財經特稿
程天富博士
房地産投資信托（Real Estate Investment Trust，簡稱REIT） 是替代直接和相關房地産投資的工具嗎？這是一個一直困擾著機構投資者的重要問題，但是目前仍然沒有確鑿的答案。
機構投資者是否將REIT視爲他們房地産投資組合中的一部分？如果是這樣，增加REIT的投資將減少房地産公司股票的投資。REIT和房地産公司股票存在怎樣的關系？
針對以上問題，我們研究這兩種房地産股票是否存在著共同的風險特征，是否會對同樣的市場沖擊做出反應。如果這兩個市場被視爲是相關的，我們可以期望它們的股價會同向波動。
我們通過研究REIT加入股票市場指數“之前”和“之後”對其他房地産公司股票價格變化的影響，來測試了兩個市場價格之間的同步性和基本內在關系。我們測試了REIT納入市場指數事件，對未納入指數（非指數）REITs和非指數房地産公司（Real Estate Companies）的股票價格的溢出效應。我們選擇了美國和新加坡作爲實驗樣本，兩地房地産證券化市場無論在結構和特點上都截然不同。
美國REIT市場的曆史可追溯到1960年。美國國會通過了房地産投資信托基金法案，爲中小散戶開辟了投資商業房地産的途徑。
新加坡在2002年時，通過凱德置地（CapitaLand）作爲保薦機構 (sponsor) 的凱德商用新加坡信托（前名爲“嘉茂信托”） （CapitaLand Mall Trust，簡稱CMT），成爲新加坡交易所（SGX）首只上市的REIT。截至2017年11月，新交所共有42只挂牌REIT。
本研究測試美國非指數REITs和非指數房地産股票對“2001年10月9日”的美國第一只REIT加入標准普爾的市場指數的事件的反應。
在新加坡，凱德商用新加坡信托（CMT）和騰飛瑞資（Ascendas REIT）于2005年3月18日同時被納入了新加坡海峽時報指數。我們利用這兩個REIT加入海指的事件，來測試指數和非指數房地産股票股價的反應。凱德商用新加坡信托 （CapitaLand Commercial Trust），凱德置地的第二支商業辦公樓信托，和新達信托（Suntec REIT） 是在2005年3月18日後才成立的非指數REIT。由于在2005年前，新加坡市場還沒有其他上市的非指數REITs，我們不能測試“納入股票指數事件”對非指數REIT價格的影響。
美國和新加坡的REIT和房地産股票市場不同特性，請見圖表。
用2000年至2003年間的測試期爲基，美國擁有多達176只上市的REIT，然而，上市的房地産股票只有60只。REIT在美國房地産證券化市場上起著主導的地位。
新加坡REIT是在2002年之後才出現，新加坡的房地産股票存在曆史較長。在2003年至2006年測試期間，總共有25只房地産股票和10只REIT在新加坡上市。
我們用回歸方法（regression method）研究了非指數REITs和非指數房地産股票對股票市場收益的關系。這是一種普遍用來衡量在資産定價模型中的系統風險的方法。
本文運用了這種方法對美國REIT在2011年10月9日加入標普指數前後進行了研究。我們發現，美國REIT納入股票指數事件對于非指數REIT和非指數房地産股票具有顯著的風險溢出效應，並且對非指數房地産股票的風險溢出效應更強。
不過，對新加坡市場的研究中，我們發現在房地産股票對REIT納入指數事件的反應非常弱，並且不顯著。無論是指數房地産股票還是非指數房地産股票的價格，都沒有對新加坡REIT的納入指數事件做出顯著反應。
對機構投資者而言，這項研究成果能幫助他們改進在美國和新加坡的REIT和房地産股票資産組合的優化策略。他們必須了解兩個重疊的房地産證券市場之間可能産生的溢出效應。
REIT和房地産股票在美國和新加坡市場的價格行爲各不相同，新加坡的投資者不應該將美國市場的投資策略直接運用在新加坡市場上。
對個人投資者而言，REIT不能有效地替代其他相關房地産資産的風險退避功能。
作者是新加坡國立大學
房地産研究院主任