不論自願性或強制性的全面收購要約，大股東必須持有至少50%的股權，才可轉爲無條件，否則收購要約就失效。不過，提出自願性全面收購要約的大股東可訂下最低的收購門檻。比如最近吳控股（GK Goh）的收購要約中，大股東要求至少獲得90%的股權後，收購才轉爲無條件。換言之，若要約方沒有獲得90%股權，他可放棄收購。
全面收購要約無須通過股東大會，但自願除牌要約及協議安排，則必須在股東大會上獲得出席會議者至少75%股權的支持，才能通過。要約方及協同方在除牌要約或協議安排的股東大會上不許投票。
針對最近一系列以低價私有化的趨勢，新加坡國立大學商學院教授、企業治理專家麥潤田向筆者指出，許多企業治理機制如獨立董事與獨立財務顧問，在保護小股東方面沒有發揮實質的影響力。許多獨立董事其實並不獨立，因爲他們的職位是由掌握控制權的大股東委任的。
相比較下，最近剛除牌的集永成（Chip Eng Seng），P/NAV是 0.76倍。目前正陷入收購僵局的寶德工程（Boustead Projects）， P/NAV是0.75倍。這兩家公司的收購要約已經引起股東嘩然。聯明集團大股東的出價，又比上述兩家公司低出許多。
這是王邦益第二次提出收購要約。2021年6月，他在撮合交易中增持聯明集團1.17%股權，按收購條例必須向其他股東提出收購要約。當時，王邦益表明，他想保留上市公司的地位，收購要約是爲了遵守收購條例，屬于“技術性的收購”。
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若沒有SPV的迂回安排，他則須從獨立股東獲得27.4%股權（即獨立股東所持的30.44%股權中的90%），才符合強制收購的條件。換言之，在收購截止時，連同他已持有的股權，他們須持有96.96%的股權。
面對大股東在要約價上的逐底競爭，以及收購要約的複雜法律條文，小股東往往感到茫然與無助。若沒有維權的投資基金領頭抗爭，他們大多只能無奈地接受不合理的收購要約。
這是公司法令第215條關于強制收購條例的漏洞。財政部以及會計與企業管制局（ACRA）已表明，它們即將收緊這方面的條例，以制止大股東通過SPV更輕易展開強制收購。
理論上，公司私有化的條例兼顧了要約方及股東的利益。但從收購要約遠低過資産淨值的多個案例顯示，小股東在私有化過程中往往成爲甕中鼈。
以王邦益提出的全面收購要約爲例，他的家族在提出收購要約時持有69.56%股權。他們通過名爲OSC Capital的SPV提出全面收購要約，因此只須從獨立股東獲得20.44%股權，便達到90%的強制收購門檻。
肯尼狄理德律師事務所合夥人李德龍是新加坡證券投資者協會的法律事務與紀律委員會主席。他向筆者指出，收購條例有必要加以完善，以制止強權霸道的強制收購。小股民對不合理的收購要約，也應積極發聲。
全面收購要約無須召開股東大會，也不必向獨立財務顧問取得“公平與合理”的要約評估。要約方只須獲得90%股權接受收購，便可行使強制收購權，從而私有化。不過，根據公司法令，在計算90%股權的接受度時，要約方及協同方的持股權不算在內。換言之，要約方必須從獨立股東手中獲得90%股權，才可強制收購。
不過，大股東是可以通過成立“特殊目的公司”（SPV）提出全面收購要約，繞過這個限制。在這種巧思安排下，要約方不是大股東，而是SPV。大股東“接受”SPV的收購要約，把股權“賣給”SPV。這樣一來，大股東的股權也歸入“接受收購”的門檻內。這就讓大股東更容易達到強制收購的門檻。
本地上市公司的大股東，紛紛趕搭廉價的私有化快車。上星期二（4月11日），建築與發展商聯明集團（Lian Beng）大股東王邦益以每股0.62元提出全面收購要約（general offer，前譯爲全面收購獻議），計劃將公司除牌及私有化。
上市公司的大股東，可通過三種途徑將公司私有化。一是根據收購條例提出全面收購要約，在獲得90%股權後，強制收購其余股權（compulsory acquisition）；二是根據新加坡交易所的上市准則，以自願除牌要約（voluntary delisting offer）退市；三是根據公司法令，以協議安排（scheme of arrangement）的方式除牌。
自願除牌要約及協議安排在股東大會上通過後，對所有股東有約束力，等同于強制收購。
在三種私有化途徑中，全面收購要約是大股東較常用的方式，而小股東的話語權也最小。
公衆持股及交易量越低 私有化可能性越高
強制性收購要約（mandatory offer）與強制收購（compulsory acquisition），在中文雖然都有“強制”的字眼，但意思不同。前者是指大股東在觸及收購門檻時，有法定責任提出收購要約；後者是指大股東在持有90%股權後，有權利強制收購其余股權，將公司除牌。
大股東提出收購要約可分爲強制性（mandatory）與自願性（voluntary）兩類。當股東的股權達到30%時，他就觸及了收購門檻，必須提出收購要約。另一方面，持有30%至50%的大股東若在六個月內增持1%的股權，也必須提出收購要約。自願性的收購要約是指大股東在沒有觸及上述兩個收購門檻下提出的要約。
大股東發動私有化 小股東成甕中鼈
公司法令的修訂，須待國會批准。在條例修改前，可能會有更多大股東趕搭最後一班車，通過SPV提出全面收購要約。主要由公衆持股以及交易量較少的上市公司，更有可能成爲私有化的目標。
與上次的收購要約不同，王邦益這次是計劃在獲得90%股權後，強制收購其余股權，並將聯明集團除牌。雖然他這次提出的0.62元收購價比上次的0.50元高，但是與聯明集團每股資産淨值1.54元相比較，折扣高達60%，也就是收購價只是賬面資産淨值（P/NAV）的0.4倍。
新交所規定，若通過除牌要約退市，要約方必須給予股東“公平與合理”的現金要約，並獲得獨立財務顧問對要約價“公平與合理”的評估。