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胡淵文
對于資本市場來說，WeWork事件無疑敲響一記警鍾，投資者面對創辦人所編織的美好故事，
務必要回到能否盈利的實際問題。那些沒有可行盈利計劃的起步公司接下來在融資時，可能會面對投資者更嚴謹的盡職調查。
原本有望成爲今年規模第二大的首次公開售股（IPO）的WeWork，日前計劃受阻。不但IPO推遲，公司創辦人兼總裁諾依曼（Adam Neumann）也隨即被迫離職，諾依曼的一些親信高管預計也會離職。
在這家美國共用工作空間公司注資110億美元（約152億新元）的軟銀集團（Softbank），已經無法忍受公司遲遲沒有盈利，並且沒有提出具體的盈利計劃，終于出重拳讓公司改組。
WeWork這匹獨角獸正逐漸失去它的光環。它到底是一匹獨角獸，或是一匹頭上長角的野馬？
年初時，WeWork的估值曾高達470億美元，但最近媒體報道，這項IPO的估值只有100億至120億美元，比年初時候低了超過七成。
IPO原計劃籌集30億美元資金，而且成功上市是公司獲得一筆60億美元貸款的先決條件。然而，WeWork的主要投資者，已經不願再投入大筆資金在這家巨額虧損的公司。
考慮到公司未來繼續融資的能力並不明朗，國際信用評級公司標准普爾把WeWork的信評調低至“垃圾評級”，並給予“負面”的展望，意味著如果WeWork無法獲得進一步融資，標普可能在未來六到12個月再度下調評級。
信用評級調低意味著投資者面對更高風險，進而會要求公司支付更高的債券票息率，從而加大公司的利息開支，進一步對資金周轉造成壓力。
WeWork經營模式吸引人
但公司盈利從何而來？
風險創投公司願意在虧損的起步公司身上壓賭注，是看好公司某一天能夠取得關鍵性的規模，成爲市場的主導者，實現“贏者通吃”。
WeWork過去幾年迅速擴張，營收高速增長，虧損也以幾乎同樣快的速度在擴大。
2019上半年，WeWork營收增長超過一倍至15.4億美元，淨虧損9億美元。2018年，WeWork淨虧損16億美元，較2017年擴大逾80%。自2016年以來，WeWork已累計虧損近40億美元。
WeWork的經營模式是向投資者籌巨款，砸錢長期租下全球各地中央商業區的昂貴辦公空間，設計翻新後再出租，租約往往是短期性質。簡單來說，這就是“二房東”的模式。
此外，WeWork還爲租戶提供了一系列服務，包括接待、餐飲、金融和信息科技等，爲租戶攬下所有讓人頭疼的活兒。
公司的業務甚至擴展到了創新孵化、教育、公寓、小學和健身等領域。
這個模式聽來非常吸引人，至少對租戶而言。但對投資者來說，誰要爲這些開支買單？公司的盈利要從何而來？
其實，這樣的故事我們不是第一次聽到。
私召車公司優步（Uber）同樣是砸巨款、蒙巨虧的經典案例。公司剛發布的第二季度業績顯示，淨虧損52億美元，股價比IPO發售價低了約三成。
無獨有偶的是，優步創辦人卡蘭尼克（Travis Kalanick）也是迫于投資者的壓力，在兩年前辭去總裁職務，而軟銀也恰恰是優步的主要投資者。
這兩個故事還有一個共同點，就是創辦人擁有極大的權力，這包括一股多票的投票權。
卡蘭尼克在離職前，擁有一股10票的股票。諾依曼也是如此。
另外，這兩家公司都涉及企業治理不良的問題。優步先後曝出外泄基本個人資料、集團內部性騷擾和歧視現象等醜聞。
WeWork方面，諾依曼以個人名義購買房産租給公司，涉及利益人士交易，讓人質疑他個人從中得益。
對于資本市場來說，WeWork事件無疑敲響一記警鍾，投資者面對創辦人所編織的美好故事，務必要回到能否盈利的實際問題。那些沒有可行盈利計劃的起步公司接下來在融資時，可能會面對投資者更嚴謹的盡職調查。
起步公司的公司治理水平，也許應該進一步提升，一股多票的股權制度或會面對更多投資者的疑問。
這一系列發展，對本地市場也有不少啓示。
新加坡交易所去年推出雙層股權結構（dual-class share structure），希望吸引科技公司上市。若有科技公司未來申請在這個架構下上市，交易所應當仔細斟酌，不能因爲吸引科技公司而影響了本地公司治理的水准。
再者，在本地，一些企業的董事會主席和總裁職位由同一人擔任，而他往往是公司創辦人。
董事會更應該針對決策更進一步細查，提出更尖銳的問題，而不要基于對創辦人的信任，或礙于創辦人的名氣而附議。