從19暑期開始研究在線教育，到如今形成報告，曆時大半年了，終于報告完成。此篇報告爲我們在線教育系列二：針對在線雙師大班模式。報告涉及産品基本邏輯、商業模式、LTV價值、市場情況、投資邏輯等。很長，但絕對值得閱讀！強力自推！！
歡迎閱讀在線教育報告系列一，我們就在線教育小班/大班模式分別做系統研究~
《東方優播: K12 在線小班重塑教培需求，掘金下沉千億市場》
此篇報告核心結論有以下幾點：
1、在線教育底層邏輯屬互聯網滲透率提升的後期品種。
回顧通信技術代際變化，消費互聯網行業的內容形態、用戶行爲、交互方式隨之變化。基于時代發展脈絡思考：2G、3G、4G時代，分別有不同互聯網細分行業爆發，邏輯均爲技術支持下滲透率提升。教育作爲一個吃流量、重服務的行業，類似于生鮮、電商直播，受益于4G末，行業15年起步，18年加速，預計5G技術下爆發。
2、非核心需求具有巨大挖掘空間。
根據教培四象限理論，在線大班服務于非核心K12用戶需求。通過CHFS中國家庭金融調查數據，結合教培産品價格和家庭教育支出能力，進一步區分不同線級城市的核心需求和非核心需求。結論：非核心需求的學生總計約7241萬，其中一二/三四線城市分別2301/4940萬，在線大班市場規模~4000億元（根據網校客單價計算）。利用19暑期峰值作爲觸及人群進行滲透率計算，一二線/三四滲透率（觸及率）目前分別爲14.8%/ 3.8%。無論一二&三四線，在線大班都有長期增長空間，目前賽道剛剛開始。
3、在線大班模式輕盈，擴張速度快，但短期壁壘低至獲客成本高。
在線大班全行業處于快速發展期。模式上，在線大班模式偏互聯網屬性，更加輕盈，可通過全網獲客迅速實現規模化，但目前壁壘相對較低，獲客成本爲核心痛點。通過計算，在線大班商業模式可盈利存在，model類似計算機行業SaaS模型，企業只要不斷優化産品、內容、技術，提升學生的正價續班率，同期控制CAC成本即可。相較于計算機行業，在線教育面向2C流量，季度收費、季度續班，學生數量更多，商業模式流量爆發性更強。
4、學而思在一二線市場領先，三四線市場各家機構較爲均衡。
分析頭部産品定位，學而思更偏一二線市場，猿輔導、作業幫利用自身産品切入三四線流量。一二線市場在線大班學員畫像來看，43%學生在學而思網校學習，而三四線用戶畫像，猿輔導、作業幫領先，分別占比29%、28%，學而思緊隨其後。
5、此次疫情爲行業催化劑，加速滲透率提升速度，在線大班彈性最大。
此次疫情事件帶來的影響我們更多理解爲行業催化劑：1）是在線教育大邏輯下的一次加速認知，改變了政策、學校、家長&學生對在線教育的認知，帶來中長期流量的增多；2）影響行業CAC成本，中長期帶動LTV/CAC的趨勢變化。短期數據來看，站外&站內流量爆發性均強。各家2月初下載量達到峰值，12~24萬/單日，顯著高于暑期下載量 。從央視頻看，2月6日免費同步課程有3677萬累計觀看人次，學而思網校/作業幫/猿輔導2809萬/604萬/264萬，在線大班學生人次大幅提升。
6、我們認爲在線教育投資邏輯可分成兩條主線，2C&2B。
1）2C端，看好通過優質內容&技術研發相結合的企業，將2C流量轉化爲收入。建議關注好未來(TAL.N，未評級)、新東方在線(01797，買入)、跟誰學(GSX.N)、立思辰(300010，未評級)、猿輔導&作業幫（産業）；2）2B端，看好提供第三方技術支持/渠道的公司。建議關注視源股份(002841，未評級)、華數傳媒(000156，未評級)、三盛教育(300282，未評級)等；3）疫情期間或加速中小教培機構出清，長期利于線下教培龍頭集中度上升。建議關注新東方(EDU.N，未評級)，卓越教育集團(03978，未評級)、思考樂教育（01769，未評級）等全國和地區龍頭公司。
0.前言 在線教育底層邏輯
我們認爲在線教育的底層邏輯互聯網滲透率提升的後期品種。回顧通信技術代際變化，消費互聯網行業的內容形態、用戶行爲、交互方式隨之變化。基于時代發展脈絡思考：把移動互聯網放在時間軸，2G時代主要是新聞的崛起，09年3G起步，從博客到自媒體，內容創作出現井噴，需要供應鏈及貨結合的電商逐步起步。4G時代基于視頻的內容爆發。而教育作爲一個重服務的行業，類似于生鮮、電商直播，最晚受益于4G技術的發展，在線課程從15-17年開始逐漸被家長所認可，18年行業快速增長。
在4G時代遊戲、直播、在線視頻已經實現了滲透率的快速提升，而在線教育卻發展緩慢，這與4G技術局限有關。由于在線教育産品重互動性，重體驗，需要消耗大量流量，而早期4G技術延時特征和流量穩定程度依然難以滿足在線教育的需求，因此我們預計隨著5G時代逐漸來臨，在線教育將進入快速發展階段。
此前，在我們新東方在線的深度系列報告二中，我們首提了教培行業四象限理論，用其對東方優播在線小班模式進行了深入的探討，在本篇報告中，基于同一理論，著重對在線大班這一市場主流模式進行研究分析，核心幾點結論如下：
1、在線大班的用戶群潛在數量？市場空間？目前滲透率？我們結合CHFS數據庫的數據，進一步對教培行業市場進行細分，僅從支付能力保守的估計，在線大班用戶（既K12非核心需求用戶數）爲7241萬，其中一二/三四線城市分別2301/4940萬，占比均在~50%，進一步測算，既在線大班模式市場空間~4000億。此外，目前行業滲透率很低，若根據19年暑期在線機構學生人數進行計算，在一二線城市用戶滲透率爲14.8%，而三四線爲4%（滲透率略高估因分母低估）。整體來看無論是一二線市場還是三四線市場，在線大班都有長期的增長空間，目前賽道剛剛開始。
2、怎麽看在線雙師大班的商業模式，可否跑通？在線大班産品模式偏互聯網屬性，更加輕盈，可通過全網獲客迅速實現規模化，但目前壁壘相對較低，獲客成本爲核心痛點。這一特點也反映在用戶的LTV模型和公司盈利模型上，獲客成本在短期是用戶價值和公司盈利的重要幹擾項。通過計算（詳見2.3），在線大班商業模式可盈利存在，model類似計算機行業SaaS模型，企業只要不斷優化産品、內容、技術，提升學生的正價續班率，同期控制CAC成本即可。相較于計算機行業，在線教育面向2C流量，季度收費、季度續班，學生數量更多，商業模式流量爆發性更強。
3、目前行業頭部企業畫像對比？然後從價格、教研和獲客模式對各家平台進行對比，可以看到學而思網校依托自身品牌優勢和戰略性的投入，有80%的用戶來自一二線市場。而猿輔導作業幫等依托自身工具導流能力和更低的價格定位偏向三四線市場。因此從19年暑期在線學生的用戶畫像來看，學而思網校在一二線市場領先，占一二線在線報名人數的43%。而三四線市場更爲均衡，猿輔導、作業幫較爲領先，分別占三四線在線學生人數的29%/28%，學而思和跟誰學緊隨其後。
4、疫情對行業影響怎麽理解？最後結合此次疫情對行業動態進行分析，在全部線下培訓停課的背景下，在線課程獲得空前重視，在線大班紛紛提供免費課程，並獲得官方渠道支持，官媒渠道流量成本相對較低，學生數爆發式增長下，在線大班滲透率快速提升。
1.教培四象限定位理論，定位在線大班對應市場
1.1 回顧：教培行業四象限理論
教培産品不是標品，K12教培市場並不應該同質化的去看待，差異化的發展背後實際上是受到特定人群驅動的。因此我們抽象的將K12需求提煉爲四個象限，以供投資者探討。
從需求側出發，我們按兩個維度（表現爲圖內橫縱軸）把用戶劃爲四象限：1）縱軸（核心）；2）橫軸。教培行業四象限的行業劃分，進一步結合用戶結構和對應産品表現，驗證了四象限實際上是較爲獨立的市場，不同模式中短期非零和競爭。
維度一：縱軸（核心）——學生需求特征，代表用戶消費能力水平以及家長教育意識，自下而上逐步提升，可將用戶劃分爲核心K12用戶需求和非核心K12用戶需求
- 核心K12教育用戶，該群體至少有以下兩個特點之一，支付能力較強、對教學質量及課後服務要求較高，往往傾向于班型規模較小的授課形式。
- K12非核心用戶，“外圍家長+學生”，受家庭收入的制約支付能力較弱，對教學質量要求也偏弱，但依然存在課外培訓的需求，接受大班課程。
維度二：橫軸（次要）——城市地域特征，按地理位置將市場劃分爲一二線市場和三四線市場，人均消費水平有明顯區別，會進一步細化需求。
基于上述兩個維度，橫坐標爲城市地域劃分，縱坐標爲學生需求特征。K12教培市場可以分爲四個象限，分別爲一二線核心需求、三四線核心需求、一二線非核心需求和三四線非核心需求，不同象限的需求會催生出適宜的商業模式，誕生新的好公司。
1、一二線核心需求：教育是消費升級的産品，此象限用戶對教培研發&服務要求較高。疊加其人均消費水平最強（支付能力強），催生了品牌性線下小班模式（25人）。代表企業：學而思（好未來）、泡泡少兒&優能中學（新東方）。新東方和好未來依托一二線核心需求近十年成長爲行業巨頭。2019FY新東方/好未來（不包括學而思網校）線下K12收入分別達20.4億/17.5億美元，增速分別達37%/37%；線下人次分別達到752/837萬，增速分別達38%/52%，依然保持高增速。就近期增速來看，兩家增速持續擡升。2019暑期/秋季新東方K12學生人次達232/357萬，同增60%/70%;學而思培優人次分別達204/143萬，人次同增26%/48%。在線上快速爆發期線下仍展現出極強的生命力。
2、三四線核心需求：在三四線人群中消費水平較高&教育意識強的用戶。但目前低線城市教培行業相對落後，主要因品牌教培機構用原有線下模式下沉低線城市難度大（核心難點在于師資下沉及管理）。我們認爲這仍然是一塊相對空白市場，而東方優播通過門店下沉和線下小班的模式，有效的解決了該市場痛點。代表企業：東方優播（新東方在線）。東方優播的創新模式得到了三四線的快速認可，公司成立3年，17/18/19（對應18/19/20FY）暑假人次分別爲1.7/7.1/20萬(暑期均爲特定年級低價入口班）；進入城市數17/18/19年暑假進入8個/28個/63個。收入18FY/19FY/19H1分別爲1600萬/5700萬/6200萬。截止19年11月30日，公司已經入128個城市，目前公司官網顯示計劃進入170個城市（包含大量未開店城市），預計在20年將擴張將持續。
3、一二線非核心需求： 在線雙師大班模式的崛起打破了價格和地域的局限，填補了剩余兩塊象限的空白，區別在于在線産品一二線做的更細化，所以價格也更高。代表企業：學而思網校（學而思）。目前我們認爲學而思網校加強課程精細化設計，價格向一二線城市中低收入傾斜，課時價相比其他在線大班更貴，約50rmb/h，瞄准一二線非核心需求。從數據結果來看，學而思網校的一二線人數在同類型平台中占比最高，接近80%的學生來自一二線城市。該市場增速顯眼， 2019FY學而思網校收入達到3.39億美元，yoy%爲181%，網校收入占總收入比從18年的7%快速提升到13%，逐步貢獻收入。同期，網校人次達到561萬，同增189%，快速接近于線下。2019暑期/秋季正價班人次達到137/89萬，同增134%/107%，增長強勁。
4、三四線非核心需求： 即便是非核心需求，相比于一二線，三四線群體消費能力&教育意識更弱。大多數互聯網起家的在線教育公司，短期難以針對性的開設區域化的課程，課程選取受衆廣泛的人教版和北師版教材，通過更低的價格和名師效應吸引三四線非核心用戶，快速實現了規模化。代表企業：作業幫、猿輔導、跟誰學、有道精品課。學而思網校、猿輔導、作業幫等不止一家公司的今年暑期招生突破100萬人次，預計暑假K12在線市場用戶總規模人次超過1000萬，學生人數在500萬左右。結合草根調研的數據，2019年暑期作業幫/學而思/猿輔導正價人次達到50/137/85萬，跟誰學入學人次達82萬，其中正價人次53.7萬。從用戶結構看，猿輔導、跟誰學等在線大班頭部平台，三四線用戶占比接近50%。
綜上所述，我們認爲從需求端角度出發，通過互聯網技術的革新+模式的創新，我們看到了兩塊新興市場，分別是：①新的在線雙師大班模式，引爆了非核心K12用戶需求，讓更多的用戶參與到了教培市場；②優播模式，通過模式創新解決了三四線核心K12用戶需求，讓學生在參與感&互動感不明顯下降的環境下，得到了更優質的教育服務。我們發現四塊市場都仍在快速增長，尤其通過在線模式切入的空白市場增速尤其快。
1.2 在線大班瞄准外圍市場，課外培訓滲透率提升
我們的觀點：線上快速增長對目前線下沒影響，覆蓋外圍學生，提升行業滲透率。
很有意思的，互聯網教育如火如荼的發展，完全沒有影響到線下的教培行業。新東方線下暑期/秋季增速60%/70%，學而思增速到26%/48%。而在續班率上，新東方好未來正價續班率依然保持在80%-90%的水平。線上快速發展並沒有影響到線下收入增長，線下增長依舊持續提升。需要看到，線上同時上下線的課程學生不到10%。這說明實際上雙師大班模式提升了教培行業的滲透率。而學員更多來自于不上新東方和學而思線下課的外圍學員，無論是新東方還是學而思的核心學員不會抛棄線下。
在線大班發展迅猛，人次規模快速增長。在線直播課模式增加K12培訓機構的服務半徑，依托價格優勢和名師資源迅速填補空白市場，全行業呈現快速增長。根據財報數據，跟誰學網校2019Q3同比報名人次達到82萬，同增240%，學而思網校暑期/秋季正價班人次達到137/89萬，同增134%/107%。同期，我們發現線下小班依舊保持較高增長。2019暑期/秋季新東方K12學生人次達到232/357萬，同比增長60%/70%;學而思培優人次分別達204/143萬，人次同增分別達26%/48%，在線上快速爆發期線下仍展現出極強的生命力。兩家巨頭的持續增長，充分說明了核心需求和非核心需求實際上可以視爲兩個獨立的市場，中短期依然是各自模式的獨立發展期。
1.3分割核心/非核心需求，在線大班在非核心市場滲透率低
該章節我們想探討幾個核心關鍵問題：1、在線大班對應學生數量級多少？2、一二三四線城市用戶群有無區別？3、在線大班模式市場規模有多大？4、目前滲透率又如何？
整體結論如下：承接東方優播深度報告市場空間的測算，本章進一步對四象限市場規模進行細化，利用CHFS數據庫數據，通過保守假設將一個家庭學生報名4.5次（線下小班、線上大班）的課程支出作爲家庭支出負擔，按照支付能力進行劃分，一二線城市核心需求/非核心需求/無需求的比例爲40%/47%/13%，而在三四線城市36%/47%/17%，非核心需求學生數占比達到接近50%。再以我們前期在《東方優播: K12 在線小班重塑教培需求，掘金下沉千億市場》報告中的學生數據作爲基數，計算非核心需求的學生總計約7241萬，其中一二線城市2301萬，三四線城市4940萬。最後結合暑期峰值爲觸及人群進行計算，一二線滲透率（觸及率）在14.8%，三四線滲透率（觸及率）爲3.8%，並根據網校客單價計算在線大班市場規模預計不低于4000億元。
1.3.1 各級城市教育支出占比相似，同等收入下一二線城市教育支出更多
教育支出占比趨勢符合常識，隨收入提升占比下降。根據2016年CHFS中國家庭金融調查13237戶家庭數據，將北上廣深圳、省會城市作爲一二級城市的代表，其余城市作爲三四級城市。從收入分布來看，一線城市高收入家庭更多，省會城市和三四線城市分布更爲接近。一線城市家庭收入在18-20萬占比較高，達到26.7%，而省會和其他三四線城市占比在13%左右。從教育支出占比來看，各級城市教育支出占比隨收入增加而逐步下降，低收入家庭教育支出占比超過20%，而高收入群體在5%左右。
同等收入水平下，一二線城市教育支出更多。相比三四線城市，一二線家長更加重視的孩子的教育投資，在同等收入水平下，一二線城市的家庭教育支出顯著高于其他城市。以家庭收入16-20萬區間爲例，一線/二線/三四線教育支出分別爲16828/13530/12689元，一線城市教育支出顯著高于其他級別城市。
1.3.2 以教育支出爲依據，探討在線大班的用戶能有多少？
在保守假設下，非核心用戶（既在線教育用戶群）占比接近50%，市場足夠大。按照1.3.1的教育支出分布，我們可以結合培訓機構的價格，對人群進行劃分。需要強調的是，我們這裏采取的是較爲中性保守的假設去定義用戶潛在規模，假定一個典型家庭能夠負擔一年報名1.5門並連續報名三個季度的課程時，才視爲目標用戶群體（既在線大班核心用戶）。以一線城市爲例，北京學而思初一數學春季班是4080元並假設9折優惠，可以推出該家庭一年的支出爲16524元(4080*1.5*3*0.9=16524)。同樣的方法，二三四線城市線下小班價格基准爲11664/9720元。而在線大班實行全國統一價，我們以猿輔導爲基准，在線大班的價格基准爲4860元。
按照上述標准，結合教育支出水平對家庭進行分層劃分，一二線/三四線分別有40%/36%的家庭可以支撐得起線下小班的價格，47%/47%可承擔線上大班，因此從用戶群的定位來看，各線級城市的非核心用戶占比均在47%，有巨大的挖掘空間。 在這裏需要強調的有兩點，第一，我們這裏假設相當于人均上課4.5次，因並不是所有人都是會連續上，因此這可能高估補課支出從而低估參與學生數；第二，這裏的各線級城市的學生數據來自于，我們19年11月10日發布的報告《東方優播: K12 在線小班重塑教培需求，掘金下沉千億市場》，具體請計算方法請詳查該報告。
最後通過分析我們可能可以得出：我們認爲教培定價是市場自由競爭的結果，目前的在線雙師大班定價可能就是爲了符合抓住全國中間段人群，占比50%，即7000萬學生。
1.3.3 在線大班一二線滲透率14.8%，三四線滲透率爲4%
在線大班增長空間巨大，有望拉動外圍學員帶動滲透率提升。結合前文市場的分割，一二線核心需求用戶爲1949萬人，占總人數39.7%。非核心需求用戶爲2301.5萬人，占比46.9%。而在三四線市場核心需求用戶爲3826.8萬人，占總人數的36.5%，而非核心需求爲4939.9萬，占比47%。如果結合19年暑期學生數（低價&正價）數據進行分析，在一二線市場在線大班人數約爲340萬，而三四線市場約爲188萬，如果目標群體只考慮非核心需求，暑期一二線市場滲透率的峰值爲14.8%，而三四線爲3.8 %。因此僅從暑期峰值來看，無論是一二線市場還是三四線市場，在線大班的滲透率仍有大幅的提升空間。（需要強調的是，這裏非核心需求的基數，由于要求人均4.5次課的條件相對苛刻，因此可能低估分母，滲透率計算偏保守）
綜上我們認爲，在線大班在非核心需求有極高的天花板，在一二線市場目前覆蓋人群340萬，而天花板在2301萬，有8倍的增長空間。而對于三四線市場當前覆蓋人群爲188萬，天花板在4940人，有20倍的成長空間。按照客單價1333元（學而思網校1600、作業幫1200和猿輔導1200的均值）計算，市場總規模在4000億元。
2.在線雙師大班更爲輕盈，獲客成本爲當前核心痛點
在線大班在獲客端和盈利端改變了線下小班的運營模式。在獲客端打破了線下小班的範圍極限，實現了全網獲客。在盈利模型方面，將老師成本變成較固定成本，消除了租金成本，模式更加輕盈。但存在著進入壁壘低獲客成本高、初期用戶認知弱續班率較低的弊端。通過構建大班標准模型，假設人次規模在100萬、低價轉正價率爲25%、正價續班率70%、正價班獲客成本爲1500元時，大班模型在承擔高額獲客成本時候依然可以在第四個季度實現累計利潤轉正。
2.1 在線大班借助直播打破服務邊界，行業快速成長
直播技術的進步實現低延時多路並發，提升了課堂的互動性。寬帶成本的持續降低和CDN技術的不斷成熟，催生了下遊應用的迅速發展。娛樂化的直播最先收益，在2016年甚至一度出現了“千播大戰”火爆格局，這一時期直播技術也逐漸從單向直播向互動式直播轉變，低延遲全互動直播技術也保證了課堂的互動性，在線大班獲得相應的技術支持。
大班模式不斷叠代，完課率、續班率逐步提升。教育核心不是信息傳遞，知識傳遞是價值性最低的，最大的價值是讓學生意願、行爲和學習結果發生改變。教育底層邏輯會導致在線教育形態發生變化，目前大班形式也已由錄播=》直播大班=》雙師直播大班，加注服務越來越多，完課率、續班率逐步提升。從數據來看，完課率由錄播的3-4%提升至直播大班的30-40%，再提升到目前雙師模式的60-70%，續班率數據也類似。
好未來開創了海邊模式，在線雙師大班應運而生。早期，學而思網校采取錄播課的形式，課程到課率和完課率極低，效果很差難以實現口碑的積澱。2014年，好未來開始探索在線教育，獨立品牌海邊直播應運而生。海邊直播是中小學在線直播互動課堂，采用主講老師+輔導老師雙軌並行的教學模式，爲學生提供全方位專業教學服務。在線雙師大班主要解決兩個痛點，第一點學生課後缺乏管理，第二點學生學習一段時間後缺乏成就感，海邊直播通過增加了輔導老師這一職位彌補了這兩個問題。總結來看，雙師模式在實際上實現了 “學”與“習”的分離，“教”與“育”的分離。
- 優質的授課老師解決教學內容問題→保證教學質量，完成對數千學生的同時授課
- 輔導老師解決學習跟進和激勵問題→保證教學效果，輔導老師獻上對學生預習複習跟蹤
在線大班行業整體處于快速發展期。在線雙師大班改變了傳統線下小班以網點爲中心的獲客方式，通過線上營銷、自有輕工具引流實現全網迅速獲客。各機構人次快速增長，學而思網校19年暑期/秋季人次達到137/89萬，同比增長134%/107%，跟誰學19暑期入學人次82萬，同比增長240%，全行業都處于快速發展期。
2.2 在線大班模式輕盈，模式弊端決定獲客成本高企
1.2.1在線大班經營杠杆高，營業成本和管理成本低
互聯網在線大班輕盈，擴張沒有産能周期。傳統線下小班由于門店租金和需要大量的教師供給儲備，在門店初設的時候，承擔高額的前置成本。而在線大班打破這一桎梏，依托少量更優質的老師，借助在線直播技術低成本實現教學産品的輸出。在線大班的“輕”模式，對盈利模型的影響産生兩個重要的影響：
- 主講教師産能提升：少量教師可以同時對數千名學生提供在線教學， 優秀老師的明星效應和和收入天花板打開。
- 租金的固定成本消失，IT服務體現爲變動成本：在線大班不設線下門店，不承擔固定成本。但在線課程需要消耗服務器和流量資源，第三方PAAS平台一般按照時間計費，因此IT成本體現爲課時成本。相比高昂的房租成本，流量成本相對廉價，未來隨著5G技術的商業化運營，IT成本將進一步降低。
在線大班模式毛利率更高，管理費用率更低。因線上大班模型不需要承擔固定的租金成本和門店投入，毛利率顯著提升。好未來從16年開始發力在線大班之後，在19財年毛利率提升到56%。以在線大班爲主業的跟誰學，受益于規模效應的持續顯現，毛利率已經達到72%，顯著高于傳統線下小班50%的毛利率水平。而由于在線大班人員可以集中管理，管理半徑小于線下模式，好未來從16財年開始管理費用中樞下移。跟誰學管理費用率表現更爲突出，19Q3管理費用率僅4.2%。
2.2.2 模式短期內容服務壁壘仍在構建，致銷售費用高企
“輕”模式的弊端，進入壁壘低。由于在線教育發展時間仍短，相較小班模式，雙師大班教師規模化培養老師難度較低，通過招聘成熟教師可迅速搭建起教研體系，進入壁壘低，導致部分企業的內容優勢目前階段無完全體現，可以看到猿輔導、作業幫和跟誰學早期並不是以在線大班爲主業，在2017年迅速搭建産品體系，18年開始規模化的招生，在19年掀起了暑期大戰，各方競爭的焦點短期在于獲客端。背後邏輯在于，轉化率和續班率提升更多需要長期的産品內容及服務打磨，目前難以實現差異化。因此各家通過學生數量的提升，獲取規模壁壘。
低價班與廣告營銷投入持續，頭部公司具有資金優勢。由于在線大班産品技術上短期不會産生巨大的突破，那麽轉化率和續班率提升空間也相對有限。在滲透率處于較低的環境下，做大規模仍是各家機構的首選，可以看到各家在暑期大規模投放後，在今年的寒假廣告投放的力度依然不減。互聯網廣告的競價機制也決定了，優質的廣告位必然是價高者得之，資金儲備能力強的公司具有強大的廣告投放能力。最終結果就是在線大班最終剩下的主要的頭部玩家，中小機構的逐漸進行了轉型和整合，海風教育與輕輕家教合並、溢米輔導和巨人網校合並，中小機構在抱團取暖中謀求發展，果肉網校被卓越剝離，而頭部公司在廣告投放的助力下，快速搶占市場，逐漸形成了第一梯隊。
站外獲客成本短期難以下降，保持較高水平。行業內各個産品相對同質化，因此做大規模成爲各家機構的首選，而在站外流量的獲取上，各方都進行大規模投入。因此我們認爲，在線教育機構短期內不會出現，中小機構出清後，獲客成本下降的趨勢，而頭部機構的獲客成本將長期保持較高的水平。
2.3用戶價值探討： 人次、續班率和獲客成本
我們結合調研數據和教培基本要素構建在線大班的盈利模型，對關鍵要素進行假設。我們認爲正價續班率、獲客成本（CAC）和人次規模是在線大班模型的關鍵因素。在産品相對同質化下，續班率行業差距不大，獲客成本（CAC）直接決定了在線大班的盈利能力，而人次規模直接決定盈利規模。
教育機構核心盈利模型是用戶生命價值（LTV）模型。即通過一個學生不斷在教培機構內續班實現學生價值的多周期挖掘。而相對于傳統線下培訓機構，在線大班模式不受物理的産能極限制約，因此盈利模型在人次規模上進一步得到釋放。
核心假設：1）客單價取學而思網校、猿輔導和作業幫的均值；2）續班率取行業平均，70%；3）核心成本老師成本及寬帶流量費用（相對可變動），分別占收入比25%/5%；4）CAC取19年暑期平均值（草根調研）。
我們分別計算兩個用戶價值指標，1）僅考慮收入的LTV和2）考慮相對變動成本後的LTV（真實獲得毛利的value）。結論爲：在續班率70%下，學生留存時間爲3.3個季度；單學生LTV爲4290元（貢獻收入），真實獲得的毛利爲3033元（考慮變動成本），進一步剔除CAC後，淨用戶生命價值爲1533元。
我們認爲，在線大班商業模式可存在，類似于計算機行業saas模型，企業只要不斷優化産品、內容、技術，提升學生的正價續班率，同期控制CAC成本即可。相較于計算機saas行業，在線教育面向2C流量，季度收費、季度續班，所以穩定性上弱于saas模式，但是因2C，學生數量更多，商業模式流量爆發性更強。通過此分析後，也可以理解爲什麽在線教育公司都進行大量買量買用戶行爲。
更深層次上，基于LTV模型我們對獲客成本和續班率進行了敏感性分析，兩個因素都對淨用戶生命價值産生明顯影響。總結來看，在線大班模式，獲客成本及續班率都是觀察企業的核心指標（見下圖）。
上文是基于單用戶的價值探討，接下來我們將構建公司級別的標准模型，將教師成本視爲固定成本，更符合在線大班極致情況下的商業模型。主要是想探討一個命題：低價轉化率、正價續班率、CAC低價獲客成本，哪一個因子對現階段的在線大班公司盈利模型影響更大？
結合前期的調研，我們對在線大班收入端和成本端的關鍵要素進行了假設，構建標准模型，其中人次規模假設在100萬、低價轉正價率爲25%、正價續班率70%、低價班獲客成本爲375元（站外流量成本，根據19暑期草根調研，且相當于正價獲客成本1500元），其他關鍵假設見下表：
結論：在該標准模型下，在暑期完成100萬低價班招生後，在線大班可逐漸在第四季度實現累計利潤轉正，累計利潤達6057萬元。在基本模型的基礎上，我們對人次規模、低價續班率、正價班續班率和獲客成本進行敏感性分析。在基本模型假設下，低價班續班率低于20% | 正價班續班率低于60% | 獲客成本高于500元/人，在線大班將無法實現累計利潤的轉正。而低價人次並沒有改變盈虧平衡點，而是提高了盈虧平衡點處盈利的規模。更進一步，模型對獲客成本敏感性最強。
綜上，從LTV生命價值模型可以看到，在70%續班率和1500元的正價獲客成本假設下，單用戶真實獲得的LTV爲3033元，淨用戶價值爲1533元，在線大班在單用戶上是可實現盈利的。進一步將教師成本視爲固定成本，從公司模型來看，公司可以在第四期收回成本。在模型中，直接影響在線大班盈利能力的是低價班轉化率、正價續班率和獲客成本，而人次只是改變了盈利和虧損的規模。在當前轉化率續班率相對穩定的情況下，通過買量擴張成爲各機構的首選，但同時也伴隨著獲客成本高企的陣痛。
3.在線大班市場現狀：行業已爆發，未來可期
在完成在線大班産品模式的分析後，進一步對行業當前發展情況、競爭態勢進行分析。我們進行了暑期課程的體驗（體驗成果見附錄），並結合我們深入的調研。總的來看，各家産品沒有絕對的差異化，但第一梯隊都各自有其獨到優勢，因此在不同市場形成了差異化格局。學而思在一二線市場的品牌和教研能力優于其他品牌，價格定位較高，而在獲客端因缺少移動端工具産品布局，因此綜合獲客成本我們判斷高于猿輔導和作業幫。而猿輔導作業幫跟誰學利用自身工具産品獲客成本更低，同時價格定位三四線城市，因此在三四線市場更具有競爭力。從一二線市場的在線大班學員畫像來看，有43%的學生在學而思網校學習，學而思網校在一二線處于領先地位。而在三四線用戶的畫像中，猿輔導作業幫領先，分別占比29%、28%，學而思跟誰學緊隨其後。
3.1 在線大班內部競爭：價格定位、獲客方式以及産品服務
在本章，我們進一步從價格定位，獲客方式和産品服務對在線大班內部的競爭態勢進行分析。總結來看，市場態勢應該區分來看待。
一二線市場：學而思網校在價格定位更偏一二線市場，課程體系進行了精細化設計，因此在一二線市場更具競爭力。
三四線市場：猿輔導和作業幫價格定位更低，通過工具app引流和電視節目冠名的方式，效率更高，在産品差異化不大的背景下，處于領先地位。
3.1.1 價格差異更多體現爲産品定位的差異
價格體系對比，瞄准非核心需求。對比各家課程的價格，跟誰學顯著高于行業其他參與者，而高途和學而思價格處于行業中遊。猿輔導、作業幫和新東方在線價格最低，每小時40元左右，更低的價格策略對三線線用戶吸引力更強。因此從價格上來看，猿輔導和作業幫重心在三四線市場，而學而思網校更爲重視一二線市場。
3.1.2 教研底蘊決定産品精細化能力，服務體系較爲同質
産品細化能力的差異來源于教研底蘊的積澱。根據官網春季課程的情況和上課的親身體驗（課程體驗見附錄），我們對各家公司的教培産品進行了對比。對比頭部在線教育機構的課程設計，學而思網校依托傳統線下課程的教研力量，課程細化的能力優勢明顯。在課程上，一方面進行了區域化的設計，配合了不同的教材版本，提供了不同的在線課程。在課程難度上，數學課程設置了五個級別，滿足學生差異化需求。而其他在線機構，課程設計只區分北師和人教，難度梯度只設計2-3個級別。課程細化能力的差異，直接帶來的結果是用戶結構，學而思網校的用戶一二線集中度更高，而其他機構學生各級城市更爲均勻。
線上強調教師的名師效應，教育經驗較爲豐富。從老師的履曆來看，新老師整體占比較小，大多數老師都有三年左右的教學經驗。對比來看，純線上起家的公司老師大多從外部引進，學而思大多都是自身培養的老師。總的來說，各家老師都是經驗豐富的老師，教學能力難以絕對的拉開差距，産品的競爭力短期不在于老師。
輔導老師動作標准化，整體差異化較小。輔導老師入學導流流程標准化，學生線上購買課程之後，輔導老師會聯系到學生，將學生拉入群內進行管理和營銷。資料發放、課程提醒、續班營銷等標准動作全部在群內完成。現在群運營已經完全可以依托技術應用，減輕人力投入。以跟誰學的U盟系統爲例，U盟提供了公衆號管理、人人拉粉、邀請卡和客服系統等功能，在技術上爲社群運營提供支持。
課堂互動的方式受直播技術制約，頭部公司使用相似平台。在線大班的課程互動主要包括課間連麥、課堂實驗、互動答題和課堂答題等活動，通過禮物和積分等方式對學生進行激勵。可以看到好未來、一起學、作業幫、掌門等在線教育平台直播技術都是與即構科技合作，在技術上功能上差異不大。
3.1.3 站外流量買量成本高，站內流量具有先天壁壘
工具産品具有先天壁壘，站外流量要承擔更高成本。行業內機構的獲客方式主要有四種：工具導流、名師導流、社群獲客和廣告投放。相對來說，工具産品導流的方式，前期積累更加重要，因此猿輔導和作業幫的優勢較爲明顯。跟誰學一方面通過名師實現引流，另一方面早期建立的U盟營銷體系在社群運營形成了優勢。而學而思網校在這三個方面相對落後，因此只能進行大規模的廣告投放。從獲客成本的數據來看，學而思網校在暑期正價班人均獲客成本爲914元（銷售費用/正價班人次），顯著高于同行，好未來有持續的現金流支撐可以這樣進行，但是多于其他機構來說難以承受，可以看到卓越將其果肉網校進行了剝離，行業內生存下來的機構大都在獲客端有獨特的優勢。
猿輔導作業幫工具引流，進入壁壘高。以猿輔導爲例，在猿輔導的産品體系中，工具類的小猿搜題、猿題庫和小猿口算都承擔起了猿輔導的導流功能。根據易觀2019年9月的數據，不考慮重合用戶的話，猿輔導工具類app MAU總計達到3000萬，成爲猿輔導K12學生重要的流量轉化池。猿輔導作業幫50%的學生來自于工具類app的導流，顯著的降低了公司的獲客成本。而且工具産品符合互聯網屬性的雙邊平台，規模化之後，進入壁壘較高。如果按照全國1.8億的K12學生數計算，作業幫、猿輔導和一起作業合計占據了60%的市場份額，後進入者已經難以趕超。
跟誰學名師導向和社群運營，運營能力出衆。不同于猿輔導和作業幫，跟誰學早期從事O2O服務積累了大量的教師資源。2014年至2018年，跟誰學從單一平台向生態化發展，形成了以跟誰學平台爲主，商學院提供管理培訓，U盟提供渠道分銷的生態體系。因此跟誰學一方面通過建立家長的名師信仰，通過名師品牌和大量自媒體進行引流，最後再通過社群進行轉化。雖然整體效率上不及工具來導流，但是通過精准的熟人關系，轉介紹也一定程度上降低了獲客成本。
學而思巨額廣告投放，獲客效率低，更多依靠傳統線下的流量口碑。學而思網校2019年暑期銷售費用同比增加406%，在銷售費用的巨額投入，學而思依然沒有突破自身的生源結構，一二線學生占比仍然接近80%。這充分說明了教育産品通過廣告獲客的能力較爲有限。
對比來看，我們認爲在線教育産品之間差異性較小。在一二線城市，學而思網校爲北上廣深提供了專屬課程，因此更受一二線學生青睐。而在三四線城市，各家機構普遍提供基于人教/北師的課程體系，課程內容沒有實現本地化，因此猿輔導和作業幫依靠價格和獲客端的優勢，搶占了一大部分市場份額。
3.2 一二線學而思處于領先，三四線仍處于混戰期
從在線課程學生的用戶畫像來看，一二線學生人數更多。結合暑期人次數據，對在線大班用戶肖像進行分析，我們統計了學而思網校、作業幫、猿輔導、跟誰學、網易有道和東方優播的學生數據，2019年暑期在線教育學生數預計達到530萬，其中一二線學生340萬，占比64%，而三四線學生爲188萬，占比36%。一二線城市對互聯網接觸更深，短期來看一線學生數高于三四線。
一二線學而思領先，三四線格局分散。具體來看，一二線市場中，43%的學生在學而思網校就讀，主要歸功于學而思在一二線城市線下小班的長期口碑的積澱，引流效應明顯。而在三四線市場更加分散，猿輔導和作業幫依托價格優勢略微領先，各占三四線在線大班學生數的30%，學而思網校跟誰學緊隨其後，分別占比20%和15%。在線大班行業第一梯隊基本形成，學而思網校、猿輔導和作業幫較爲領先，跟誰學有道緊隨其後。
4.疫情“停課不停學”，在線教育滲透率快速提升
市場關心的問題是，疫情影響對行業到底帶來了什麽變化？我們下章就近期政策、學校、機構等政策進行多維度梳理，希望給予全面、偏量化的視角了解行業變化。但仍想回到我們撰寫這篇報告的初衷， 疫情爲催化劑，是在線教育大邏輯下的一次加速認知。長期邏輯是在線教育明確是受益于技術/載體升級，屬于4G末開始加速的細分領域，目前在線教育滲透率仍很低（27%）的行業。
4.1 此次疫情影響，線下機構、學校、政府？
線下機構：各地停止了線下培訓機構授課。對比03SARS，當時並未全國關停線下培訓機構。但此次，從1月20日起，部分地區教育監管部門要求線下培訓機構停課。各地落實上，武漢市1月21日起暫停各類培訓教學活動，學而思新東方也先後全國停課，1月底全國線下培訓機構均關停。
學校：疫情影響持續，複課時間進一步推遲。此次各地區中小學延期開學，部分地區已確定延後到2月底，其余時間要進一步觀察。1月2日教育部要求延期開學，具體時間由地方決定。在春節假期初期，全國31個省市積極響應，紛紛推遲了原先制定的開學時間，其中10多個省市開學時間推遲到2月17日。但隨著疫情進一步發展，2月5日-6日，上海、浙江、江蘇、重慶和廣東再次發布重磅通知，明確表示各級各類學校開學時間再次推遲，2月底不開學。其他地區雖然沒有明確表示2月底開學，但是具體開學時間，將根據疫情防控情況，再另行通知。我們預計各地區中小學開學大概率延後到2月底。
國家層面：國家調動公立資源，支持停課不停學。在高等教育，截至2020年2月2日，教育部組織了22個在線課程平台制定了多樣化在線教學解決方案，免費開放包括1291門國家精品在線開放課程和401門國家虛擬仿真實驗課程在內的在線課程2.4萬余門，覆蓋了本科12個學科門類、專科高職18個專業大類，供高校選擇使用。針對中小學，多數地區計劃2月17日開通國家網絡雲課堂，以“一師一優課、一課一名師”項目獲得部級獎的課程資源爲基礎，吸收其他優質網絡課程教學資源，供各地學校組織學生開展網上學習。教育部還協調北京、上海、四川、浙江等地教育部門和清華大學附屬小學、中國人民大學附屬中學等中小學將本地本校網絡學習資源在延期開學期間免費向社會開放，供廣大中小學生自主選擇使用學習。人民教育出版社也將“人教點讀”數字教學資源庫免費向社會開放。
傳統線下機構轉線上，中小機構依托第三方平台。就目前情形下，品牌培訓依托前期技術積累，課程全部轉爲線上。新東方優能、學而思、卓越、思考樂、立思辰和昂立等線下公司全部完成了線下課程向線上的遷移。以北京優能爲例，寒假課程將以“線上互動直播模式”進行授課，上課時間、授課教師、授課內容均與原課程保持一致，通過“師生實時互見、學習內容連貫、課後跟盯效果”來確保教學效果與服務質量達到線下授課的水平，學而思培優同樣采用OMO系統。整體來看，疫情對龍頭公司影響相對較小可控。
而中小機構由于缺乏技術及經驗，紛紛尋求平台的技術支持。教培龍頭機構都對線上模式進行了嘗試，建立起了堅實的技術基礎，而中小教培機構資金技術能力有限，因此可以看到好未來直播雲、classin、伯索雲、跟誰學等賦能平台，爲中小機構提供免費的直播服務。截止1月26日，好未來直播雲和跟誰學微雲分別有713和1802個機構新開通了在線直播賬戶，目前數據未更新，但肯定爲持續增長趨勢。
4.2 在線大班體現前期積累優勢，多方渠道給予大力支持
疫情發生後，爲滿足教學需求，多家在線雙師機構提供全國免費直播課程。學而思網校、新東方在線、作業幫、猿輔導等先後宣布在2月10日開始提供免費的中小學同步直播課程，而後紛紛提前。學而思網校提前到了2月1日開始上課，猿輔導和作業幫提前到了2月3日，高途課堂與新東方在線分別在2月6日和7日開課。從學而思網校免費同步課程來看，課程以秋季的複習課爲主，以及素質類文學鑒賞等。
官方大力支持，在線大班機構多渠道分發。在線教育入駐“學習強國”和“央視頻”等官方媒介。2020年2月5日中央電視台《新聞聯播》節目報道：學習強國平台與在線教育平台學而思網校攜手開通針對新型冠狀病毒感染的肺炎疫情免費直播課，提供覆蓋小學一年級至高中三年級全學科免費直播課和名家大師素養課。學而思網校也成爲在疫情期間首家入駐學習強國平台的在線教育機構。後續猿輔導、作業幫和高途課堂先後入駐了學習強國和央視頻等官方渠道。頭部在線教育公司前期技術&內容的積累，在此次事件中也發揮了內容、師資、技術的優勢。
4.3 多維度數據顯示，在線大班覆蓋範圍急劇增長
因此次得到多方支持，從我們跟蹤的多方可得數據看，統計數據顯示無論是站內&站外流量，人次都呈現了爆發性增長（包括站內如學而思網校APP、站外如央視頻，以及七麥數據）。從此次流量上行程度看，此次事件可能對行業是長期拐點，不僅僅我們可以短期看到流量急速增長，更重要是中長期對整體板塊都有推進作用。
站內流量呈現爆發性增長。我們從下載量、上課觀看實時/累計人次兩個角度來分析，此次事件的確大幅催化了行業進展。1）産品下載量：根據七麥數據，從ios端下載量來看，學而思網校、作業幫、猿輔導2月近期單日下載高峰可達23.5/13.5/14.2萬，對比來看，前期下載量均在幾千~1萬，即使19年暑期對比看，也顯著高于19年暑期下載規模；2）實時/累計觀看人次：從學而思網校APP內部來看，隨著課程推廣，單年級完課總人次逐步增長。從課程維度來看，以初二年級爲例，各科目課程人次都呈現上升趨勢，平均每科目完課人次從1日的5.18萬提升到5日的13.9萬。從年級維度來看，小學初中高中完課人次從4日開始穩定在350萬/200萬/80萬的水平。從實時上課數據來看，實時上課人次接近2萬人，而春節前的寒假低價班人次僅有500人。
站外觸及更爲廣闊人群，流量增加更爲明顯。站外流量我們以央視頻平台舉例說明，學而思網校于2月1日入駐央視頻，作業幫猿輔導分別從2月3日入駐，各家速度均很快，目前新東方在線、vipkids等也已入駐。但學而思網校優勢明顯，搶占了推薦頁入口和直播頁面第一個入口。從央視頻渠道的數據顯示，單日統計，2月6日在線大班同步課程共計有3677萬累計觀看人次，其中學而思網校2809萬、作業幫604萬、猿輔導264萬，後期我們會繼續跟蹤。這些渠道都給了在線教育免費觸及到更多用戶的機會，加速行業發展。
綜上，通過政策、學校、機構等多方面進展梳理，此次流量爲什麽大爆發就可以理解了。以及更進一層，我們看到學而思網校在此次疫情應對上最爲迅速，執行力出衆。相比各家在線教育機構，學而思網校是最早宣布提供全國免費課程、最早開始課程直播、最早進入學習強國和央視頻等官方渠道。這一系列運作，學而思網校一方面收獲了更廣泛的用戶群體，另一方面更爲長期的是品牌美譽度的提升，無論是對于學而思網校品牌下沉市場的開發還是學而思線下培優發展，都大大提升了家長的品牌信任度。但仍想回到我們撰寫這篇報告的初衷， 疫情爲催化劑，是在線教育大邏輯下的一次加速認知。長期邏輯是在線教育明確是受益于技術/載體升級，屬于4G末開始加速的額細分領域，目前滲透率仍很低的行業。
5.投資建議：擁抱在線教育，長邏輯下的投資品種
基于對在線教育的框架性分析（此篇報告主要針對主流在線師大班模式），我們長期看好賽道發展。長期邏輯爲在線教育將明確受益于技術/載體升級，處于4G末開始的賽道，目前滲透率仍很低，空間很大。
這次疫情事件帶來的影響我們更多理解爲行業催化劑——1）是在線教育大邏輯下的一次加速認知，帶來流量的增多。以往線下大部分用戶是完全不考慮線上教育的，或者有部分家長感興趣但對機構專業度處于猶豫期，經過此次多方加持（政府、學校等），更容易接受在線教育；2）影響行業CAC成本，帶動LTV/CAC的趨勢變化。免費課短期轉化我們預期不會特別高，因教育仍偏服務屬性的互聯網賽道，但長期可能影響行業CAC成本。
長期來看，我們認爲在線教育投資邏輯可分成兩條主線，2C&2B：
1、2C端，看好通過優質內容和技術研發結合的企業，擁有自家2C流量將其轉化爲收入。此次事件其實對行業整體是利好，無論頭部or中小機構，只要目前可把內容免費化即可拉來免費流量，後期轉化後帶來業績彈性。 建議關注好未來(TAL.N，未評級)、新東方在線(01797，買入)、跟誰學(GSX.N)、立思辰(300010，未評級)。以及産業裏頭部的猿輔導、作業幫。
2、2B端，看好提供第三方技術支持/渠道的公司，後期可參與按流量付費/渠道分成。在疫情的發展過程中，由于前期技術儲備的相對不足，公立學校和中小教培機構的應對顯著落後龍頭民辦教育企業，大多尋求技術平台的支持。各類技術平台的用戶數在疫情期間爆發式增長。建議關注教育信息化相關標的視源股份(002841，未評級)、華數傳媒(000156，未評級)、三盛教育(300282，未評級)等。以及産業裏專門第三方教育直播技術提供方，Classin等。
另外，此次事件對線下培訓的影響，傳統中小機構難度較大，可能加速中小教培機構出清，利于線下教培龍頭集中度上升。建議關注行業龍頭和區域龍頭相關公司，新東方(EDU.N，未評級)，、好未來(TAL.N，未評級)、卓越教育集團(03978，未評級)、思考樂教育（01769，未評級）等全國和地區龍頭公司。