如果說2020年是全球股市當道，那麽2021年就將屬于大宗商品。時隔一年，布倫特原油在今年2月18日重回65美元/桶的疫情前價格，這在斷航的背景下令人感到震驚；受供給短缺影響，銅期貨在2月19（周五）日飙升近5%，較去年3月的低點反彈近100%。
大宗商品在春節後加速飙升，推動10年期美國盈虧平衡通脹預期飙至2.21%，遠超疫情爆發前的水平，更超出2018年的高點。商品的人氣也在股市上體現，上周新能源“抱團股”都不香了，有色板塊則上演“漲停潮”，“現在的大宗商品牛市讓人想起08年危機後，在幾輪QE（量化寬松）刺激下，銅、油、白銀等持續飙升到2011年上半年，直到歐債危機爆發，” 清溪資本合夥人、資深美股/商品交易員司徒捷對第一財經記者表示，“現在衆多業內新人尚未經曆過上一輪商品牛市，盡管目前各品種的反彈幅度已經不小，但這輪商品行情遠未結束。”
要知道，倫敦金屬交易所(LME)3個月期銅價自2020年3月的低點以來上漲了近100%，但2008年12月至2011年2月期間，銅價漲幅超過了250%。接受記者采訪的多位交易員和投資經理都表示，過去的反彈更多是由于供給瓶頸而造成的漲價所驅動，下一步的動能則將來源于需求端的擡升。當前衆多交易員都預留大量現金坐待加倉，“大宗之母”原油能否真正突破則是關鍵。
08危機後的商品行情或重演
近期通脹預期加速攀升，這與疫苗接種率加速和新一輪美國財政刺激或超預期息息相關。近期10年期美債收益率近期突破了1.3%，創下1年來新高。
根據美林時鍾，2020年全球市場的資産表現經曆了完整的債→股→商品輪動過程，目前商品的行情仍在持續。
不妨複盤一下自去年危機最嚴重的時期以來，各大宗商品的複蘇幅度：布倫特原油從2020年4月低于20美元/桶的低點反彈了近250%；LME3個月期銅價自2020年3月的低點以來上漲了100%；鐵礦石價格自2020年4月以來上漲了140%；一項農産品價格指數自2020年5月以來上漲了50%。
“但08年12月至2011年2月期間，銅價漲幅超過了250%；農産品指數也只是剛剛回升至08年12月全球金融危機下降期間的低點之上。”渣打全球首席策略師羅伯遜對記者稱。
在多數交易員看來，商品行情僅是剛剛開始。司徒捷稱，上世紀70、80年代是經典的大宗商品牛市，布雷頓森林體系崩潰、美元貶值、石油危機、超級通脹是背後的推手，但80年代後商品進入漫漫熊市。投資大師羅傑斯（Jim Rogers）在其著名的 Hot Commodities一書中就有提到，當時他離開了和索羅斯創辦的量子基金後，商品熊了多年、價格非常便宜，正當他想要大幹一番時，卻發現在去開大宗交易賬戶時，整個投行商品研究團隊都被裁員了。當年新一代華爾街從業者都沒見過真正的商品牛市，正如現在的很多從業者沒見過08年危機後的商品牛市一樣。一旦行情啓動，一般都會維持一年多，當前仍僅持續了小半年。
08年危機後，當時司徒捷供職于美國某對沖基金，他回憶稱：“09年開啓第一輪QE時，市場甚至預計會出現惡性通脹，盡管核心通脹並未擡頭，但在弱美元、經濟複蘇、流動性寬松等條件齊備下，那波大宗商品都漲了100-200%。2010 年時我們就開始逐步加倉智利礦業化工(SQM)、淡水河谷等資源股。直到2011年3月前後，油價見頂盤整，白銀和銅則分別在同年4月底和6月左右見頂，後面就意外爆發了歐債危機，導致通脹邏輯被證僞。”
關鍵在于，這次的通脹預期是不是真的？如果是，那麽一般將持續一年多的行情才走到中段。
銅雖火，但原油是行情關鍵
多數機構仍相信，複蘇終將到來。如今，兩個品種最受關注——銅和油。
花旗在上周三（2月17日）上調期銅目標價至每噸1萬美元。也就在周五（2月19日），高盛更進一步，將12個月期銅目標價調高至10500美元/噸，比12月初設定的目標價大幅上調近1000美元/噸，代表還有約1800美元/噸的漲幅空間。早在2月初的一個訪談中，高盛大宗商品研究主管Jeff Currie已經喊出，銅與原油已經處于商品“超級周期”、“故事才剛剛開始”，他表示希望做多原油，並且要堅持拿穩。
司徒捷認爲，盡管很多人認爲銅只是受供給短缺的漲價邏輯驅動，“但需求一定會提升，即使美國的基建投資計劃向來存在挑戰，但是銅、锂都是電動車最主要的基礎材料，目前全世界傳統汽車廠和‘造車新勢力’都在加碼電動車。”
不過，對交易員而言，被稱爲是“大宗商品之母”的原油才是這輪商品行情的關鍵，一旦原油真正騰飛，還會進一步帶動其他品種的交易情緒。司徒捷稱，“盡管此前原油沖擊力65美元/桶的1年新高，技術面上來看，油價也已處于爆發的前夜，但這更多是由于嚴寒等特殊因素驅動，我還在等待基本面的助力，3、4月是關鍵時點。”
油價技術面處于突破前夜
隨著未來疫情受到控制，油價最終的回歸是在預期之中的，但近期油價飙升更多是因爲其他原因——往年這個時候德州氣溫在0度左右，今年竟然一下子出現了零下20度的情況。冰凍大雪天氣讓習慣于在亞熱帶環境下開采的頁岩油礦井一下子陷入了停擺。因爲整個開采裝備根本就沒考慮過零度以下的情景。
即使油價一度飙升，但目前仍在瓶頸期。此後德州氣溫會逐步回升到正常水平，二疊紀盆地的生産預計也會恢複正常。關鍵在于，當原油突破了60美元/桶，不管是OPEC+還是美國頁岩油，甚至是加拿大油砂，都有充分的動力增産。而消化此前的庫存和這些産油大國的潛在産能需要時間，因此65美元/桶的價格很可能形成原油價格的短期頂部。
因此，交易員都表示現階段需要耐心等待條件成熟，“但上漲仍是大概率事件，畢竟7月就是美國用油高峰，而煉廠通常要在2、3月就開始買油，今年的嚴寒也意味著補庫存周期會更長。”司徒捷表示。
美聯儲“收水”條件不成熟
除了疫情的變化，唯一能影響商品走勢的因素就是美聯儲。隨著商品漲價而推動通脹預期攀升，今年年初以來10年期美債收益率飙升了40個基點，這也引發了人們對2013年那種“縮減恐慌”(taper tantrum)的擔憂。但主流機構認爲央行“收水”條件遠未成熟。
“我們認爲對‘縮減恐慌’的擔憂還爲時過早，我們不認爲‘再通脹交易’或商品行情面臨很大風險。雖然美國通脹在未來兩個季度存在上行風險，但相信美聯儲會將把這視爲市場對經濟重新開放的臨時反應。就目前而言，10年期美債收益率仍低于疫情的1.45%支持線，而10年期美債通脹預期也顯著超過了布倫特油價的漲幅。” 羅伯遜告訴記者。
此外，整體亞洲經濟體的通脹率也將保持在央行的預測範圍內。渣打預計，韓國、泰國和新加坡的2021年的通脹率都將保持在1%或以下。例如，印尼1月CPI同比上漲1.55%，略高于2020年1.3%的低點，但仍接近20年低點。核心CPI(1.56%)也處于20多年來的最低水平。
全球主要央行難以“收水”的關鍵原因在于債務存量巨大。羅伯遜稱，2020年，美國投資級(IG)公司發行了2萬億美元債券，美國A級信用利差近乎收窄至疫情前的水平，寬松的流動性使優質企業得以重建自身的流動性，並積累預防性儲蓄——這些對企業正常運作都至關重要。如果沒有央行的支持，這是不可能實現的。