作者｜李澤正「國家發展改革委投資研究所」
文章｜《中國金融》2022年第14期
2021年6月21日首批基礎設施REITs産品上市以來，總體市場表現較爲亮眼，爲金融服務實體經濟提供了優秀示範。在試點項目的帶動下，各地政府、企業、金融機構參與REITs的積極性不斷提高，REITs申報、審核、推薦和上市數量穩步上升，市場潛力不斷擴大。爲進一步發揮好REITs的積極作用，需要從以下幾個方面把握好REITs的關鍵要點。
准確掌握REITs的基本定義
REITs（Real Estate-Investment Trusts），傳統的中文定義是房地産投資信托基金，而現在無論是在政策文件中還是在市場運用中，基本上都將REITs定義爲不動産投資信托基金。事實上，無論從哪個方面看，不動産投資信托基金應是更加准確的定義。
從REITs的核心理念上看，REITs的主要投資標的是成熟資産，以長期、穩定的現金流作爲主要收入來源。基礎設施項目的收益和現金流往往長期穩定，與房地産相比，基礎設施項目可能是更加優質的底層資産。
從各國的實踐上看，在REITs市場最發達的美國，光纖/通信塔、倉儲物流、數據中心、産業園區、供氣、供電等基礎設施領域REITs市值近5000億美元，占全部REITs市值的43％左右。澳大利亞倉儲、物流中心等基礎設施領域REITs市值約550億美元，占全部REITs市值的37％。英國、日本、新加坡、中國香港、印度等均發行過基礎設施領域的REITs産品。因此，把REITs局限在房地産領域並不符合REITs的實踐事實。
從我國的政策要求看，隨著經濟進入發展新階段，REITs要貫徹“房住不炒”、支持實體經濟的新理念，堅定不移地構建以基礎設施爲重點，帶動多領域REITs協調、健康發展的新格局。
由此可見，不動産投資信托基金應是REITs的准確定義。同時，這個定義也有利于推動REITs在更廣泛領域中的應用，促進我國REITs持續健康發展。
高度重視REITs的積極作用
REITs不僅是一個融資工具，同時也是基礎設施投融資機制的重大創新，有利于提高基礎設施綜合效率，完善資本市場體制機制，助推經濟高質量發展。
一是有助于盤活存量資産降低宏觀杠杆率。從本質上看，REITs是成熟資産的上市，是存量資産的盤活。作爲權益型融資工具，REITs能夠提高直接融資比重、降低宏觀杠杆率，防範債務和金融風險，爲未來發展創造良好環境。根據國家金融與發展實驗室發布的數據，2021年末我國宏觀杠杆率爲263.8％，比2020年略有下降，但與疫情前的2019年相比仍有17.3個百分點的上升，去杠杆、防風險的壓力依然存在。推動基礎設施REITs是降低項目、企業和宏觀杠杆率的重要工具。
二是有助于廣泛吸引各類資金參與基礎設施項目。相比于前期工作較爲複雜的新建項目，民營企業更適合通過基礎設施REITs參與成熟的存量項目，以更合適的方式在更確定的時點切入項目，降低參與難度和投資風險。同時，基礎設施REITs預期回報穩定、風險相對較低、産品流動性強，可以較好地滿足機構投資者的投資偏好，爲其開辟一條參與基礎設施股權投資的新渠道。
三是有助于提高基礎設施管理和運營綜合效率。一方面，基礎設施項目發行REITs後，基金管理人有管理好基礎設施資産的內在動力，通過努力提升項目收益和資産價值，獲得良好的市場口碑，取得長期可持續的發展。另一方面，基礎設施REITs實現公開上市後，信息披露必須規範完整、公開透明，可以給基礎設施的運營管理方形成更大的外部監督壓力，有利于迫使企業建立精細化、市場化的經營管理機制，提高運營管理效率。
四是有助于促進資本市場健康發展。基礎設施REITs作爲基礎設施項目與資本市場對接的重要工具，打通了我國實體經濟對接資本市場的持續性通道。作爲基礎設施領域的重大投融資創新，基礎設施REITs也有利于推動構建多層次資本市場，是資本市場供給側結構性改革的重要舉措。同時，發展基礎設施REITs能夠有效緩解直接融資特別是股權融資占比低的問題。
五是有助于提高企業經營水平。發行基礎設施REITs能夠幫助企業真正改善資産負債表，降低杠杆率和風險，騰出融資空間，增強再融資能力。同時，幫助企業提前回收未來的現金流，能夠在很大程度上規避未來的政策、市場、運營風險。此外，發行REITs可以降低企業現金流的壓力，防止企業出現流動性不足的問題，有利于企業長期穩定發展。
充分發揮REITs的獨特優勢
REITs是國際市場上一類十分成熟的金融産品，具有強制分紅安排、收益相對穩定等特點，與銀行存款、股票、銀行理財等其他金融産品相比，具有獨特優勢。
一是發揮好強制分紅制度優勢，保障投資人利益。國際上主要發達資本市場大多對REITs産品的分紅有明確規定，要求REITs産品必須將可分配現金流的一定比例向投資者進行分配。例如，美國要求REITs分紅比例不得低于可分配利潤的90％，否則無法享受相應稅收優惠。根據有關機構統計，1972～2020年，美國權益型REITs平均派息收益率爲7.97％，平均資本利得收益率爲3.45％，REITs收益中將近七成來自分紅。我國基礎設施REITs制度建設中，應繼續完善REITs分紅機制，確保投資者獲取合理收益。
二是發揮好收益穩定優勢，助推財富保值增值。REITs的底層資産都是收益穩定的不動産。相對于股票投資，REITs投資的風險更小；相對于債券投資，REITs投資的收益相對更高。因此，REITs産品具有中等風險、中等收益特征，爲投資者提供了財富保值增值的良好工具。從基礎設施REITs上市一年以來的表現看，REITs已經爲投資人提供了豐厚的回報。未來應保持基礎設施REITs的申報發行要求，推動更多優質資産發行REITs。
三是發揮好高流動性優勢，幫助更多個人投資者共享經濟發展紅利。REITs將大宗不動産轉化爲標准化、小份額的基金産品，大幅降低了優質基礎設施資産投資門檻，能夠讓數量更多、背景更多元的個人投資者通過投資REITs享受經濟建設成果。同時，REITs在公開市場發行和交易，具有高流動性特點，既能爲個人投資者提供便利的退出渠道，又能在交易中發現資産的真實內在價值。未來應加大REITs産品宣傳推廣力度，廣泛吸引合格的個人投資者以合理價格購買基金份額，獲得長期穩定收益，助推共同富裕。
全面理解REITs的申報政策
基礎設施REITs的底層資産是基礎設施項目。作爲經濟社會發展的重要支撐，基礎設施項目有自身的客觀規律，其地理位置、建設內容、運營效果等與社會公衆利益息息相關。爲了規範基礎設施項目投資建設，國家出台了系統的投資管理制度，爲我國基礎設施穩定、有序發展提供了保障。基礎設施項目發行REITs時，必須遵守國家投資管理制度，只有確保底層資産合法合規，才能爲REITs産品的順利發行和穩健運營提供基礎保障。
發行基礎設施REITs時，首先，要確保底層資産依法依規取得固定資産投資管理相關手續，包括履行項目審批、核准或備案手續，規劃、用地、環評、施工許可手續，以及竣工驗收報告等必要手續，這是項目合法身份的保障。其次，要確保項目符合各項宏觀政策要求，包括符合國家重大戰略、國家宏觀調控、有關總體規劃和專項規劃以及相關産業政策等，這是項目順利實施的前提。再次，項目本身應具備發行REITs的基本條件，包括權屬清晰、具備可轉性，項目中的土地使用依法依規等。最後，爲保障REITs發行後得到投資者認可，底層資産在運營收益方面還需滿足一定條件，包括運營穩定性、收益率要求以及資産規模等。
深入把握REITs的中國特色
REITs作爲國外傳入中國的“舶來品”，必須結合我國實際進行本土化，避免“食古不化、食洋不化”。在此次基礎設施REITs試點制度的制定過程中，采取了“公募基金+ABS”的模式，這也是在符合我國有關法律法規和金融監管政策要求下采取的最優方式。筆者認爲，更好推廣基礎設施REITs還需要從以下幾個方面把握REITs的中國特色。
一是深刻認識生産資料公有制。生産資料公有制是我國社會主義經濟制度的基礎。在公有制背景下推進基礎設施REITs，需要處理好土地使用權轉讓、企業國有資産交易等問題。比如，我國土地屬于國家所有或集體所有，企業需要通過劃撥、出讓（招標、拍賣、挂牌、協議）、租賃、土地作價出資或入股、從第三方購買等方式擁有土地使用權。不同土地使用權獲取方式，對土地使用權轉讓有著不同的要求。
二是充分考慮政府宏觀調控。目前，我國已經建立了一套完整的宏觀調控體系，既有發展規劃、重大戰略等綜合性調控，也有産業政策、投資調控、財政稅收、價格管理等重點領域調控。基礎設施項目是國家經濟社會發展的支撐，必須著眼于服務和融入國家發展規劃及重大戰略，符合産業政策、投資調控、財政稅收、價格管理調控要求。發行基礎設施REITs時也要充分考慮國家宏觀調控。
三是統籌基礎設施的公益性和商業性。基礎設施爲社會生産和居民生活提供公共服務，天然具有公共屬性，以保障和維護公共利益爲首要目標，在發行REITs時要將保障公共利益作爲不可逾越的紅線。同時，結合基礎設施自身特點，可以采用資産重組方式，適當分割基礎設施項目的公共屬性與商業屬性，更好地滿足發行基礎設施REITs要求。
四是關注多元化投融資機制。我國基礎設施投融資機制是在從傳統計劃經濟向社會主義市場經濟轉變過程中不斷改進和完善的，具有十分鮮明的中國特色和時代特征，並在經濟發展中發揮了重要作用。在發行REITs過程中，既要關注多元化投融資主體，吸引更加廣泛的機構參與REITs市場；也要關注多元化投融資模式，提高資産收益，降低資産成本，提高REITs發行效率和投資收益。
本文源自中國金融雜志