本欄11月25日在題爲《此痛綿綿無絕期》一文中提及，凱發（Hyflux）的債務重組過程撲朔迷離，令3萬4000名優先股以及永久證券（以下簡稱零售證券）持有者難以釋懷，而虛假的希望使散戶的傷口更難愈合。
隔天，凱發終于宣布它與阿拉伯聯合酋長國公用事業集團Utico簽訂重組協議，並提出了債務重組的方案。在這協議下，Utico將注資4億元，其中3億元是換取凱發擴大股本之後的95%股權，其余1億元是營運資金。
凱發在發行新股給Utico籌集的3億元資金，將用以償還債務。根據重組協議，包括銀行在內的無抵押債權人可獲賠償2億5000萬元，相對于它們的16億元債務，賠償率約達16%。另外的5000萬元則用于補償散戶持有的總值9億元零售證券，賠償率約5.6%。
不過，Utico爲零售證券投資者提供兩個選擇:第一個選項是立即取回50%的欠款，但賠償頂限是1500元，總賠償額最多是5000萬元；第二個選項是在兩年內分五次取回欠款，投資者所獲得的賠償與第一個選擇一樣，就是50%欠款或1500元，視何者爲低。
但在第二個選項下，Utico若在兩年內上市，它將給予零售證券投資者相等于Utico上市股本4%的現金，或額外5000萬元補償，視何者爲高。即使Utico在兩年內沒有上市，它還是會分期支付額外5000萬元。因此，第二個選項的總賠償額是1億元，而賠償率約達11%，但支付期拉長。
這個令小股東看得眼花缭亂的重組方案，必須分別獲得無抵押債權人以及零售證券投資者75%股權的支持。Utico表示，它希望在明年第一季完成債務重組，並讓凱發複牌交易。
然而，上個星期，凱發發布簡短文告指出，它接到一家名爲Aqua Munda的信件，表示有意收購凱發及三家子公司的債務，但不包括散戶投資者持有的零售證券。有媒體報道，這家公司將采用“逆向拍賣”的方式，由債權人出價，而它則從價低者中買下債務。
這家被媒體形容爲“神秘公司”的注冊人是新加坡馬來商人Bambang Sugeng Kajairi。它是爲了收購凱發債務而新設立的特殊目的公司，注冊地址是海洋金融中心27樓。
上星期一，這名馬來商人也通過新設立的公司Bright Star Tech，與創值科技（Addvalue Technologies）簽訂協議，認購後者配售總值600萬元的新股，並獲得選購權再認購總值1000萬元的新股。如果交易完成，他將成爲創值科技的大股東。Bright Star Tech的注冊地址同樣是海洋金融中心27樓。
根據創值科技的呈報，Bright Star Tech的主要投資者是以香港爲基地的基金。據報道，Aqua Munda的主要金主來自中東。
Aqua Munda的資金實力有多大？它收購凱發債務的動機何在？它是不請自來的投資者，抑或是凱發債務重組專家團找來的？它與Utico是敵是友？更重要的是，凱發與Utico簽訂的注資協議是否會再度流産，抑或加速完成？這些謎團讓凱發小投資者，再度感到迷茫。
凱發在去年5月22日向高庭申請債務延期償付令後，啓動債務重組。同年10月18日，印尼三林集團及Medco組成的財團，承諾注資5.3億元拯救凱發，其中4億元是換取重組後凱發的60%股權，另外1.3億元是股東貸款。
相比之下，Utico的注資協議條件，比較苛刻。它注資4億元，其中3億元換取凱發擴大後股本高達95%。此外，盡管Utico聲稱它的注資協議給予零售證券投資者更高的賠償，但總的賠償率並不比凱發在今年3月宣布的債務重組修訂方案來得高。它提供給零售證券投資者的第二個選項，還是以分期付款的方式賠償，支付期拉得很長。
同樣的，在支付給無抵押貸款債權人的2.5億元中，總賠償率16%也比凱發之前的債務重組方案低得很多。此外，在2.5億元中，一半是延期付款。
這可能是Aqua Munda得以趁虛而入的原因。Aqua Munda以現金購買無抵押貸款債權人的債務，讓急需套現的債權人脫身。不過，這也爲凱發的債務重組，添加變數。
寄望監管機構守護小股東利益
當然，凱發的資産價值，今非昔比。公用事業局以零元接管它的最大資産—大泉水廠，而大泉電廠也抵押給馬來亞銀行。凱發失去了它的最大資産，導致印度尼西亞財團撤離。
由于資金短缺，凱發也無法正常地推展業務。債務重組拖得越久，凱發的剩余價值也越低。
凱發在印尼財團撤離後，重金禮聘債務重組專家陳運瓊加盟，結果引發無抵押債權人以及Utico對專業費開支的不滿。最終，它們將專業費的頂限從2500萬元提高至4000萬元。凱發的律師團對高庭法官表示，他們將與無抵押債權人的代表，“邊喝咖啡，邊談”以解決專業費的問題。
凱發對Utico的注資，似乎沒有像它在去年對印尼財團注資那麽的興奮與積極。雙方的協議是在Utico發出最後通牒後才簽訂。凱發總裁林愛蓮在今年8月提呈給高庭的宣誓書透露，無抵押債權人的顧問向Utico建議，等待凱發交由司法管理後，Utico只須約2億元就可收購凱發所有的資産與業務。另一方面，凱發的債務重組顧問陳運瓊表示，Aqua Munda收購債務的獻議，爲債權人提供多一個選擇。這些轉折反映了Utico的注資協議，還可能出現戲劇性的變化。
債務重組是大戶的遊戲，他們之間可邊喝咖啡邊談，但小投資者只有靠邊站，毫無話語權。小股東唯有寄望監管機構采取主動，守護他們的利益，使他們免受二次傷害。