半導體市場從不缺熱度，不少公司已成功“上岸”，正排隊IPO的也大有人在，而很快又有一家芯片企業要登陸資本市場了。
中微半導體（深圳）股份有限公司（簡稱“中微半導”）已于昨日開啓申購，計劃登陸科創板，中信證券爲其主承銷商。
本次發行價格30.86元/股，對應的發行市盈率爲22.95倍，以發行股數推算，公司發行市值約124億元，低于可比公司總市值的平均水平。（截至7月27日收盤，兆易創新790億，中穎電子149億、芯海科技70億、恒玄科技179億）
從投資角度來看，公司此次發行定價並不算高，且估值水平低于中證指數有限公司發布的該行業最近一個月平均靜態市盈率（27.70倍），也低于可比公司扣非後靜態市盈率平均水平（51.33倍），基于半導體板塊尚存估值修複空間，中微半導上市首日大概率會有不錯的漲幅。
01 高毛利率不可持續？
中微有限（中微半導前身）成立于2001年，聚焦數模混合信號芯片、模擬芯片的研發、設計與銷售，致力于成爲以MCU爲核心的平台型芯片設計企業。
2019年，公司整體變更爲股份有限公司；隨後進行了兩次增資（2020年6月、2020年12月）和一次股權轉讓（2021年1月），新增股東包括深創投、高新投投資、中小企業發展基金等，半年時間內，中微半導投後估值由15.02億元增至37.51億元，大漲150％。
截至招股書簽署日，中微半導控股股東爲YANG YONG，直接持有公司37.35％的股份，通過順爲芯華間接持有公司1.49％的股份，合計持有公司38.84％的股份，任公司董事長；周彥、周飛兩兄弟分別直接持有公司27.21％、4％的股份，和YANG YONG三人爲中微半導實際控制人。
自成立以來，中微半導便圍繞智能控制器所需芯片及底層算法進行技術布局，積累的自主IP超過1000個，可供銷售的芯片900余款，且大部分爲MCU芯片。
2019年至2021年，公司業績表現較爲突出，累計出貨量超過22億顆，營收由2.45億元增長至11.09億元，複合增長率達113％，同期歸母淨利潤由2497萬元增長至7.85億元，複合增長率達461％。
一方面，公司産品應用領域持續拓展，進入無線充、電子煙、電動牙刷等市場，同時新增電機、電池芯片産品線，可售芯片産品型號由600余款增至900余款；另一方面，2021年，受全球芯片産能緊張影響，芯片市場價格有所提升，在此背景下，公司供應鏈保持穩定，使得營收利潤增長較快。
中微半導作爲Fabless模式下的集成電路設計企業，同樣繞不開被上遊拿捏的痛點。
就拿晶圓來說，該采購額占公司總采購額比例保持在55％左右，而主要晶圓供應商華虹半導體和GLOBALFOUNDRIES均在2021年提高了報價，若不是公司爲應對産能問題在2020年提前備貨，其2021年采購成本或跟隨晶圓市場價格上漲。
也因此，中微半導2021年綜合毛利率遠超可比公司平均水平（2019年和2021年與可比公司水平基本一致），當年毛利率提升較快的主要原因還有公司將産能向高附加值産品電機與電池芯片傾斜、産品銷售單價有所提升，以及公司客戶集中度較爲分散、議價能力相對較高。
由上可見，公司2021年的高毛利率實際上可持續性較低，盈利水平或存在波動。2022年1-6月，公司預計實現營收4.3億元至4.7億元，同比下降19.6％至12.12％；預計實現歸母淨利潤3600萬元至9200萬元，同比下降86.08％至64.42％。
值得一提的是，報告期內，來自前五大供應商（包括華虹半導體和GLOBALFOUNDRIES）的采購金額比例約爲80％，如果該供應商産能趨緊而公司無法開拓新的供應商，業務發展或因此受阻。
爲保證上遊供應相對穩定，2021年，新加坡中微（公司全資二級子公司）向GLOBALFOUNDRIES支付了468萬美元的預付款，以預留2022年至2023年的晶圓産能。報告期各期末，中微半導存貨規模逐年提升，到2021年，存貨周轉率已低于可比公司平均值，要知道，公司下遊應用産品叠代升級較快，若存貨過時，可是一筆不小的損失。
2020年，公司經營性現金流量淨額與淨利潤存在差額-7642萬元，2021年，存在-3.36億元，可以看出，加大備貨力度一定程度上也鎖定了公司部分資金的流動性。
02 研發力度偏弱
得益于物聯網、汽車電子、工業設備自動化等需求旺盛，MCU在下遊應用領域的使用大幅增加，全球市場規模保持較穩定增長，而近五年中國市場增長率更是全球的4倍。
不過從競爭格局來看，行業集中度相對較高，海外廠家占主導地位，且全球市場以汽車電子和工控爲主。2019年，全球前五大MCU生産廠商分別爲瑞薩電子、NXP、得捷電子、英飛淩以及微芯科技，合計占比83％；在中國，本土廠商基本不占優勢，市占率前三名瑞薩電子、恩智浦、意法半導體合計占比接近60％。
與全球市場不同，國內大部分廠商集中在中低端領域，包括消費電子、小家電等，而涉及汽車等高附加值領域則長期被海外廠商占據大量市場份額。
中微半導同樣面臨上述窘境，盡管電機與電池芯片銷售收入占比逐年提升，但像家電控制芯片、消費電子芯片這樣毛利率較低、偏中低端應用領域的産品收入仍占營收大頭。
究其原因，依舊是技術水平上的差距所致。
中微半導超八成收入來自8位MCU芯片，32位占比較低，隨著智能化、物聯網等技術快速發展，對芯片算力資源要求持續增加。
然而，從研發投入情況來看，公司重視程度似乎不夠，報告期內該費用率維持在8％-12％之間，大幅低于可比公司平均水平。公司目前已經具備32位MCU芯片的設計能力，當務之急是進一步加強技術研發，把産品線豐富起來，以拓寬下遊高端領域。
通過國産MCU芯片龍頭兆易創新的年報可以看出，其32位MCU芯片相對成熟，已成功量産35個系列約400個型號，並在工業級、車規級産品積極布局。從中微半導的在研項目及募資使用情況不難發現，公司也在發力工業級、車規級産品，在較爲落後的情況下，亟需加大研發力度、持續技術創新來提升自身核心競爭力。
03 結語
受益于下遊需求持續旺盛，全球MCU市場規模逐漸擴大，包括中微半導在內的相關企業業績表現較爲亮眼，不過從競爭格局來看，本土廠商基本不具備話語權，尤其在高附加值領域，尚存較大國替空間，當下還應不斷實現技術突破來爭奪更多的市場份額。
整體來看，半導體板塊自去年7月見頂後，持續下挫，回撤幅度達到40％，估值接近階段性底部。近兩個月板塊情緒逐步回暖，但仍在相對較低的區間盤整，伴隨芯片國替空間打開，産能逐漸向國內轉移，細分優質標的具備長期配置價值。
本文源自格隆彙新股