燃財經（ID:rancaijing）原創

作者 | 金玙璠

編輯 | 魏佳

“中芯國際值不值得買”、“半導體巨無霸要來了”……

自從5月初中芯國際沖刺A股的消息曝光以來，這只“大陸芯片第一股”的科創板之旅就始終處在聚光燈下，從速度上，自獲受理起19天過會、29天獲准注冊，從融資規模上，創造了A股10年以來最大IPO記錄，特別是臨近7月7日，也就是科創板IPO的申購日，社交媒體上躍躍欲試的聲音多了起來。

7月7日晚間，中芯國際宣布：在超額配售選擇權及網上、網下回撥機制啓動後，網上發行最終中簽率爲0.21196071%。這在至今已上市的119家科創板企業中中簽率排名第二，僅次于中國通號。

一位分析師對燃財經表示，如此高的中簽率主要還是由于本次募集規模太過龐大。

按照中芯國際發行價27.46元/股，發行16.86億股計算，本次的募資金額是462.87億元，不但比此前招股書規劃的200億元高出一倍多，也創下了科創板上市公司募資金額的最高紀錄。在超額配售選擇權全額行使後，發行總股數擴大至19.38億股，融資規模超過530億元，成爲科創板當之無愧的募資王。這個數字即便在A股市場也毫不遜色，是繼農業銀行IPO以來，最近十年內的募資王；發行總市值將達2029.09億元。

不止一位業內人士表示，短時間內，讓中芯國際跟台積電、三星比拼是不可能的，至于未來差距能否縮小也不確定。這只新晉A股募資王，還沒練就技術實力，靠什麽成爲人氣擔當呢？

市場追捧的募資王

回歸A股，首先引起了中芯港股的重新估值。

自從5月沖刺A股的消息發出後，中芯國際的港股股價便持續拉升，隨著好日子臨近，6日、7日連續兩天刷新曆史高位，7日盤中一度達到高點44.50港元，市值突破2500億港元。雖然隨後股價跳水，但截至當日收盤，股價收報36.55港元，比起5月29日收盤的16.84港元累計上漲了117.04%。

A股發行價相比港股交易價格的差異空間正在縮小。同時，“考慮到港股對中芯國際的低估，且A股相較港股普遍會出現一定的溢價”，華南理工大學通信博士張峻恺對燃財經表示，戰略投資者自然不會錯過這波機會，他們考慮的是等正式上市後能獲得多少倍的投資收益。

從中芯國際披露的戰略配售對象來看，共計29名戰略投資者參與了配售，包括國家集成電路産業基金等“國家隊”企業或基金共9家，上海集成電路産業投資基金等4家上海地方國資，2家海外主權基金等。

與其他科創板上市企業相比，中芯國際的戰配比例較高。29名戰略投資者初始配售了8.43億股，初始認購金額爲231.44億元，占初始發行數量的50.00%，約占超額配售選擇權全額行使後發行總股數的43.48%，幾乎消化了一半的募資額。

來源 / 中芯國際公告

其中，中國信息通信科技集團有限公司認購20億元，國家集成電路産業投資基金二期股份有限公司認購35億元，國際戰略投資者包括新加坡政府投資有限公司（認購33億元）、阿布達比投資局（認購5億元）。

最值得關注的要數青島聚源芯星股權投資合夥企業（有限合夥）了，認繳了22.4億元。據了解，這家公司的有限合夥人包括13家A股上市公司和1家科創板擬上市公司，由中芯國際在A股的半導體朋友圈組成。

“中芯國際選擇的都是對自己有幫助、業務相關的機構，各個機構也非常看好，都在超額認購，都認爲它回來能得到一個比較好的估值。”張峻恺告訴燃財經。

事實上，中芯國際披露發行公告後，這波概念股就享受到了一波漲停潮。7月6日當天，滬硅産業、聚辰股份漲幅接近20%，中微公司單日市值漲幅超過204億元，另外，韋爾股份、滬硅産業以及瀾起科技的市值漲幅也都超過了百億。

何以成爲人氣擔當

從募資金額、港股表現以及戰略投資者的積極認購，可見資本市場對中芯國際的追捧程度，那麽它何以成爲科創板的人氣擔當呢？

從大背景看，2018年以來中美貿易糾紛、科技糾紛的重要焦點是5G和芯片領域，5G等“新基建”離不開芯片制造的支撐，而半導體制程是我國整個芯片産業的薄弱環節，再加上台積電斷供華爲後，中芯國際作爲我國內地制程最先進的芯片代工企業，戰略地位自然大大加強，被投資者寄予厚望。

這裏需要解釋中芯國際的業務。它是國內規模最大、工藝最領先的晶圓代工廠，其2019年超過九成的營收來自晶圓代工，其他的主要來自掩膜制造、測試等服務。

晶圓，是指硅半導體集成電路制作所用的硅晶片，在硅晶片上可加工制作各種電路元件結構，成爲有特定電性功能的IC産品。在整個集成電路産業鏈中，晶圓制造是最核心的環節。

一般晶圓的精度越小，生産的工藝技術要求越高，相應的難度系數越高。目前，中芯國際是國內第一家實現14nm FinFET量産的晶圓代工企業，代表中國大陸自主研發集成電路制造技術的最先進水平。

從估值看亦有多重因素。

富途證券投研團隊認爲，不同于在港股被低估，在科創板上市的半導體企業普遍享受比較高的估值；且如今的牛市環境更有利于發新股，定價會更高，相同的股權能融到更多資金；而自身的稀缺性更利于中芯國際的融資；“今年上半年，A股表現最佳的版塊就是芯片、光刻機”，張峻恺補充道。

不止一位業內人士提到，港股的外資機構是以PE（市盈率）作爲估值指標，但芯片代工行業本身不是一個利潤率特別高的行業，尤其中芯國際在領域內的排名並不高。

在張峻恺看來，這其實是外資的一種偏見，因爲在芯片行業，只要做不到行業前三，必定是處于業績虧損狀態，因爲頭部企業的成本更低，技術更好，但考慮到這屬于國家戰略行業，因此並不適合用PE來估值。

事實上，中芯國際曾于2004年在美國紐約、中國香港兩地上市，但于2019年5月宣布從紐交所退市，主要原因是在海外資本市場上的估值偏低。

來源 / 視覺中國

A股目前的“牛市”環境的確影響到了中芯國際，但文淵智庫創始人王超認爲，投資者看好這家公司，主要是受其未來業績驅動。中芯國際現在已經成爲國之重器、核心領域，有較高的安全邊際。

興業證券在6月16日的一份研報中給出了四種潛在估值錨猜測：估值錨一，以可比板塊和中國通號A/H股溢價推算，潛在估值1919億元/1856億元；估值錨二，以科創板半導體公司（剔除頭部三家）PE、PB（平均市淨率）推算，潛在估值2231億元/2913億元；估值錨三，以台積電和全球可比公司PB推算，潛在估值2351億元/597億元；估值錨四，以與台積電市場份額比值推算，潛在估值2093億元。

國信證券在研報中指出，由于投資中芯國際A/H的投資人重疊度很高，到時中芯國際的A/H估值會趨同。

“短期來看，中芯的A股應該還有一輪炒作空間，接下來投資人等的是它正式上市能漲幾倍。那些戰配企業也就有了被炒作的空間了。”張峻恺表示。

值得一提的是，中芯國際董事長周子學在6日的路演互動提問時表示，堅決不會炒自己的股票。

技術擔當的位置能坐穩嗎

從長期來看，多位業內人士都分析了中芯國際身上的不確定性。

如Wit Display首席分析師林芝所說，目前外界對中芯國際的期待，不在于訂單有多少，因爲國內的訂單基本上都可以給它，關鍵在于，技術節點的突破是否達預期。

招股書顯示，2011年，台積電28nm技術實現量産，而彼時中芯國際還處于40nm的技術，當中芯國際終于用四年時間追趕台積電的步伐時，台積電已實現16nm量産，並向10nm邁進，現如今已實現7nm量産。但中芯國際還處于14nm技術水平，落後台積電二代到三代。

制圖 / 燃財經

中芯國際的核心制程，尤其是14nm和28nm，頗受關注。其中，其14nm制程代工業務主要用于手機應用處理器等；28nm制程技術主要用于手機SOC芯片、IoT、機頂盒、 數字電視、監控視頻處理器芯片等領域。

到2019年，中芯國際的營收爲220.18億元，淨利潤12.69億元，但收入占比最高的業務還是集中于40/45nm、0.15/0.18μm、55/65nm三項，14/28nm占比只有4.32%。

同期，台積電已經成長爲年營收357.74億美元（2528.97億元），淨利潤118.36億美元（約836.72億元）的絕對巨頭。其生命線也在于高端制程工藝，7nm制程晶圓占總出貨量的35%。

和台積電每年不到10%的研發投入相比，中芯國際近三年來的研發投入始終維持在20%。但從費用本身一探就知究竟。還是以2019年爲例，台積電的研究費用是211億元，超過中芯國際47億的4倍之多。

研發費用對比（單位：億元） 制圖 / 燃財經

市場熱捧之下，中芯國際對自身的“劣勢”也有著清醒的認識。

周子學在路演中告訴投資者，與國際頂尖廠商相比，中芯國際在技術水平、高端專業技術人才、資金實力等多個方面還有著一定的差距。

招股書中也寫道，集成電路晶圓代工行業對原材料和設備有較高要求，上遊的原材料和設備供應商大多來自中國境外。

而此番上市募集來的資金主要用于12英寸芯片SN1項目、先進及成熟工藝研發項目儲備資金，以及補充流動資金。

其中，“12英寸芯片SN1項目”擬使用募集資金投資額80億元，用于滿足建設1條月産能3.5萬片的12英寸生産線項目的部分資金需求，生産技術水平提升至14nm及以下。實施主體爲中芯國際子公司中芯南方集成電路制造有限公司，建設期爲7年。

“如果中芯國際有更新的技術方面的突破，它的股價比現在要高很多。市場對它的期待是進入一線陣營，成爲第二個台積電。”林芝對燃財經表示。

在張峻恺的觀點裏，追趕代差的關鍵點是人才、技術和資本，其中資本的作用可以到六成。“芯片企業發展的核心就是投入、投入、投入，特別是在逆周期，當行業處于低谷時，更要加大投入。”他說。

中芯國際在路演中對外披露，第一代14nm FinFET技術已經進入量産，第二代則在持續客戶導入。對于後續先進工藝進入的時間表，中芯國際高管沒有作直接回答。

需要關注的是，此前，台積電在官網表示，其5nm制程已于2019年3月進入試産階段，並預計于2020年開始量産。且台積電官網2020年6月12日發布的信息顯示，恩智浦新一代高效能汽車平台采用5nm制程。

據外媒報道，集邦咨詢（TrendForce）的數據顯示，今年第二季度，全球晶圓代工市場份額排名前五的分別是台積電（51.5%）、三星電子（18.8%）、格芯（7.4%）、聯電（7.3%）、中芯國際（4.8%）。高居榜首的台積電主要爲蘋果、高通、聯發科等公司生産芯片。

在采訪中，不止一位業內人士表示，短時間內，讓中芯國際跟台積電、三星比拼是不可能的，有了資本是好的開始，至于未來能否縮小與台積電、三星的差距，追趕先進制程，有巨大的不確定性。

*題圖來源于視覺中國。