導語
開展基礎設施REITs試點，是我國投融資機制的重大創新。本文在總結分析海外REITs的風險收益特征、市場流動性、與其他大類資産的相關性等諸多特征的基礎上，站在機構投資人的視角，分析了國內REITs産品的關注點及保險資金參與REITs市場的前景。
2020年4月底，國家發改委和中國證監會聯合印發《關于推進基礎設施領域不動産投資信托基金（REITs）試點相關工作的通知》，開啓了我國基礎設施REITs的試點工作。開展基礎設施REITs試點，是我國投融資機制的重大創新。一方面可以盤活優質的存量基礎設施類資産，募集資金可以用于新的補短板和新型基礎設施項目建設，從而形成國內投資的良性循環。另一方面，發行基礎設施REITs形成標准化産品並強制90%以上收益用于分紅，開辟了機構資金、各類養老金、社會公衆等各類資金參與基礎設施投資的新渠道，而且大幅降低了投資門檻，普通個人可以共享改革發展帶來的成果，也有利于落實中央關于防風險、去杠杆、穩投資、補短板決策部署，促進我國基礎設施領域的高質量發展。本文在總結分析海外REITs的風險收益特征、市場流動性、與其他大類資産的相關性等諸多特征的基礎上，站在機構投資人的視角，淺析國內REITs産品的關注點及保險資金參與REITs市場的前景。
一、REITs基本情況介紹
第一，海外REITs的發展曆程。REITs起源于美國。1960年，美國國會出台《房地産稅收投資草案》和《國內稅收法典》，對符合條件的房地産信托投資産品給予稅收優惠政策，並建立上市流通交易制度，自此現代REITs架構正式創立。1986年《稅收改革法案》允許設立公司對REITs作內部管理，激發了機構活力，美國REITs由此迎來了黃金發展期。2019年末，美國REITs市場規模高達1.3萬億美元，占全球市場的六成以上。相較美國而言，亞洲REITs市場整體起步較晚。以新加坡爲例，1999年，新加坡金融管理局頒布了《財産信托指引》，S-REITs正式發行。但受益于完善的市場框架以及靈活的交易機制，新加坡REITs市場在起步後得以迅速發展，2019年底時規模達到約600億美元，成爲全球範圍內最活躍的REITs交易市場之一。
第二，海外REITs的基本特征。海外REITs産品普遍具備以下幾個特征。首先，底層資産涉及的行業主要聚焦不動産和基礎設施領域，涉及零售、辦公、酒店、工業地産、基礎設施等諸多細分領域。其次，底層資産收入來源相對單一，主要源自租金等穩定收入。再次，具有強制分紅的機制安排，大部分（多爲90%）可分配收入按照政策要求需要在當期分配給投資者。最後，具備稅收中性的優勢。在滿足強制分紅比例的前提下，不會對受托管理機構和投資者就REITs收入做雙重征稅。
第三，海外REITs的基本架構。REITs有兩種主流組織形式：以美國爲代表的公司制和以新加坡爲代表的契約式信托制。前者由REITs公司直接持有資産或資産所屬的項目公司股權，公司同時也是資産的管理方；後者由信托機構代表信托計劃持有資産或資産所屬的項目公司股權，同時聘請外部的專業管理機構做資産管理。
第四，我國公募REITs簡要特點。從架構上看，國內REITs試點采用新加坡的架構，即由公募基金管理公司代表上市封閉式基金進行REITs的産品管理，同時聘請外部的專業管理機構做底層資産的運營管理。爲適應現有法律法規和産品架構，公募基金不直接持有底層資産，而是投向券商或基金子公司管理的資産支持專項計劃，再由資産支持專項計劃持有資産或資産所屬的項目公司股權。從政策要求的投向領域看，國內REITs主要聚焦重點區域的優質基礎設施，優先支持基礎設施補短板行業，包括倉儲物流、收費公路等交通設施，水電氣熱等市政工程，城鎮汙水垃圾處理、固廢危廢處理等汙染治理項目，信息網絡等新型基礎設施，工業園區等，未將商業地産納入現行試點。除此之外，針對項目的強制分紅安排、稅收優惠方面均做出相應的安排。
二、海外REITs産品收益特征分析
REITs的收益主要來源于底層資産貢獻的現金流，同時也分享底層資産的增值收益，對應産品層面就是股息分紅和股價上漲收益，其兼有股性和債性的特征，是一種具有固定收益特征的權益類資産。從境外REITs産品來看，其風險收益具備以下特征：
一是股息率較高且穩定。根據美國全美房地産投資信托協會（Nareit）統計，美國REITs産品1990—2010年6月平均股息率達6.1%，顯著高于標普500指數股息率（2.3%），對10年期國債收益率的溢價中樞約170個基點。2010年以來，美國REITs産品股息率穩定在4%附近，對10年期美債收益率的溢價中樞約230個基點。亞太地區整體股息率相對無風險收益率溢價水平更高，以新加坡爲例，2010年以來新加坡REITs指數（S-REITs）平均股息回報率5.88%，對10年期國債收益率溢價中樞高達374個基點，高于新加坡股指平均股息率283個基點。
二是總回報呈現權益類資産特征。美國和新加坡市場REITs産品的多年總回報中樞在10%～11%。美國REITs1988—2020年6月年化總回報9.7%，與同期標普500指數回報（10.6%）相近，而新加坡市場REITs在2010—2019年年化總回報達10.7%，顯著好于同期股指回報（4.2%）。各國REITs産品總回報體現出較強的權益屬性，呈現一定的波動性，因此不同階段可以創造不同的建倉機會。以美國市場爲例，1988—2020年6月美國REITs産品波動率爲18.1%，高于同期標普500指數波動率（14.4%），在面臨市場整體沖擊時，REITs指數可以立刻反饋資本市場的情緒，在市場出現利好因素時，REITs指數亦會快速反彈。
三是REITs與股票及債券等大類資産的相關性適中，可以成爲介于股票及債券之間的大類配置資産。從美國REITs長周期曆史來看，1988—2020年的33年間，REITs與股票及固收産品的相關系數在0.4～0.6，體現了較好的分散化投資價值。從新加坡2012—2020年統計數據來看，S-REITs與全球各市場股票和債券資産的相關系數在0.6～0.8之間，S-REITs也屬于介于股票和債券之間的一類資産。
四是REITs産品股息率與總回報在不同行業間呈現顯著差異，産品收益特征與資産特征高度相關。美國長周期（1994—2019年）各行業平均股息收益占總回報比率在40%～60%之間，其中自用倉儲類和工業類REITs提供了相對較好的資産回報，長期總回報位列第一、第二位。近5年來（2015—2019年），工業、基礎設施、數據中心類REITs收益排名前三；酒店和零售行業相對表現較弱，年化總回報僅2.0%和1.3%。同時，在面對嚴峻的市場環境挑戰之下，底層的不同行業的收益分化明顯。如在2020年本次疫情的沖擊影響之下，在幾乎全部資産板塊總體估值大幅下降，總收益爲負的情況下，只有基礎設施、倉儲、數據中心和工業板塊表現堅挺。因此，REITs産品收益率受到底層資産所處行業的大周期變動和市場環境變化的影響顯著。
五是不同市場流動性差異顯著，取決于不同市場的成熟度。美國REITs整體流動性較好。我們選取FTSE Nareit Equity REITs Index中2019年底市值大于等于100億美元的成份REITs，共計28只，占比指數市值的69%進行統計：2012—2019年樣本US Equity REITs的平均年換手率爲171%，與標普500指數的185%較爲接近。新加坡作爲亞太地區REITs發展相對較成熟的市場，整體流動性也相對較好，從過去5年的成交統計來看，REITs日均換手率與新加坡富時海峽指數（STI）相近，且近期成交活躍度進一步提升。但新加坡REITs成交相對集中，知名品牌方發行的REITs，如凱德、豐樹、騰飛等，在新加坡市場更受歡迎。
總之，從海外REITs市場情況看，REITs産品較高的股息回報爲産品總收益提供了一定的支撐，長期總回報中樞則在10%～11%，但總回報呈現的較大波動性仍顯示出其較強的權益屬性特征。長期來看，REITs産品收益與股、債相關性居中，REITs産品可作爲投資組合中重要的資産配置之一。
三、REITs産品的估值邏輯及收益來源分析
由于REITs是投資人通過購買公開市場的産品參與到不動産及基礎設施大類資産領域投資的方式，因此REITs産品本身同時具備不動産大類資産的屬性以及公開市場權益類産品的屬性。機構投資人需要從底層資産端和二級市場産品端兩個方面分析國內REITs産品未來的估值邏輯和收益來源。
>>> REITs産品未來的估值邏輯分析
REITs産品的隱含價值直接取決于一級市場底層資産的估值水平，因此機構投資人應先站在理解資産端估值邏輯的基礎之上，綜合考慮二級市場對于産品端估值可能帶來的影響。
底層資産估值分析方面，對于已經可以産生穩定現金流的成熟資産而言，投資人往往運用收益法進行估值。收益法的核心因素主要有兩點：准確預測持有期間的經營性現金流以及選擇公允的折現率。但是由于基礎設施類資産的細分種類很多，每種子行業底層産生現金流的邏輯和核心假設均不相同，並且一旦需要預測未來20～30年的現金流水平，對于投資者的産業理解能力和行業長期發展趨勢判斷提出了較高的要求。除現金流模擬存在難度之外，折現率的確定亦存在一定困難。折現率的選擇應與無風險收益率及市場對該類資産的風險溢價收益率相關。但是由于傳統的基礎設施類資産的交易不活躍，因此風險溢價水平無法形成可供參考的市場化體系。在現實估值過程中，折價率的選擇往往取決于投資人自身的期望回報水平，難以評判其公允性。當然，並非所有的基礎設施類資産均采用收益法進行估值。對于物流倉儲和工業園區來說，估值邏輯則相對清晰。市場上通用的對該類資産的估值往往借鑒“淨資本化率”這一核心估值指標。淨資本化率（Cap rate）指不動産未來12個月淨營運收入（NOI）與收購總價的比率。淨營運收入因應物業所在市場、位置、管理水平而變化。由于此類資産交易市場相對活躍，並且成熟物業的租金水平較易獲取和估計，因此錨定擬收購標的的資本化率水平後，相應資産的估值亦可相應得出。
REITs産品估值分析方面，REITs作爲二級市場的可交易品種，其估值除了考慮底層資産估值之外，還需要考慮其他多重因素的影響。首先，二級市場作爲公開市場産品，成交活躍度較高，其估值較一級市場更爲及時、客觀，並且更反映投資者對這類資産預期的變化。也正因爲如此，REITs價格波動可能高于底層資産價值波動，起到放大器作用。其次，REITs作爲資産運營平台，其估值反映了資産組合的價值，而非單一資産的價值，二級市場估值首先須基于資産本身質量，同時結合平台本身運行條件形成REITs産品的估值，不同REITs經營管理人管理能力差異可能帶來“平台溢價”，使得REITs估值高于或低于資産本身價值。最後，REITs作爲資本市場的投資品種，其價格不僅反映了底層資産的供需狀況，還受資本市場投資者對此類資産需求的影響，也即其估值受到不動産市場周期和資本市場周期的雙重影響。REITs的價格波動自然也受到證券市場整體走勢的影響。
從具體估值指標來看，美國REITs市場實際使用的估值指標與常用的Cap Rate以及市盈率（P/E）倍數等指標有一定的相似性。Nareit在1991年提出營運資金（FFO）的估值方法。FFO即不動産經營産生的現金流，等于淨收入加上資産折舊和攤銷再減去非經常性損益。股價對FFO的倍數（P/FFO）是最常用的估值指標，從本質上和一般公司的市盈率概念並無差別。美國近年來P/FFO在15～20倍之間，不同行業間FFO倍數絕對水平與變動趨勢均呈現較大差異。隨著中國REITs市場的逐漸成熟，也必將形成可以統一的估值指標，可以有效地反映底層資産的估值基礎和産品市場的多重影響因素。
>>> REITs産品的收益來源分析
REITs作爲一種二級市場産品，其價格變動來源于股息、業績成長和估值的變動。其中，股息和業績成長帶來的股價增長高度依賴于底層資産的基礎收益和運營情況。而REITs産品的估值變動收益在資産端行業發展帶來的估值變動的基礎之上，同時還受到機構投資人對于市場情緒以及全周期、多品種比價的角度對REITs産品風險回報要求進行考量的影響。所以，REITs産品估值的波動性必然顯著高于一級市場資産端的估值變動。機構投資人在分析REITs産品估值變動收益時，不僅需要考慮底層資産所處的行業大周期帶來的估值變動趨勢的影響，也要綜合考慮産品波動下擇時的波段收益。底層資産的持有期間基礎收益和運營成長收益方面，機構投資人可以從以下兩個方面進行分析：資産端現有的收益率水平、資産成長帶來的收益率提升。
第一，資産端現有的收益率水平，也就是資産端根據行業商業模式創造收益的能力。我國核心基礎設施資産的子行業，如高速公路以及公共事業，期間整體平均現金收益率在4%～6%不等。物流地産資産本身的收益水平會受到不同區域對應的估值影響而有較大差別。北上廣深的物流地産資本化率在4.5%左右，核心的二線城市在5%～6%之間。因此物流地産的現金分紅率在4%～5%之間。綜合美國REITs市場的股息率來看，2011—2019年期間，商業零售類REITs的股息率相對較高，達到4%～6%區間。排名相對居後的基礎設施REITs及自用倉儲、數據中心的公募REITs的股息率則相對較低，爲2.6%～4%。因此，目前國內基礎設施REITs的基礎收益水平具備一定的吸引力。
第二，資産成長帶來的收益的提升。資産本身的成長空間主要來自量的增長、單價的提升以及成本的降低。一般而言，傳統的基礎設施類資産，往往由于建造成本本身過高，並且收費的原則是將項目持有至到期的全投資收益率控制在一個相對合理的水平而進行的監管擬定，因此整體資産提升和成長帶來的收益率提升空間並不大。如對于汙水處理廠而言，資産的商業模式一般爲政府和社會資本合作（PPP）類項目，即與政府通過簽署長期運營合同的方式獲取期間收益。在最初競標時，政府根據持有至到期的全投資收益率保持在6%～8%的水平下，確認保底處理量的增長速度和頻率，並在合同中進行明確的約定，因此總體的成長空間較小。但是對于像數據中心、物流倉儲等資産而言，尚處于行業的成長擴張期，有一定的成長空間。以物流倉儲爲例，受益于電商的持續發展，物流倉儲的需求持續上升，市場參與熱情高漲，一線及核心二線物流節點城市仍存在供不應求的情況，近些年其年化租金增長率可以保持在4%～5%的水平，空置率也穩定在低位。總結來看，基礎設施底層細分子行業品類繁多，核心通過總量、單價、成本的分析可以基本得出資産的成長空間，並以此指引機構投資人的投資選擇。
第三，資産管理人的運營能力也與資産可獲得的收益水平息息相關。在這方面，國內基礎設施類的管理人的成熟度及精細化運營能力與國外成熟市場資産管理人相比仍有較大的欠缺。
估值波動收益方面，如前文所言，估值波動既受到底層資産所處行業大周期帶來的中長期趨勢性影響，又受到二級市場權益類産品屬性帶來的短期波動性影響。從産品估值的波動性角度來看，可以以美國REITs市場2000年至今的表現進行分析。REITs估值顯著提升主要發生在2001—2006年期間。2001—2003年大部分不動産行業景氣並未顯著回升，但FFO倍數卻從6.5X上升至9.8X，主要受益于無風險利率顯著下行（約300個基點）以及資本市場風險偏好下降後投資者追逐穩定增長類資産驅動。而2004—2006年，房地産市場繁榮進一步驅動REITs整體估值提升至17.65X，甚至出現泡沫化傾向，並從2007年隨著次貸危機的爆發，開始快速下跌。近年來，美國REITs估值倍數穩定在15～20倍之間，波動性有所下降。但2020年初受疫情沖擊，FFO增速同比下降10%，同時估值也從19X降至15X，導致REITs總體收益大幅下挫27%。因此，估值的波動性本身也是REITs投資中須重點關注的影響因素，投資人通過分析中期利率走勢以及市場供需、行業供需的趨勢性變化，可以在回避潛在估值波動風險的前提下，利用波動性把握戰略性建倉REITs産品的投資機會。
總體而言，REITs作爲投資人通過公開市場參與廣義不動産投資的重要方式，收益主要來源于底層資産的現金流回報和資産增值收益，但作爲公開市場品種，其估值和收益受到資本市場波動的影響，具有一定的特殊性。因此，需要投資人綜合對資本市場周期和不動産市場周期的判斷形成對REITs的估值。短期來看，由于國內投資人對REITs熟悉度較低、缺乏相關投資經驗、對底層資産認識有差異，在估值邏輯上可能呈現明顯的認知差異。長期來看，隨著投資者對REITs底層行業和個體資産理解的提升，對REITs産品本身特性理解的深入，投資人結構的改善，國內REITs的估值中樞也會隨之發生變化，估值邏輯趨于成熟。
四、我國目前發展REITs市場的幾個關注點
第一，如何激活REITs的經營活力，培育長期可持續發展的市場。REITs作爲具備穩定分紅特征的權益類資産，其收益核心來源于底層資産的分紅和資産估值的提升，這兩者本質上都取決于底層資産的經營效益。如何激活REITs的經營活力，實現資産的價值最大化，成爲REITs市場長期可持續發展的關鍵。筆者認爲，關鍵因素有以下三個方面：一是原始權益人是否有動力轉讓優質資産予REITs。基礎設施類資産的持有方大多爲國有企業，國有企業基于做大做強的考慮，未必有出售資産的動機，尤其是出讓優質資産。如何建立機制鼓勵其拿出優質資産發行REITs是REITs市場做大規模的前提。二是專業的運營管理。倉儲物流、産業園區、數據中心等基礎設施類資産專業性較強，運營管理團隊的管理賦能對于資産本身的增值至關重要。公募基金由于過去專注公開市場投資，普遍缺乏基礎設施類資産的運營管理經驗。海外市場經過幾十年的發展和演變，已經培育出了大量優秀的市場化管理人，如博楓、麥格理等，並且市場上優質的大型資産管理機構亦會覆蓋到基礎設施領域，如貝萊德、黑石、摩根大通等。但國內的基礎設施資産主要由原始資産持有人進行管理，缺乏市場化、高效率的管理者。隨著REITs市場的發展，需要培育越來越多的市場化管理人參與基礎設施的管理，貢獻專業力量，提升資産運營效率與收益率水平。三是基礎資産的高效循環，打通REITs和一級市場交易和流轉體系。目前REITs封閉式運作，收購新資産需要擴募，但擴募需要較大比例受益人表決通過，實踐中操作難度較大，較難實現資産的良性循環，給REITs持續的優異業績表現帶來一定難度。因此需要完善基金擴募機制，持續收購優質資産，構建基礎設施類資産的一二級市場的良性循環。
第二，資産管理人的管理能力和其利益與REITs産品的一致性至關重要。美國REITs架構爲公司制，各類管理職能實現內部化，本質上和一般公司的管理並無差異，REITs是資産+管理人的結合，管理人的管理與産品本身的利益高度一致。按照國內REITs的架構，公募基金作爲基金管理人，本身並不具備資産運營管理的能力，一般情況下要委托原始權益人或者第三方開展資産管理，即爲外部管理的模式，此種情況下，外部管理人本身激勵是否到位、其利益能否與REITs産品保持一致，存在一定的不確定性。
第三，基礎設施類資産易受行業政策影響，收益率有一定波動。基礎設施資産由于與國計民生相關度較高，易受到行業政策影響，國內基礎設施的政策性尤爲明顯。以高速公路爲例，節假日免費通行政策，以及因爲疫情影響，所有高速公路2020年上半年取消收費半年，同時出于降低全社會物流成本的考慮，高速公路收費標准多年未上漲且存在下調可能性，這些都對高速公路企業的估值造成較大影響。政策的不可期性會給投資人對此類資産的估值帶來一定困擾。另外，基礎設施的調價機制不能完全按照市場化的方式制定，水電氣等基礎設施類資産估值一般都受到政策管制，導致其收益受到影響。
第四，市場流動性培育尚需時日，短期內二級市場流動性偏弱或導致産品折價。長期來看，REITs産品估值是對底層資産價值的客觀反映，但中短期內，考慮到中國REITs底層資産的非標准化、投資人對REITs熟悉程度偏低、行業透明度偏低等問題，投資人在估值邏輯上可能存在一定的認知差異，估值中樞未必能客觀反映基礎資産的價值。另外，我國REITs産品采取封閉式基金運作模式，初期整體流動性或偏弱，投資人須高度關注流動性問題及封閉式基金收盤價和單位淨值走勢。從過往類似産品的曆史經驗來看，不排除二級市場産生較大幅度折價的可能性。
第五，發改委和證監會發布的試點規定爲REITs奠定了總體框架，然而爲了推進該業務持續發展，相關政策尚須完善：一是稅收政策的厘清。稅收中性是REITs的基本特征，基礎設施REITs架構複雜，需要財政部和國稅總局出台專項政策，確保在REITs的各個環節不重複征稅。二是杠杆率。目前試點政策要求，REITs直接或間接借款的比例不能超過基金淨資産的40%，折合成杠杆率（借款限額/總資産）上限爲28.57%，且借款用途限于基礎設施項目維修改造等，對項目收購設置了更低的比例上限。筆者認爲，該項規定相對偏嚴，顯著低于海外市場水平，嚴重影響利用財務杠杆提升REITs産品收益率的能力，也限制了REITs稅盾功能的發揮。事實上，REITs所投項目底層均爲有穩定現金流的資産，適度提高杠杆水平並不會影響其償債能力。
五、保險資金參與REITs市場可行性探析
保險資金作爲REITs市場的潛在重要機構投資者，自REITs政策發布以來，一直在與公募基金保持密切溝通，關注市場動態和産品發行進展。從保險資金角度來看，REITs作爲一個具有長期穩定分紅收益的權益産品，契合保險資金長久期且要求期間收益的特性，具備大類資産配置價值。但在REITs試點之初，各種制度環境需要逐步完善，市場共識有待構建，市場流動性培育尚需時日，監管政策仍有諸多不明確的地方，保險資金投資仍然面臨一系列挑戰。此時，出台更加靈活的政策，吸引包括保險資金在內的長期資金深度參與，對REITs的長遠發展意義重大。
第一，REITs契合保險資金的投資需求，對險資構建投資組合有正面意義。REITs的風險收益特征與保險資金的需求非常吻合。安全性、流動性和一定的收益率要求是保險機構投資的重要特征，以優質基礎設施爲底層資産的公募REITs能夠提供長期、穩定、可靠的底層現金流，實現較爲可觀的回報，匹配保險機構的投資特性。盡管REITs在二級市場上有著與權益産品類似的估值波動，然而其與股票、債券的相關度較低，能有效分散投資組合的風險。在全球經驗來看，REITs非常匹配保險機構等長期機構投資者的需求。以美國爲例，從REITs投資者構成來看，養老保險等保險機構占比34%，占比最高。
第二，保險資金投資REITs相關政策仍待明確。按照現行監管政策，保險資金投資資産分爲五大類：流動性資産、固定收益類、不動産類、其他金融資産和權益類。對于不同類別的資産，保險公司要求的回報率不同。REITs底層爲具有穩定收益的基礎設施類資産，同時又屬于二級市場交易的權益資産。在保險資金的五大類資産中，究竟歸屬于哪一類，直接影響保險資金對于REITs産品的收益要求。建議按照實質重于形式的原則，將其劃分爲不動産類，而無須占用權益類指標。另外，保險資金投資受到償付能力充足率的約束。現行償付能力監管規則將公募證券投資基金分四類：貨幣基金、債券基金、混合基金、股票基金，基礎風險因子分別爲0.01、0.06、0.23、0.28，對應不同的風險資本消耗。REITs的風險收益特征與上述四類均不相同，其屬性介于股票基金與債券基金之間。建議在償付能力監管規則中對REITs産品予以單獨歸類，並參考國際市場REITs與股票60%相關度的指標，將REITs的基礎風險因子設置爲股票基金的50%～60%，即0.14～0.17，以鼓勵保險資金投資REITs産品，並以其長線投資的邏輯成爲REITs市場的“穩定器”。
第三，探索推進保險資金以多種方式參與REITs市場。按照目前的架構設計，保險機構僅是REITs産品的投資者，不具備産品發行、財務顧問、管理人的相應資質。事實上，保險機構和保險資管公司在經過多年的探索後，已經在基礎設施領域落地實施了大量的項目，擁有在各行業投資和投後管理的寶貴經驗。以泰康資産管理公司爲例，公司目前存量的基礎設施類投資管理規模三四百億元，涉及倉儲物流、高速公路、高速鐵路、天然氣管網、核電等多個領域，投資收益情況良好。建議相關主管部門出台政策，允許保險公司或保險資管公司擔任發行人、管理人或財務顧問等角色，在資産獲取、盡職調查、詢價估值，乃至存續期管理等環節參與進來，發揮保險機構既有的經驗優勢，深度參與REITs市場。同時，保險機構也可提前介入優質的、具備發行REITs潛力的基礎資産，形成Pre-REITs，待培育成熟後，以原始權益人的身份，通過REITs發行退出，獲取合理收益。當然，這一投資需要保險機構強有力的研究能力作爲支撐。
第四，推進商業地産納入REITs範疇，拓展REITs市場空間。我國商業地産市場規模巨大，目前存量已高達約50萬億元，年度交易金額在3000億元以上，交易活躍度遠高于基礎設施類資産。從收益角度看，根據美國REITs的股利收益表現可以看出，商業地産明顯高于基礎設施類資産。而且商業地産與傳統的基礎設施資産不同，既有租金增長空間，也有資産增值潛力，沒有收費年限限制問題，成長性好且理論上永續，更契合REITs的權益屬性。因此，將商業地産納入REITs範圍，能有效擴大基礎資産的範圍，提升REITs市場的吸引力和交易活躍程度。另外，商業地産業態包括零售百貨、購物中心、主題樂園、旅遊休閑等多種業態。在當前經濟內循環爲主的格局下，商業地産是拉動消費、促進經濟良性循環的重要載體，將其納入REITs投資範圍還有利于引導不動産投資進入價值投資的時代通道，增加居民對不動産的長期投資渠道，降低商品住宅的投資屬性，有利于住宅市場價格的穩定。