2006年12月，比凱德商業中國信托（CRCT）稍晚，其實幾乎是同時，新加坡市場上第一支醫養REITs——先鋒醫療産業信托（FIRST REIT），在新加坡IPO並挂牌上市。
其時，先鋒醫療産業信托（FIRST REIT）主要底層資産在印尼，這凸顯了新加坡作爲東南亞金融中心的特點；而先鋒醫療産業信托（FIRST REIT）的醫療地産特色，則令S-REITs市場新增了醫養REITs這一産業類別，增加了産品和産業多樣性，讓S-REITs市場變得更加豐富並有吸引力。
仔細深挖，可以進一步發現先鋒醫療産業信托（FIRST REIT）的地産、醫療和金融産業依托，以及背後的華裔色彩。REITs市場上的醫養産業明珠，其實有深厚的産業、經濟甚至文化支撐。而這一切的源頭，印尼華裔大亨李文正的傳奇人生經曆，則給先鋒醫療産業信托（FIRST REIT）和本文，帶來人文色彩。
一、背景：李文正、力寶及金融地産與醫療
溯源先鋒醫療産業信托（FIRST REIT）至最底層，是 “印尼錢王”李文正，及其旗下的多元化財團——力寶集團。
李文正（Mochtar Riady），1929年出生于印尼，至今在世。根據《福布斯》最新全球富豪排行榜（2020年7月7日），李文正及其家族財産16億美元，全球財富排名第1267名、印尼排名第12名（2019）。
李文正童年和青少年時代，1929-1949，兵荒馬亂中充滿了傳奇色彩。李文正在印尼出生，僅5個月大時，祖父病重，父母帶他回福建莆田老家探視。祖父去世後，父親把李文正母子留在莆田陪祖母，孤身返回印尼。李文正在祖母疼愛下成長，至今銘記祖母“出去是爲了回來”的教誨。6歲（1935年），已懂事的李文正隨母親返回印尼，見到了當時的印尼統治者——荷蘭殖民者，非常不適。9歲時，李文正母親難産去世，留下新生妹妹。李文正後來談及做醫療的初心，除了地産業務發展需要，也談到了母親早逝而帶給自己的傷痛。這一點，也許多少與王永慶創辦長庚醫院有點相似。
李文正父親是正直、勤勞、熱愛祖國的華僑代表，也是周邊老鄉中唯一一個有文化的人，他應該算是李文正真正的啓蒙老師，李文正至今不忘父親對他的中國傳統文化教誨。對李文正比較重要的一段文化成長經曆：父親經常代同鄉讀寫家書；李文正能寫字後，父親開始嘗試讓李文正幫著同鄉讀寫，“世事洞明皆學問”，這其實從各方面有利于李文正的思考和成長。
也許是李文正骨子裏的冒險或賭博本性，他有一次用自己的錢買了一張彩票，被父親發現打了三巴掌，並教育他：發財必須靠流汗，不可僥幸靠賭博、靠運氣，不可墜入邪途。1941年，日軍占領印尼。日據期間，李文正父親及60多個同鄉因參加福建同鄉會被日本人抓去三年，直至日本人敗退才出獄。在此期間，父母均不在的李文正擔起生活重任，苦難中成長。有意義的一段成長經曆：獨自持家的少年李文正被幾個成年同鄉帶下水，學會了賭博，把母親留下金飾都輸給了對方，一度外逃躲賭債。應該是在父親平常教的中國傳統文化及不得賭博的訓誡最終起了作用，在母親墳前痛哭的李文正幡然悔悟，也突然參悟到成年同鄉利用賭博欺負未成年的他的事實。他回到家，淡定重操營生，並義正言辭面斥上門討債的不仁同鄉，同鄉敗走，李文正贏得了人生中很重要的一場勝利：對自己、對他人！
從以上早年經曆可以看出來，兵荒馬亂的大環境，刺激著李文正的憂患意識和家國情懷；故土的養育及父親和老師的教誨，讓李文正從小樹立了正統的中國文化和道德觀念；幼時即幫同鄉寫信，誤入賭途卻悔悟並有智勇和氣度斥走不良同鄉，少年時代就能恩威並施，在同鄉中確立威信；而小時候自發的對彩票的喜愛及誤入賭途，其實對李文正也是很好的曆練，評判機會、把握風險，並把技術層面的運作和價值觀層面的嚴守統一起來，非常不易。賭博從一般意義上不是好的習慣，但對未來下注是每個人和每個商業都需要做的決斷，而這從中無疑也能體會出李文正後期對金融的熱愛和商業上喜歡冒險和挑戰的天性，以及其商業生涯中對風險評估與把控能力的老到。《笑傲江湖》中，在名門正派眼裏有點亦正亦邪的令狐沖，最終得成大器；對人生而言，其實每種經曆應該都有積極的意義在裏邊，看局中人如何理解和把握了。
1945年，日本戰敗投降，李文正父親出獄回到家中，這是喜事。但印尼國家層面，悲哀的是，英國和荷蘭殖民者卷土重來，印尼由此掀起獨立戰爭。此時更有獨立意識和能力的青少年李文正，開始接觸印尼獨立武裝，並參與獨立運動。在被荷蘭殖民者盯上後，李文正躲回中國，憑借父親和老師幫忙打下的文化基礎，考上了中央大學（現南京大學和東南大學）哲學系。1949年，國民黨敗退南京，中央大學也陷于停滯，李文正離開南京，到了香港。在香港，此時已有共産主義思想的李文正，面臨兩個選擇：去北方找共産黨；或者，回印尼。印尼戀人及時來信，李文正爲情所動，躊躇回印尼，沒有坐上原定去天津的船。那艘船出發後碰到風暴，事故、全員遇難，李文正躲過一劫。
回到印尼後，此時見多識廣的李文正已曆練成青年才俊，在印尼考察半年，對印尼社會有了全面了解。然後，成家，開創自己的事業，並很快在零售、貿易和船運方面有所成就。但李文正少年時代，就已經懷揣一個真正熱愛的事業夢想：銀行！1959年，回歸印尼10年後，李文正迎來切入銀行業的機會，組織幾位同鄉以20萬美元增資、占股比66%的方式，入主“繁榮銀行”，並成爲該銀行的董事長和總經理。李文正在此銀行邊幹邊學，展現了他的銀行家天賦，不僅自己很快精通業務，也讓繁榮銀行短期內高速發展。但股東間的不協調，導致李文正最終退出，這也讓李文正開啓了一個不斷開創新銀行、又不斷退出的模式。繁榮銀行之後，李文正又牽頭創建和/或持股經營了宇宙銀行、泛印銀行、中亞銀行和力寶銀行。其中，中亞銀行是李文正1975年與印尼首富林紹良及總統蘇哈托家人的合股銀行，李文正持股17.5%；而力寶銀行則是1991年李文正和林紹良分手後相對控股的家族銀行，也是至今李文正家族財團“力寶集團”的商號之源，後來在李文正主持下也成爲印尼第一個上市銀行。
李文正雖然把銀行業務做得風生水起，每家銀行在他手裏都有很大發展，甚至有一年開150家分行的記錄。但前面幾家銀行，李文正在經營幾年後都因各種原因而選擇退出，而印尼並不穩定的政治經濟局勢以及相對分散和脆弱的銀行業，導致印尼民營銀行有較大的經營風險，李文正自己到1998年已先後經曆了五次旗下銀行擠兌，對印尼銀行業的經營風險深有感觸。另一方面，自1991年開始，因銀行壞賬問題，力寶集團開始持有大量土地並開發房地産，至1998年亞洲金融海嘯後，李文正決定放棄已從業四十年的銀行業，主要精力和資源進軍當時已有口碑和基礎的“土地資源開發”業務（李文正語，以示與“房地産業”區別）以及信息網絡資源業務。而力寶集團土地資源開發業務的核心平台，是力寶卡拉瓦奇（LIPPO KARAWACI）。
Lippo Village
卡拉瓦奇項目是力寶銀行在1990年代初期因銀行貸款而獲得的不良資産，是位于印尼首都雅加達以西25公裏的荒地，面積達13平方公裏。時刻關注祖國發展，“深圳模式”啓發了李文正，他意識到定位是地産開發第一重要的事情。在對雅加達及雅加達西部散落的工業區進行調研後，李文正決定將卡拉瓦奇項目定位爲“印尼工業區的居住配套區及雅加達西部的高級住宅區”，核心目標客戶是雅加達西部工業企業的高管。爲保證整個區域的品質和活力，這個項目不僅建有大量住宅，也配有高品質學校、醫院、會所、高爾夫球場、購物中心、辦公大樓等。醫院是力寶集團之前沒有做過的産業，爲保證成功，力寶集團引入在印尼高端人士中赫赫有名的新加坡鷹閣醫院（Gleneagles）負責此新建醫院的籌建和管理。准確的定位、完善的配套、大力度的開發，再加上李文正本人及力寶集團整體遷入以示承諾，卡拉瓦奇項目大獲成功，從而拉開了力寶集團整體轉型地産開發的序幕。
1996年，初獲成功的力寶卡拉瓦奇（LIPPO KARAWACI）上市，進一步發展成力寶集團房地産開發/土地資源開發主要平台，並成爲印尼最大地産商。上市過程中，如其常用商業手法，李文正騎馬找馬，拉華潤集團與李嘉誠入股，以壯聲勢。
卡拉瓦奇項目雖然取得了成功，但力寶與新加坡方面合作的醫院，並不順利、也不成功。1996年，在力寶卡拉瓦奇上市同一年，卡拉瓦奇鷹閣醫院經三年多籌建，終于開業。但對一家新社區中的新醫院而言，開業意味著更大的挑戰的開始。開業後四年，卡拉瓦奇鷹閣醫院一直虧損，新加坡合作方最終退出，該醫院名字中“鷹閣”去掉，改名“Siloam Hospital/西羅亞醫院”。醫院業務最早應該屬力寶集團地産開發項目的配套和附屬品，雖然虧損，但力寶依然勉力爲之。醫院業務虧損的錢，地産上可以賺回來。
雖然卡拉瓦奇西羅亞醫院繼續虧損，力寶在努力改善經營減虧的同時，已開始醫院集團的擴張步伐，並以醫院業務持續支持地産業務。其中，2002年，是力寶醫院業務線重要一年。這一年，力寶在雅加達東部其主導開發、並系統引入日本、韓國等國際資源共同開發的芝加朗（Cikarang）園區，新開西羅亞醫院芝加朗院區；另外，力寶集團還收購了兩家醫院，並後續改名Siloam Hospitals Kebon Jeruk和Siloam Hospitals Surabaya。這樣，力寶集團開業醫院達到四家，呈連鎖醫院集團姿態。但就醫院集團本身而言，在建設和發展、擴張中沉澱了大量資金，如何整體而言讓資金利用和循環更有效率？這是有強大金融背景、並已有豐富資本運作經驗的力寶集團和李文正，當然會思考的問題。
Siloam Hospital in Lippo Village
二、2006年：FIRST REIT橫空出世
雖然醫院業務自開啓以來大多數時間一直虧錢，但戰略上又必須要做。應該是出于更好盤活醫療事業沉澱資産和資金的需要，2006年，力寶卡拉瓦奇作爲發起人，整合旗下西羅亞醫療物業，推出了新加坡市場第一支醫養REITs——先鋒醫療産業信托（FIRST REIT）。這支REITs産品表面是面向資本市場一支孤立的REITs産品，但細究其裏，其實是依托力寶集團多年來金融産業、地産開發、醫療産業乃至資本運作一系列資源和經驗整合的産物。所謂的創新，其實是水到渠成，對力寶集團而言，是根據資本市場發展和內部産業發展需要，自然而生的産物。
FIRST REIT IPO價格原本考慮區間爲0.68美元至0.79新元，最終確定爲每基金單位0.71新元。力寶方面表示，信托持有者2007年估計能獲派每股6.51新分股息。此次共發售1.4億個基金單位，將籌集9900多萬新元。美林公司（Merrill Lynch）和華僑銀行（Oversea-Chinese BankingCorp）爲其聯合承銷商。與凱德商業中國信托（CRCT）按發行價上限1.13新元發行以及100多倍的超額認購相比，FIRST REIT IPO似乎顯得不夠熱烈；但平淡開場，也許可給長遠穩定發展打下一個低調而踏實的基礎。
FIRST REIT上市時的底層資産包括：2家位于印尼首都雅加達的醫院、1家位于蘇臘巴亞的醫院，分別爲Siloam Hospitals LippoKarawaci、Siloam Hospital West Jakarta/Siloam HospitalsKebon Jeruk、Siloam Hospitals Surabaya(即力寶最早自建的卡拉瓦奇醫院及2002年收購的兩家醫院)，以及1家位于雅加達的酒店和鄉村俱樂部。該酒店和鄉村俱樂部位于Lippo Village，毗鄰Siloam Hospital Lippo Karawaci，力寶集團認爲該物業接待的客人很多爲醫院的患者與其家屬，與醫院資産有協同性，故打包在FIRST REIT中。FIRST REIT主要收益來自于該等物業上醫院以及酒店運營所收取的租金，信托資産的物業評估淨值爲2.57億新元/2.34億新元（兩個評估機構、兩個評估值，見下表）。四處物業中，最重要的是Siloam Hospitals Lippo Karawaci，來自該醫院的收入，2006年和2007年（預測），能占FIRST REIT整體物業收入近一半（48.4%）。
需要注意的是，FIRST REIT上市時，最核心資産所依托的Siloam Hospitals Lippo Karawaci開業10年，但經營情況並不好。根據FIRST REIT後來的高管訪談，其最初IPO時，首批物業租金是該等物業上運營收入前一年稅息折舊及攤銷前利潤（EBITDA）的100%！底層資産的經營弱勢，一定程度上說明了FIRST REIT上市時爲什麽與CRCT相比，並不受市場熱捧，甚至會折價發行。底層資産經營的良好情況，這才是REITs産品最重要的支撐。
應該也是與底層資産相對弱勢有關，FIRST REIT發行時采取了一些加強投資者信心決心的舉措，其中很引人矚目的一條是：底層資産雖全部位于印尼，但都以新元計付租金！這應該與印尼曆史上的政經金融局勢及彙率不穩定有關系，如果底層租金以印尼貨幣計價，將意味著投資者必須承擔相當的印尼盧比彙率風險。爲解決租金以新元計價而導致FIRST REIT自身所面臨的彙率風險，FIRST REIT采用如下方式解決：（1） 運營層面，如管理人所提供的指引，FIRST REIT租戶（其實就是力寶集團）將能快速根據印尼消費物價指數（和通脹率）的變化，對服務價格（按印尼盧比計值）作出相應的調整；（2） 在資本層面，因爲力寶集團的金融能力，將對租約新元計價進行外彙對沖安排。這應該是對投資人有一定說服力的安排。
在租金構成方面，FIRST REIT使用“固定+浮動”的租約結構，收取的租金具有一定的彈性：固定的基礎租金（Base Rent），每年在上年基礎上漲租，漲租幅度爲新加坡CPI漲幅兩倍（但封頂不超過2%）；附加的浮動租金(Variable Rent)則根據每年物業總收入按比例收取。
以上是FIRST REIT IPO時的組織架構圖，與CRCT完全類似。下面簡要說一下發起人、管理人和受托人三個重要主體。
FIRST REIT發起人力寶卡拉瓦奇，2006年時上市已有十年，爲印尼最大地産開發商（2006年時市值約9億新元，與中國大地産商同期的市值比有一定差距），聲譽正隆：2005年被Euromoney評爲“印尼最佳開發商”和“亞太十佳開發商”；2006年當年，則被Businessweek評爲“印尼最受尊敬公司”。發起人如此實力和聲譽，無疑是FIRST REIT上市良好的背書。而更重要的是，力寶卡拉瓦奇有進一步的醫院發展計劃，並從合約角度給了FIRST REIT優先收購權（Right of First Refusal），這是FIRST REIT後續成長的資源和制度保障。
發起人不僅是項目的發起者、IPO底層資産的唯一提供者和唯一租賃方、未來擬擴充資産的重要提供者，也是FIRST REIT第一大基金份額持有者。通過下表可以看到，力寶卡拉瓦奇通過下屬機構持有FIRST REIT不低于20.6%份額，以一定程度上實現：與投資人的利益在資本市場層面相一致。
FIRST REIT管理人Bowspirit Capital Corporation Limited，成立于新加坡，力寶卡拉瓦奇間接控股80%。與CRCT類似，FIRST REIT整體架構中，根本上是一系列的關聯交易。至關重要的管理人又是發起人控股公司，管理人的核心管理層顯得非常重要，既需有足夠的行業經驗和管理能力，也需要爲市場所認可。Bowspirit最重要的核心管理人員，無疑是其CEO陳家富博士（Dr Ronnie Tan）。陳博士醫學出身，後轉身管理，並成爲新加坡知名的百彙醫療旗下鷹閣醫院CEO，1995年，在力寶集團與百彙醫療合作蜜月期，他出任力寶鷹閣醫院CEO。1998年，力寶集團與百彙醫療終止合作後，陳博士回百彙醫療工作，並曾出任百彙醫療CEO。陳博士的資曆表明，他的行業經曆非常資深，既深刻了解力寶集團醫療業務，也是新加坡醫療市場乃至資本市場被認可的高級職業經理人，由他坐鎮Bowspirit和FIRST REIT，應該是各方面都接受的人選。
FIRST REIT管理費，收取結構類似凱德商業中國信托（CRCT），以激勵管理人增加收入、降低成本。具體分兩部分：（1）基礎費（Base Fee）：按所管理物業價值的0.4%按年收取；（2）業績費（Performance Fee）：按所收取每年淨物業費（NPI）5%收取。這兩個費用收取比例比凱德商業中國信托(CRCT)要高，但因FIRST REIT基礎物業價值和物業租金收入絕對值要低于CRCT，Bowspirit 2007年收取的實際管理費應該比CRCT低。
FIRST REIT上市時的受托人，與凱德商業中國信托一樣，也是彙豐銀行旗下HSBC Institutional Trust Services (Singapore) Limited。
另外，值得注意的是，FIRST REIT剛上市時，沒有任何債務，這給後續通過債務融資和杠杆率變化支持發展和調節投資人收益，預留了空間。
從FIRST REIT新加坡上市可以看出，李文正和力寶集團的一些發展策略，如：國際化、多元化、證券化。這些發展策略，如果放長觀察時間和角度，可以看得更清晰。
三、策略的勝利：FIRST REIT上市十五年
在看FIRST REIT十五年發展之前，我們先看看力寶集團與FIRST REIT相關或相似資産與業務這十五年發展。有了稍微更宏大的圖景，會對FIRST REIT十五年發展路徑更加一目了然。
2007年11月，距FIRST REIT上市不到一年，力寶印尼商業信托（Lippo Malls Indonesia Retail Trust）在新加坡發行上市。IPO時，此商業信托底層資産爲位于印尼的七座商場物業，估值約10億新元。此項目發起人也爲力寶集團旗下地産上市公司力寶卡拉瓦奇，與FIRST REIT一樣。當時還有力寶集團後續會推出酒店和寫字樓REIT的報道，體現了力寶集團在地産集團已上市的背景下，要將旗下重資産物業以REIT産品形式證券化的戰略和趨勢。
而和FIRST REIT最緊密相關的，是力寶集團的醫療業務板塊。
上文提到，2006年FIRST REIT上市時，力寶集團的醫療業務板塊盈利狀況依然不好，EBITDA與租金幾乎持平。當時，李文正曾以爲醫療業務就是要虧錢，得當作公益事業來做。2009年，據李文正回憶，他心血來潮，派人對醫療板塊進行深入調研，想做些減虧工作。結果花了約三年時間，對醫院作業流程進行了系統梳理，並完成了繁重的醫院信息化改造工作。在此過程中，李文正及管理團隊發現西羅亞醫院集團其實存在大量浪費、有巨大改進空間，李文正得到結論：醫療業務板塊，可以成爲力寶集團另一主業！力寶集團甚至可以將醫療集團培養成爲世界級醫療企業。
在新的戰略認識指引下，力寶集團爲醫療業務制定了宏大的發展願景和計劃。而重要的裏程碑事件，則是在2013年，西羅亞醫院集團（Siloam Hospitals）IPO上市，啓動了醫院業務的資本市場征程。根據李文正在自傳中披露的醫院發展規劃，力寶希望用10年左右的時間，在印尼完成135家醫院的連鎖布局！時至今日，西羅亞醫院集團雖未完成上述發展目標，但其無疑已是印尼最大醫院集團（醫院分布見下圖），在印尼各島已有37家醫院（根據2019年報），並爲FIRST REIT的發展提供了堅實的醫院物業資源。
力寶集團的醫院業務與地産業務幾乎同時起步。但最初，醫院業務是地産業務的附屬，靠地産業務戰術上爲醫院輸血，而醫院業務從戰略上幫地産業務提升價值。地産業務經幾年快速發展，就于1996年上市；而醫院業務則長期虧損，經二十年沉澱和提升，才于2013年上市，並成爲力寶集團主營業務。經過時間的洗練，力寶的醫院業務已逐漸成長爲與地産業務相提並論的主營業務。力寶集團由地産而醫療的業務發展經曆，並非完全事先規劃好，但細究起來，符合行業規律，對國內地産轉型及醫療産業發展，應該有借鑒意義。
力寶集團另一個與FIRST REIT高度相關的業務發展和變化是：李文正年事已高，其將力寶資産和業務在家族內部進行交接和調整，二子李白主要負責力寶集團印尼業務，三子李棕則移居新加坡，分管海外資産和業務。李棕在新加坡登陸主要一步，也是2006年，在李文正支持下收購了新加坡大華銀行附屬地産公司華聯企業有限公司（OUE），經戲劇性收購過程，最終以16億新元購得OUE 90%股權。這是李文正一生最大的收購。力寶集團和李文正就此在新加坡奠定重要産業基礎，並擁有了新加坡最高大樓。
2018年9月，華聯企業有限公司（OUE）宣布聯合其旗下上市公司華聯力寶醫療（OUE Lippo Healthcare）收購FIRST REIT管理公司Bowsprit全部股權，其中：OUE收購Bowsprit 60％股權，OUE Lippo Healthcare收購剩余40%股權。另外，OUE Lippo Healthcare還會向力寶卡拉瓦奇購買先鋒醫療産業信托10.63％信托份額。而需要了解的是，其時，OUE 旗下已有另外兩個REITs産品：OUE Commercial REIT 和 OUE Hospitality REIT， 資産管理總額約57億新元。Bowspirit全部股權轉讓至OUE旗下，實質上是力寶集團內部一個資源調整，透露了力寶集團擬將OUE作爲核心REITs産品管理平台的戰略定位。根據FIRST REIT 2019年報，李家（包括力寶和OUE）合計應持有FIRST REIT約19%份額。
經力寶集團護持，FIRST REIT如今資産包已擴大到20處物業，其中印尼16處、新加坡3處、韓國1處。最多的物業依然是西羅亞醫院物業；同時，在醫院物業之外，FIRST REIT地産資産開始增加了位于新加坡的護理院（Nursing Home）。在FIRST REIT底層資産開始國際化的同時，也開始多元化，不再局限于醫院。
而從下圖則可以看出，FIRST REIT上市以來，資本市場表現非常好，業績表現遠遠超過了相關綜合指數。另外，很有意思的是，與CRCT幾乎同時上市，但FIRST REIT這些年幾乎都是往上市資産包裏裝資産，很少有剝離操作，這與CRCT近年剝離案例不斷，形成鮮明對比。這應該一定程度說明，商業零售地産在這個時代經受了挑戰，而醫養地産從長周期來看，更具增值保值性。
一組很有意義的數據對比：FIRST REIT 2019年租金總收入約1.15億新元，遠高于剛上市時的600萬新元（2006年）及3000萬新元（2008）。而根據西羅亞醫院集團2019年報，其2019 EBITDA爲9940億印尼盧比（相當于9628萬新元），遠高于其剛上市時的5740億印尼盧比，與2006年FIRST REIT剛上市時更不是一個數量級。另外，西羅亞醫院集團2019年EBITDA雖依然略低于FIRST REIT當年租金收入，但已差不多。從這些數據可以看到，力寶集團旗下的醫療業務（OpCo）與醫療地産（PropCo）業務，這些年相互扶持，都得到了長足發展。
四、醫養REITs現狀和前瞻
美國是全世界最早也最大的REITs市場，美國市場上醫養REITs産品也相對較多，占整個市場10%左右份額，數量上約20支醫養REITs産品。亞洲REITs市場發展相對較晚，而醫養REITs産品占比很小，亞洲前三大REITs市場（日本、新加坡、香港）目前僅有4支醫養REITs産品，2支在日本，2兩支在新加坡（除本文介紹的FIRST REIT，還有百彙醫療背景的“百彙生命産業信托”）。而香港目前11支REITs産品中，沒有1支醫養REITs。中國背景的醫養REITs産品，目前更是國際國內都不見。
雖然目前亞洲市場上醫養REITs産品少，但從長期（五年和十年）收益率來看，醫養REITs産品年化綜合收益率雄冠各産業REITs産品之首，其中：五年周期看，醫養REITs産品年化綜合收益率爲12.5%；十年周期看，醫養REITs産品年化綜合收益率達到18.4%（見下表）。這一方面說明，目前上市的醫養REITs産品少而精；但更重要的啓示在于：醫養REITs從長期來看，更能對抗經濟發展周期影響，更具時代剛需，更有投資價值。
醫養REITs持有的底層資産，一般出租給醫院、診所、護理院、養老院、生命科學實驗室等。這些承租主體因爲需要在醫院建築、臨床設施、醫療設備等方面進行大量投入，且買、或賣、或遷址都不太容易，所以注定了它們不可能只租短期，必定是長期租約——普遍租約期限在10-15年並享有續約選擇權，通常租約到期以後會再續簽10年以上。這就意味著，醫養REITs的租金收入是長期、可持續的，與其他類型REITs相比，這是醫養REITs的巨大優勢。再加上長期來看最好的綜合收益率，這是爲什麽醫養REITs被稱爲長期投資組合配置的好朋友。
醫養REITs的租約通常包括兩部分：一個是與通脹挂鈎的基准租金，另一個是與醫院營業收入按一定比例關聯的浮動租金。這樣“固定+浮動”的租約結構對于醫養REITs投資人來說很有吸引力，因爲既可以通過最低基准租金保證收益下限，又能從浮動租金機制中分享醫療機構經營利潤上升的收益。
因爲主租約期限長，醫療保健REITs通常被認作是穩定的保守型投資，管理人無法像寫字樓、零售商場那樣，在經濟繁榮周期通過調整租金增加收入。即使采用淨出租模式，浮動收益部分爲投資者帶來的收益增加也相對有限，主要收益增長還是依賴于收購帶來的規模擴張收益。
醫養REITs的亞洲市場已經開啓。亞洲國家老齡化正在加快，居民用于醫療保健的開支不斷增加，相關産業呈現巨大的潛力。基于底層産業和資産的發展及證券化需要，以及目前已上市醫養REITs産品的良好資本市場表現，未來亞洲REITs市場上醫養REITs産品無疑會有進一步發展空間。
至于中國REITs市場，千呼萬喚始出來！在中國REITs經過多年召喚後，今年終于要放行和推出“基建REITs”。但遺憾的是，雖然國家在政策上鼓勵社會辦醫、鼓勵養老産業發展，但在目前的“基建REITs”政策中，並未將醫院物業、養老物業列爲明確鼓勵的證券化的對象。底層資産位于中國本土、發行也在中國本土的中國醫養REITs，也許短期內還會有較大挑戰。中國背景的第一支醫養REITs，將在未來首先出現在新加坡或香港？！
無論最初的突破口在哪裏，基于中國醫院物業、養老物業及生命科技園區的巨量投入和資産及資金沉澱（粗估有百萬億人民幣規模），在國家整體去杠杆、發展生命科學産業及醫養産業的大背景下，一旦啓動此類資産的證券化過程，無疑會有巨大的發展和期待空間，對相關産業發展也會有巨大的促進作用。如今年的滔滔洪水及各種防範討論，其實，既已看到和預見到國家整體投入和資金循環的結構性失衡，宜早開試點，進行資産證券化的基礎設施建設，未雨綢缪，爲國家整體改善資産負債表、將沉澱資産變得富有流動性，而建設和預留制度空間。
參考資料：
FIRST REIT 2006年Prospectus
FIRST REIT 2007-2019 年報
FIRST REIT官網
李文正自傳，清華大學出版社
Siloam Hospitals 官網、2013年招股書及2019年報
LIPPO KARAWACI官網與2019年報
2019亞洲REIT市場研究報告，中國房地産業協會金融分會&戴德梁行
投資REITs、積累財富，中信出版社，2019重印
維基百科相關詞條
有關報道