鍵，提高制冷系統效能爲改造升級關鍵。新型的冷卻系統能夠明顯的降低數據中心PUE指標，在綠色數據中心升級背景下，新型間接冷卻蒸發系統替代傳統冷卻系統有較大的空間。冷卻系統頭部供應商包括維谛/佳力圖/艾特網能/依米康/華爲/英維克等，國産設備在傳統冷卻系統升級改造和國産替代背景下仍有廣闊增長空間。

圖 現有機房冷卻系統分析

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a. 免費冷卻

更高的運行溫度通常也會讓免費冷卻系統一起受益。節能改造的資本投入會部分地抵消運營成本節約的好處。但在改造或升級的同時實現免費冷卻也是技術和投資上的挑戰。預計未來兩年內將出現新的標准，使免費冷卻更具可行性。靠近水源的免費冷卻將可能會更具優勢，但我們將會看到更多類似日本Kyoto Wheel的空氣冷卻案例。最終，數據中心運營商將能夠在超出以前預計的更多氣候條件下采用免費冷卻措施，這部分是因爲更高運行溫度的貢獻。

b. 密封冷卻

密封措施也無法解決由于錯誤的冷卻規劃、空氣流動不充分或冷卻能力引起的過熱問題。最新的國家防火協會商業標准（NFPA-75）可能會使密封冷卻的方案更難實現。對噴淋和（或）氣體滅火系統的改造將大大增加成本。除了要盡力避免錯誤的實施外，日常優化也很重要：在未使用的機架空間一定要安裝盲板，架空地板上的孔洞要及時封堵，地板下面影響通風的線纜也要做好清理。

c. 後門冷卻器

被人們接受的程度也非常高，部分也是因爲水冷方式重新受到關注。如果將巨大的機房空調系統取消，改用貼近設備的新型冷卻方式的話，相信數據中心行業會運行得比現在更好。教育背景和希望與衆不同的個人意願或許會促生新案例，但成本和電源可用性的矛盾將決定最終結果。

d. 蒸發或絕熱冷卻

雖然使用蒸發方式制冷的科學原理簡單，並正在逐漸流行，但它對于大多數數據中心操作人員而言仍然顯得新奇。絕熱冷卻通過降低封閉環境中的某種物質運行的壓力來實現冷卻，讓這些物質沸騰如同岩漿湧上火山表面，同時用風帶走山峰上的高溫。絕熱冷卻在溫暖、幹燥的氣候中仍然有效，這大大拓寬了一年中能夠“免費冷卻”的有效期。其主要的缺點是用水量有些多，但在同等冷卻量的情況下，它所需的冷卻水仍然比標准冷卻塔要少很多。

e. 緊耦合或熱源冷卻

緊耦合冷卻方式通過貼近熱源來實現更有效的運作。雖然緊耦合冷卻在數據中心裏面還是“主流”，但是更新的方法在滿足能源效率的需求方面往往做得更好，並獲取更多關注。它的工作方式很簡單：消耗能源來將大量的空氣吹入地板下的空間或者導風管，然後又將這些空氣拉回至空調。

f. 更高的運行溫度

美國供暖、制冷和空調工程師協會（ASHRAE）在2008年就第一次發表了關于較高溫度數據中心的建議，但並未引起注意。服務器不需要冷藏。即使入口空氣溫度達到華氏75到80°F（攝氏25至27°C），這些設備仍然能維持良好運作。

服務器制造商實際上已經擴展了産品的運行溫度範圍，而且舊設備其實也和新設備一樣能夠在擴展的溫度區間內運行。提高運行溫度可以大幅度節省能源消耗，但人們首先需要認可這種處理方式，然後同意讓熱通道變得更熱——想像一下100°F （38°C）的溫度怎樣？這會刺激後門冷卻器的應用和普及。

表 機房冷卻系統存在的問題

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(3) IDC機櫃：承載IDC數據設備、供電制冷

機櫃是數據中心機房的網絡設備、服務器等設備的載體。隨著IDC需求增長，IDC機櫃的需求預期穩健增長。根據工信部統計，預計到2025年，中國IDC新增機櫃需求達到每年75萬台。

(4) IDC光模塊：數據中心“流量”産生的基礎

光模塊是實現光電信號轉換、數據傳送的元器件，光模塊連接光纖光纜實現數據的長短距離傳送。常見應用于IDC的光模塊速率爲100G/200G/400Gbps。波長支持850nm、1310nm等，2021年一季度開始，400G光模塊需求開始增加，未來會逐步過渡到800G爲主流。

Yole最新研究預測，2019年至2025年，全球光模塊市場將以15%的年複合增長率快速發展。目前高端光模塊被Finisar牢牢把控，中低端光模塊國內市場中際旭創占比較高，國內廠商亦在持續開拓海外市場未來幾年中，隨著國內光芯片逐漸代替國外光芯片，光模塊廠商的成本會有所下降。結合市場規模不斷擴大，需求持續擴張，預計廠商將會有較大的利潤提升空間。

(5) IDC交換機：信號轉發的網絡設備

交換機是一種用于信號轉發的網絡設備。國內以太網交換機市場規模穩定增長，我國以太網交換機市場規模約爲41.1億美元。 國內交換機市場份額相對集中，華爲、新華三占比較高。

(6) 服務器：我國服務器出貨量規模整體穩中有升

根據IDC統計，2020年，中國服務器市場出貨量爲350萬台（同比+9.8%）；市場規模爲216.49億美元（約1,489.9億元），同比+19.0%。其中，X86服務器出貨量343.93萬台，同比+8.1%；市場規模208.23億美元（約1,433.2億元），同比+17.7%。

服務器一般由客戶采購，IDC機房內放置的服務器一般由客戶進行采購，是客戶進行計算、存儲等的基礎，服務器的支出成本通常隸屬于客戶資本開支的一部分。

(7) IDC服務器芯片：CPU芯片

服務器CPU芯片是服務器核心部件。服務器芯片行業壁壘極高，國內外只有少數幾家企業能夠穩定提供産品。國外代表廠商有Intel、AMD、IBM、ARM。國內方面最活躍的有MIPS架構的龍芯，Alpha 架構的申威，ARM架構的飛騰，海思，華芯通。

(8) IDC服務器芯片：GPU芯片

除普通的運算任務外，服務器有時也會處理圖像相關的任務，這些運算一般通過服務器GPU芯片來完成。國産GPU的廠商屈指可數，有景嘉微、長沙韶光等企業。

1.1.4 IDC綜合“全産業鏈”中遊

主要包括運營商、專業的第三方IDC廠商，以及傳統企業轉型做IDC的服務方，比如杭鋼等。

目前第三方IDC廠商服務模式主要可以分爲零售、批發、訂制、基地、以及和運營商合作開發幾種。批發型數據中心快速增長，部分IDC廠商轉向批發+零售雙輪驅動。

目前，中國IDC市場份額仍然以三大基礎電信運營商爲主，雖然運營商掌握帶寬資源，但資本開支預算相對缺乏靈活性，可以和第三方IDC廠商合作共同開發建設。所以，受國內政策利好影響，第三方運營商發展迅猛，龍頭運營商市場占有率逐漸增加。

表 以邊緣層爲主的主要科技企業

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1.1.5 IDC綜合“全産業鏈”下遊

在疫情催化下，政企部門的IT架構加速重構，帶來千億的增量市場空間，近3年爲建設的高峰期，在企業IT架構升級的驅動下，帶來IDC行業的潛在增長空間。國內公有雲目前仍然處于導入期，預計2023年總規模將超過2300億元，對應年均複合增速35%；

表 典型IDC使用企業

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圖 産業鏈應用結果

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1.2 以“世紀互聯”爲例

世紀互聯數據中心有限公司是全球具有重要影響力的網絡空間基礎設施服務提供商之一，也是中國領先的第三方中立數據中心運營商之一。世紀互聯致力于提供業界領先的數據中心服務、中立的雲運營及中立的混合IT服務，並率先倡導和實施IDC+重科技創新，打造具有核心技術、超大規模運營能力的網絡空間基礎設施運營平台。

世紀互聯負責運營的微軟Windows Azure與Office 365公有雲服務成功在華落地。

2013年12月，世紀互聯與IBM合作，將IBM頂級的雲計算基礎架構服務SCE+ (SmartCloud Enterprise+) 引入中國，開啓中國企業享用高價值托管私有雲服務的新篇章。

2014年4月，世紀互聯與Unisys合作在中國攜手推出Unisys Edge服務管理，在本地市場運營Unisys基于雲的IT服務管理 (ITSM) 解決方案。

2014年4月，世紀互聯與富士康（Foxconn）簽署戰略合作協議，共同建設世紀互聯電信中立第三方數據中心，合力開拓創新的雲服務模式。

1.2.1 資源布局

圖 資源布局和解決方案

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1.2.2 解決方案

圖 數據中心大定制解決方案

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數據中心大定制業務面向互聯網頭部企業，特別是頭部公有雲企業，提供其所需的數據中心建設和技術服務、長期運維服務，以及資金資源整合服務，構築全方位滿足企業需求的、自主可控的、安全可信的數據空間。通過打造國內大規模、高等級的互聯網基礎設施平台，世紀互聯將以更完善的服務體系和更高的效率爲更多企業客戶提供超預期的數據中心服務。

(1) 強有力支撐

資源布局緊密圍繞一線城市及周邊，彙聚地理位置、交通、網絡、人才等綜合優勢，承接大規模定制化需求的溢出，對國家和企業數字化發展形成強有力支撐。

(2) 靈活形態的網絡連接

爲企業客戶提供多種靈活形態的網絡連接服務，滿足互聯網訪問、數據中心分布式部署、混合雲組網、企業虛擬專用網絡等多種需求。

(3) 提升數據中心安全性

依托多年數據中心的運營經驗與優勢，秉承工匠精神，提供專業的運維管理服務，全面提升數據中心安全性，堅持綠色節能，持續優化數據中心PUE。

第二章 商業模式和技術發展

2.1 IDC綜合産業商業模式

2.1.1. 主攻方向：效率、安全、便捷

在傳統的分産業模式研究中，科技均發揮了較大的作用，但是多沒有實現互聯和作用。IDC綜合的核心是要連接各種需要監控的設備和産品，包括放置在工廠和各種使用現場的固定或移動設備，以及産品的運輸和使用過程，實現過程追溯、設備狀態的遠程監控、故障預警等，在此基礎上實現智能工廠和智能服務。

由于疫情的影響，催生出衆多的新型場景，以及“宅經濟”、“非接觸經濟”、雲學習、雲辦公等新業態，推動行業從傳統的商品貿易向基于互聯網的服務貿易全面升級，以互聯網爲代表的數字經濟正成爲支撐經濟發展的新産業。這些發展變化，最顯著的特點就是以數據爲載體的大數據、雲計算、人工智能、區塊鏈等新一代信息技術成爲承載未來經濟發展新周期的運營基礎，而IDC作爲重要的數字化基礎設施，將爲各大新興産業提供動力支撐。在這樣的背景下，新基建政策順勢落地，REITs試點逐步推進，從根本上解決了IDC發展當中的建設和融資問題。

據中國IDC圈數據顯示，2020年中國IDC市場規模已達1563億元，同比增長27.2%。未來，受益于中國5G技術的日益成熟與商用普及、互聯網行業的持續高速發展等因素，國內IDC行業的年複合增長率將接近30%。

圖 IDC Reits

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IDC做爲一個完整的生態鏈，其上遊主要是IDC的硬件供應商，也即基礎設施服務商，包括服務器，交換機，柴發等爲主的IT設備供應商、電源系統供應集成商、以及土地、制冷和寬帶服務商等。目前的主要公司包括華爲，思科，浪潮，戴爾，曙光，施耐德，台達以及中興等。

2.1.2. 産業應用

IDC産業鏈下遊爲最終的目標客戶。當下，任何行業，只要是需要計算，則必然仰賴于數據中心。隨著全球5G商業化進程加速，各行各業的流量增長勢不可擋，因此最終用戶包括所有需要將內容存儲/運行在IDC機房托管服務器的雲計算企業、互聯網企業、金融機構等。據上市公司萬國數據的年報信息中顯示，在下遊客戶結構中，以阿裏雲、騰訊雲爲代表的雲計算企業占據了極大的份額。因此，未來的雲計算産業將對IDC的發展産生重要影響。

事實上，在最近20年的時間裏，隨著互聯網和移動互聯網的出現，數據交互呈現出了幾何性增長態勢。IDC也就是在這樣的背景下發展起來的。特別是今年，受到新冠疫情的影響，刺激了很多下遊行業對于數據處理和交互的需求，推動了IDC行業的發展。

(1) 在線辦公、視頻會議領域：此次疫情使得大量企業開啓遠程辦公模式，釘釘、企業微信、騰訊會議等辦公類APP下載量迅速增長。

(2) 在線教育領域：今年中小學開學普遍延期，在線授課各地迅速推行，帶動老師學生養成在線教育的長期使用習慣。

(3) 在線診療領域：國家衛健委發布了《關于在疫情防控中做好互聯網診療咨詢服務工作的通知》，明確提出要大力開展互聯網診療服務，主要在線診療平台的春節期間接診量達到百萬量級。

這些場景下的應用需求直接帶動了雲平台公司業務的增長，騰訊和阿裏甚至不得不在年初的時候增補百萬台服務器的算力，而這些雲平台公司業務的增長都將沿著需求鏈條帶動IDC産業市場規模的提升。除此之外還加速了傳統企業的數字化轉型，導致很多中大型企業的IT建設進一步加速，也將增加對IDC行業的更多需求。

從行業供給端來看，牌照許可、電力供應、網絡環境、能耗指標、建設周期等一直是數據中心發展的供給限制因素，這些限制因素使得IDC行業的供需錯配始終存在，尤其是一二線城市的IDC市場，由于需求持續走高，但能耗限制政策始終沒有放松，在一定空間及時間內供需錯配難以彌合，其投資價值將十分巨大。

2.1.3. 金融和投資領域的商業模式分析

(1) 資金募集

在國內IDC鏈條參與者中，信托公司相比于國內銀行、租賃公司及成熟的外資基金而言募集的資金期限較短，一般以1-3年爲主，且信托客戶往往對中短期的“剛性兌付”金融産品較爲依賴。而IDC項目的投資具有資金投入大、投資建設周期長等特征，因此如何將信托資金與IDC資産相匹配與適應成爲信托公司參與IDC産業鏈投資需要考慮的首要目標。

一方面，信托公司可以利用中短期資金，通過爲IDC企業提供流動資金貸款、固定資産貸款的方式參與IDC企業前期基礎設施建設，解決IDC企業融資問題；另一方面，信托公司需要瞄准長期資金，與銀行、保險、政府基金以及對IDC産業鏈有濃厚興趣的地産、鋼鐵企業深度合作，挖掘優質的IDC項目資源，開展聯合並購等股權投資，引導機構資金長期深耕IDC並持有資産，利用各自的資源整合優勢陪伴企業成長。

(2) 産業投資

信托公司在開展IDC産業投融資業務時應該致力于確認滿足行業發展趨勢及公司風控選擇標准的潛在項目，選擇符合IDC項目准入標准、地理區位價值更高、後期運營服務能力更強的資産。

在IDC項目准入方面，根據《電信條例》、《電信業務經營許可管理辦法》及《電信目錄》的相關規定，運營商需要取得載明業務種類爲IDC的增值電信業務經營許可證方可從事IDC業務，因此要重視對于交易對手資質的審查。除此之外，IDC項目作爲高能耗産業，所引發的環境保護問題也成爲IDC産業投資的重要參考指標。目前北京、上海、廣東等IDC集中地區均已對新建IDC的PUE指標（Power Usage Effectiveness，電源使用效率）作出限制要求，例如北京、上海等城市均出台政策，要求新建IDC的PUE指標需保持在1.4以下，不符合強制性節能標准的項目，依法負責項目審批或者核准的機關不得批准或者核准建設。

除此之外，信托公司在融資貸款類信托業務持續被壓縮的背景下，通過股權的形式持有IDC項目，並通過優秀的運營團隊管理來實現資産的增值成爲參與IDC産業鏈的首選方式。因此，運營團隊的能力也是信托公司投資IDC項目所關注的長期價值點。IDC項目並不是簡單的基建投資，團隊的能動性至關重要。就如同商業地産項目一樣，優秀服務商在項目資源獲取、運營能力、渠道拓展能力、銷售能力方面的優勢，都能夠起到決定性的作用。

圖 金融模式和産業經濟

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(3) 項目退出

國內IDC投資機構通常與上市公司聯合，通過被上市公司收購自持或與金融産品結合等方式實現投資退出。項目的退出途徑較爲單一，市場流動性較差，大量IDC資産仍持有在機構投資人手中。參照海外成熟市場，IDC廠商擁有大量數據中心資産，也需要大量資金進行IDC資源自建與收購，往往通過REITs（房地産信托投資基金）架構完成IDC項目退出，並借以實現資産流動性改善、有效稅率降低、估值水平提升等目的。

2020年4月30日，中國證監會、國家發展改革委聯合發布了《關于推進基礎設施領域不動産投資信托基金（REITs）試點相關工作的通知》。通知中明確提出，基礎設施REITs要聚焦重點行業，其中包括信息網絡等新型基礎設施，其中IDC將是REITs實施的重要領域。隨著《通知》的發布，未來國內有望在法律和稅收層面産生變化，促使國內IDC賽道參與者更多的進行REITs化的探索.

2.2 商業模式分析：以研究純數據中心REITs

2.2.1 中國新基建模式REITs

基于中國經濟面臨的嚴峻形勢，推動以5G網絡、數據中心、物聯網、人工智能等爲代表的“新基建”投資正是促進中國經濟穩定增長的最優選擇。不動産投資信托基金（REITs），作爲一種直接融資工具，非常適合應用于在新基建中有較強不動産屬性的資産類型。

中央全面深化改革委員會第十二次會議表示，基礎設施是經濟社會發展的重要支撐，要以整體優化、協同融合爲導向，統籌存量和增量、傳統和新型基礎設施發展，打造集約高效、經濟適用、智能綠色、安全可靠的現代化基礎設施體系。

2.2.2. 曆史進展和政策助力數據中心REITs

2020.03.04中共中央政治局常務委員會召開會議指出，加快推進國家規劃已明確的重大工程和基礎設施建設。其中包括了：加快5G網絡、數據中心等新型基礎設施建設進度；要注重調動民間投資積極性。

2020.04.30中國證監會、國家發改委聯合發布《關于推進基礎設施領域不動産投資信托基金（REITs）試點相關工作的通知》以及《公開募集基礎設施證券投資基金指引（試行）（征求意見稿）》，表示“鼓勵信息網絡等新型基礎設施，以及國家戰略性新興産業集群、高科技産業園區、特色産業園區等開展試點”。

2020.08.03國家發改委發布《關于做好基礎設施領域不動産投資信托基金(REITs)試點項目申報工作的通知》，標志著基礎設施REITs試點項目申報將正式啓動。

積極的財政政策和寬松的貨幣政策導致政府負債上升，僅靠政府財力已無法推動基礎設施建設的高速增長，因而迫切需要私人資本等社會資本作爲基礎設施融資的重要來源。不動産投資信托基金（REITs），作爲一種直接融資工具，非常適合應用于在新基建中有較強不動産屬性的資産類型，比如數據中心和5G信號塔等。它把不動産的資産加工成等值的金融份額，由社會基金持有購買，再進入到資本市場流通。

2.2.3. 經營概況

6支純數據中心REITs中，有兩家公司市值超過400億美元，即在美股上市的兩大數據中心巨頭Equinix（EQIX）和Digital Realty（DLR），市值分別爲666.11億美元和402億美元，遠超其他幾支數據中心REITs市值——CyrusOne（89.7億美元）、CoreSite（56.8億美元）、QTS Realty（46.6億美元）、Keppel DC（34.9億美元）。

Equinix作爲全球數據中心行業的領頭羊，在全球26個國家擁有211個數據中心。同時，爲了在14個國家提高産能，還有32個建設項目仍在進行中。由于擴大了與Zoom視頻通信公司、TikTok公司和飓風電氣公司的客戶關系，Equinix的收入同比增長6%(比2019年第四季度增長2%)，達到14.5億美元。而市值僅次于Equinix的Digital Realty第一季度收入爲8.23億美元，比去年同期增長1%，比上一季度增長5%。

2.2.4. 組織形式與營收模式

REITs的組織形式分契約型和公司型兩種。

美國的數據中心REITs以公司型爲主，即數據中心公司整體上市，投資者作爲REITs公司股東委托管理層經營管理。REITs的管理層持有一定數量的股權（10%左右）來降低道德風險。

新加坡數據中心REITs則以契約型REITs爲主，即將單一物業項目置入SPV後上市。契約形式的REITs需要聘請外部管理人對信托資産進行管理，相比公司型的REITs又多了一層委托代理關系。

數據中心領域一般根據商業模式將項目分爲整租(Wholesale)，托管(Colocation)以及聯網(Interconnection)三類。數據中心REITs主要通過租金和增值服務取得的收入爲股東分紅。從REITs的角度看，一般按照資産控制力的不同，還可以將項目類型進一步細化，進而使不同項目在REITs中的受益程度不同（多見于年報）。

圖 IDC

信息來源：千際投行、資産信息網、iFinD

(1) Triple Net/Double Net，Core& Shell（整租）租賃

Triple Net下，租戶支付租金、負責設施管理及所有與物業有關的支出；Double Net下，租戶支付租金、負責設施管理並滿足四項與物業有關的支出中的至少一項。（與物業有關的支出包括財産稅、日常維護支出、保險支出、機電設備換代等。）該模式下，IDC服務商相當于僅提供前期開發服務及機房的租賃，相應根據提供的服務收取一定量租金或服務費。

客戶一般爲業務體量較大，數據存儲量需求更高的雲存儲或軟件服務商，比如微軟、亞馬遜、谷歌、蘋果等。整租類型客戶需求量大，自身也擁有較強的IT與數據管理能力。

此類租約時間較長，一般在5至15年。由于是長租約，企業的議價能力也較強，導致此類業務單位收入相對較低，租金一般爲100至200美金每kW每月，但優點是單體客戶需求大。

圖 Data Center Business Lines

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(2) Powered, Core& Shell（整租）租賃

相當于在Triple Net/Double Net租賃的基礎上，新增電力資源。

(3) Wholesale Colocation（批發托管）租賃

除了前期開發、機房租賃、電力資源外，還額外提供服務器和其他關鍵任務IT設備的托管服務及其他增值服務，一方面項目産生的費用一般由IDC項目承擔，另一方面租金、服務費要遠高于以上兩類。

(4) Retail Colocation（零售托管）租賃

服務與批發托管類似，但租期相比較短、租金、服務費相比較高。（後兩種托管租賃的收費涉及電費，又可以劃分爲包電與租電分離兩種模式）。零售類客戶涵蓋各個領域的企業，例如美國銀行、麥當勞、沃爾瑪特等。其相對需求量小，租約時間短，一般在五年以內，客戶議價能力低。零售業類業務租金一般爲250至500美金每kW每月。零售業務單位收入較高，利潤也較高，但由于租約時間短，到期存在不確定性。

聯網業務主要是基于托管業務的一種增值服務。數據中心REITs爲同一中心內不同租戶的設備之間提供物理連接（光纖），極大提高了數據在不同客戶服務器之間傳輸效率並降低了延遲。聯網業務門檻較高，需要REITs擁有一定的客戶數量以及數據資源整合能力，所以利潤率非常高，可達到95%左右。中心按照所提供光纖的數量收費，費用約200至400美金每條每月。聯網業務主要客戶爲無線通訊服務商，例如Verizon、AT&T、T-Mobile等。

圖 Ratio Yield

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相比于新加坡全部REITs 的股息收益率，吉寶DC REIT 自IPO 以來曆史股息收益率均低于新加坡平均水平，一方面因爲數據中心在運營中需投入大量的運營費用，包括設備更新和置換的成本，吉寶DC REIT 會預留部分收入作爲未來的資本性支出。更爲主要的原因是吉寶DC REIT 的股價在過去幾年中一直居高不下且增長較快，造成股息收益率水平較低。

Hoya Capital研究表明，在增速較快、杠杆率較低的房地産行業中，收益率較低的房地産投資信托基金在曆史上産生的總回報率平均高于高收益率的房地産投資信托基金，CoreSite的收益率達到4.0 %的行業高點，但是年回報率僅爲29.87%，低于大多數數據中心REITs。Equinix收益率僅爲1.5%，其年回報率高于40%。並且，Equinix仍然是最以“增長”爲導向的房地産投資信托公司，其收益率僅爲1.5%，但卻保留了50%的自由現金流用于經營。這在後續的並購交易表現尤爲明顯。

2.2.5. 投資並購

全球數字經濟背景下，政務、金融、教育、物流、交通等全領域上雲，人工智能和物聯網技術需要大量的算力支撐，時代的需求交織喚起了雲計算發展熱潮。在供需關系下，互聯網及雲計算大客戶的擴展訴求進一步促使IDC公司順應行業發展趨勢實現高速擴張。

Synergy Research數據顯示，2015-2020年數據中心並購交易量及交易額持續快速增長，五年間合計發生近400起並購。其中資産購買方中大量以REITs（房地産信托基金）形式在運作。

圖 Data Center 並購

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圖 Data Cater REIT 發展曲線

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2.3 技術發展

2.3.1 行業總體專利概述

表 專利概述

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2.3.2 專利典型分析

圖 暖通系統

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數據中心是熱密度高的環境與場所，數據中心內的計算機服務器等IT設備對機房的環境有較高的要求。數據中心內的熱、濕負荷的特點是，既要求空調系統的制冷能力較強，以便在單位時間內消除機房余熱，又要求空調機的蒸發溫度相對較高，以免在降溫的同時進行不必要的除濕。

數據中心機房應用場地內，其服務對象服務器、交換機、路由器、存儲等IT類設備，對機房用的空調有著相同的要求。大的單位發熱量對空調的要求大制冷量：數據中心機房的熱負荷很大，IT類設備的發熱嚴重，致使單位面積熱負荷遠高于辦公區域，即熱負荷很大;因爲這些設備不産生濕度變化，所以濕負荷較小。這要求機房的空調制冷能力強，在單位時間內快速消除設備發生的熱量。

圖 暖通格式圖

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IT類設備不間斷運行，也要求空調機能365d×24h地不間斷可靠運行。即使在冬季也需要提供相應的制冷能力，並能穩定滿足冷凝壓力與北方寒冷低溫運行環境的要求。數據中心機房的可靠性要求很高，空調機必須在工作壽命（通常要求爲8年）內可靠穩定運行，爲機房提供恒溫、恒濕的環境。

數據中心的空調機組數量較多，必須進行科學、專業的維護與管理，這要求具有空調機組的遠程監控和管理功能。同時，數據中心的空調是主要的能耗設備之一，要求空調機組的節能運行，也需要空調的可監控。

2.4 政策監管

2.4.1 主管部門——工業與信息化部

圖 工業與信息化部

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圖 IDC綜合－政府相關信息發布和管理

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(1) 加強組織領導，健全工作機制

在IDC綜合專項工作組的統一指導下，加強統籌協調，強化部門協同、部省合作，構建各負其責、緊密配合、運轉高效的工作機制。各地工業和信息化、教育、人力資源社會保障、生態環境、衛生健康、應急管理、國有資産監管、市場監管、能源、國防科技工業等主管部門及地方通信管理局要加強配合，形成合力。

(2) 加大支持力度，優化創新環境

各地相關部門要結合本地IDC綜合發展現狀，優化政府支持機制和方式，加大對IDC綜合安全的支持力度，鼓勵企業技術創新和安全應用，加快建設IDC綜合安全技術手段，推動安全産業集聚發展。

(3) 發揮市場作用，彙聚多方力量

充分發揮市場在資源配置中的決定性作用，以IDC綜合企業的安全需求爲著力點，形成市場需求牽引、政府支持推動的發展局面。彙聚政産學研用多方力量，逐步建立覆蓋決策研究、公共研發、標准推進、聯盟論壇、人才培養等的創新支撐平台，形成支持IDC綜合安全發展合力。

(4) 加強宣傳教育，加快人才培養

深入推進産教融合、校企合作，建立安全人才聯合培養機制，培養複合型、創新型高技能人才。開展IDC綜合安全宣傳教育，提升企業和相關從業人員網絡安全意識。開展網絡安全演練、安全競賽等，培養選拔不同層次的IDC綜合安全從業人員。依托國家專業機構等，打造技術領先、業界知名的IDC綜合安全高端智庫。

2.4.2 自律協會——中國IDC企業俱樂部

圖 中國IDC企業俱樂部

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圖 IDC企業俱樂部數據中心

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會員企業主要是國內外民營數據中心、基礎電信運營商、大型企業用戶這三類，如太平洋電信、萬國數據、中金數據、上海數訊、KDDI、各地産業園區數據中心、各省及地市的電信 聯通 移動運營商等,百度、新浪、搜狐、樂視、阿裏、360、盛大等在大型互聯網企業的運維和采購部門。

同時中國IDC圈出任論壇的副秘書長，並爲雲計算發展與政策論壇用戶委員會辦公室挂靠單位，負責用戶委員會的日常管理工作。雲計算發展與政策論壇是由工業和信息化部、國家發展和改革委員會、科技部的指導和支持成立的首個雲計算政策組織，原信息産業部部長吳基傳出任名譽理事長，論壇以規劃、政策、標准爲切入點，以支撐政府，推動産業發展爲主要目標，著力搭建政府主管部門與産業界、標准組織以及科研機構的交流與互動平台。

2.4.3 政策彙總

圖 國家部委政策

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圖 城市和地區的政策彙總

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第三章 行業估值、定價機制和全球龍頭企業

3.1 行業綜合財務分析

3.1.1 財務及估值指標

信息來源：千際投行 資産信息網 WIND

3.1.2 指數化分析

IDC綜合行業估值方法可以選擇市盈率估值法、PEG估值法、市淨率估值法、市現率、EV/EBITDA估值法、DDM估值法、DCF現金流折現估值法、NAV淨資産價值估值法等，這裏著重呈現市淨率估值法。

圖 指數化分析

信息來源：千際投行 資産信息網 Wind

3.1.3 盈利預測及估值

圖 指數回報統計

資料來源：資産信息網 千際投行

3.2 以中青寶300052.SZ爲例研究主營構成

圖 主營業務構成

信息來源：千際投行 資産信息網 WIND

3.3 價格驅動機制

3.3.1 新建數據中心

新建數據中心是指在傳統土地的基礎上，依照數據中心等級標准，建設IDC專用建築物和附屬設施等，並成一個功能完善的綜合數據中心園區。

表 數據中心新建成本費用

信息來源：千際投行 資産信息網 WIND

3.3.2.改建數據中心

改建數據中心是指將現有的不符合數據中心要求的建築物全部或者部分改變爲符合IDC綜合平台要求數據中心的建築物，我們通過一些列分析可以得出改建數據中心的項目成本：

(1) 使用方購買需要改建的建築物，並且按照數據中心的等級標准進行整體改造。

(2) 使用方在某一建築物內，按照選定的區域等級要求進行改造和使用。

圖 建築物改造的綜合使用費用

信息來源：千際投行 資産信息網 WIND

3.3.3 長期運營成本分析

數據中心長期運營成本是在數據中心運行和維護期間發生的各類費用，可以進行如下的分類：

(1) 房屋建築和土地成本攤銷或者租金費用

自建數據中心的土地成本攤銷，自建或者改建的建築物成本攤銷和裝修費折舊都應該計入數據中心長期運營成本。數據中心如果采用租賃的方式，每期支付給租賃方的租金費用要計入長期運營，成本和攤銷參考相關制度。

(2) 設備折舊和租金

設備購買成本折舊應該計入長期運營成本。

數據中心如果采用租賃模式，每期要支付攤銷和相關制度，參見國家財務制度。

(3) 水電費用

數據中心運營的水電費用在長期運營成本中的比率較大，尤其是電力費用的占比較大，數據中心在運營期間如何有效節約電力比較關鍵。

(4) 網絡通訊費用

數據中心網絡費用包括：電話通信費用、互聯網通信費用、電話通信費和專線通信費等等，由于通信線路的需求增加，數據中心網絡通信的成本明顯上升。

3.4 行業風險分析和風險管理

3.4.1 IDC綜合安全威脅和風險日益突出

技術安全問題可謂如影隨形，數據破壞、數據丟失、賬戶或業務流量被劫持、不安全的接口和API、雲服務的濫用、部署雲服務前沒有對雲計算進行足夠的審查、共享技術漏洞。究其原因，主要是一些IDC企業往往在安全方面投入較少，人員成本更多傾向于業務層面，導致安全漏洞下他人有機可乘。可見應該將技術安全問題擺在更顯眼的位置。可以試試IDC系統，比如ZKEYS系統從物理層到應用層，都構建了安全防禦體系，有效達成防攻擊、防泄漏、防病毒等安全管理的目標，幫助IDC規避風險。

圖 基于波動率的市場風險分析

信息來源：千際投行、資産信息網、iFinD

3.4.2 合規性

業務合規問題目前都應該放在一個很高的位置，能評就是很重要一環。國家強監管措施已經來，或者在來的路上。大牌的IDC公司，或者用戶，沒有能評，很大幾率都會有政府批文要求業務整改，逾期不滿足，從限電到停電等多種限制性措施。

對于已有項目，能評不足的，除能評允許範圍之外，所有的投資，基本無法有效變現。同時在線業務整改，用戶口碑和營業額都有不同程度的下降。

3.4.3 節能風險

PUE作爲節能評審的最重要指標，讓一些低能效的IDC危機重重。對PUE不達標，北京已經出台後續懲罰性電費規則。如果簽租電分離，IDC公司轉嫁風險給用戶，是比較直接的方式，但是也有一定的經營風險。

3.5 競爭分析

圖 波特五力模型

信息來源：千際投行 資産信息網 iFinD

3.5.1 供應商的議價能力

IDC綜合行業具有很強的規模效應，我國IDC綜合行業企業較少，行業競爭較溫和；IDC綜合下遊應用爲制造業，需要很強的對接能力；相關企業規模較大，實力雄厚，對服務産品有較高的要求，具有較強的議價能力。

3.5.2 購買者的議價能力

綜合來看，IDC綜合行業購買者的議價能力較爲突出，由于數據中心屬高度需求側要求産品，故市場性影響較大，但是由于IDC綜合企業目前而言較少，且均集中于高新技術領域，並且互聯網産品的購買方多爲大型企業或者政府政策扶持資金項目等，因此購買者的議價能力較爲穩定。

3.5.3 新進入者的威脅

行業提供的産品和服務對下遊企業的生産運營産生的影響較大，行業內産品進入市場有較高的壁壘，也在一定程度上阻礙了新進入者，行業存在較少的新進入者威脅。

信息來源：千際投行、資産信息網、iFinD

3.5.4 替代品的威脅

從替代品威脅來看，行業處于起步階段，且其下遊需求應用具有特殊性，多數産品爲定制性産品，行業外基本不存在替代産品。綜合而言替代品威脅較低。

3.5.5 同業競爭者的競爭程度

IDC綜合行業上遊産品的競爭程度具有明顯的區域性特征，由于數據中心屬高度需求側要求産品，故市場性影響較大，但是由于IDC綜合企業目前而言較少，且均集中于高新技術領域，並且互聯網産品的購買方多爲大型企業或者政府政策扶持資金項目等，因此項目産出度較高，但是因爲IDC項目本身具有一定的風險，所以在投資受衆群體上表現較爲狹隘，主要是政策投資等。

3.6 中國企業重要參與者

002757.SZ 南興股份、600602.SH 雲賽智聯、600601.SH ST方科、002197.SZ 證通電子、300212.SZ 易華錄、603887.SH 城地香江、300376.SZ 易事特、002072.SZ *ST凱瑞、002089.SZ ST新海、600510.SH 黑牡丹、300738.SZ 奧飛數據、002335.SZ 科華數據、603881.SH 數據港、000971.SZ ST高升、300025.SZ 華星創業、000851.SZ 高鴻股份、300383.SZ 光環新網、300017.SZ 網宿科技

(1) 南興股份

南興裝備股份有限公司，創建于1996年5月，是中國木工機械行業的代表性企業。公司是國家高新技術企業；國家“火炬計劃”重點高新技術企業；廣東省著名商標、廣東省名牌産品企業；廣東省制造業500強企業；廣東省裝備制造業100強企業。公司股票于2015年5月在深圳證券交易所挂牌上市，成爲國內第一家登陸A股市場的家具裝備制造企業。股票名稱：南興股份，股票代碼：002757。

(2) 雲賽智聯

雲賽智聯股份有限公司是上海儀電（集團）有限公司旗下的上市公司，是一家以雲計算與大數據、行業解決方案及智能化産品爲核心業務的專業化信息技術服務企業。

公司成立于1986年12月。1987年1月，公司作爲首家試行股份制的國有企業向社會發行股票，是國內最早上市的“老八股”之一（A股代碼：600602）。1991年11月，公司又率先獲准向境外發行股票，成爲中國B股第一家（B股代碼：900901）。2002年7月，入選上證180指數樣本股票。2005年12月，公司進行股權分置改革。

爲了推進雲賽智聯的轉型發展，2015年4月，上海儀電對上市公司實施了重大資産重組，將旗下雲賽信息（集團）有限公司和上海儀電科學儀器股份有限公司的信息服務核心業務及相關資産置入上市公司，由上市公司負責運營以新一代信息技術爲特征的智慧城市核心産業。

(3) 易事特集團

易事特集團（股票代碼：300376）始創于1989年，2014年成功在深交所上市，曾是世界500強企業施耐德電氣控股子公司，現爲廣東省屬國資恒健控股旗下上市企業、國企混合所有制典範，位列全球新能源企業500強及創新百強企業，是UPS電源龍頭企業、國家火炬計劃重點高新技術企業、國家技術創新示範企業、國家知識産權示範企業

3.7 全球重要競爭者

(1) NTT 香港大埔數據中心

NTT香港大埔數據中心是根據Uptime Institute Tier 3+ 標准設計的專業數據中心大樓，空間廣闊，樓高7層超過3,000個機櫃 ，具備高能源效益，並擁有業內卓越的在中國香港、亞洲、國際以至各大雲端供應商的互聯能力，尤其適合從事科技、網絡遊戲、電子商務、網絡媒體、雲計算及數據托管等行業的公司，幫助客戶更高速緊密地直達亞洲及全球市場。

(2) Equinix 美國

在Equinix IBX 中心，Equinix接入了900 多家的網絡運營商和ISP，其中包括了全球最大的IP骨幹網絡，其中網絡運營商客戶包括海外的AT&T、British Telecom、Deutsche Telekom、France Telecom、 KDDI、NTT、Singtel、Sprint 和 Verizon，也有來自中國的聯通、電信、移動三大運營商和藍汛、網宿等網絡應用服務商。企業和內容供應商客戶包括Adobe Software 、IBM 、Electronic Arts 、Facebook 、General Electric 、Google 、HP 、Sony、 Microsoft 和Yahoo! 。

Equinix 公司在亞太地區運營有18個數據中心，分別位于新加坡、東京、悉尼、上海和雅加達等，服務在該地區的900多家客戶。值得一提的是，2019年7月，全球上市互聯網30強榜單發布，Equinix排名第17位。

(3) Digital Realty

Digital Realty Trust, Inc.于2004年3月9日在馬裏蘭州成立。公司是全球領先的數據中心、托管和互聯解決方案提供商，面向從雲信息技術服務、通信和社交網絡到金融服務、制造業、能源、醫療保健和消費品等多個行業垂直領域的客戶。公司是一家馬裏蘭州的有限合夥企業，經營其擁有、收購、開發和運營數據中心業務的實體。公司以聯邦所得稅爲目的經營房地産投資信托基金。

全球服務市場：北美、歐洲、東南亞和澳大利亞。Digital Realty在四大洲30多個不同的市場運營數據中心，但其業務主要是在美國。它聲稱擁有“創行業記錄的10年來99.999%”可用性和適應未來的戰略。

第四章 未來行業展望——機遇和挑戰並存

過去10年，全球數據量CAGR近50%， 過去5年仍保持26%的複合增速。同期數據流量亦保持高速增長。數據量增長驅動全球數據中心IDC需求維持在15%~20%， 中國數據中心需求年增長超30%。疫情加速全球數字化進程，流媒體、電商、視頻會議、遠程辦公等需求快速提升，且維 持高位。此外，企業加速向雲端遷移，2C和2B需求共同驅動數據中心需求增長。未來，在5G、AI、IoT等新技術&應用場 景帶動下，全球在線數據流量有望進入新一輪增長周期，驅動數據中心市場需求進一步超預期。

4.1 供給

第三方數據中心快速成長，一線地區IDC具有稀缺性。

在全球市場上，Equinix、DLR等第三方數據中心已成爲主力 供應商。中國市場上，運營商仍占據主導位置，加總份額超70%;第三方數據中心快速崛起，萬國數據、光環新網、寶信 軟件、數據港等上市公司投資規模快速提升。國內固網獨特的環形拓撲結構，以及經濟區域分布結構，共同決定最具價值 IDC資源主要集中于一線城市。此外，由于IDC本身的高能耗屬性，一線地區IDC資源具有稀缺性。亦有互聯網、科技企業 亦將部分IDC放置于二三線地區，以承載非核心業務冷數據的需求，形成階梯型IDC資源分布結構。我們預計，國內電信運 營商、第三方IDC廠商將長期共存，建議關注在一線地區有較多資源儲備的優秀公司。

4.2 融資

關注具有持續較強融資能力和融資效率的IDC企業。

當前國內IDC企業綜合融資成本(5%~8%)仍顯著高于美股企 業(3%~4%)。2020年以來，新基建、公募REITs試點等支持政策持續推出。未來，伴隨國內市場利率下行，銀行等傳統 信貸機構對IDC資産認可度的持續提升，資本市場對REITs資産的關注度提升，我們預計國內IDC企業面臨的融資約束、融 資成本等亦有望跟隨持續改善。持續具有較強融資能力和融資效率的公司有望受益。

4.3 估值

EV/EBITDA是數據中心公司的合理估值方法，快速成長型公司可以考慮T+1年或T+2年的估值。

數據中心因其重資 産屬性，及1-2年的投資建設周期，通常會出現盈利增長顯著滯後于收入增長的情景。美國成熟IDC公司采用EV/EBITDA方 法估值，以還原高額折舊攤銷前的實際盈利能力。處于投資高峰期的IDC公司，可能還需要1-2年才能體現出EBITDA的成長，可以給予1-2年的盈利寬容度。

目前國內IDC資産整體估值水平已和美股同類企業看齊。受益于當前美股IDC板塊 EV/EBITDA(2020E)在20~25X之間，對應成長性7%~13%，A股上市企業EV/EBITDA(2020E)在24X~43X之間，對應 成長性18%~44%。利率下行背景下，業績穩健成長的IDC公司料仍有估值提升空間。

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