2017年以來，全球各主要證券市場在推動股東權利保障、強化董事會功能和整體修訂規則等方面，對公司治理制度進行了改革，以應對不斷湧現的公司治理新情況和新問題。其中，“雙層股權結構”在新加坡和中國香港被允許采用，機構投資者的股東積極主義活動在美國和印度得到更多的引導和規範，董事會功能和質量評價等內容也得到了廣泛的重視和推動。
這對中國證券市場的啓示是：適時考慮“雙重股權結構”在中國落地的可行性，爲機構投資者參與公司治理探索更多路徑，建立董事會功能和質量的評價體系。
2017年以來，“雙重股權結構”、收購與反收購、控制權爭奪等問題持續成爲全球資本市場的焦點，公司治理面臨新經濟時代與後金融危機時代的雙重挑戰。爲應對新情況和新問題，全球各國和地區的監管機構結合自身市場特征出台了一系列的新舉措。本文梳理和分析了2017年全球主要證券市場公司治理制度的最新發展情況，爲促進中國上市公司治理水平、優化公司治理環境提供啓示和借鑒。
全球主要證券市場公司治理制度變革情況
(一)股權結構革新與股東權利保障
1。 “雙重股權結構”得到進一步推廣和落地
“雙重股權結構”即公司創始人和部分高管可享有更高的投票權。目前，已有美國、加拿大、德國、意大利、瑞典、丹麥、挪威、芬蘭等歐美國家采用了這一制度。在2017年之前，亞洲主要市場如中國大陸、中國香港、新加坡、日本和韓國都禁止“雙重股權結構”。
2017年2月，新加坡交易所(以下簡稱“新交所”)發起“雙重股權結構”制度的咨詢提案。爲了使普通股股東有停止“雙重股權結構”的權利，提案建議限制投票權的差異在10倍以內，並禁止在上市後發行超級投票權股票；當超級投票權股票被售出、轉移，或者當所有者不再擔任管理層職務時，將被轉換爲普通股。提案還要求對獨立董事任命上仍采用“同股同權”，並強制設置董事會風險委員會和“燕尾條款”，此外還考慮強制推行“落日條款”。
香港聯交所(以下簡稱“港交所”)于2017年末拓寬現行上市制度並于《主板規則》新增章節，規定“雙重股權結構”的新興及創新産業發行人在做出額外披露及制定保障措施後可在主板上市。“雙重股權結構”公司的預期市值最低須達100億元。
2。促進和規範機構投資者的積極股東行爲
隨著機構投資者持有上市公司股票份額的不斷增長，機構股東介入公司治理的程度也越來越深。以美國和印度爲例，處于不同發展階段的市場應對機構投資者的積極股東行爲的做法有所差異。
印度作爲新興市場，其相關制度旨在促進機構投資者更廣泛地參與公司治理。2017年3月，印度金融穩定與發展委員會組成專門小組，針對機構投資者如何參與公司相關議題的投票制定草案，提高退休基金、保險公司及共同基金等機構投資者的披露標准。
相比之下，作爲成熟市場的美國還關注了機構投資者作爲股東角色的行爲規範。ISG 于2017年1月發布了一份公司治理和盡職投資指導原則，提出公司應當積極回應股東訴求，並建議機構投資者披露管理代理投票及處理利益沖突的政策，此外還建議公司治理咨詢機構披露其投票政策和治理評估方法。
(二)董事會功能的持續強化
1。推進董事會獨立性和有效性的完善
董事會作爲公司治理的核心權力機構，其功能的有效性一直受到關注，並持續在制度層面得到探討和完善。
2017年1月，印度證券交易委員會(以下簡稱“SEBI”)建議通過績效評估確保董事客觀性，以提升公司治理水平。6月，SEBI成立了新的專門委員會，對關聯交易防範和董事會評估等功能的強化提出建議。
2017年6月，台灣證券交易所(以下簡稱“台交所”)規定，2018年起申請IPO的公司需強制設置審計委員會。台灣地區金融監督管理委員會(以下簡稱“台灣地區金管會”)修訂《公開發行公司審計委員會行使職權辦法》，強化審計委員會責任、職能和透明度。
2017年11月，加拿大證券管理局(以下簡稱“CSA”)就董事獨立性的判斷標准及專門委員會成員資格的制度修訂對外征詢意見 ，建議上市公司的大多數董事需具備獨立性，審計委員會所有成員都必須是獨立董事。
2。獨立董事的監督職能進一步細化
獨立董事作爲對公司事務進行獨立判斷的董事會成員，其監督職能的有效發揮關系到公司全體股東的利益。近年間，台灣地區公司樂升科技、富驿酒店、永豐金控等連續發生操縱股價、董事會糾紛、違規放款等負面事件，由此引起了監管機構的關注。2017年7月，台灣地區金管會對獨立董事的相關條例進行了重要修訂，主要包括：一是要求投保中心加強獨立董事追責；二是規定“提名連續任期已達三任的獨立董事應公告並說明理由”、“至少一名獨立董事應親自出席董事會”、“審計委員會開會過程應全程錄像或錄音”等；三是強制要求上市公司設審計委員會和投保董監事責任險；四是配合實務需求，調整董監事進修制度；五是強制要求上市公司披露獨立董事調查了解公司情況時與主管和會計師溝通的過程。
港交所于2017年11月在建議修訂的《企業管治守則》和《上市規則》的咨詢文件中也提出：限制獨立董事擔任過多公司董事職務；披露獨立董事的甄選流程和提名原因；披露獨立董事交叉任職和與其他董事的重大關聯；獨立董事在其他董事不在場的情況下每年最少與董事長(董事會主席)進行一次單獨的會議。
(三)公司治理規則(准則)整體修訂
2017年以來，以下四個市場對公司治理相關規則進行了整體修訂，可爲中國《上市公司治理准則》的修訂工作提供一定參考 。
1。 英國：通過加強股東權益吸引更多國際投資者
2017年2月，英國財務報告委員會宣布對公司治理綠皮書(以下稱“綠皮書”) 進行全面審查。綠皮書有三個核心關注：加強股東在高管薪酬激勵方面的決定權、加強股東和利益相關者保護、提高大型私營公司的治理標准。英國政府表態將結合綠皮書所征詢的意見形成新的法律法規，以促進脫歐後對國際投資者的吸引力。
2。 台灣地區：新增公司治理量化評價指標
2017年12月，台交所發布“2018年度公司治理評鑒指標”，調整部分權重、新增更多量化指標，旨在推動董事會職能發揮和促進企業落實社會責任，前者包括“董事會會議至少有一位獨立董事親自出席”、“設置專職人員負責公司治理相關事務”、“董事薪酬績效的評估和披露”等內容，後者包括“建立企業社會責任的治理架構”、“制定保障人權政策”、“增加員工績效與薪酬關聯度”等內容。
3。 馬來西亞：公司治理守則修訂引入“CARE法”
2017年4月，馬來西亞證券委員會發布新的公司治理守則，強調企業應內化公司治理文化，鼓勵非上市國有企業、中小企業及持牌中介機構等非上市公司參考該守則。新守則引進了“CARE法”(Comprehend，Apply and Report)，比“遵循或解釋”法(Comply or Explain)更加強調應用或對替代方案進行解釋，鼓勵上市公司在公司治理實踐和披露時更加慎重。此外，新守則強制要求審計委員會全部由獨立董事組成，並建立風險管理委員會。
4。 菲律賓：對金融機構提出了更嚴格的要求
2017年8月，菲律賓央行提出的金融機構公司治理綱領修正案獲得通過。此次修正案尤其關注董事會對公司治理的影響，具體包括：非執行董事必須占董事會的多數席位；獨立董事占董事會比例從1/5提高到1/3；獨立董事最長只能任職9年，非執行董事不得同時服務超過5家上市公司。
思考與啓示
(一)考慮“雙重股權結構”在中國證券市場的適用問題
新加坡和中國香港先後放松“雙重股權結構”限制的重要原因之一在于吸引更多創業企業，從而激發資本市場的活力，帶動當地經濟發展。面對大量創業企業因股權安排需求無法滿足而流失的情形，中國是否可以考慮松動現有上市制度，這是未來修訂相關法律法規時需要考慮的問題。
此外，市場對“雙重股權結構”的需求也折射出公司創始經營團隊與資本方之間日漸顯著的摩擦，在控制權爭奪中如何有效保障各方應有的權利也值得探究。
(二)爲機構投資者參與治理探索更多可行路徑
無論新興市場還是成熟市場，都對機構投資者參與公司治理保持了關注，並不斷推進制度落地。新興市場著力于促進機構投資者對公司治理的參與度和有效性，如機構投資者積極履行受托義務、建立並公開投票政策等；成熟市場則更重視機構股東行爲的合理性和規範性，如引導積極股東行爲、規範治理咨詢機構等。
在中國證券市場，既存在一部分機構投資者理性冷漠、以“用腳投票”的方式參與公司治理的現象，也存在一部分機構投資者使用來源存疑的資金、以杠杆收購的方式撬動和爭奪公司控制權的事件。在機構投資者規模不斷壯大、類型不斷多元化的趨勢下，有必要分析其介入公司治理的程度和影響，並進行適當引導。
(三)建立董事會功能和質量的評價體系
最新實踐表明，各國和地區針對董事會的成員結構、履職保障、兼職任期和信息披露等方面有了更全面、更深入的規定，充分反映了全球主要市場對董事會功能和質量的重視。
需要關注的是，部分市場開始針對董事會功能和質量建立量化評價和考核體系，在實踐中持續探索和推進更爲有效的董事會運行機制。基于中國完善董事會制度建設的考慮，建議盡快研究建立涉及董事會結構、履職、薪酬和效果的一套完整的評估體系，助力董事會在公司治理中發揮更積極的作用。
本文源自證券時報
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