新冠肺炎疫情爆發以來，席卷全球的停工停産、禁止人群聚集等措施導致國內投資性商業物業經營收入大減，而作爲REITs及CMBS底層標的物業的酒店、綜合商場、寫字樓及物流地産等，屬于面臨較大壓力的資産類型。同樣，對于主要標的資産位于大陸地區的中概REITs而言，經營收入的大幅萎縮，必將帶來短期內出現不同程度的業績下滑。

喆安投資從疫情爆發以來，一直對中概REITs進行密切關注和跟蹤研究，經過兩個月的研究，特將中概REITs在疫情發生以來的股價變動情況整理成冊並進行分析，通過研究REITs在極端因素導致經濟下行的環境下的抗風險能力，讓更多人了解這一産品爲何會成爲資産證券化中的主流。

1中概REITs概述

1.港交所中概REITs基本情況

香港房地産投資信托基金項下投資大陸物業的共6支，占上市香港房地産投資信托基金數量的二分之一，包括春泉、彙賢、領展、越秀、開元、招商局。截至2019年末，該6支上市REITs合計市值超過2000億元人民幣。列表如下：

2.新交所中概REITs基本情況

在新交所上市的房托及合股式房産投資信托中，主要包括豐樹物流信托、升禧環球房地産投資信托、凱德商用中國信托等10支REITs業務涉及中國大陸。據統計，截至2019年末，這10支 REITs的總市值爲超過1100億元人民幣，列表如下：

注：1、2020年1月雅詩閣公寓信托與騰飛酒店信托正式合並，並更名爲雅詩閣信托；

2、騰飛房地産信托、凱詩物流信托目前在中國大陸無相關投資物業。

3、過往在新交所上市並持有中國大陸物業的REITs累計有13支，但近幾年經過資産出售及合並，目前在新交所上市且持有大陸資産的中概REITs只有10支。

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中概REITs疫情期間股價變動情況

1. 港交所中概REITs股價走勢

疫情沖擊下，全球經濟遭受重創，無論股市、債市或者房地産市場，均創下曆史新低，公募REITs市場也無法獨善其身。此次疫情危機下，亞洲公募REITs市場遭受沖擊程度遠超歐美。

從香港股市看，回看過去三個月中概REITs股價走勢，我們發現股價變化的幾個重要時點。

• 第一個時點是在1月20日，這一天港交所6支中概REITs股價均爲疫情沖擊前的相對高點，而這一天之後股價紛紛下跌。爲什麽是1月20日？回顧疫情發展時間序列可以發現，這一天大陸官方正式通告“證實肺炎存在人傳人情況”“建議居民進行居家隔離”等信息，此後中國大陸地區正式拉開防控新冠肺炎全面阻擊戰。因此，在疫情防控疊加春節假期的影響下，持有中國大陸物業的中概REITs可預見在短期內將面臨資産運營收入下滑等困境。此外，爲支持商戶緩解現金流壓力而采取的免租減租措施，進一步加劇資産運營收入萎縮，中概REITs股價持續下行。

• 第二個時點是在3月23日，這一時點前後爲疫情影響期內中概REITs股價下跌的相對低點，在此之前股價均連續波動下行，而此後股價開始觸底反彈。爲什麽是3月23日？首先，隨著中國國內疫情防控逐漸取得成效，截止3月23日除湖北外，中國大陸其他省份均連續多日無新增確診病例；並且中國官方在3月24日宣布武漢將在14天後（即4月8日）正式解封，可以認爲這是中國疫情防控取得階段性勝利的標志。此外，3月23日前後全球疫情開始爆發，越來越多國家宣布進入緊急狀態，歐洲及北美主要發達國際經濟基本停擺。在此情形下，中國大陸逐漸複蘇的經濟環境成爲全球資本的避難所，中概REITs憑借中國經濟的逆勢回升實現觸底反彈。

盡管當前港交所中概REITs股價較先前低點出現較大回升，但疫情對中概REITs的短期沖擊卻是創下曆史性記錄。我們統計了港交所6支中概REITs從1月20日-4月20日以來的股價變化情況，可以清晰的看出疫情對于中概REITs的沖擊。

數據顯示，在疫情影響期間，港交所6支中概REITs平均最大跌幅達35.50%。其中，彙賢産業信托創下中概REITs最大漲跌幅記錄，最高價到最低價的跌幅達到39.82%，這與其持有的資産類型主要爲綜合體和酒店有關。越秀房産信托基金最大跌幅達39.70%次之，與其持有資産主要位于疫情重災區廣州有關。此外，開源産業信托、春泉産業信、招商局商業房托基金最大跌幅均超過三成以上，領展房地産投資信托基金降幅也有25.83%之多。

爲更直觀了解港交所中概REITs在此次疫情中的波動，我們用香港恒生指數同期走勢情況作爲比較。

2020年1月20 日，香港恒生指數達到相對高點29174.92，隨後開始下跌，至3月19日達到相對低點21139.26，最大跌幅達27.54%。對比來看，僅領展房地産投資信托基金最大跌幅好于香港恒生指數，顯示出較強的抗風險能力；其他中概REITs波動程度均明顯強于大盤指數。

截至4月20日，中概REITs均較最低點有一定程度修複，但整體仍遠低于疫情前的相對高點。具體看，僅招商局商業房托基金整體修複較快，期間跌幅由33.13%收窄至12.77%，表現出較強的修複能力，主要原因可能在于：一方面招商局REITs爲新股上市，市場看好其未來較強的增長潛力；另一方面其主要持有資産爲位于深圳蛇口區的寫字樓，目前整體複工複産情況良好，租金收入影響有限。而其他持有綜合體及酒店資産的中概REITs修複有限，主因當前疫情穩定期人群聚集限制措施仍在持續，線下消費並未出現報複性回升，使得資産運營收入下滑困境難以好轉。

2.新交所中概REITs股價走勢

與港交所中概REITs類似，新交所中概REITs在疫情發生以來同樣遭遇重創。從10支中概REITs的股價走勢看，大多于1月20日前後開始下調，並于3月19日前後交易量大增，股價大幅下探至相對低點。從新加坡疫情發展趨勢看，3月19日前後新加坡疫情迎來第一波高峰，全國性的管控引發市場恐慌性抛售。3月24日開始短暫修複，目前處于波動回升的過程。不過，4月5日前後，新加坡疫情再次爆發，這對于正處于修複中的股市來說無疑是又一次重擊。

從股價波動幅度來看，新交所中概REITs平均最大跌幅達40.66%，較港交所中概REITs最大跌幅高5.16個百分點，超過同期富時新加坡海峽時報指數最大跌幅33.69%近7個百分點，可見其受疫情沖擊程度之大。

其中，雅詩閣公寓信托最大跌幅達49.63%，幾乎腰斬。這是由于疫情沖擊下，新加坡的酒店及服務式公寓業務因整體需求疲軟，在短期內面臨盈利下滑的風險。無獨有偶，新加坡其余三大酒店信托：城市發展酒店服務信托（CDL Hospitality Trusts）、輝盛國際信托（Frasers Hospitality Trust），以及遠東酒店信托（Far East Hospitality Trust）均在2月遭遇的大量抛售，股價折損近半。而從當前新加坡及全球疫情發展趨勢看，全球旅遊業二季度幾乎停擺，這使得包括雅詩閣公寓信托在內的新加坡四大酒店信托，在二季度面臨進一步崩盤的風險。

此外，非純酒店信托的華聯商業信托股價跌幅同樣擴大至48.21%，這是由于華聯商業信托于2019年並入華聯酒店信托，並且其貢獻華聯商業信托總收入的30%。這也是華聯商業信托在此次疫情期間遭遇巨大沖擊的主要原因。

不過，新交所中概REITs中，豐樹物流信托表現出較其他REITs更強的韌性。雖然中國物流地産市場受到了來自疫情的一定影響，但相比酒店、零售地産、辦公樓等其它物業類型，物流地産顯示出了極強的韌性和抗風險的能力。一方面，存量物流地産的租金整體依然表現出良好的穩定現金流態勢，另一方面，雖然疫情在一定程度上打亂了原有的租賃節奏，但大部分新增租賃只是有所延遲，並未取消。即使傳統零售業短期內受到了很大沖擊，但由于其對倉庫的必然需求，存量倉儲市場所受影響十分有限——這亦是物流地産與其他地産業態（尤其是商業業態）之間的區別。此外，線上零售全渠道營銷持續催生物流地産需求。這就不難理解，爲什麽豐樹物流信托能展現出極強的修複能力。

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結論及預期

從這次疫情對中概REITs的沖擊來看，港交所及新交所中概REITs的波動程度要明顯大于相應的大盤指數，這一點看似不符合“REITs具有更強的抗風險能力”的特性。事實上我們認爲這一市場變化的悖論其實是有因可循。

首先，從疫情的根本沖擊點看，全球疫情防控的主要措施是限制人群聚集、減少人群流動，這一點對于商業地産，特別是酒店、零售類地産的影響是致命的，並且隨著疫情沖擊持續，酒店和零售類信托將難以扭轉跌勢。總體看，商業地産遭受的針對性沖擊遠高于全行業的沖擊程度。

以新加坡酒店行業爲例，隨著新加坡疫情于4月初的再次爆發，預計今年第二季將會看見疫情對酒店行業真正顯著的影響，預計全年新加坡旅客人數將銳減高達30%。保守估計，酒店投資信托在此期間的重創需要兩年才能完全恢複。

不過，疫情沖擊下，物流地産頑強經受住風險考驗，管控措施拉開的空間距離恰恰爲物流地産打開了發展空間。無論是疫情期間生鮮電商等新興需求的提速，還是疫情後傳統零售全渠道的恢複，無疑會在需求端利好物流市場的未來發展。同時，在新增供應方面，不同城市呈現不同的格局，這導致城市層面的供求關系存在一定分化，這對于物流地産的區域一體化或將帶來更多城市機會。

從港交所和新交所中概REITs的未來走勢看，我們認爲港交所中概REITs可能會展現出較快的修複能力，而新交所中概REITs將會經曆更爲長期的築底期。主要原因在于隨著中國國內經濟的快速複蘇，爲主要持有資産位于中國大陸的港交所中概REITs提供了更有利的經濟環境；而持有資産更偏于全球布局的新交所中概REITs，在全球疫情蔓延的環境下，短期內難以扭轉下行趨勢，並且隨著全球疫情的反複，市場的恐慌性抛售使得新交所中概REITs仍有進一步探底的可能性。