正文：
在過去的十年中，對于橋水而言，“理解時事的範式”一直作爲我們的重要參考框架，對于理解事物並預測後續的演進——從催生金融危機的去杠杆，到隨之而來的對貨幣（政策）刺激的疲軟反應，此後則是零利率政策和十五萬億規模的印鈔政策以後壯麗的去杠杆以及創紀錄的最爲漫長的經濟擴張，而最近，則是貨幣政策的小幅緊縮後的劇烈反應。
當我們繼續應用這個範式時，我們觀察到各個驅動力的聚斂，而這將帶來範式的轉變。
在深入這一話題以前，回想一下，通過我們的範式，我們所捕捉到的推動經濟增長的四大驅動力：
- 生産率：實際收入隨著時間推移而增加的源頭，而非經濟周期（的源頭）。
- 長期債務周期：與收入相關的債務水平，反映了信貸增長的潛力以及經濟對利率變化的反應。
- 短期債務周期：商業周期，通常由中央銀行通過改變利率來驅動（經濟增長）。
- 政治：通過領導人的選舉以及他們的（政策）選擇來驅動（經濟增長）。
這四種驅動力的相互作用催生了經濟與市場中的周期，周期則圍繞著與收入有關的信貸均衡、與産能有關的産出均衡以及與相對于可接受的風險溢價的資産定價均衡而産生震蕩。貨幣政策和財政政策則是圍繞著這些均衡來管理經濟的手段。
上文提及的驅動力以及針對它們的政策反應已經使得一些（經濟）條件觸達極限。我們的投資原則之一是辨明當前的範式，來分析其是否或如何（變得）不可持續，並設想若當前不可持續的範式壽終正寢之時，範式轉變將如何得以萌生。（簡言之，即瞻前顧後，譯者注）
回望過去，我們發現：
- 中央銀行的貨幣政策已然山窮水盡。他們首先通過降低利率到零利率，此後則毫無節制地實施政策效果邊際減弱的量化寬松政策（“印鈔”並購買金融資産）。
- 這些刺激政策推高了股票和其他的資産價格，政策産生了豐厚的回報，但相應拉低了未來的預期回報。股票回購、兼並、收購、私募股權以及風險資本的投資浪潮，是由廉價的貨幣和信貸以及（金融）體系內被注入的大量現金所鑄就的。
- 這些政策導致了財富和收入差距的擴大，當前我們處于自1930年代以來最誇張的極端差距。量化寬松政策不相稱地使那些持有資産的人受益，而那些沒有持有資産的人則無法受益于此，因爲只有一小部分被注入金融市場的貨幣最終得以轉化爲實體經濟的支出和收入。與此同時，外包和自動化與中低技能工人之間的競爭壓低了工資，資本相比于勞動力更勝一籌。企業還受益于監管放松政策和公司減稅政策。
- 這種親公司的大環境促使企業利潤率迅速擴張到了曆史最高水平，但也同時引發了社會和政治上的反沖，致使反對公司、支持工人的行動的討論增多。企業在過去一段時間的利潤率增長速度不太可能得以持續，且在未來的環境中，利潤率有很大的可能下降。
- 中央銀行的刺激政策難以爲繼。意識到不對稱的風險（以後），各國央行已經進入了一個新的範式，他們不再主動收緊貨幣政策以防止通貨膨脹或使利率正常化。隨著時間的推移，我們預計（央行）將轉向更爲精細管理的利率政策和收益率曲線控制目標，類似于我們在1940年代和1950年代初在美國所看到的情況，或日本央行當下正在踐行的框架（日本的經驗又一次成爲了廣大發達國家的“明燈”）。
- （央行的轉變）旨在以前所未有的方式維持擴張，此事非同小可。雖然大多數周期的終結都是因爲央行覺察到通脹風險時選擇收緊貨幣政策所致，但我們當下所處的周期並不會因央行的政策緊縮而終結，或至少要等到未來通脹壓力超過可接受的通脹目標上限時才可能終結。盡管周期得以苟延殘喘，可當下一次經濟下行到來之時，央行可能已經彈盡糧絕。
- 隨著時間的推移，擴張性的財政政策如箭在弦。我們預計，政策制定者將需要轉向我們長期以來一直在討論的方向——我們稱之爲"貨幣政策3"——其內涵是貨幣政策與財政政策的協調，旨在直接支持支出，央行直接貨幣化財政赤字。這類政策可“右”（通過增加軍費開支或減稅）可“左”（通過更直接的基礎設施或社會項目支出）。迄今爲止，政策風向已經出現了明顯的變化，支持更多的財政政策寬松，但政策行動上仍有怠慢。雖然政治障礙可能在短期內形成阻礙（尤其是美國當前分裂的政府），但訴諸財政的大勢已定，路徑清晰。
- 巨大的財富差距可能催生持續的政治沖突和極端主義，這意味著（當局）有可能采取更廣泛的政策選擇來影響增長。因此，我們預計，與過去相比，參照我們早已習以爲常的“平常的”商業周期驅動力，政治結果和政策選擇對市場和經濟的影響將勝于過往。
- 過去那些有利于公司、資本以及富人的政策轉變不應被繼續外推，相關政策轉變很有可能會逆轉。改革有多極端且來得有多快都是政治問題，但在根本的分化差距得到解決以前，轉變的壓力可能會繼續增加。
- 由于實際收益率處于低位，風險溢價受壓，因此擡高資産價格和産生所需（投資）回報的空間變得更小。換句話說，未來的預期資産回報遠低于我們過往所經曆的（回報），這可能導致收入增長相比于償還債務和其他承諾（養老金、權利金等）所需的收入更低。
盡管我們相信上文提及的這些情況是新興範式的關鍵特征，但相比于我們所知的，我們也關注那些未知的部分。例如，左翼民粹主義（傾向于支持勞工）的結果不同于右翼民粹主義的結果（傾向于支持公司），這與面對持續的通縮壓力時持續的政治分裂和僵局的結果不同。這促使我們要以謙遜而又審慎的態度來對待下一個十年：不以過去十年我們殆遍的環境外推，明確從當下這個起點出發以後將會面對的各種潛在路徑，並一步一個腳印確保在未來的路上如願以償。
相比之下，過去的範式和我們遁入的新範式更適用于發達經濟體和西方，比對東方適用得多。
隨著中國的崛起和亞洲經濟區的耦合，我們現正處于一個三極世界中，主要由三種貨幣和信貸體系所驅動：美元、歐元和人民幣。這三種貨幣體系是全球經濟的驅動力，目前發達國家與新興國家之間（的經濟貢獻）大致平衡，全球經濟産出的增長現在更多地來自新興經濟體，而非發達經濟體。就這些貨幣體系而言，美國仍然是全球最大的經濟體，美元仍然是世界的主要儲備貨幣，美元在全球流通。歐元的貨幣和信貸條件驅動著歐洲經濟，歐洲是世界第二大經濟體，歐元在全球的流通量約爲美元的四分之一。人民幣仍然只在中國境內流通（不准確，譯者注），但中國的貨幣政策現在已經獨立于美聯儲，中國的國內信貸市場與美國不分伯仲，中國經濟則是亞洲新興經濟體增長的核心引擎，新興亞洲經濟集團是一個日益獨立和內向的經濟集團，其産出可與美國和歐洲的總量相媲美，過去三年來，其對全球産出增長的貢獻是美國和歐洲的兩倍多。2015年底，中國將其貨幣和貨幣政策與美元脫鈎，導致新興亞洲經濟集團的規模擴大，兩種主要貨幣體系向三種貨幣體系擴張。
對投資者來說，三極化的世界正在催生新的地緣政治風險。但同時它也蘊藏著巨大的機會，來增加深度的、且以基本面爲基礎的投資多元化，因爲貨幣和信貸體系是流動性、風險溢價和經濟/市場周期的最終驅力。此外，發達經濟體和新興經濟體之間的長期狀況也大相徑庭，比如未來生産力的增長前景以及他們在長期債務周期中所處的位置。最後，考慮對這些貨幣/經濟體系的平衡敞口是至關重要的問題。
關于新範式的演進和應對策略，我們總結如下。此後，我們將更深入地探討這些主題。
- “到哪裏去”的問題建立在我們對“從哪裏來”的影響之上，我們認爲我們在當下處于長期和短期債務周期的尾端。
- 鑒于持續的高債務重擔、已經處于低位的失業率以及所剩無幾的降息空間，超過潛在增長的經濟增長潛力非常有限，但長期的通縮環境賦予了央行官員盡其所能保持貨幣政策擴張的“許可證”。
- 貨幣政策獨木難支，其經濟刺激的效力已被大幅削弱，這需要我們稱之爲貨幣政策3（MP3）——即中央銀行通過協調政府和中央銀行的政策行動直接滲透經濟。
- 新興亞洲經濟體正處于長期和短期債務周期的不同階段，生産力的提高潛力更大，這帶來了獨特且多元化的投資機會和挑戰。
- 就不同環境和地域做出基于基本面的多元化（資産配置）將是關鍵，新的Alpha機會將來自央行所處位置。
第一：“到哪裏去”的問題建立在我們對“從哪裏來”的影響之上，我們認爲我們在當下處于長期和短期債務周期的尾端。
回首過往，過去十年伊始于金融危機以後嚴重的去杠杆所挖的“深坑”。中央銀行反應迅速；利率被降至零，但信貸由于去杠杆進程而反應疲軟，因此，量化寬松政策橫空出世，美聯儲和英國央行先行開閘放水，此後歐洲央行和日本央行依樣畫葫蘆。這避免了原本我們或將面對的通縮蕭條，但再次讓美國和其他發達國家在已然高企的債務水平上狂飙突進，這限制了信貸增長的潛力。經濟增長恢複了，但速度平緩——是有史以來最慢的經濟擴張。當債務/GDP持平或下降時，實際和名義增長率將低于債務/GDP上升時的實際增長率和名義增長率——從曆史上看，增長率將下降約三分之一，而過去十年是一個具有代表性的例子。
有史以來最慢的增長率起源于最深重的經濟收縮之一，使得此次經濟擴張成爲自1950年以來有記錄來最漫長的經濟擴張。盡管增長速度是最慢的，但利率的下降和流動性的泛濫從百年高位降低了風險溢價，爲資産回報創造了最棒的幾十年。
收益率和風險溢價的下降，使資産回報率上升，現在處于非常低的水平，限制了未來的資産回報。
鑒于過去十年債務/收入基本持平，其增長率主要來自于收入的增長。收入增長則來自于更多的人獲得就業，且就業者掙得更多。失業率從非常高的水平下降到現在的地位，而在低失業率的環境中，超出潛在增長的潛力遠低于10年前。收入增長將日益受到勞動力增長的限制，勞動力的增長由于人口的結構性問題而相當緩慢，且會進一步放緩，工資上漲同樣會限制收入增長，工資的上漲必須與生産率的提高相符，以免産生通脹進而觸發貨幣緊縮。
鑒于持續的高債務重擔、已經處于低位的失業率以及所剩無幾的降息空間，超過潛在增長的經濟增長潛力非常有限，但長期的通縮環境賦予了央行官員盡其所能保持貨幣政策擴張的“許可證”。
用物理作類比，當一個球被離地高舉，則它有許多潛在的能量，但沒有動能（即運動）。而當球落下時，勢能變成動能，直到球在地面上靜止，直到兩者褪去。一個失業率高、債務低、利率高的經濟體，具有很大的潛在能量。你可以降低利率，以刺激信貸擴張，這就成了。但是，當債務高，失業率低，利率接近于零時，一個經濟體的潛在能量就很低迷。當今世界大多數發達經濟體深陷于此。
經濟下行通常是由貨幣緊縮、財政緊縮或意外事件在過度擴張的信貸體系中引發連鎖反應所致。這些條件現今都不存在。央行官員正試圖延續擴張政策，各國政府正轉向財政刺激，使得近期內不太可能出現經濟大幅下滑。
目前的經濟放緩是下跌還是停滯仍不明晰，但大幅反彈也不太可能。
流動性管道將是決定這一結果的一個重要決定因素。您可以將這一管道切割爲三個部段。在管道的前端是中央銀行，它通過利率和貨幣准備金來改變流動性。中端是金融體系，它通過流動性傳導，並能夠通過杠杆或去杠杆來增加或減少流動性。在管道的尾段則是現金和資産之間的貨幣流動。當貨幣從現金轉移到資産（債務實質上是現金空頭）時，它轉化爲了支出，反之亦然。目前，流動性管道（各端）通力支持，各國央行傾向于放松，金融體系提供了穩定的信貸流動，貨幣從現金轉向資産。
流動性供應的一個關鍵決定因素將是通脹，正因央行對通脹的看法在不斷改變，使他們青睐通過保持低利率和流動性充裕來維持經濟擴張。20年來，美國的通貨膨脹率一直接近2%，目前全球80%的經濟體的通貨膨脹率在1%至3%之間。造成這種情況的原因有很多，包括勞動力的全球化、技術取代人力，以及過去30年越來越多的獨立中央銀行，他們幾乎都奉行反通脹或通貨目標政策。央行現在更趨于相信有長期力量抑制了通貨膨脹，而對菲利普斯曲線則將信將疑，他們更傾向于考慮相對于其通脹目標的平均通貨膨脹率，從而允許一些通脹超調來平衡通脹不足。他們也不再執迷于利率和資産負債表的常態化，更關心政策的不對稱性。所有這些，他們現在正優先考慮維持擴張。
美國和大多數發達經濟體現處于長期債務周期和商業周期的後期階段，其特點是：
- 增長緩慢
- 低通脹
- 接近零的利率水平
- 量化寬松，受壓制的風險溢價
中央銀行的貨幣政策也因此山窮水盡，這使得他們對寬松貨幣政策與財政政策協調的依賴，或我們所說的“貨幣政策3”：
日本央行和歐洲央行殊途同歸，達至終局。
美聯儲、英國央行和其他央行都越陷越深。
在這種環境下，地緣政治和社會風險將成爲驅動經濟與投資的重要力量。我們撰寫了大量報告，介紹收入、財富和機會差距的擴大，以及這些差距對民粹主義升溫的貢獻。這不僅是社會沖突的原因，也是通縮的驅力，因爲富人的邊際消費傾向相比于邊際儲蓄傾向更低。與上世紀30年代類似，對之前去杠杆政策反應大大加劇了財富差距，量化寬松政策不對稱地使金融資産所有者受益。民粹主義有周期性因素，也有長期因素——盡管總體經濟狀況相對較好，但民粹主義仍然高歌猛進，我們預計在經濟低迷時期，情況會愈演愈烈。
貨幣政策獨木難支，其經濟刺激的效力已被大幅削弱，這需要我們稱之爲貨幣政策3（MP3）——即中央銀行通過協調政府和中央銀行的政策行動直接滲透經濟。
長期條件使MP3（貨幣政策3）成爲了管理經濟周期的一大手段。簡言之，MP3是中央銀行通過政府和央行的協調行動直接滲透參與經濟。這與我們所說的MP1和MP2形成鮮明對比，後者通過利率（MP1）或資産價格（MP2）的變化，促使私營部門增加或減少支出。而當這些誘因不起作用時，你需要引入MP3，通過與政府協調行動直接滲透參與經濟。最終，MP1、MP2和MP3都指向在同一個貨幣和信用機器中撬動不同的杠杆。
MP3聽起來可能很新，但在過去已經被使用過很多次了。上世紀40年代，美國也曾訴諸MP3。爲了給第二次世界大戰融資，美聯儲將短期和長期利率錨定在低位，收益率曲線呈向上傾斜。美聯儲通過印鈔，購買短期國債以擴大准備金規模，這爲銀行提供了流動性，銀行隨後受到收益率曲線斜率和美聯儲保證利率穩定的激勵刺激，這些准備金被用于購買政府債券，最終提供了戰爭融資。這些債券是被銀行購買的，但美聯儲的收益率曲線控制政策才是幕後主使。政府因支持戰爭而産生的巨額赤字獲得了資金支持，在最高時花費了近40%的GDP，而這部分支出全是以低利率來保障融資的。
要明確區分MP3與MP2和MP1的區別，你需要聚焦于誰的支出是政策的目標以及他們如何受到政策的影響。政策的目標總是相同的——啓動支出引擎，發動支出與收入循環增長的自我反饋機制——但政策在策略上可謂大相徑庭。
圖釋（譯者注）：
MP1——利率政策，面向借款者，通過利率吸引支出
MP2——量化寬松政策，面向儲蓄者，通過資産和流動性吸引支出
MP3——貨幣與財政協調，面向政府，通過直接的貨幣化融資進行支出
縱觀當今的主要經濟體，在大多數發達經濟體中，降息的空間已經不多了，債務相對于收入而言也很高，因此MP1已經山窮水盡。流動性已經大規模地被推入資産，因此MP2的空間也所剩無幾了。黔驢技窮之時，MP3就成爲下次需要實質的政策支持時來提供刺激的方法。中國則是個例外。由于中國的長期狀況與發達經濟體截然不同，中國當下坐擁MP1和MP2的政策手段，此外在MP3上也有大量經驗。鑒于其治理結構，中國央行和政府已經定期協調政策。
圖釋（譯者注）：
Close to done：空間所剩無幾
Done：山窮水盡
Next：未來的路徑選擇
中國：MP1/MP2仍有彈藥，MP3彈藥充足
新興亞洲經濟體正處于長期和短期債務周期的不同階段，生産力的提高潛力更大，這帶來了獨特且多元化的投資機會和挑戰。
投資者的注意力通常集中在發達經濟體，發達經濟體的公開交易的流動性資産占優勢，在大多數指數中占大部分權重，但新興經濟體、尤其是新興亞洲經濟體在投資組合中卻不具代表性。新興亞洲經濟體之間正在形成一套高度內聯的經濟體系，這個體系已經非常龐大，並將對世界産生越來越大的影響。新興亞洲經濟集團的産出水平已經與美國和歐洲的産出水平之和相當。在過去三年中，它對全球經濟增長的貢獻是美國和歐洲的2.5倍。與歐洲國家之間的貿易相比，這些國家之間的貿易在其經濟中所占的比例更大。
新興亞洲的公開交易市場規模落後于其經濟産生的現金流規模。但由于資産只是現金流的證券化，而現金流已經規模龐大，證券化勢必將迎頭趕上。
盡管過去這些經濟體主要是對西方經濟體的出口國，如今這個經濟集團正越來越注重內部性和獨立性，這反映在過去十年中其遠高于出口額的名義GDP增長。這一事態發展可分爲三個階段。首先，企業將業務範圍擴張到地區各國，而決策者們並沒有妨礙他們。然後，決策者通過東盟（和東盟自由貿易區）、亞洲開發銀行（ADB）、清邁協議（一種區域性貨幣基金組織）、亞洲基礎設施投資銀行（亞投行，AIIB）以及最近的CPTPP以及RCEP等政策和機構鼓勵這種擴張。在未來，與西方的沖突將進一步激勵這種出于自我保護目的的事態發展。
然而，這些經濟體將面臨與西方的結構性沖突，而這些沖突將難以應對。我們認爲這遠不止是一場貿易戰。美中之間的沖突，是在一個小世界中勢均力敵大國之間的意識形態沖突。這兩個國家有著兩套不同的體系——美國是自下而上，而中國是自上而下。Graham Allison在他的著作《Destined for War》中，將崛起大國挑戰既有大國的現象稱爲"修昔底德陷阱"。回顧500年來的曆史，在過去16次挑戰中，有12次引發了戰爭。雙方都意識到這一點，這增加了沖突能夠很好地被管理以避免戰爭的可能性，但風險仍然很高，在一輸一贏的情況下，挑選贏家很難。其他形式的沖突極有可能發生。我們已經經曆了貿易戰和通過制裁將美元作爲武器的事件。也有發生資本戰爭、經濟戰爭和技術戰爭的可能性。這種戰爭形式有極大可能發生，並帶來新的投資風險，必須加以審慎考慮。
在中國和新興經濟體投資存在獨特的風險，甚至超越了潛在地緣政治沖突帶來的風險。經濟體的現金流中很低的一部分已經完成了證券化，而且很容易觸達全球的投資者，（投資者）對這些經濟體和系統缺乏了解，而投資環境本身不發達，易受資本流出影響，缺乏可靠的審計，治理薄弱，還存在文化障礙。
盡管經濟體量和市場規模都很大，但大多數投資者對中國和中國市場的基本情況了解程度要低得多。但是，即使你沒有在中國投資，其影響也會通過中國對其它經濟體、市場和公司的影響而顯現出來。在那裏，我們投入更多，我們尊重中國的諺語：“摸著石頭過河”。換句話說，重要的是首先采取謹慎的步驟來獲得經驗和隨之而來的理解。
回顧投資收益以及目前的定價：與相對增長率相比，過去十年，發達經濟體的權益回報率超過了中國和新興亞洲的回報率。經濟增長從來就不是權益回報的單一決定因素。更重要的是與折現相關的條件如何變化，而高增長同樣有可能被高估（折現）或低估（折現）。此外，高增長往往需要資本投資和融資，這稀釋了每股收益的增長相對于收益增長。就中國而言，折現增長非常高，導致2014年泡沫破裂，爲了保證增長而産生了巨大稀釋，政府鼓勵從債務發行轉向股票發行。當外國公司將生産轉移到中國，使中國工資增長快于生産率時，利潤率受到擠壓，此外，在過去幾年裏，金融監管政策的收緊推高了風險溢價。這種曆史屬性當然是後顧的，而且在很大程度上外推到了今天的定價，同時從貿易沖突中折現了高風險溢價。
盡管我們的注意力往往聚焦在西方和發行儲備貨幣的發達經濟體，但零利率、低迷的（經濟）狀況和民粹主義傾向趨勢在新興亞洲經濟體則情況不同。新興亞洲近期的增長率更高，未來的生産率增長更高，利率更高，資産收益率更高。
在亞洲以外，許多新興國家顯然需要放松銀根，其央行也越來越有能力兌現承諾。雖然許多發達國家在貨幣刺激方面的空間有限，但墨西哥、巴西、俄羅斯和印度等經濟體的貨幣政策仍然明顯偏緊，尤其是相對于低迷的狀況經濟和曆史性的低通脹水平，這對潛在寬松創造了空間。在過去幾年中，全球美元緊縮、大宗商品價格大幅下跌以及各國大不相同的政策挑戰（如巴西和墨西哥的政治不確定性、墨西哥的貿易局勢、俄羅斯的制裁）導致各國央行面臨許多挑戰。他們優先采取緊縮政策，支持本國貨幣，控制通貨膨脹，導致國內經濟明顯疲軟，但成功減少了對外國資本的依賴，穩定了通貨膨脹。
這些經濟體中的大多數在2018年至2019年初繼續保持緊縮，因爲對通脹和貨幣不穩定的擔憂揮之不去，這使得它們擔心在面對美元流動性收緊的情況下，政策放松得過早或過快。
時至今日，這些阻礙放松的障礙正在減少。大多數新興經濟體的低而穩定的通脹將持續。近幾個月來，墨西哥、巴西和泰國都有所放松，印度、菲律賓、印度尼西亞、土耳其、俄羅斯、南非、智利、秘魯和馬來西亞已經降息。在我們看來，重大外部調整、競爭性貨幣（貶值）以及良性的國內和全球通脹壓力，將爲新興經濟體的央行提供更多的政策空間，以緩解和支持低迷的周期性狀況。時局動態凸顯出發達經濟體與許多新興經濟體之間的分化日益擴大，發達經濟體正在竭力實現足夠的經濟增長，而許多新興經濟體在長期債務和商業周期中仍有操作空間，爲投資者提供了多元化的機會。
就不同環境和地域做出基于基本面的多元化（資産配置）將是關鍵，新的Alpha機會將來自央行所處位置。
從近期來看，推動市場的首要影響是央行思維模式的轉變，央行不再主動收緊銀根以防止通貨膨脹或使利率正常化。這以前所未有的方式爲周期續命。當我們通過我們的體系處理壓力和預期回報時，我們看到的最可能的情況是全球經濟大致處于橫向，伴隨溫和而穩定的通貨膨脹、充足的風險溢價和大量的流動性足以充實風險曲線。我們預計受益最多將是流動性需求最迫切、利潤不那麽緊張的地區，比如新興市場。
從長期來看，我們對新範式的無知大于所知。相比于預測最有可能出現哪種情況，不如確保所有這些方案都能取得可容忍的結果。我們知道，准確了解潛在結果的範圍以及它們如何影響我們的最佳方式是進行壓力測試。
在當前的環境中，地理上的多元化尤其值得我們深入探討。回望過去，這相當于一頓虛擬的免費午餐。在過去的100年裏，多元化的權益投資組合産生的財富與最佳國家權益市場相當，控制損失也具有顯著的複利效應。在當下這一節點上，哪個權益市場最好而哪個又最差的情況差別很大，而中間地帶總是保護免受最壞情況的侵害，通過減少深度損失來隨著時間的推移增加財富。
在當今世界，是的，在中國和新興市場投資存在獨特的風險。但與此同時，在發達國家，長期和短期債務周期的後期以及包括民粹主義在內都存在重大風險。這兩組風險彼此不同，相關性較低，每組均得到風險溢價的補償。鑒于這種情況，考慮在地理上進行（組合）平衡真的沒有意義嗎？我們難道不應該考慮平衡東方與西方、發達經濟體和新興經濟體、長期債務循環的上升段和下降段、一個貨幣和信貸系統相對于另一個、一個技術基礎設施相對于另一個，以及一側的地緣政治沖突與另一側嗎？
在範式轉換的背景下，我們還在探索爲我們所有人面臨的挑戰設計新的新解決方案的潛力。我們腦中浮現出的關鍵是：
在正常時期，央行通過將收益率曲線變陡激勵人們短借長貸以刺激信貸增長。現在這個體系崩壞了。作爲替代，各國央行正在激勵世界進行短期或長期借款，而幾乎沒有受到利息或本金支付壓力的風險，並將這些資金引導到任何無風險資産中。從本質上講，它們正在使風險曲線變陡，並提供充足的流動性來駕馭它。投資者被激勵以鎖定、低且無風險的利率爲風險資産融資。這就像狗追自己的尾巴，因爲投資者通常把債券的利率看作是他們持有的無風險資産的回報。零收益率會帶走回報，但作爲持有的風險資産的融資利率被提供（給投資者）。資産回報率可能較低，但融資利率更低，提供了對這些低收益率資産的正利差的融資選擇。從邏輯上講，與短期、價格或增長爲基礎的策略相比，某些類型的長期、基于收入的戰略可能變得越來越重要。可能性包括：
即使在一個低或沒有名義增長的世界裏，也會有一個收入水平（例如，20萬億美元的名義GDP/收入）以層狀蛋糕的形式分布：工資、稅收、利潤、股息等等。各國央行設定了接近或低于零的利率水平，以努力保持目前的收入水平，或許還有一點增長。相對于融資資金接近于零或負成本而言，這爲收入層的每一層利差留下了套利空間。例如，在美國，股息支付總是在收入層蛋糕中分得一杯羹，無論名義GDP是增長還是下降。當然，會有盯市和投資層面的考慮因素需要評估。但是，從收入和融資成本的角度進行"水平"思考是在這種環境下要考慮的一條途徑。
在收入層蛋糕內，會有收入的結構性轉移。一些公司將相對于其他公司獲得更大的市場份額。在經濟領域，企業、勞工和政府之間的收入分配將發生變化。在低增長、低波動性的宏觀環境中，利率穩定，流動性充足，相對收入份額的結構性轉移的比例性影響相對于增長、通貨膨脹和利率變化的影響會上升。
與發達經濟體增長緩慢的前景相比，一些新興經濟體（特別是在東方）未來十年的名義GDP/收入可能每年增長5%至10%，當地貨幣利率/融資低于這一增長水平，（他們的利率）也沒高出發達國家多少。長期名義GDP增長與利率之間的顯著差有可能成爲長期投資回報的驅動力。