作者丨葉忠英
大多數投資者投資REITs是爲了獲得持續而穩定的收入，因爲REITs每季度或每半年會支付一次股息。美國的REITs市場最發達，一些REITs甚至按月派發股息。
此外，投資者也希望他們投資的REITs能夠逐漸提升每股股息。REITs的增長戰略取決于其擁有的房産類型及其所持物業的租賃結構。寫字樓REITs通常的租賃期爲3~10年，這與酒店REITs有很大的不同，後者的平均客房收益每天都在變化。因此不同類型物業的成長和收購策略都有所不同。
從廣義上講，REITs的增長包括內生增長和外延增長。
[新加坡] 葉忠英 著 王剛 高茜 譯
內生增長
REITs的內生增長是指自然增長REITs的投資組合。內生增長的三種方法是提升租金、資産增值計劃和資本回收。
1 提升租金
提升租金是REITs最常見的通過內生增長發展業務的方式。租戶的租金收入構成REITs的大部分業務收入。REITs的業務模式是收取租金，支付物業運營中的正常運營費用，然後將至少90%的收入作爲股息發放給投資者。
投資者自然應該尋找那些經營有利于房東的資産的REITs。在這方面，需要仔細審查和了解當前和未來的供需狀況及房地産子行業所處的周期階段，以挑選表現優異的REITs。
長期租客的優點是，他們提供較長時期的有保障的收入來源，而REITs管理人不需要定期尋找新租戶來取代現有租戶，這在下行市場很有優勢。
聰明的REITs投資者應該明白，加權平均租賃到期期限短並不意味著它就一定是一只高風險的REIT。這可能是管理人的刻意安排，保持比較短的加權平均租賃到期期限，可以讓資産在租金上升周期裏受益，特別是當行業供需動態呈現上行趨勢時。
相對保守的REITs投資者當然更喜歡加權平均租賃到期期限更長的REITs或資産。加權平均租賃到期期限越長，通常收益率越低，反之亦然。魚和熊掌不可兼得，投資總要有所取舍。
2 資産增值計劃（AEI）
資産增值計劃通常是指對物業進行改進或翻新。大多數資産增值計劃都致力于使物業保持更新更好的設計，或改造物業用于其他類型的商業用途。許多零售和工業REITs使用資産增值計劃來獲得更大的容積率，或將工業建築提升爲更高標准的建築。
這些做法通常是爲了獲得更高的單位面積收益和升級租戶組合。
在某些情況下，現有資産所在的整個地區都會經過徹底的改造，煥然一新。
建築物在大型改造之後有了全新面貌，通常更容易吸引優質租戶並實現更高的租金上漲。像新加坡騰飛房地産信托和豐樹物流信托這樣的工業REITs幾乎連續不斷地實行AEI。像凱德商用新加坡信托和星獅地産信托這樣的零售REITs也會根據消費者需求的變化和特定領域的發展不斷進行零售資産提升和AEI。常見的AEI 包括增設兒童遊樂場和升級廁所設施，以吸引玩遊戲的兒童或人流。
AEI 還包括通過長期降低管理成本或優化建築容積率來提高內部效率。
對于聰明的REITs投資者來說，重要的是要區分REITs究竟是通過AEI來保持競爭力以防止未來租金下降，還是通過AEI最大限度地提高其使用率從而賺取更高的租金。
資産增強可以釋放現有物業的隱藏潛力，並可以成爲業務增長的長期關鍵驅動力，甚至可以提升物業的整體價值。
3 資本回收
新加坡REITs越來越青睐資本回收計劃：出售非核心資産並將收益用于購買新資産，以提高其整體投資組合的質量或實行資産增值計劃。事實上，過去10年以來，新加坡REITs占房地産行業所有市場交易已接近50%，這個比例仍在增長。REITs管理人經常以改善REITs投資組合的名義來進行資本回收，但它實際上對于不同子行業可能意義不同。
REITs管理團隊正在通過更主動的資産買賣在管理其投資組合方面發揮積極作用。事實上，人們在全球金融危機和新冠疫情蔓延中得到一個重要教訓：優質資産往往比低質量資産更能承受住艱難的經濟狀況。在信貸危機期間，銀行傾向于將資本優先用于優質資産，而資産質量較差的REITs在貸款續期或新增貸款時往往在貸款價值比、貸款利率和放貸條件等方面處于劣勢。
資本回收需要出售表現不佳的資産，並將資金投入收益率更高或質量更好的資産中。實際上要想做好並不容易。盡管如此，它還是可以幫助投資者檢驗REITs管理人的好壞。對于投資者來說，觀察REITs管理人如何駕馭資本回收即可衡量他們的能力是否名副其實。理想情況下，投資者想要的是REITs實現資産質量升級，促進長期增長，同時注意資金成本、杠杆和利率走向等資本市場相關問題。這通常說起來容易做起來難，而且很少有REITs管理人能夠達到這種水平，盡管他們身後有一大批號稱更了解金融市場狀況變換的銀行家和顧問在提供支持。
首先，REITs必須決定出售什麽。一方面，大多數REITs都希望出售其“最差”房産。然而，出售“最差”的物業最有可能帶來股息和收益的稀釋——因爲資本化率通常是最高的，所以很難找到合適的替代。此外，“最差”房産可能面臨買家出價和賣家預期之間巨大的定價差距，使得交易時間比正常時間更長，尤其是在市場處于更動蕩的環境時。另一方面，出售“最佳”房産則可能意味著錯過其長期增長潛力。“最佳”物業也往往具有物業組合中最好的去風險功能。
其次需要考慮的因素是稅收，因爲出售帶資本利得的房産可能會在征收資本利得稅的司法管轄區造成沉重的稅收負擔，而資本回收的挑戰就在于此。
REITs通常傾向于長期持有其資産，無論其提供的物業淨收入的連續性如何，也無論其質量如何。由此可得，回收計劃宣布起來很容易，但實際上實施起來很難，因爲當REITs出售資産時，它們會損失短期收入。因此，除非它們能夠迅速更換資産，否則其淨物業收入、可分配收入和每股股息將受到影響。
REITs還通過資本回收來挖掘其他地理區域的機會。
2015年3月，在中國香港上市的亞洲最大的REIT領展房托以25億元人民幣收購了北京的歐美彙購物中心，首次擴張到中國一線城市。該購物中心位于被稱爲“中國硅谷”的海澱區中關村，客戶定位是年輕白領和中産階級。
領展房托2015年3月首次擴張到中國一線城市之後的股價 資料來源：ShareInvestor
隨後，領展房托于2015年7月在上海收購了企業天地1號樓和2號樓。該物業包含一棟高檔的甲級寫字樓、商場和停車場，位于黃浦區著名的淮海中路中央商務區。
領展房托于2017年7月聘請彙豐、瑞銀和戴德梁行擔任顧問，評估該REIT的戰略選擇。該研究參考了國際領先的REITs和房地産投資同行數據，涵蓋了各種增長方式評估。報告的結論是，資本回收仍然是維持領展房托增長軌迹的最有效方式，建議以穩健的方式向中國一線城市擴張。
其後，領展房托于2018年2月28日以230億港元的價格將總估價爲155億港元的17個物業賣給基彙資本，獲得資本利得73.93億港元。
之後不到9月，領展房托利用所得資金在中國的北京展開擴張行動，以25.6億元人民幣收購了一幢相對較新的零售物業——位于通州區的北京京通羅斯福廣場。
截至2020年3月，根據領展房托的最新報告，中國內地資産占其投資組合的12.3%。其投資組合價值目前爲2240億港元。
如果REITs管理人看到某些地區增長有限或供需不合理，希望籌資收購利潤更高或更新的房産，購買具有更好的加權平均租賃期限特征的房産，或從過度依賴單一租戶物業轉向多租戶物業，REITs管理人就會考慮賣出其物業。
要從資本回收中獲益，需要良好的營銷意識、時機和運氣。然而，如果一只REIT能夠再三抓住良好的市場時機或好運氣，則說明管理人對市場有著精明的解讀。這樣的REITs就是聰明的REITs投資者應該關注的。
例如，騰飛房地産信托在2016年以7.6億元人民幣（1.6億新元）的價格出售了其中國資産，即中關村軟件園。而在3年多前，它只花了6200萬新元就買下了它。能夠在短短3年內獲得近160%的收益，充分說明了該REIT管理人的精明。騰飛房地産信托隨後于2015年9月18日首次在澳大利亞購買了價值10.13億澳元的物流資産。當我們首次向投資者提及該REITs時，騰飛房地産信托的股價爲2.20新元。
從本質上講，騰飛房地産信托證明了管理人有能力完美及時地提高資産質量、分散地理風險、降低資産負債表風險和鎖定大量資本利得。這樣的REITs才是敏銳的REITs投資者應該關注的，這也是爲什麽騰飛房地産信托成爲過去20年來我們青睐的股票之一。
不過，投資者應該注意，如果回收的現金收益沒有用于收購新的物業，下一個財政年度的股息可能會下降，因爲出售的資産減少了盈利。這確實需要平衡好，但如果能夠執行得當，則該REITs管理人足以證明自己的能力, 值得投資者信任。
外延增長
1 收購
REITs通過實施收購來實現規模效應，並加以深化或實現收入來源的多樣化，因此可以爲股東帶來積極的財富效應。大型REITs可以通過規模效應實現積極的規模經濟，這可以通過降低資金成本，提升品牌形象，提高與供應商和租戶的談判能力來實現。但是，對于多大規模是臨界點目前尚未有統一標准，因爲當超出REITs的控制範圍時，規模效應可能會降低。
有確鑿證據表明，大多數REITs在進行收購時所宣揚的能夠提升收益率的描述通常會受到投資者的歡迎，資本市場和股東都期待更高的收入和更高的淨物業收入轉化爲更高的每股股息。
盡管REITs作爲投資工具的核心屬性是在風險最低的情況下獲得長期、穩定和持續的股息增長，但是投資者明顯更看重REITs的增長故事。過去20 年的實際證據表明，當負責任的REITs管理人通過房地産收購獲得更高的利潤時，其股東將受益。
2 綠地和棕地開發
新加坡的REITs可以用其資産價值的10%進行綠地或棕地開發，而日本REITs和中國香港REITs則不允許在以前未開發的土地上進行風險較高的綠地或棕地開發、修建資産或建築物。
新加坡REITs很少進行綠地開發，因爲房地産開發業務通常都留給作爲大型房地産開發商的母公司或發起人，等物業開發好以後也常常會出售給REITs。
REITs參與綠地開發各有利弊。
一個關鍵的有利之處是REITs可以以更便宜的買入價格獲得未來的房産，特別是在房地産價格昂貴，所有內生增長手段都已經幾乎用盡的情況下，綠地開發對于現金余額高、杠杆比率低的REITs更爲有利。
反過來綠地開發的缺點是項目風險高，需要等上3~5年才可以看到現金流。此外，REITs可能必須購買土地、承擔建設成本、減少股息，或因爲需要借款而增加利息支出，並在開發階段爲開發貸款支付利息費用。