市場拾遺
在泰國與本地兩地上市的詩董橡膠（Sri Trang Agro-Industry）是全球主要的天然膠生産與供應商之一。它在全球天然膠市場的占有率達8％。上星期二，它公布的2020財政年業績顯示，全年可歸屬股東淨利激增至95.31億泰铢（4.22億新元），扭轉了前個財政年1.49億泰铢的虧損。這驕人的業績導致它的股價在上星期四飙漲27％，而全周則上升約40％。
然而，集團盈利的主要來源不是天然膠業務，而是它的子公司詩董手套（Sri Trang Gloves）。在集團盈利的95.31億泰铢中，詩董手套貢獻84.47億泰铢，而母公司的天然膠業務則是10.84億泰铢。
詩董橡膠去年把詩董手套分拆，在泰國股市以每股34泰铢上市。冠病疫情導致全球對防護手套的需求殷切，而詩董手套上市後，股價表現優異。詩董手套在今年初將每股拆成兩股，最後閉市價是40.75泰铢，這比上市時的價格（經分拆調整後）高出140％。
以最後閉市價計算，詩董橡膠的市值達664億泰铢，而詩董手套則是1164億泰铢。詩董橡膠是母公司，在詩董手套持有56％的股權，或相當于市值652億泰铢。換句話說，市場給予詩董橡膠業務的市值只達12億泰铢。
這顯示，市場要不是高估了詩董手套的估值，就是低估了詩董橡膠的估值。從上周兩者的股價表現來看，詩董橡膠的漲幅比詩董手套來得高，反映了詩董橡膠在補漲。這個母憑子貴的現象，相信會持續到明年。詩董手套將繼續是詩董橡膠最大的盈利來源。
以産能而言，詩董手套是全球第三大手套制造商，手套的年産能力是320億只。在上個財政年，它的淨利達144億泰铢，漲幅比前個財政年高出22倍。盡管冠病疫苗面世，它認爲手套的需求將成爲新常態。因此，它計劃在這兩年將年産能提高至500億只，並在2026年再翻倍至1000億只。它在業績報告中指出，目前乳膠手套的積壓訂單須13個月才能清完，而丁腈橡膠手套則長達30個月。
除了手套業務，詩董橡膠宣布，它將在今年開展工業大麻種植計劃。初期的種植面積將達16公頃至32公頃。這可能成爲它的另一個盈利增長領域。
同樣的，本地上市的合衆控股（Avarga），盈利主要來自它在加拿大的子公司。合衆控股原來的英文名稱是UPP，主要從事造紙與紙制品貿易業務。它在2017年收購加拿大上市的Taiga建築材料公司後，改名爲Avarga。
合衆控股目前有三大業務：加拿大上市的建築材料公司、造紙與紙制品貿易，以及在緬甸的發電廠。截至去年6月底的半年業績顯示，加拿大建材公司占集團盈利的91％，造紙業務與發電廠分別只占5％與4％。
合衆控股即將發布去年全年業績。從Taiga建材公司的股價顯示，這家加拿大的上市公司將會有優異的盈利表現，從而推高母公司合衆控股的盈利。
截至去年9月底，Taiga建材公司三個季度的淨利達5320萬加元（5591萬新元），比前個財政年的2010萬加元高出165％。其中，第三季的淨利從前個財年的830萬加元激增至3340萬加元。由于木材價格猛漲，相信它的第四季盈利有望超越第三季。
Taiga建材公司的股價去年全年漲了一倍，今年以來再漲28％。目前，它的總市值達3億1900萬加元（3億3500萬新元）。母公司合衆控股在Taiga建材公司持有71.59％股權，因此它在這家子公司持有的股權市值相當于2億4000萬新元。相比較下，合衆控股目前的市值是3億新元。換句話說，市場給予母公司的造紙業務與緬甸發電廠的估值只有6000萬新元。
較早前，合衆控股宣布，它有意分拆造紙業務，以讓它在股市挂牌，並且脫售緬甸發電廠。作爲一家投資控股公司，合衆控股的業績有賴于旗下子公司的表現。
多元化控股集團母憑子貴，但也有母公司遭子公司拖累的例子。
勝科海事（Sembcorp Marine）連年虧損，導致母公司勝科工業（Sembcorp Industries）去年通過企業重組將它剝離出去。同樣的，吉寶企業（Keppel Corp）上個財政年在海事業務的資産減值9億5200萬元後宣布，它計劃退出鑽油台建造業務。
在爲多元化控股集團估值時，分析師一般上使用SOTP（Sum of the Parts）的計算方式。SOTP在中文譯爲“分類加總估值法”，從字面上來看並不容易理解。簡而言之，這個估價方式是爲多元化控股集團旗下的個別業務估值，以計算出它在集團占有的價值，並將這些個別業務在集團占有的價值加起來，得出集團每股的內在價值。
理論上，多元化控股集團能發揮協同效益，整體的價值應該大于部分之和。但實際上，由于多元化控股集團的結構複雜以及難以估值，因此分析師一般上會在算出多元化控股集團的內在價值後，施以“多元化控股集團折扣”（conglomerate discount或holding company discount），才得出“目標價”。
以星展集團研究最近發布關于海峽貿易（Straits Trading）的報告爲例，它以SOTP的方式計算出海峽貿易的每股內在價值是5.84元。不過，在扣除“多元化控股集團折扣”40％後，它給予海峽貿易的目標價是3.50元。多元化控股集團折扣的多寡，純屬分析員的判斷。
海峽貿易執行主席周玉琴最近受訪時說，她將讓集團旗下的業務“證券化”，以縮小多元化控股集團的折扣，從而提高集團的市場估值。該集團在亞騰資金管理公司（ARA）持有21％股權，而市場期待後者在今年上市，以釋放海峽貿易的價值。