作者鄭志剛系中國人民大學金融學教、人大重陽高級研究員。本文刊于6月30日“ 公司治理現代觀點“微信公衆號，首發：FT中文網，2022年6月29日。
從2014年啓動三批19家試點，到如今中國寶武等5家企業轉爲正式的國有資本投資公司，時間已經過去了將近十年。那麽，我們應該如何展望國有資本投資公司的未來呢？
近日，國務院國資委明確中國寶武、國投、招商局、華潤和中國建材5家企業由“國有資本投資公司改革試點企業”轉爲正式的“國有資本投資公司”。上述5家企業由以往産業集團向國有資本投資公司的轉變，一定程度表明作爲國有企業混合所有制改革重要環節和配套措施的國有資本管理體系的改革的實施進入到實質階段。
從2013年11月中國共産黨十八屆三中全會首次提出“國有資本投資公司”概念，國務院國資委從2014年啓動三批19家試點，到如今上述5家企業轉爲正式的國有資本投資公司時間，已經過去了將近十年。那麽，此時此刻，我們應該如何展望國有資本投資公司的未來呢？
寶武等5家國企率先轉正爲國有資本投資公司
1 從“管人管事管企業”到“管資本”
第一，上述轉變的核心是由原來“管人管事管企業”的産業集團轉變爲“管資本”的國有資本投資公司。因此，擺在上述5家以及未來更多的國有資本投資公司面前突出的挑戰是，如何避免以往産業集團通過集團內部管理文件的方式直接幹預控股和參股子公司的人事任免和經營戰略調整，代之以在公司法的框架下以主要股東的角色通過股東大會等方式履行和保護國資的投資者權益。
從這一轉變的核心出發，未來國有資本投資公司需要完成以下三方面的轉型。
其一，國有資本投資公司要日漸強化財務和法務等“管資本”功能，逐步弱化戰略指導和風險管控等可能涉及“管人管事管企業”的職能。財務職能是獲得投資回報的基本信息的重要渠道，而法務則是借助公司法通過向違反誠信義務的子公司管理團隊發起必要的法律訴訟，保護國有資本投資公司投資權益的憑借。上述兩個途徑將很好地體現這輪混改“管資本”的改革意圖。而加強戰略指導和風險管控必然像以往産業集團一樣對子公司層面的經營管理産生不必要的幹預，無法真正避免直接“管人管事管企業”。國有資本投資公司的風險控制將通過根據子公司財務報告情況的增減持和“把雞蛋放在不同籃子裏”的資産組合管理來實現。在上述意義上，國有資本投資公司的董事會組織本身是否以外部董事爲主並非國有資本投資公司完成轉變的關鍵。
其二，讓國有資本投資公司控股和參股的子（孫）公司成爲公司治理的各級主體。這些子（孫）公司需要定期組織股東大會，圍繞外部獨立審計機構的聘任、戰略調整和董事會組織等重大事項進行集中討論，並按反映責任承擔能力的持股比例和多數決原則進行表決通過。這些子（孫）公司需要確保董事會組織中外部董事的足夠比例，以及代表主要股東利益訴求的股東董事的適當比例。原則上，主要股東委派董事的比例不應超過持股比例的上限，而適當鼓勵非主要股東超過持股比例超額委派董事。這樣做的目的是形成制衡的董事會組織結構，使董事會成爲圍繞戰略調整、風險控制等重大決策的自動糾錯機制，利用子（孫）公司的信息優勢因地制宜地制定適合本公司發展的戰略和風險控制決策。而占比較大的外部董事將借助他們的專業優勢和豐富的經驗提升公司戰略決策和風險管控的專業決策的能力。
子（孫）公司成爲公司治理的主體另一方面還體現在子公司董事會能夠基于業務開展需要自主聘任經理人，並制定與其績效挂鈎的競爭性薪酬和授予其股權激勵計劃。因此，成爲治理主體的子（孫）公司面臨的並非很多學者熱衷討論的國有資本投資公司是否授權和如何授權問題，而是自然的權力回歸問題。因爲這些原本就是一個作爲治理主體的企業董事會的權力，國有資本投資公司只是該公司需要面對和回應投資回報訴求的衆多投資者之一。
原來作爲産業集團的孫公司治理制度設計參照子公司，逐步使原孫公司成爲子公司作爲主要股東的治理主體。子公司作爲治理主體的孫公司的股東之一，與其他股東一道通過股東大會等治理平台來實現自身的投資者權益保護職能。
其三，對于國有資本獨資的子公司，則首先需要按照這一輪國企混改的通常做法，引入民資背景的戰投，形成制衡的股權結構。改變以往産業集團對子公司的公司治理大包大攬的做法，而是致力于培育子（孫）公司成爲股權結構制衡，董事會成員外部專業的治理主體。
2 人員組成和日常職能
第二，國有資本投資公司的人員組成和日常職能。
目前的國有資本投資公司的人員組成來自原産業集團集團總部的管理人員。因此，在一些國企改革的研究者看來，存在所謂國有資本投資公司的“大總部”和“小總部”的討論。其實從“管資本”的職能定位出發，參照一家資産管理公司的人員組織，未來國有資本投資公司的人員組織規模也許確實不需要很大。巴菲特領導的著名的伯克希爾管理的資産規模不可謂不大，從可口可樂到富國銀行，但總部人員長期保留在二十幾人，用一租就是50年的一棟寫字樓中的半層樓就全部放下了。
由于國有資本投資公司與國資委在功能上的替代性，理論上，未來不能排除由N家國有資本投資公司代替國資委的可能性。換句話說，如果新加坡由于國有資本規模的體量問題，也許一家淡馬錫就夠了，而中國則需要按照産業分布路徑依賴形成N家淡馬錫。未來這N家國有資本投資公司的總經理（也許並不需要董事長）可以考慮由全國人大代表機構中的相關委員會在聲譽卓越績效優異的資産管理經理中遴選考核和聘任産生。
我國可能按照産業分布路徑依賴形成“N家淡馬錫”
在日常職能上，國有資本投資公司主要設立會計部和法務部，前者核實所投資的國資的回報的信息，爲資本投資公司增持減持國有資本提供基礎信息，後者通過法律途徑保護國有資本投資公司作爲投資者的權益。國有資本産業布局戰略研究和行業分析，甚至公司治理投票表決等事務也許可以考慮外包給提供上述專業服務的市場機構來完成。
3 與國有資本運營公司的關系
第三，國有資本投資公司與國有資本營運公司的關系。
雖然在國有資本管理體系改革的最初設計中，我們把原來國資委與實體企業之間的“隔離層”或者稱爲國有資本投資公司，或者稱爲國有資本營運公司，但二者在性質上並無本質的區別。只不過看起來國有資本投資公司是由原來的産業集團轉型而來，持有的股份更加集中，往往是作爲戰略投資者的主要股東。而後組建的誠通、國興等國有資本營運公司往往持股數量較少，財務投資者的角色突出。相比于作爲財務投資者往往並不需要派出代表國資利益訴求的股東董事，甚至在公司治理實踐中往往選擇搭主要股東的便車，持股比例相對較大，甚至集中的戰略投資者則有責任在子（孫）公司的董事會組織和運行中扮演主要股東的治理角色。
但隨著未來子（孫）公司混改的深入和國有資本投資公司持股結構的優化，並不能排除在所謂非基礎戰略産業，國有資本投資公司從原來的持股較爲集中的戰略投資者轉變爲目的是分散投資風險、把雞蛋放在不同籃子裏的財務投資者的可能性。而一些目前只是財務投資者的國有資本營運公司則可能通過不斷增持，成爲主要股東和戰略投資者。但無論是國有資本投資公司，還是國有資本營運公司，即使是作爲扮演主要股東治理角色的戰略投資者需要不斷提醒自己，自己只是出資入股的衆多股東之一，只不過自己的股份大了一些而已，不能像以往産業集團時代那樣對子（孫）公司董事會組織大包大攬，而是作爲股東之一，與其他股東一道在公司法的框架下通過股東大會等治理平台發揮作用。
國有資本投資和營運公司優化産業布局、引導社會投資的功能未來則主要通過扮演積極股東的角色體現。國有資本投資公司或者可以基于業績表現通過增減持向資本市場傳遞看空看多的信號，或者通過發布公司治理的排名，借助媒體的力量，甚至委派董事參與和完善子（孫）公司的治理狀況。
應該說，最近中國寶武、國投、招商局、華潤和中國建材5家企業由“國有資本投資公司改革試點企業”轉爲正式的“國有資本投資公司”只是朝著上述方向邁出的相對關鍵和重要的一步。鑒于國有資本管理體系的現狀和挑戰，我有理由相信未來我國還會有更多的産業集團轉變爲國有資本投資公司，並沿著逐步形成 全國人大——N家國有資本投資公司——股權制衡治理結構完善的實體企業 的所謂“N家淡馬錫”的中國國有資本管理體系的改革方向前進。當然，未來國有資本投資公司是否能像本文預期的那樣完成上述轉型和變革，進而最終形成以“N家淡馬錫並存”爲特色的中國國有資本管理體系還有待進一步觀察。
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