曾經光環籠罩，如今跌入“破淨”深淵，這些18A經曆了什麽？
來源：藥智網/黃仲平
創新藥寒冬來得如此之快，令人措手不及。其中原因錯綜複雜，但有一點非常清晰，當前節點的創新藥，宏觀與微觀、內部與外部均處于螺旋上升曆史大趨勢的回調階段，並且將持續很長一段時間。
“破淨”潮可能才剛剛來臨。
當然，過于悲觀也沒必要，目前唯有深挖洞、廣積糧，積極地備戰備荒才是硬道理。創新藥研發太燒錢，那就燒慢一點，不必要的、沒有競爭力的項目果斷砍掉，斷尾求生。熬過寒冬，才能看到希望。
“破淨”接二連三
進入2022年，不論宏觀形勢，還是醫藥行業政策、市場走向，都在往不好的方向走，令人擔憂。國際大形勢方面，俄烏沖突直接導致世界秩序大混亂，各種非常規制裁手段層出不窮，全球一體化進程遭遇嚴重挫折。國內方面，新冠疫情不斷反複，時至今日仍有數十座城市處于不同程度的封控之中。
全球金融市場在美聯儲加息的陰霾下，各類資産均出現大幅度回撤，滬指在艱難地進行3000點保衛戰，時而失守，時而奪回，恒生指數更是較去年最高點已經回撤近40%。
而這其中，又以承載著中國創新藥希望的港股18A公司處境更爲淒慘，多數公司均經曆了超過70%的跌幅。而究其緣由則又更加複雜了一些。
最早在2021年7月，針對“藥企紮堆研發相對成熟靶點，導致同質化競爭極大地壓縮了産品的利潤空間”的現象，CDE發布了《以臨床價值爲導向的抗腫瘤藥物臨床研發指導原則》的征求意見稿。創新藥拐點開始出現，並一路直轉向下。
2021年下半年“破發”潮來臨。直至2022年2月，藥明生物等被列入“未經核實清單”、信達生物PD-1出海受阻提示美國FDA監管趨嚴、3月，美國證券交易委員會宣布將百濟神州、再鼎醫藥、和黃醫藥等公司列入《外國公司問責法》的暫定清單……
諸多事件加在一起，猶如緊箍咒一般，將創新藥企業的發展越箍越緊。最終，在內外部因素的作用下，港股18A公司裏已經出現了一批市值跌破淨資産的創新藥企業，令人唏噓不已。
據不完全統計，已至少有6家18A創新藥企跌破淨值。
整理：藥智網
而這其中，又是“雲頂新耀”最讓人費解。
作爲一家僅成立四年的年輕藥企，雲頂新耀在創立資本的餵養之下，以迅雷不及掩耳之勢登上了資本市場。剛一亮相，衆多投資大佬便爭先入場支持，新加坡政府投資、貝萊德基金、高瓴資本、清池資本等作爲基石投資者共搶籌認購2.25億美元，上市不久總市值曾一度突破300億港元，一時風頭無兩。
而如今，市值已跌破50億港元，市淨率只剩0.7。
最大股東爲高瓴資本的嘉和生物，處境同樣令人扼腕歎息。
IPO前，由高瓴資本控股的HHJH和HMHealthcare分別持有嘉和生物1.26億股和175萬股，分別占總股本35%和0.49%，合計35.49%，成爲最大股東。此後，高瓴資本又在基石投資中繼續加碼，HHJH又認購了1336.25萬股。2020年10月，初上市時嘉和生物市值曾達170億港元。
但是自上市之後嘉和生物便一路走低，經過短暫反彈之後又迅速陷入低谷，目前總市值只剩17億港元左右。投資者言：縱有高瓴，也扶不起嗎？
CAR-T細胞療法先行者藥明巨諾，同樣難逃“破淨”
作爲中國CAR-T細胞療法先行者，藥明巨諾在2021年已有重大收獲，卻仍然逃不過“破淨”的局面，由上市之初的180億港元市值，一路頭也不回地跌穿28億港元。
和譽、創勝集團的“破淨”尚能理解，上市之初，它們的産品管線中沒有一款處于研發後期，風險無比巨大，變現遙遙無期，一跌便是無底洞；兆科眼科由于管線主要集中于眼科用藥，市場規模不大，卻又競爭激烈，“破淨”也在意料之中。
不被認可的進步
面對如此局面，有人站出來質疑，登陸資本市場募得大量發展資金後，難道這些企業就沒有一點點進步嗎？
首先論及各類研發及合作進展，各家企業消息滿天飛，但從市場反饋情況看來，又似乎是“不被認可的進步”
2021年，雲頂新耀核心産品同類首創的TROP-2靶向抗體藥物偶聯物（ADC）産品Sacituzumabgovitecan獲得諸多進展：5月，國家藥監局已受理用于治療成人患者二線及後線轉移性三陰性乳腺癌的生物制品許可申請，並授予優先審評資格；韓國、台灣、新加坡的上市申請也相繼被受理。
用于治療原發性免疫球蛋白A腎病的新型口服靶向布地奈德遲釋膠囊Nefecon、潛在同類最佳mRNACOVID-19疫苗、新型抗生素依拉環素等重點産品也相繼獲得上市申請或裏程碑式研發進展。
2022年1月，雲頂新耀與新加坡國家藥物發現及研發平台EDDC簽訂了一項全球許可協議，獲得了EDDC的一系列3CL蛋白酶抑制劑的獨家權利，正式進軍新冠口服藥的爭奪戰。
如此緊跟市場需求前沿的雲頂新耀卻沒有同其他新冠口服藥概念股一般直沖雲霄，而是一路走低，具體原因可能有多個。但如果追根究底，市場對純粹License-in模式尚持懷疑態度可能才是造成雲頂新耀跌破淨值的根本原因，License-in模式鼻祖再鼎醫藥的走勢也是如此。
雲頂新耀研發管線，來源：雲頂新耀2021年年報
2021年是中國CAR-T細胞療法元年。2021年9月，國家藥監局批准瑞基奧侖賽注射液（relma-cel）作爲複發或難治性大B細胞淋巴瘤三線療法的新藥上市申請。
藥明巨諾在2021年最後四個月開始將瑞基奧侖賽商業化，全年收入3080萬元。作爲第二款獲批的細胞療法産品，這樣的業績已經非常不錯。但是瑞基奧侖賽獲批之前，藥明巨諾的大股東們就接二連三地減持，5月份第二大股東Syracuse公告減持之後，第三大股東藥明康德緊跟而上，減持套現6.7億港元。
股東們的瘋狂跑路，可能與國內紮堆研究免疫療法，競爭加劇有關。
藥明巨諾研發管線，來源：藥明巨諾2021年年報
嘉和生物可謂含著金鑰匙出生，卻一手好牌打得稀爛。今年4月，嘉和生物公告稱，創始人周新華決定辭去集團總裁、執行董事的職位。而對創始人離職的原因，嘉和生物甚至都懶得給出解釋。
作爲曾經創新藥企登陸資本市場的第一梯隊，事實上嘉和生物的研發管線是非常豐富的，CDK4/6、PD-1、雙抗、ADC、生物類似藥等等品類齊全。但是奇怪的是，根據2021年年報，這些研發管線的進展十分緩慢，比如2020年7月，嘉和生物已向國家藥監局提交新藥PD-1單抗傑洛利單抗的上市申請，但至今仍未獲批。目前獲批的産品只有一款英夫利西單抗生物類似藥。
同時，由于嘉和生物股價一路下跌，也把股東沃森生物帶坑裏了。沃森生物2021年歸母淨利潤同比下降57.36%。在接受交易所問詢時，沃森生物表示，嘉和生物2020年末收盤價20港元/股，2021年末收盤價7.1港元/股，由此形成股權資産公允價值變動收益-4.22億元，致2021年內公司公允價值變動收益-2.81億元，較同期下降200.3%。
嘉和生物研發管線，來源：嘉和生物2021年年報
兆科眼科，策略性地專攻涵蓋大部分眼科疾病的療法，旗下擁有25種候選藥物，包括13種創新藥及12種仿制藥，針對影響眼前節及眼後節的五大眼科疾病。
2021年4月，兆科眼科上市即破發，在高瓴、正心谷、愛爾眼科等基石股東的“站台”下，光環依舊湮滅。而深究兆科眼科破發的根本原因，或許在于其藥物開發具有高度投機性、大量前期資本開支及商業化道路未明等等風險。
兆科眼科的大部分産品處于早期的研發階段和臨床測試階段，核心産品“環孢素A眼凝膠”面臨的卻是Restasis2、興齊眼藥“茲潤”以及和鉑醫藥、恒瑞醫藥、未名醫藥等眼科布局者的競爭，進度不快、競爭環境不容樂觀。
兆科眼科研發管線，來源：兆科眼科2021年年報
和譽、創勝集團均爲2021年下半年登陸港交所，是當時破發潮的重要參與者。
和譽作爲專注于小分子腫瘤療法，其研發管線分爲兩個大類，一是小分子腫瘤精准治療管線，二是小分子腫瘤免疫治療管線。兩款核心候選産品包括License-in的泛FGFR抑制劑和自主研發的FGFR4抑制劑。
但是在其多達14款的管線産品中，進度最快的也僅處于臨床II期，選擇在這個時候登陸資本市場似乎爲時過早。
創勝集團也是一樣的毛病，最核心的産品Claudin18.2單抗也僅處于臨床II期，而其余如PD-L1/TGF-β雙抗、PD-1、VEGFR2等同質化嚴重，進度滯後的創勝集團的確沒有理由獲得市場青睐。
結語
從這些“破淨”公司中我們也認識到，低估值不是沒有原因的，市場的眼睛總是雪亮的，任何企圖渾水摸魚的公司都逃不過市場的火眼金睛。這些創新藥企要麽發展模式受到質疑，要麽企業股權發生動蕩，要麽還不夠成熟。
當然，如果論及翻身的機會還有沒有，最終就得看各企業能否在投資者耐心區間，解決了它們的主要矛盾。至于後續發展如何，藥智網還將持續關注。
參考資料：
各大上市公司年報、招股書