（報告出品方/作者：方正證券，唐愛金，曹佳琳）
1、迪安診斷：二十年砥砺前行，打造“醫學診斷服務整體解決方案”提供商
1.1、二十年深耕不辍，搭建全産業鏈貫通的醫學診斷服務平台
迪安診斷成立于 2001 年，于 2011 年 7 月 19 日在深交所創業板挂牌 上市。公司通過産品延伸，深耕診斷服務領域，致力于成爲以第三方 診斷服務外包爲核心業務的醫學診斷整體化解決方案提供者。
（1）四階段不斷成長變革，破繭成蝶，開啓醫療診斷服務新篇章
公司自成立以來，發展曆程主要可以分爲四個階段：① 1996-2002 是公司筚路藍縷的創業階段，公司以 PCR 投放業務起家， 開展核酸檢測相關業務，之後成爲德國寶靈曼及羅氏診斷的代理商， 並逐漸提升品牌知名度。
②2003-2008 年是公司的轉型階段，在這個時期內，公司正式進入第 三方檢測服務行業，陸續成立了杭州、南京、上海、北京實驗室。
③2009-2016 年是公司的發展階段，2011 年公司正式在 A 股上市，並 加大了迪安實驗室的全國化擴張，與此同時，啓動了全國 IVD 經銷渠 道布局。
④2017 年至今是公司的變革階段，受到醫療行業集采政策的影響，公 司的渠道業務受到沖擊，公司及時進行戰略轉變，于 2018 年布局精 准醫療，著力發展自産産品業務，2020 年疫情爆發後，公司依托全國 化布局的省級實驗室助力新冠戰疫，診斷服務業務迎來高速發展。 2021 年，旗下子公司的飛行時間質譜産品正式發布，隨著自産産品的 深入布局，公司産品+服務的商業模式競爭力進一步增強。此外，公司 與知盛科技達成戰略合作，開啓智慧醫療診斷的新篇章。
（2）“産品+渠道+服務”多維賦能醫療機構，實現診斷服務全鏈條貫通
目前，公司的業務覆蓋産品生産、診斷産品銷售、醫學診斷服務、司 法鑒定、健康管理、冷鏈物流、CRO 等領域。通過自産産品+渠道管理 +診斷服務，搭建全周期、全需求覆蓋的診斷服務平台，實現全産業鏈 貫通，滿足各類醫療機構差異化的診斷服務需求。
多類業務全方位賦能醫療機構，滿足醫學檢驗多層次需求。①診斷服 務方面，截止至 2021 年底，公司在全國布局了 38 家獨立醫學實驗室 +2 家 CRO 實驗室，服務網絡覆蓋全國 90%以上人口所在的區域，爲 超過 2 萬家醫療機構提供 2800 余項醫學檢測項目，同時還有 8 家司 法鑒定中心和 6 家健康管理中心。②渠道方面，公司代理的産品覆蓋 羅氏診斷、希森美康、法國梅裏埃等國內外品牌，産品品牌近 1000 種， 覆蓋終端客戶數量超 4000 家，經銷網絡布局全國 16 個省市。③自産 産品方面，公司擁有分子診斷、細胞病理、質譜診斷三大自産産品線。
1.2、引入職業經理人，管理能力加強，子公司聚焦布局“實驗室+自産産品+渠道”業務
從公司的管理團隊來看，創始人陳海斌先生擔任迪安診斷董事長，主 要負責公司的戰略制定和統籌規劃，自 2019 年 10 月開始，陳海斌先 生卸任總經理，引進職業經理人——原羅氏中國區總經理黃柏興先生， 擔任迪安診斷總經理。
黃柏興先生曾任新加坡美國醫院公司檢驗科主任，2006 年任羅氏診斷 中國區總經理，在任期間，黃柏興先生開創了羅氏診斷中國市場快速 發展的局面，中國區年業務量從最初的不足 1 億提升到 2018 年的 140 余億，平均增長率穩步維持在25%以上，同時在黃柏興先生的管理下， 中國成爲了羅氏診斷全球第二大市場，僅次于美國，業績卓越。基于 羅氏診斷和迪安診斷多年的合作，黃柏興先生對迪安診斷十分熟悉， 對公司文化高度認同，黃柏興先生加盟迪安診斷，有望將多年的業務 管理經驗和資源植入迪安診斷，給迪安診斷的發展注入新的力量。除 了總經理黃柏興先生，公司高管團隊成員如姜傥女士、郭三彙先生、 沈立軍先生等均有豐富的從業經曆，從技術、産品、市場、管理等各 個方面助力公司發展。
隨著公司規模的不斷擴大，公司員工超過了 1 萬人，爲提升組織運營 效能，使得各組織之間形成合力，共同爲商業結果負責，爲客戶創造 價值，公司對組織管理架構進行了深化改革，圍繞“團隊致勝”的價 值觀，學習“鐵三角”工作法，對齊業務戰略和職能戰略，公司高管 團隊通過在多崗位輪值，不斷提升綜合性管理能力，如原副總裁沈立 軍先後任職財務負責人、董事會秘書崗位，同時公司注重外部人才引 進，引入姚震（之前在羅氏工作），擔任 CFO，增強公司管理團隊血液 中的國際化因子。隨著組織結構精益求精，優秀的管理團隊將多維度 賦能公司，助力業務拓展。
股權激勵實現員工和公司利益的深度綁定，充分調動員工積極性，保 證公司長遠發展。爲進一步建立、健全公司經營機制，充分調動員工 積極性，公司推出了 2020 年限制性股票激勵計劃，覆蓋公司董事、高 級管理人員、中層管理人員及核心技術（業務）人員共計 547 人，授 予價格（含預留授予）爲 24.72 元/股。股權激勵計劃的實施能夠提高 公司經營效率，降低代理成本，激發管理團隊的積極性，促進公司業 務健康、快速地發展。
從公司的股權結構來看，公司目前的實際控制人爲創始人陳海斌先生， 直接持股比例爲 26.29%，其余前幾大股東持股較低，控股權集中便于 公司決策的制定和執行。從子公司分布來看，公司從産品代理商轉型 診斷服務商，並逐步通過設立、並購等方式壯大迪安診斷在“産品”、 “渠道”和“診斷服務”等領域的能力，夯實診斷服務整體解決方案 提供商的地位。
1.3、診斷業務快速發展，近 4 年營收複合增速達 27.16%，歸母淨利潤複合增速達 35.01%
從營收端來看，公司營業收入從 2017 年的 50.04 億元增加到 2021 年 的 130.83 億元，4 年間複合增速達 27.16%，2022 年受新冠核酸檢測 需求大幅增加的影響，公司新冠檢測服務及産品收入大幅上升， 2022Q1 實現營業收入 46.49 億元，同比增長 62.08%。 從利潤端來看，公司 2017 年至 2021 年歸母淨利潤由 3.50 億元增加 至 11.63 億元，4 年間複合增長率爲 35.01%，2021 年在高基數壓力下 仍上漲 44.83%，2022Q1 由于新冠檢測規模效應進一步凸顯，常規業 務高質量發展，公司實現歸母淨利潤 7.54 億元，同比增長 122.62%。 整體來看，利潤端除 2019 年業績因商譽減值影響有所下滑，其余年 份公司業績均保持較好的增長態勢。
從産品結構方面來看，公司業務涉及醫學診斷服務、渠道産品業務、 自産産品生産及銷售。在集采政策的影響下，公司渠道業務增速放緩， 業務占比逐漸降低，2021 年渠道業務實現收入 66.62 億元，業務營收 占比降低至 48%。而診斷服務業務隨著實驗室逐步邁過培育期，常規 醫學診斷服務收入規模不斷擴大，疊加新冠檢測收入大幅增加，2021 年醫學診斷服務收入增長至 66.20 億元，占比提升至 47%，自産産品 通過“兩彈一星”戰略的實踐，2021 年實現營收 6.59 億元，業務占比 提升至 5%。
從盈利能力來看，2017 年至 2021 年，公司綜合毛利率從 33.41%提升 至 2021 年的 38.26%，主要得益于“服務+産品”的運營模式，使得公 司能以具競爭優勢的成本提供醫學診斷整體化解決方案，其中醫學診 斷服務業務受新冠核酸檢測規模效應凸顯的影響，毛利率從 2019 年 的 42.34%提升至 2021 年的 48.64%。銷售淨利率方面，隨著公司渠道 業務逐步進入穩定發展階段，商譽減值壓力變小，銷售淨利率從 2019 年的 6.81%逐步回升到 2021 年的 11.34%，盈利能力得以提升。費用 率方面，公司的銷售費用呈逐年增長趨勢，但銷售費用率較爲穩定， 大概在 9%左右，而管理費用率呈現逐年下降的趨勢，說明公司的成本 控制和運營能力不斷提升。
2、醫學檢驗服務：特檢驅動業務高質量發展，實驗室進入盈利階段，未來增長可期
2.1、國內ICL行業成長空間大，特檢業務占比逐年提升
獨立醫學實驗室（Independent Clinical Laboratory，ICL）又稱第三方醫 學實驗室，是指在衛生行政部門的許可下設立的具有獨立法人資格、 獨立于醫院之外、從事臨床檢驗或病理診斷、獨立承擔責任的醫療機 構，處于醫學檢測行業産業鏈中遊，主要承接患者和各類醫療機構的 檢驗業務，上遊爲檢驗儀器和試劑生産商。
國內 ICL 起步較晚，滲透率仍存在較大提升空間。由于國內以公立醫 療機構爲主體的醫療體系發展成熟，醫院的檢驗科承接了幾乎所有的 檢驗項目，國內 ICL 業態缺少成長的土壤，直至 1994 年國內才有第 一家 ICL 誕生，由此可見，相較美國 ICL 近百年的發展曆史，國內 ICL 市場發展仍處于初期階段。根據 Frost&Sullivan 數據，2020 年第三 方醫學檢驗機構滲透率僅爲 6%，相較于美國、日本、德國等發達國家 現在的 ICL 滲透率，存在較大的提升空間。
近年來，隨著醫院降本增效需求提升，在政策支持下，ICL 行業迎來快 速發展。根據弗若斯特沙利文的數據，中國 ICL 市場規模（不包括COVID-19 檢測）由 2016 年 117.39 億元增至 2020 年的 198.48 億元， 複合年增長率爲 14.00%，並預計 2025 年將增至 462.70 億元，2021 年 至 2025 年的複合年增長率爲 18.40%。2020 年受新冠疫情影響，由于 國內采取動態清零政策，新冠核酸檢測量大幅增加，中國 ICL 市場（包 括 COVID-19 檢測）2020 年已達 306.95 億元，隨著病毒不斷變異，新 冠檢測仍保持一定的持續性，但隨著新冠疫苗以及口服藥等防疫及抗 疫措施的完善，預計檢測量會逐年遞減，2025 年中國 ICL 市場將達 479.46 億元（包括 COVID-19 檢測），行業仍處于較快的發展階段。
從市場格局來看，隨著連鎖化實驗室的規模效應凸顯，行業集中度有 望提升。2012 年到 2021 年，國內 ICL 數量快速增長，從 129 家增加 到 1800 家，年複合增長率超過 30%，尤其是 2017 年，在《國務院辦 公廳關于支持社會力量提供多層次多樣化醫療服務的意見》等一系列 政策的推動下，第三方醫學檢驗機構 2017 年底猛增至 1000 多家。我 們認爲隨著連鎖化實驗室規模效應凸顯，行業集中度有望逐步提高， 目前金域醫學、迪安診斷、艾迪康和達安基因作爲全國大型的連鎖經 營 ICL 企業，在 2020 年 CR4 占 57.1%（不含新冠檢測），龍頭集聚效 應較爲明顯。
普檢外包意願低，特檢專業化程度高，在 ICL 市場占比不斷提升。從 檢驗類型來看，按臨床應用頻率及技術難度劃分，可分爲普檢和特檢 兩類。普檢主要是指《醫療機構臨床檢驗項目目錄》內的檢測項目， 包括血液檢驗、生化檢驗、免疫學檢驗等基礎檢驗項目，檢測頻次高、 技術難度低，而特檢主要包括基因檢測、質譜檢測等個性化的項目， 需要結合多種檢驗技術手段，對檢驗設備、試劑和檢驗人員的操作技 術水平都有較高的要求。由于普檢已經規模化發展，技術手段成熟， 檢驗附加值較低，醫院外包意願較低。而特檢市場隨著新興檢測技術 不斷出現，行業細分賽道不斷增多，且技術專業化程度較高，醫院外 包意願強烈，特檢行業展現出較好的發展態勢。根據 Frost&Sullivan 數 據，國內特檢在 ICL 中占比逐年提升，預計到 2025 年國內特檢占比將 達 56.60%。
2.2、“中心實驗室+區域實驗室+精准中心”三級聯動，特檢業務快速發展，夯實檢驗服務領先地位
迪安診斷作爲國內領先的醫學檢驗服務外包提供商，擁有近 18 年的 實驗室運營經驗，經過前期的新建和收購，實驗室已實現全國布局。 截止到 2021 年底，公司在運營的連鎖實驗室達到 38 家，未來將在北 京、廣州、杭州以及重慶織密網絡，形成四大區域實驗室，實現“中心實驗室+區域實驗室+合作共建實驗室”三級聯動，基本完成“全國 覆蓋、地區滲透”的連鎖化實驗室布局。
從服務能力來看，迪安診斷的醫學實驗室質量管理嚴苛、檢驗項目齊 備、覆蓋終端廣。迪安診斷的連鎖化實驗室秉承著“零缺陷”的質量 管理理念，引進和采用國內外先進的檢驗儀器和技術，嚴格遵循 ISO15189 與 CAP 國際質量認證體系，可開展的檢測項目超過了 2800 項，圍繞四大學科、八大科室，爲醫療機構打造一體化診斷方案，依 托著覆蓋面廣的實驗室網絡，服務超過 2 萬家醫療機構終端，每日接 收樣本量近 25 萬個，服務人數超過 3 億人，形成了豐富的生物樣本 資源庫與醫療信息大數據庫。
從醫學診斷業務服務收入來看，實驗室邁過培育階段，診斷服務呈現 快速成長態勢。 2017 年至 2021 年，公司醫學診斷服務業務營業收入 由 19.06 億元增長至 66.20 億元，年複合增長率爲 36.52%。其中 2021 年實現傳統診斷服務收入 40.14 億元（剔除新冠檢測），同比增長 32.00%，近 4 年 CAGR 達 20.47%， 2022 年一季度由于奧密克戎大規 模流行，新冠核酸檢測量大幅增加，公司診斷服務保持高速增長趨勢， 實現收入 28.49 億元，同比增長 103.04%。其中傳統的檢測項目實現 營收 9.68 億元（剔除新冠檢測），同比增長 20.55%，診斷服務業務呈 現較好的發展態勢。 就傳統診斷服務業務來看，隨著實驗室運營優化，多家實驗室逐漸邁 過培育期，2019 年實現盈利的實驗室數量僅 21 家，2020 年實現盈利 的實驗室數量進一步提升到 34 家。
精准中心加速建設步伐，助力特檢業務快速發展。在特檢業務方面，公 司圍繞分子診斷技術平台（包括 NGS）和質譜技術平台，重點打造血 液病、實體瘤、病原體宏基因組、生殖遺傳等特檢産品線，積極開展 學術會議推廣（涵蓋肺癌免疫治療、感染類疾病、宮頸癌、罕見病、 皮膚和腎髒病理等），覆蓋重點醫院達到 300 余家（其中血液病 100 家、實體瘤 40 家，宏基因組 160 家）。與此同時，公司通過搭建 DE 檢、迪客服等特檢業務運營支撐平台，優化特檢業務流程，開展特檢 隊伍的專職化建設。
和三甲醫院合作共建“精准中心”，助力特檢業務發展。爲加快特檢業 務發展，夯實公司在特檢領域地位，公司積極與三甲醫院就綜合性特 檢平台進行院內合作共建。一方面依托迪安診斷豐富的實驗室運營經 驗，協助醫院完成質量管控體系的建設，另一方面通過産品和服務導 入，幫助醫院搭建 NGS、質譜、數字 PCR 等技術平台，提升醫院檢驗能力。目前精准中心已成爲醫院的臨床精准診斷平台與公共科研平台， 也是公司自産産品孵化基地、特檢人才培養基地和區域特檢發展基地。
從精准中心建設進度來看，公司和浙江大學醫學院附屬邵逸夫醫院、 浙江省人民醫院、北京協和醫院等已建立合作，2021 年公司新增 10 家精准診斷中心，其中省內 2 家，省外 8 家，截止至 2021 年底，公 司已有 30 家精准診斷中心完成建設。目前，各精准中心運營良好，已 有 13 家實現盈利，公司將繼續加大精准中心建設步伐，預計到 2024 年全國精准中心數量將達 70 家。
隨著公司特檢業務的學科建設力度加大、技術實力及管理能力持續提 升，公司的特檢業務收入持續上升。特檢業務收入從初期的 6000 萬 元增長到 2020 年的 10 億元，2021 年公司特檢業務進一步增長，實 現收入 14.60 億元，同比增長 45.85%，占醫學診斷服務收入比重從 2020 年 19.68%提升到了 2021 年的 22.05%，剔除新冠檢測服務收入， 特檢業務收入占傳統檢驗服務收入比例在 2021 年已經達到 36.37%， 較 2020 年 32.88%的占比，提升 3.49pp。
隨著特檢業務占比不斷提升，公司醫學診斷服務業務呈現高質量發展 態勢，與此同時，2020 年和 2021 年受新冠檢測推動公司醫學檢驗服 務規模效應凸顯，在高質量發展和規模效應雙重影響下，醫學診斷服 務業務毛利率不斷提升，醫學診斷服務業務毛利率從 2019 年的 42.34% 提升到了 2021 年的 48.64%。
2.3、對標金域：ICL逐步邁過盈虧平衡期，“産品+服務”模式驅動診斷服務高質量發展
雖然目前國內實驗室數量較多，但是完成了全國性布局的大型連鎖實 驗室屈指可數，迪安診斷和金域醫學作爲 ICL 行業的領先企業，二者 均已完成全國化業務布局，可對標程度較高。 從實驗室的發展來看，由于金域醫學較早完成了全國的實驗室布局， 目前絕大部分已經實現盈利，而迪安診斷布局稍晚，2016-2017 年爲 公司醫學檢驗實驗室設立最密集的時期，因此，目前來看，公司實驗 室相對年輕，2019 年還有 17 家左右獨立實驗室尚未實現盈利，2021 年僅 4 家未實現盈利，成長速度較快。同時，由于迪安診斷實驗室運 營年限相對較短，大多處于快速發展階段，未來診斷服務業務還存在 較大的成長空間。
從醫學診斷服務業務的毛利率對比來看，迪安診斷的醫學診斷服務業 務毛利率高于金域醫學，主要是業務模式差異所導致，迪安采取“産 品+服務”産業鏈延伸模式來進行業務拓展，一方面公司自産産品種類 和數量逐漸增加，降低了産品采購成本，另外，公司作爲羅氏在國內 最大的渠道代理商，公司從羅氏采購産品的數量相比于其他公司從羅 氏采購産品的數量更多，會擁有更大的成本優勢，隨著公司渠道網絡 的整合，大大縮減了中間環節，爲采購診斷服務所需的儀器設備及試 劑耗材帶來更大的成本優勢。
從資産負債率對比來看，2016-2017 年迪安診斷在全國範圍內大規模 新建或並購實驗室，完成實驗室全國性布局，資本性支出較大，資産 負債率達到高位，2017 年達 60.12%，隨著公司布局完成，現金流逐步 改善，資本性支出減少，資産負債率逐漸降低，2021 年資産負債率降 低至 52.06%，並朝著金域醫學靠攏，輕裝上陣後的迪安診斷逐步向好 發展。 從經營活動現金流量淨額來看，迪安診斷從 2018 年開始，逐步從外 延拓展轉變爲內生增長，經營活動産生的現金流量淨額逐步上升，2019 年達到 4.83 億元，2020 年和 2021 年在新冠疫情的影響下，經營 活動産生的現金流量淨額進一步提升，爲公司未來業務的拓展創造了 較好的現金流支撐。從經營活動現金流量淨額/淨利潤的比例來看，迪 安診斷 2021 年經營活動現金流量淨額/淨利潤的比例已經從 2018 年 開始逐步回升，現金流質量逐步變好。
3、渠道業務：網絡覆蓋全國，醫改環境下積極轉型，破局尋發展
迪安診斷以代理業務起家，代理品牌以羅氏爲主，目前迪安診斷已經 成爲羅氏在中國最大的區域代理商，雙方合作超 20 年，此外公司還 和希森美康、生物梅裏埃、歐蒙、伯樂、BD 等國際知名品牌建立了合 作，公司現在代理的國內外品牌約 1000 種，品類豐富。 從覆蓋範圍來看，自 2015 年開始，公司加大了渠道網絡布局，在全國 範圍內開始了渠道收購整合活動，通過並購北京執信、廣州執信、杭 州德格、金華福瑞達、新疆元鼎、雲南盛時科華，參股杭州博聖生物 技術有限公司，逐步搭建起覆蓋全國 16 個省市的經銷網絡，擁有 13 個大型倉儲系統，服務終端醫療機構數量超過 4000 家，其中 60%以 上爲三級醫院。
近年來，隨著醫改的進一步深化，醫保控費成爲常態化，流通環節被 進一步壓縮，爲有效應對上述風險，2018 年開始，公司致力于打造“醫 學診斷整體化服務提供商”的平台型企業，堅持“服務+産品”一體化 發展模式，公司旗下 8 家渠道公司轉型拓展精准中心業務，持續推進 産品與服務的融合，集産品渠道和臨床診斷服務聯動的優勢，憑借模 式創新、技術創新以及整合營銷競爭策略，提升全要素服務能力。
此外，迪安診斷基于在渠道業務的深耕與積累，持續推進供應鏈平台 體系建設，爲客戶提供供應鏈增值服務，截止 2021 年底，公司旗下 7 家渠道公司已取得第三方物流資質，共有 3 萬多方倉庫，可爲區域集 采/陽光平台配送等提供服務，進一步放大公司的渠道資源優勢。 同時公司旗下全資子公司浙江迪安深海冷鏈物流有限公司還擁有近 兩千人的專業生物樣本冷鏈物流服務隊伍與完善的冷鏈物流服務體 系，致力于提供醫療器械、藥品、臨床樣本、生物制品、病毒微生物、 成品血液、活體動物、化合物、診斷試劑等相關的冷鏈運輸、倉儲服務，是省內少數取得第三方醫療器械經營許可證的物流企業之一，有 多年的冷鏈倉儲和物流運營經驗及制度流程管理的積累。
積極轉型，尋求發展，公司渠道業務保持穩定增長。從營收來看，雖 然受到國家集采政策的影響，流通行業的發展空間有所壓縮，但公司 渠道業務仍保持較爲穩定的增長，2017-2021 年，公司渠道業務的營 業收入由 29.96 億元增長至 66.62 億元，2021 年同比增速爲 17.79%。 從收入貢獻來看，渠道業務收入占總營業收入的比例則由 60%下降至 51%，其原因主要在于公司業務轉型戰略得以成功實施，醫學診斷業 務通過前期的積累與拓展，逐步進入健康成長階段，且自産産品實現 快速增長，業務結構朝著多元化方向發展。
4、自産産品：感染系列+質譜檢測齊發力，産品迎來高增長
4.1、重點布局質譜和感染系列解決方案，自産産品臨床應用不斷豐富
在自産産品方面，公司引入高精尖技術專家，通過迪安生物、凱萊譜、 迪譜進行自産産品的研發布局，推動自産産品孵化和臨床應用。
（1）“迪安生物”：重點布局感染系列整體解決方案
迪安生物是迪安診斷旗下致力于 IVD 試劑及相關設備和耗材的自主研 發、生産和銷售的控股子公司，成立于 2014 年，迪安診斷擁有迪安生 物 92.16%的股權。迪安生物現擁有 20 余條自動化産線、有效産能達 到 3 億人份，已形成分子診斷、病理診斷、POCT 三大産品轉化平台。在病理診斷和分子診斷領域，迪安生物通過“金迪安”品牌，積極開 拓國內外市場，國際業務已擴展至亞洲、歐洲和大洋洲，産品已覆蓋 超過 1.7 萬家的醫療機構。目前，公司擁有分子診斷自主項目達 200 項、病理診斷項目達 40 項，形成了基于新冠檢測試劑、設備、耗材、方艙、氣膜爲整體的新冠抗疫一體化解決方案，以及離心式液基細胞 制片系列産品的數字病理整體解決方案和宮頸癌篩查整體解決方案。
（2）凱萊譜：打造頂尖生物質譜檢測平台和創新中心
凱萊譜成立于 2016 年，是迪安診斷的參股子公司，迪安診斷持有凱 萊譜 37.73%的股份。凱萊譜堅持以質譜技術爲主要平台，致力于將多 組學數據研發轉化、臨床質譜試劑與儀器自主研發生産、中心實驗室 服務等多種業務模式融合創新，推動多組學技術在中國臨床精准診療 領域的應用。
公司通過不斷豐富産品，來完善臨床質譜標准化整體解決方案：①儀 器方面，公司自主研産的高端臨床質譜儀順利進入注冊進程，同時質 譜中心配置了數十余台基于複雜基質樣本分析、具有超高分辨率與定 量性能的質譜儀和 Hamilton Microlab STAR M 高通量自動移液工作站 等配套前處理系統，滿足不同類型檢測需求；②試劑方面，公司擁有 維生素系列、膽汁酸系列、藥物濃度系列等配套檢測産品，類固醇激 素校准品等多個 II 類試劑盒産品也正處于注冊中。③渠道方面，公司 基于代謝組學、蛋白組學等多組學解決方案，在國內市場已經和國藥、 潤達、博聖等業務渠道建立了合作，並開始了試劑與耗材産品的海外 市場拓展。
（3）迪譜：專注于飛行時間核酸質譜檢測
浙江迪譜診斷技術有限公司成立于 2018 年，是迪安診斷的參股子公 司，迪安診斷持股比例爲 20.62%。迪譜主要聚焦于高通量多目標核酸 質譜檢測系統及其創新型診斷試劑盒、納米孔單分子測序平台的研發 生産，以及基于飛行時間質譜平台應用項目相關的試劑産品化，公司 起草了國內首個核酸質譜團體標准，且其自研的 DP-TOF 飛行時間質 譜檢測系統作爲國內首台獲批的通用型臨床級核酸質譜儀，被認定爲 國內首台（套）重大技術裝備，在飛行時間質譜領域具有較高的技術 造詣。
4.2、臨床質譜應用方興未艾，多組學精准診斷市場藍海可期
隨著生命組學時代的來臨，研究樣本更爲複雜，且通常樣本中含有數 十萬個化合物，分子豐度低，對檢測靈敏度要求極高，數據分析龐大， 質譜技術憑借高特異性、高靈敏度、多指標聯檢，有望成爲體外診斷 領域最富生命力的新技術之一。 質譜分析可以對微量元素、重金屬進行元素分析，可以檢測氨基酸、 類固醇激素等內源性小分子，核酸、蛋白質等生物大分子，也可以進 行外源性的藥物濃度監測。根據蛋殼研究院發布的《臨床質譜行業白 皮書》測算，質譜技術在新生兒遺傳代謝病篩查市場的規模爲 17.20 億元，在微生物檢測市場規模爲 20.50 億元，在藥物濃度監測市場的 規模爲 38.40 億元，在維生素檢測市場的規模爲 17.54 億元，合計近 百億的規模。我們認爲隨著質譜在內分泌激素、藥物基因組、兒童用 藥、微量元素檢測等領域滲透率逐步提升，未來在臨床應用上存在巨 大的市場空間。
就質譜儀市場規模來看，我國質譜行業起步較晚，近年隨著應用領域 的拓展，質譜儀市場規模不斷擴大，據統計，截至 2020 年我國質譜儀 市場規模達到 142.20 億元，2010-2020 年複合增長率爲 17.77%。從市場格局來看，全球質譜儀市場主要被國際巨頭占據，全球質譜儀 市場的主要參與者爲 SCIEX、沃特世、布魯克、安捷倫、賽默飛、生物 梅裏埃等公司，大約占據全球了 90%的市場份額。由于我國質譜儀生 産技術不太成熟，近年來，質譜儀主要依賴進口品牌，從我國質譜儀 進口來源地分布來看，美國、新加坡、德國與日本是我國進口質譜儀 主要來源地。基于當前臨床應用領域的質譜儀進口依賴較嚴重的現狀， 隨著國産質譜技術不斷突破，國産質譜儀有望迎來較大的發展前景。
4.3、自産産品拿證加速助力實驗室降本增效，依托渠道優勢提升市場滲透率
公司通過多年産品積累和市場深耕，自産産品拿證呈現加速狀態， 2021 年公司自産産品新增 28 張醫療器械證書。同時，在市場推廣方 面，各渠道公司設立自産産品部，加大對自産産品的推廣力度，在給 客戶提供更優化、更多樣的選擇和服務的同時，賦能自産産品，加速 自産産品市場推廣進度，提升自産産品品牌影響力。隨著産品品類逐步豐富，在公司強大的渠道網絡助推下，自産業務收 入不斷提升，自産産品業務快速成長。公司 2020 年自産産品實現收 入 3.76 億元，同比增長 216%，2021 年繼續保持高速增長，實現自産 産品業務收入 6.59 億元，同比增長 75%，2022 年一季度在疫情持續 影響下，公司自産産品實現收入 3.71 億元，同比增長 203%，發展勢 頭強勁。
打造良好的産業鏈互動，賦能實驗室，助力實驗室降本增效。隨著公 司自産産品品類不斷豐富，一方面豐富了渠道供給的産品類型，另一 方面滿足了迪安診斷自身實驗室檢測産品的需求，自産産品在迪安診 斷實驗室使用量逐年提升，從 2020 年的 2 億提升到 2021 年的 4.4 億， 自産産品的使用，有效幫助實驗室降本增效，提升實驗室運營效率， 檢驗服務業務毛利率得以持續優化。與此同時，由于公司自研自産能 力不斷加強，實驗室的診斷産品需求可以傳導到産品研發端，引導自 産産品的研發方向，雙向互動，形成良好的內部産品反饋機制，助力 打造迪安診斷的“産品+渠道+服務”的生態圈。
5、盈利預測
我們結合公司經營情況，分業務板塊做出如下的關鍵假設： （1）診斷産品業務收入：我們預計診斷産品業務收入 2022-2024 年分 別同比增長 20.80% 、4.86%、10.88%，毛利率分別爲 27.70%、26.83%、 27.52%。其中： ①自産産品：我們認爲隨著公司研發力度不斷加大，擴充自主研發産 品，並借助全國布局的渠道網絡進行産品推廣，自産産品 2022-2024 年收入增速分別爲 130.00%、-20.00%、30.00%，毛利率隨著産品規模 擴大呈現提升趨勢，預計 2022-2024 年毛利率爲 48.00%、51.00%、 52.50%。 ②渠道産品：公司擁有較強的渠道網絡和 20 余年的運營經驗，預計 公司渠道産品 2022-2024 年保持穩定增長，收入增速分別爲 10.00%、 10.00%、8.00%，毛利率受集采影響略有降低，分別爲 23.50%、23.20%、 23.00%。
（2）醫學診斷服務收入：我們預計 2022-2024 年醫學診斷服務收入分 別同比增長 74.54%、-30.17%、14.62%，毛利率分別爲 44.97%、47.99%、 49.39%。其中： ①新冠檢測業務：2022 年受奧密克戎大規模流行影響，在國內動態清 零方針指導下，新冠核酸檢測作爲“早發現、早隔離”重要手段之一， 新冠核酸檢測量大幅增長，但由于檢測價格下調，我們認爲 2022-2024 年新冠核酸檢測收入同比增長分別爲 155.47%、-72.96%、-25.00%，毛 利率分別爲 42.00%、41.00%、40.00%。 ②傳統檢測業務：隨著公司精准中心建設進程加速，獨立實驗室逐步 邁入較好的運營狀態，我們預計 2022-2024 年傳統檢測服務收入同比 增速爲 22.00%、28.00%、26.00%，在特檢業務占比逐步提升的背景下， 傳統檢驗服務業務收入毛利率略有提升，我們預計 2022-2024 年傳統 檢測業務毛利率分別爲 49.00%、50.00%、51.00%。
（3）其他主營業務收入：我們假設 2022-2024 年其他業務收入同比增 長 12.00%，毛利率爲 55.00%。 （4）內部關聯抵銷：我們假設 2022-2024 年內部抵消部分收入同比增 長 60.00%、-10.00%、20.00%，毛利率爲 15.00%。
（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關信息，請參閱報告原文。）
精選報告來源：【未來智庫】未來智庫 – 官方網站