作者 | 格隆彙 喵皇
數據支持 | 勾股大數據
今天要講的是兩只防禦性比較強的中概股。
當我們討論中概股的時候，我們可能更多的是指在美國上市的股票。中概股出海已經大約有三十年的曆史了，不過中國企業的赴美之路也並非坦途。
近期美股中概股就遭遇到不少挑戰，一方面，受瑞幸咖啡事件影響中概股陷入信任危機，好未來、愛奇藝、跟誰學等多家企業慘遭做空機構沽空。另一方面，美國中概股還要面臨複雜的政治經濟形勢，去年特朗普就一度揚言要停止中國企業在美IPO，雖然聲明已被收回、納斯達克發言人也表示會以開放態度對待上市企業，但仍讓不少人心有余悸。
事實上，中國企業除了美國市場之外，也並非沒有其他選擇，除了回歸中國本土或者香港市場，也可以選擇新加坡、倫敦等其他境外市場。新加坡交易所作爲亞太地區國際化程度最高的上市地點，已經成爲中國企業通往國際資本市場的重要渠道。萬得數據顯示，目前在美國上市的中國股有247只，非美國上市的中國股有131只，其中有90只在新交所上市，可見新交所已經成爲中國企業重要的融資市場。
截至4月15日，新交所中概股市值在1億元人民幣以上的有48只，市值位列前十的分別爲香港置地、揚子江、仁恒置地、天津中新藥業、凱德置地零售中國信托、尚舜化工、中國航油、德龍控股、中國光大水務和上海實業環境。
從行業分布看，在新交所上市的企業多集中在機械工程、化工、食品飲料、房地産和能源板塊，公共事業板塊有3家水務企業，其中中國光大水務和上海實業環境不僅市值較大，成交活躍度也在中概股前十。
疫情給全球經濟帶來了巨大的沖擊，但水務行業的股價和業績受市場波動影響比較小、防禦性比較強，值得關注。根據萬得數據顯示，A股水務行業今年以來的股價漲跌幅爲-0.42%，而滬深300今年以來的跌幅超過7%。與其他行業相比，水務行業今年的市場表現也是優于大部分其他行業。
因此下面具體來了解一下新交所這兩家水務上市公司：中國光大水務和上海實業環境。
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水務行業概覽
在介紹具體公司前，讓我們先回顧下中國水務市場的發展：
水務行業指由原水、供水、節排水、汙水汙泥處理及水資源回收利用等構成的産業鏈。自來水制造商從原水供應商取得原水，隨後通過管道系統輸送至終端用戶，用戶排出的汙水經處理後轉化爲無毒物質。
城鎮化的推進以及對環保的重視，是水務市場發展的主要驅動因素。2013年至2017年，我國生活汙水排放從485億噸增至571億噸，年複合增長率4.2%。工業廢水由于産業升級及政府在工業汙染防治方面的持續努力排放量呈下降趨勢，從210億噸降至191億噸。預計2017年至2022年生活汙水排放量複合年增長率爲3.4%。
汙水排放增長帶動汙水處理需求。我國市政汙水處理廠的總處理能力自2013年的每日1.52億噸增至2017年的每日1.87億噸，複合年增長率約爲5.4%。處理量自2013年的451億噸增至2017年的549億噸，複合年增長率爲5.0%。預計到2022年日處理能力達到2.32億噸，年處理量達到667億噸，複合年增長率爲4.4%。
水務行業市場主體類型豐富，集中度偏低。從水務行業各上市公司水務相關主營構成來看，主要分供水與汙水處理兩大方面。我國現有自來水廠4000多家，汙水處理廠3500多座，水務企業衆多，但是水務行業集中度低。
在供水行業，威立雅供水、蘇伊士和首創股份運營總規模位于市場前三，行業前五名供水企業(CR5)已運營規模占據11%的市場份額，最大的供水企業市場占有率未超過5%。在汙水處理行業，運營規模排名前三分別爲北控水務、碧水源和首創股份。行業前五名(CR5)汙水處理企業已運營規模占據了19%的市場份額，最大的汙水處理企業市場占有率也未超過10%。相對于供水市場，汙水處理市場的集中度相對較高。市場過度分散制約了水務行業的技術進步及服務的集約化。
水務行業具有較高壁壘，體現如下：一是特許經營行業，取得地方政府的特別許可是開展水務運營的先決條件。二是水務行業的投資回報期非常長，前期需要巨大的投資，對進入者的融資能力有較高要求。三是汙水處理廠的運營和管理是一項複雜業務，新進入者需要一個很長的學習過程。四是汙水排放標准在提高，要求汙水處理運營商升級水處理設施，還會增加運營成本，對新進者困難較大。
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水務企業介紹
在我國水務市場中，大型國有企業控股的水務企業，基于其與政府的關系、資金實力、運營和技術、市場化機制的優勢，將獲得更大發展。新交所上市的水務企業上實環境、光大水務的發展曆程就是真實寫照。
2.1 上實環境：資本市場融資助力外延擴張
上海實業環境控股有限公司（簡稱“上實環境”，股票代碼：BHK.SG、0807.HK）前身爲2005年在新交所凱利板上市的亞洲水務科技有限公司，2010年上實控股收購亞洲水務，並啓動一系列債務重組，隨後在2012年更名爲上實環境，並在新加坡主板上市。
重組以來，公司在控股股東的支持下，抓住了中國不斷壯大的水務市場這個大好機遇，實現了高速發展，規模迅速增長，日汙水處理能力從2010年底的100萬噸，提升至2019年底超過1200萬噸，增長超過10倍。各項財務指標增長數十倍，其中營業收入從2.9億增至62.3億，淨利潤從2211萬增至6億，總資産從14.38億增至323.67億，淨資産從4.34億增至118.6億。
目前，公司在中國擁有近200個汙水處理及供水項目，8個固廢焚燒發電項目，以及10個汙泥處理項目，業務覆蓋中國19個省及直轄市，並積極尋求其他環保領域的市場機會，如工業廢水處理、海水淡化、土壤修複等。
水務項目具有投資金額高、回報周期長的特點。公司快速擴張的背後靠的是外延式並購策略，重組以來大型項目的收購就超過10個，耗資超過50億元。並購資金的重要來源之一便是公司在新交所上市的股權融資。重組以來，公司先後4次通過配售和供股方式融資7.15億新元，爲並購提供資金，助力業務快速擴張。
2.2 中國光大水務：多樣化融資支撐內生增長
中國光大水務有限公司（簡稱“光大水務”，U9E.SG、1857.HK）成立于2003年，是光大國際集團旗下是以水環境綜合治理業務爲主業的環保集團，成立以來公司通過經營及投資不同汙水處理項目擴大業務，並于2014年12月，通過反向收購方式向漢科環境科技集團有限公司（漢科U9E）注入光大水務投資，實現水環境業務于新交所主板上市，並更名爲中國光大水務有限公司。
公司是中國經營汙水處理業務的最大央企，按2017年市場份額計算，公司爲中國十大綜合水資源解決方案供應商之一，環渤海經濟圈內第三大汙水處理服務供應商。
上市以來，公司實現了跨越式發展，截至2019年底，公司投資並持有129個項目，包括：1個原水保護項目、3個供水項目、96個市政汙水處理項目、12個工業廢水處理項目、1個滲濾液處理項目、8個中水回用項目、6個流域治理項目及2個汙水源熱泵項目，涉及總投資約234.85億元，投資建設及運營管理的水處理項目涉及規模約620萬噸/日。
從財務指標來看，營收從2014年的8.29億元增加到2019年49.79億元，淨利從2.31億元增至7.47億元，總資産從79.77億元增至203.19億元，淨資産從51.68億元增值85.54億元。
與上實環境不同，光大水務在發展過程中更多的通過內生增長來實現，即通過招標獲取新的水務項目，並投資建設、運營，曆史上比較大的收購項目包括10億元收購大連東達水務公司的全部股權。同時，光大環保較少通過股權融資方式獲取資金，僅在2015年向國際金融公司及Dalvey配股，籌集1.13億新元，但在2016年-2018年先後通過以股代息的方式募資約3500萬新元。相較而言，公司更多通過發債融資和銀行貸款，2017年到2019年前後分三批共發行25億元熊貓債。
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未來展望
城鎮化率的提升、環保趨嚴仍是未來水務市場發展的驅動力，預計行業將出現三個趨勢：
一是城鎮汙水處理已經接近飽和，鄉鎮汙水處理成藍海。我國城市汙水處理率爲94.54%，城市和縣城汙水處理率均已達到較高水平。而在鄉村中，汙水處理率僅爲17.19%，通過汙水處理廠進行集中處理的比率只有8.20%，汙水處理廠個數也只有874座。從數量上看，對生活汙水進行處理的鄉村僅占25.13%，汙水處理能力嚴重不足。
二是並購擴張保持熱度。水務行業集中度依然不高，具有企業數量衆多、規模化不足、區域分散等特點，尚未形成標杆性的龍頭企業，最大的水務集團其服務市場份額也不過5%。水務行業區域性較強，異地業務擴張難度較大，外延式擴張是更爲便捷有效的途徑。
三是水務企業走向全産業鏈發展。中國水務行業的領先公司已完成全面業務布局及覆蓋廣泛的業務領域，供水、汙水處理、汙水再生利用、汙泥處理及水環境治理。預計全産業鏈發展將爲水務行業的領先參與者帶來拓寬收入來源及實現規模經營的機遇。
上實環境、光大水務依靠其股東背景、上市地位等在過去中國水務市場的壯大中快速擴張，已經發展成爲綜合性水務集團，未來這一優勢仍將保持。在擴張階段公司對資金需求旺盛，都沒有給股東較多現金分紅。上實環境自2017年起公司連續三年分別給股東分紅1.11億元、1.31億元、1.32億元，股息支付比例20%左右。光大環保2016年至2019年現金分紅約7400萬元，更多以股代息回報股東。
展望未來，隨著中國水務市場的增速放緩，水務公司爆發式擴張的時期已經過去。上實環境、光大水務過去10年的擴張速度和盈利能力遠超行業，早在全産業鏈布局，已成長爲綜合性水務集團，未來有望繼續保持領先。
近年來兩家水務公司都加大了對股東的現金回報比重，這是積極的信號。隨著行業增速放緩，兩家企業也放慢了擴張步伐，開始進入精耕細作和綜合化經營時期，預計會有更大的分紅比例，給投資者帶來穩定的回報。
在“疫情”給全球經濟帶來巨大沖擊下，水務行業基本不受影響，全球主要發達國家紛紛進入零利率甚至負利率時代，高股息率的股票吸引力增加，已經進入回報期的上實環境和光大水務，將是值得考慮的投資選擇。
此外，與A股的水務股相比，新交所的水務股擁有更低的估值。根據萬得數據顯示，A股水務公司的動態市盈率中位數約爲18-19倍，而上實環境和光大水務僅爲4-5倍。
